投资评级 - 维持"增持"评级，预计2025-2027年归母净利润CAGR为19% [5][11] 核心财务表现 - 2025H1营收2.81亿元（同比+17.75%），归母净利润1898万元（同比+69.77%），扣非净利润1919万元（同比+106.96%）[6] - Q2单季营收1.65亿元（同比+26.81%），归母净利润1090万元（同比+187.27%）[6] - 2025H1经营现金流由-439万元转为4206万元，经营质量显著改善[6] - 2025H1销售毛利率提升2.80pp至43.1%，净利率提升2.13pp至6.75%，期间费用率下降2.50pp至33.06%[7] 分业务表现 - 蚕丝被：2025H1营收1.57亿元（同比+22.73%），占比56%（+2.26pp），毛利率38.26%（+4.39pp）[9] - 床品套件：营收7046万元（同比+2.73%），占比25%（-3.67pp），毛利率43.92%（+1.73pp）[9] - 丝绸饰品：营收3905万元（同比+26.29%），占比14%（+0.94pp），毛利率59.38%（-3.12pp）[9] 分市场与渠道 - 境内市场：2025H1营收2.42亿元（同比+20.96%），占比86%（+2.29pp），毛利率43.31%（+3.36pp）[9] - 线上渠道：营收1.49亿元（同比+29.18%），占比提升至53%，毛利率44.17%（+4.08pp）[10] - 线下渠道：营收1.3亿元（同比+6.6%），毛利率41.99%（+1.61pp）[10] 营运与战略 - 存货周转天数253天（同比-37天），应收账款周转天数29天（同比-11天）[10] - 品牌战略聚焦"蚕丝被，就选太湖雪"，强化品类领导地位并延伸技术护城河[10] - 全域内容生态优化，构建"自播+达播"直播矩阵，海外社媒布局增强品牌渗透力[10] 盈利预测 - 2025-2027年归母净利润预测：45/54/64百万元，对应PE 40/33/28X [5][11] - 2025年营收预测6.04亿元（同比+17%），2026年7.02亿元（+16%）[5]

投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 [5] 核心财务表现 - 2025年上半年实现营业收入84.5亿元，同比增长63.6%，归母净利润-2.4亿元（同比减亏86.4%），扣非净利润-4.2亿元（同比减亏82.9%）[7] - 2025Q2单季度营收43.1亿元（同比+62.8%），归母净利润0.63亿元（同比+103.8%，环比+120.9%），实现扭亏为盈 [7][10] - 2025E/2026E/2027E预测营收分别为227/260/321亿元，归母净利润1.6/9.6/16.3亿元，对应EPS 0.09/0.53/0.89元 [5][22] ABC组件技术优势 - ABC组件量产效率达24.4%，连续29个月保持全球商业化量产组件效率榜首 [15] - 第三代"满屏"组件量产效率提升至25%以上，欧洲市场溢价达50% [15] - 2025H1 ABC组件出货8.57GW（Q2出货4GW），海外销量占比超40% [7][12] 产能与资本运作 - 定增募资35亿元获批，其中30亿元用于义乌六期15GW高效电池项目（总投资85亿元） [17][19] - 2025E/2026E组件出货量预计达20/30GW，单价0.80/0.79元/W [22] - 电池片业务转型为ABC自供，2025E出货25GW后逐步退出 [22] 行业比较 - 可比公司晶科能源/钧达股份/隆基绿能2025E平均PE为75倍，报告公司PE为163倍 [25] - ABC组件较传统TOPCon溢价10%-50%，技术路线差异化显著 [15]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价对应2025-2027年PE分别为19/18/16倍 [4][6] 核心财务数据 - **2025H1业绩**：营业总收入910.94亿元（同比+9.16%），归母净利润454.03亿元（同比+8.89%），扣非净利润453.90亿元（同比+8.93%） [6] - **单季度表现（25Q2）**：营收396.50亿元（同比+7.26%），归母净利润185.55亿元（同比+5.25%） [6] - **盈利预测**：2025-2027年营收预测为1861.74/2016.39/2177.01亿元（同比+9%/8%/8%），净利润预测为939.58/1017.76/1100.26亿元（同比+9%/8%/8%） [6] 产品结构分析 - **茅台酒**：25H1收入755.90亿元（同比+10.24%），Q2收入320.32亿元（同比+10.99%），增长主要来自飞天茅台增量及生肖酒、精品茅台投放 [6] - **系列酒**：25H1收入137.63亿元（同比+4.68%），Q2收入67.40亿元（同比-6.53%），增速放缓因腰部产品占比提升导致结构下移 [6] - **毛利率**：25H1整体毛利率91.30%（同比-0.46pcts），Q2毛利率90.42%（同比-0.26pcts），系列酒结构变化为主要拖累 [6] 渠道表现 - **直销渠道**：25H1收入400.10亿元（同比+18.62%），Q2收入167.89亿元（同比+16.52%），增长受益于非标产品直销占比提升 [6] - **批发渠道**：25H1收入493.43亿元（同比+2.83%），Q2收入219.83亿元（同比+1.48%），传统渠道量增乏力 [6] - **i茅台平台**：25H1收入107.60亿元（同比+4.98%），Q2收入48.90亿元（同比-0.35%） [6] 现金流与费用 - **现金流**：25H1销售收现950.87亿元（同比+9.18%），但Q2收现389.43亿元（同比-4.64%），经营活动现金流净额131.19亿元（同比-64.18%）因财务公司存款减少 [6] - **费用率**：25H1销售/管理/税金费用率分别为3.58%/4.06%/15.31%，其中广告费用同比+51%，员工薪酬同比-18% [6] 资产负债表亮点 - **合同负债**：25H1余额55.07亿元，Q2减少32.81亿元，反映公司主动减轻经销商资金压力 [6] - **ROE**：2024-2027年预测为35.6%/33.2%/32.1%/31.1%，维持行业领先水平 [9] - **估值指标**：当前股价对应2025年P/E 19倍，P/B 6.6倍，EV/EBITDA 27倍 [9][10]

投资评级 - 报告维持中国太保"买入"评级 [3] 核心观点 - 中国平安增持中国太保港股至1.4亿股，占H股流通股5.04%，构成举牌，交易价区间为32.0655-32.54港元/股 [6] - 中国太保港股动态股息率3.5%，动态PB 0.94倍，动态OPAT倍数8.4倍，动态P/EV 0.5倍，2025年年内涨幅逾40% [6] - 中国太保分红政策参考营运利润增幅，预计2025年每股分红1.11元，同比增速3% [6] - 中国太保净资产对利率下降50bps敏感性为-3.7%，优于行业平均-4.98%，资产负债表相对"干净" [6] - 险资举牌同行释放积极信号，表明保险行业基本面筑底向好，当前估值已充分反映资负两端压力 [6] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为382.45亿元、417.04亿元和438.34亿元，同比增速为-14.9%、9.0%和5.1% [3][6] - 预计2025-2027年每股收益分别为3.98元、4.34元和4.56元 [3] - 预计2025-2027年每股内含价值分别为64.18元、68.16元和71.06元 [3] - 预计2025-2027年净资产收益率分别为12.5%、12.4%和11.9% [3] 估值指标 - 2025年H股估值：P/E 7.86倍，P/B 0.94倍，P/OPAT 8.38倍，P/EV 0.49倍，股息率3.5% [7] - A股估值：2025年P/E 9.5倍，P/B 1.14倍 [3] 业务指标 - 2025年预计保险服务收入2893.74亿元，同比增长3.5% [10] - 2025年预计总投资收益率3.2%，净投资收益率3.2% [10] - 2025年预计财险综合成本率98.4% [10] - 2025年预计新业务价值增长率1.9% [10] - 2025年预计集团综合偿付能力充足率258% [10]

公司基本状况 - 总股本317.36百万股，流通股本301.69百万股，市价41.71元，市值13,237.11百万元，流通市值12,583.29百万元 [2] - 2025年8月13日收盘价对应PE为27.9/18.5/14.6倍（2025E/2026E/2027E），PB为2.8/2.5/2.2倍 [4] 投资评级与盈利预测 - 维持"买入"评级，2025/2026/2027年归母净利润预测下调至4.75/7.17/9.09亿元（原预测5.6/7.19/9.1亿元） [10] - 2025E营业收入5,631百万元（yoy+23%），归母净利润475百万元（yoy+34%），每股收益1.50元 [4] - 2026E营业收入6,759百万元（yoy+20%），归母净利润717百万元（yoy+51%），净资产收益率提升至14% [4][12] 业务表现与成长动力 - 25H1营收25.65亿元（yoy+19.43%），归母净利润1.96亿元（yoy-11.96%），毛利率22.34%（yoy-0.34pct） [6] - PC领域：依托HDI工艺技术优势巩固AIPC市场地位，汽车电子领域切入新能源汽车ECU/VCU核心产品线 [8] - 服务器领域：实现关键平台迭代供应，深度融入AI服务器高端客户供应链 [8] - 泰国基地聚焦AI服务器/AIPC/汽车电子高端PCB，与名幸电子合作突破高精密制造技术壁垒 [9] 财务指标与运营能力 - 2025E毛利率23.5%，净利率8.4%，ROE提升至10.2% [12] - 2025E经营活动现金流1,666百万元，每股经营现金流5.25元，资本支出790百万元 [12] - 应收账款周转天数从105天（2024A）降至79天（2025E），存货周转天数稳定在58-61天 [12]

投资评级 - 维持"买入"评级，基于云订阅及AI战略落地、竞争优势增强等因素 [4][6] 核心财务数据 - 2025年中报收入31.92亿元（同比+11.2%），净亏损收窄至0.98亿元（去年同期亏损2.18亿元）[5] - 云服务收入26.73亿元（同比+11.9%），占总收入83.7%，综合毛利率提升2.38个百分点至65.63%[6] - 2025E/2026E/2027E收入预测分别为70.78/80.04/90.01亿元，对应PS 7.3/6.4/5.7倍 [4][6] 云业务表现 - 云订阅收入16.84亿元（同比+22.1%），其中苍穹&星瀚云增速达41.1%，星空云增速19.0%[6] - 云订阅ARR达37.3亿元（同比+18.5%），合同负债余额33.78亿元（同比+24.7%）[6] - 核心产品续费率：苍穹&星瀚108%、星空94%、星辰93%、精斗云88% [6] AI战略进展 - 推出苍穹AI Agent平台2.0及金钥财报等AI原生智能体产品，形成生态体系[6] - AI合同金额超1.5亿元，已落地海信集团、通威股份等大型客户[6] - "AI优先"战略重构企业管理，技术研发投入持续增加 [6] 盈利预测 - 2025E归母净利润1.18亿元（扭亏为盈），2026E/2027E分别达3.36/6.35亿元[4] - 每股收益2025E/2026E/2027E分别为0.03/0.09/0.18元，ROE提升至7.2% [4][9] - 经营活动现金流预计2027E达16.08亿元，每股经营现金流0.45元 [8][9]

行业投资评级 - 空芯光纤行业未来6年复合增速有望达到56.52%，市场前景广阔[6] - 康宁预计到2030年末DCI业务将带来10亿美元商机[6] - 全球光纤光缆行业CR10大于90%，竞争格局稳定[6] 核心观点 - 空芯光纤具备超低时延（较传统光纤降低30%）和超低损耗（0.1dB/km以下）特性，适用于金融高频交易和AI算力集群跨地域互联[6][11] - 微软计划未来24个月内部署15000公里空芯光纤，用于数据中心及AI大模型连接[6][33] - 中国移动首条空芯光纤商用标志着国内商用化进程加速，长飞光纤中标价约3.6万元/芯公里[6][47] - DCI市场产值预计2025年增长14.3%，突破400亿美元，带动上下游器件、模块、设备需求[6][45] 技术特性 - 空芯光纤以空气为传输介质，95%以上光能量在空气芯中传输，非线性效应和延迟较小[6][11] - 空芯光纤热稳定性好，损伤阈值高，适合超高速（1.6T/3.2T）信号传输[14] - 多模光纤支持GPU集群间短距高速互连（如100米内1.6Tbps传输），兼容OM4/OM5标准[14] 市场动态 - 2025年中国光缆总需求同比减少2.2%至2.33亿芯公里，国内企业加大海外布局应对需求收缩[18] - 2024年中国光纤出口量达2.73万吨，同比增长24.8%，主要流向阿根廷、墨西哥等新兴市场[24] - 原材料成本下降，有机硅月均价从13504-16533元/吨降至11065-14214元/吨，氦气进口价格从131.4-147.1元/立方米降至108.8-137.7元/立方米[26] 国内厂商进展 - 长飞光纤实现单根光纤长度超过20公里，最低衰减系数低至0.05dB/km[48] - 亨通光电AI先进光电材料研发制造中心扩产项目计划2026年2月竣工，包括空芯多模光纤[48] - 烽火通信计划2026年实现400万芯公里多模光纤年产能目标，将空芯光纤与硅光子技术融合[6][73] 投资建议 - 重点关注长飞光纤、亨通光电、烽火通信、中天科技等空芯光纤技术领先企业[6] - DCI带动下的空芯光纤连接器、模块、设备供应商德科立、光迅科技等值得关注[6]

投资评级 - 评级为买入（维持）[4] 核心观点 - 25H1实现营收9.62亿元，同比增长14.68%，归母净利润0.98亿元，同比下降18.78%，扣非归母净利润0.95亿元，同比下降19.57%[5] - 25Q2营收5.48亿元，同比增长15.19%，环比增长32.41%，归母净利润0.65亿元，同比下降4.69%，环比增长92.03%[5] - 25Q2毛利率34.29%，同比下降0.16个百分点，环比上升2.06个百分点，净利率11.3%，同比下降2.97个百分点，环比上升3.56个百分点[5] - 受益于新能源、智能制造等产业需求回暖及AI终端应用推动的换机需求，25Q2营收创历史新高[6] - 公司优化产业基地布局，完善产业链一体化，推动智能制造及精细化管理，实现降本增效，Q2利润率环比回升[6] 业务表现 - 电子级封装材料25H1营收8.08亿元，同比增长9.97%，菲律宾生产基地持续向主要客户送样测试及批量供货，马来西亚生产基地扩建项目新厂房建设完成，预计三季度试生产[8] - 薄膜材料25H1营收1.16亿元，同比增长61.29%，MLCC用途离型膜产品在国巨、华新科、风华高科等客户端稳定批量供货，并完成韩日系大客户（三星、村田）的认证和批量供货[8] - 复合集流体领域，计划2025年增加7条复合铝箔生产线（4条已到位安装）和4条复合铜箔生产线（3条已预定）[8] - 高端服务器市场增长，公司联合华中科技大学研发出可用于PCB的载体铜箔，已送样至终端评估[8] 财务预测 - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为2.54/3.61/4.99亿元，对应PE为45/32/23倍[9] - 预计2025/2026/2027年营业收入分别为23.11/27.41/34.34亿元，同比增长27%/19%/25%[4] - 预计2025/2026/2027年每股收益分别为0.59/0.84/1.16元[4] - 预计2025/2026/2027年毛利率分别为35.4%/38.3%/38.7%，净利率分别为11.0%/13.2%/14.5%[12] - 预计2025/2026/2027年ROE分别为8.1%/10.6%/13.1%[12] 估值指标 - 当前股价对应2025/2026/2027年P/E分别为45/32/23倍，P/B分别为3.7/3.4/3.0倍[4][12] - 当前股价对应2025/2026/2027年EV/EBITDA分别为64/49/39倍[13]

投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为55 7/84 9/154 5亿美元 对应PE分别为191 0/125 3/68 8 [8] 核心观点 - 特斯拉正从汽车制造商向AI企业转型 近30%新增CapEX投入AI基础设施建设 [8] - 智能驾驶业务(FSD/Robotaxi)是当前最重要的环节 估值逻辑转变为"技术突破→新商业模式→新现金流→提升PE" [8] - 整车销售和储能业务作为现金牛支撑转型 通过平台共享和产线优化深挖潜力 [8] - 机器人业务着眼远期成长 但当前市值计价不充分 [8] 业务转型分析 智能化转型 - 2Q24起股价与汽车交付量出现背离 显示市场认知从整车制造向AI公司转变 [8] - AI基础设施固定资产达61 7亿美元 占季度CapEX的29% [8][44] - 形成Cortex数据中心和Dojo超算等AI成果 训练算力达等效12万张H100 GPU [45][48] 智能驾驶业务 - FSD累计行驶里程达45亿英里 事故间隔里程669万英里显著优于人类 [62][64] - 软件架构完成v12端到端转型 正向无监督版升级 已在北美全量推送 [78][89][93] - 商业模式包括FSD订阅(北美8000美元买断/99美元月费)、Robotaxi和软件授权 [104][107] 传统业务调整 - 全球汽车产能连续8个季度维持在235万辆 无新增工厂投资 [49][52] - 车型平台收敛 取消Cybercab共平台廉价车转为与Model Y共享平台 [8] - 储能业务毛利率超30% 成为重要利润来源 [8] 财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为990 2/1294 9/1614 8亿美元 增速+1 4%/+30 8%/+24 7% [8] - 同期归母净利润增速-21 5%/+52 5%/+82 0% [8] - 当前PE-ttm达167 5 显著高于传统车企15倍上限 [32][34] 行业影响 - 特斯拉突破传统车企估值范式 带动新势力采用PS估值方式 [33][37] - 技术路线引领行业 国产车企跟进端到端架构和硬件降本趋势 [75][96] - 开创"软件定义汽车"新模式 智驾系统渗透率持续提升 [100][104]

投资评级 - 报告维持南微医学"买入"评级，基于其海外业务加速开拓及第二增长曲线确立的成长性 [4][6] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入15.65亿元（+17.36% YoY），归母净利润3.63亿元（+17.04% YoY），扣非净利润3.64亿元（+18.90% YoY） [6] - 单二季度营收8.66亿元（+21.36% YoY），归母净利润2.02亿元（+21.22% YoY），增速显著提升 [6] - 2025-2027年盈利预测：营业收入33.13/39.39/47.62亿元（CAGR+20%），归母净利润6.41/7.80/9.68亿元（CAGR+21%） [4][6] 业务分项表现 海外业务 - 海外收入8.98亿元（+45% YoY），占比提升至58%，欧洲/中东/非洲区域收入4.16亿元（+89% YoY） [6] - 完成西班牙公司CreoMedica 51%股权收购，欧洲市场整合顺利，泰国制造中心预计年底投产 [6] 国内业务 - 国内收入6.56亿元（-7% YoY），受止血夹等产品集采影响，但销售模式转型稳住基本盘 [6] 产品线 - 内镜耗材/肿瘤介入/可视化业务收入12.18/1.14/0.16亿元（+8.02%/+2.53%/+13.42% YoY） [6] - 三臂夹等创新产品获批，胆道镜、支气管镜等医工转化项目进入注册阶段 [6] 盈利能力与费用 - 毛利率64.89%（-3.04pp YoY），净利率24.26%（+0.27pp YoY） [6] - 销售费用率21.56%（-1.17pp YoY），研发费用率5.64%（+0.42pp YoY），财务费用率-4.98%（受益汇兑收益） [6] 估值与市场表现 - 当前股价对应2025-2027年PE 27/22/18倍，PB 3.9/3.4/2.8倍 [4][6] - 总市值173.55亿元，流通市值占比100%，每股收益2025E为3.41元 [4][6]