行业投资评级 - 增持（维持）[7] 核心观点 - 美联储换届生变，但长期宽松预期不改，贵金属长期逻辑未变[1] - 有色金属板块本周普遍上涨，申万有色金属指数上涨3.03%[15][19] - 分板块看，二级子板块普遍上涨，其中贵金属涨6.9%，小金属涨4.3%[19] 周度数据跟踪 板块与公司表现 - 全A来看，本周申万有色金属指数上涨3.03%[19] - 分二级子板块看，贵金属涨6.9%，小金属涨4.3%，工业金属涨2.81%，能源金属涨1.47%，金属新材料跌0.32%[16][19] - 分三级子板块看，铅锌涨10%，黄金涨5%，铝涨3.07%，铜涨1.04%，锂涨0.97%，稀土跌0.57%，磁性材料跌1.65%，钨跌4%[16] - 个股方面，涨幅前三为：湖南白银+41%、白银有色+23%、兴业银锡+21%[17] - 个股方面，跌幅前三为：龙高股份-14%、华菱线缆-12%、国城矿业-12%[17] 价格与库存变动 - **贵金属价格**：COMEX黄金现价4601美元/盎司，周涨1.8%；COMEX白银现价89.93美元/盎司，周涨12.7%[25] - **基本金属价格**：SHFE铜现价100,770元/吨，周跌0.6%；SHFE铝现价23,925元/吨，周跌1.7%；SHFE镍现价141,350元/吨，周涨1.6%；SHFE锡现价405,240元/吨，周涨14.9%[26] - **能源金属价格**：电池级碳酸锂现价15.8万元/吨，周涨12.9%；电池级氢氧化锂现价15.3万元/吨，周涨12.5%；碳酸锂期货主连现价15.3万元/吨，周涨6.9%[29] - **交易所库存**：本周全球铜库存环比增加11万吨，其中中国库存增8.2万吨，LME铜库存增0.5万吨，COMEX铜库存增2.4万吨[73]；LME铝库存48.8万吨，周减1万吨；SHFE铝库存18.6万吨，周增4.2万吨[35] 贵金属 - 特朗普于1月14日发布总统公告，实施第232条措施，应对关键矿物进口的国家安全风险，但未直接征收关税，保留了未来征税权利，并要求在2026年7月13日前报告谈判进展[1][39] - 市场担忧美国白银库存冲击全球引发恐慌抛售，但报告跟踪显示COMEX白银库存已连续数月流出，且COMEX-伦敦价差未显著提升，目前关税悬而未决，对白银供需影响有限[1][39] - 建议关注兴业银锡、盛达资源、万国黄金集团、中金黄金、紫金矿业、山东黄金、赤峰黄金、银泰黄金、招金矿业等[1] 工业金属 铜 - 宏观方面，受特朗普希望哈塞特留任消息影响，有色板块集体跳水[2] - 库存端，全球铜库存持续向美国聚集，引发市场对非美地区铜供应紧张的担忧[2][73] - 供给端，特朗普决定暂时不对关键矿产进口加征新关税，但考虑设定“最低进口价格”，目前对铜的关税裁定仍悬而未决[2] - 需求端，终端消费受高铜价抑制，但低库存与矿端干扰下，向下空间有限；国家电网“十五五”计划投资4万亿元建设新型电力系统，提振长期铜消费预期[2] - 建议关注藏格矿业、紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业等[2] 铝 - 国际局势焦灼（如特朗普对伊朗相关国家威胁加征25%关税，及对格陵兰岛主权主张）及国内宏观政策出台，共同影响铝价[88] - 供给端，本周内蒙古地区电解铝新产能继续释放，行业理论开工产能维持在4427万吨，较上周微增0.5万吨[3][91] - 需求端，铝棒企业减产为主，铝板产量因环保管控等因素减少，铝价高位拉涨抑制下游加工企业产量[3][91] - 总结看，海外局势与宏观政策继续拉动铝价，但需警惕高铝价对需求的压力，预计短期价格震荡运行；中长期看，新能源汽车、光伏、电力需求向好，铝价仍有向上弹性[3][91] - 建议关注创新实业、百通能源、中国铝业、中国宏桥、宏创控股、南山铝业、天山铝业、云铝股份、神火股份等[3] 镍 - 价格方面，周内SHFE镍涨1.6%至14.14万元/吨，高镍铁涨6.3%至1020元/镍[4][121] - 印尼方面消息称，2026年RKAB生产目标将根据冶炼厂产能调整，镍矿石生产目标预计在2.5亿至2.6亿吨左右，引发市场对远期矿石供应收紧的担忧，成为价格上涨核心驱动[4][121] - 短期看，供应端在政策预期与现货锁定双重影响下维持偏紧格局，对价格形成较强支撑[4][121] - 建议关注力勤资源、华友钴业、格林美、中伟股份等[4] 锡 - 宏观暖风（科技股走强、半导体高景气、美元走弱）与供应链瓶颈（主要矿产国出口管制、采矿许可审批延缓、地缘冲突）共同为锡价提供高位支撑[5][132] - 需求端，价格快速拉涨严重抑制现货流动性，下游采购意愿几近冻结，市场呈“有价无市”状态[5][132] - 库存大增可能是多头的主动布局，通过增加仓单控制可交割货源，营造“缺货”氛围以推高近月合约价格[5][132] - 光伏行业增值税出口退税政策取消，可能引发短期“抢出口”现象，对锡需求形成阶段性支撑[5][132] - 建议关注华锡有色、兴业银锡、锡业股份、新金路等[5] 能源金属 锂 - 价格方面，本周电池级碳酸锂（电碳）上涨13%至15.8万元/吨，电池级氢氧化锂（电氢）涨12.5%至15.3万元/吨；碳酸锂期货主连上涨6.9%至15.3万元/吨[6][158] - 供给方面，本周碳酸锂产量持平于2.26万吨，开工率53%；库存环比减少263吨至10.97万吨，其中工厂累库1345吨，材料厂去库888吨[6][158] - 需求方面，据乘联会，1月1-11日乘用车市场零售32.8万辆，同比下降32%；电动车零售11.7万辆，同比下降38%[6][158] - 财政部公告称，自2026年4月1日起电池产品出口退税率由9%下调至6%，并最终于2027年1月1日取消，刺激了市场对一季度“抢出口”带来的需求前置预期，带动期货价格冲高，后因交易所限仓及监管加码，锂价冲高回落[6][159] - 后市看，锂价回落时下游材料厂部分刚需释放，指向低库存下需求仍在，锂价下方存在支撑，预计短期宽幅运行[6][159] - 建议关注赣锋锂业、天齐锂业、盐湖股份、盛新锂能、雅化集团、大中矿业、国城矿业、华联控股等[9] 钴 - 价格方面，本周国内电解钴价格跌1.3%至45.4万元/吨，硫酸钴涨1.4%至9.68万元/吨，钴中间品涨0.6%至25.4美元/磅[9][185] - 刚果（金）政府推动的钴中间品出口试点项目取得实质性进展，首批产品已完成出口发运[9][185] - 考虑到出口流程时间及较长的运输周期，预计第一季度钴市场仍将面临原料相对紧张的困境，短期钴价维持高位运行[9][185] - 建议关注华友钴业、力勤资源、腾远钴业等[9] 重点标的估值 - 报告列出了部分重点公司的投资评级及盈利预测，例如：山金国际（000975.SZ）评级买入，2026年EPS预测1.56元；赤峰黄金（600988.SH）评级买入，2026年EPS预测2.25元；洛阳钼业（603993.SH）评级买入，2026年EPS预测1.18元[10]

行业投资评级 - 报告对有色金属行业维持“推荐”评级 [5] 核心观点 - 地缘紧张局势加剧，贵金属避险情绪提升，价格继续上涨，长期看好金价上行 [1][9] - 工业金属方面，美国威胁打击伊朗引发资源供应安全担忧，同时国内支持政策加码，看好工业金属价格 [9] - 能源金属方面，刚果金原料短缺矛盾未改，钴价有望开启第二波上涨；锂需求淡季不淡，看好行业格局反转；印尼镍矿配额收紧预期增强，镍价有望上行 [9] 行业及个股表现 - 本周（01/12-01/18）SW有色指数上涨3.94%，跑赢上证综指（下跌0.45%）和沪深300指数（下跌0.57%）[9] - 贵金属COMEX黄金上涨1.83%，COMEX白银大幅上涨12.73% [9] - 报告覆盖的重点公司均给予“推荐”评级，包括紫金矿业、洛阳钼业、云铝股份、华友钴业、山东黄金等 [3] 基本金属市场分析 - **价格与库存**：本周LME锡价表现最强，上涨4.39%，国内锡价上涨14.95% [15]；LME铝库存下降1.97%至48.80万吨，而上海期交所铜库存大幅增加18.26%至21.35万吨 [15] - **铝**：宏观多空交织，国内政策利好但高价抑制需求，本周铝加工龙头企业开工率环比微升0.2个百分点至60.2%，铝锭社会库存累库2.2万吨 [26][27]；预计下周沪铝主力运行区间为23,800-25,000元/吨 [27] - **铜**：铜精矿加工费低位徘徊，SMM进口铜精矿指数为46.53美元/干吨 [9]；因铜价高企，国内库存大幅垒库，下游观望情绪浓厚，铜线缆开工率环比减少0.59个百分点至55.99% [9][42]；智利Mantoverde铜矿罢工事件持续影响供应 [9] - **锌**：受地缘政治风险及资金情绪影响，伦锌本周上涨3.33% [48]；国内社会库存小幅增加，基本面支撑不足 [49] - **铅、锡、镍**：伦铅刷新近十一个月高位 [57]；锡价受宏观情绪带动剧烈波动，但高价抑制需求，市场成交清淡 [59]；镍价受印尼2026年镍矿生产配额（RKAB）收紧预期主导强势上涨，但全球高库存与疲软需求构成制约 [60] 贵金属市场分析 - 地缘局势动荡提振避险需求，白银逼仓加剧，银价创新高 [9]；截至1月15日，国内黄金均价1034.77元/克，较上周上涨2.04%，白银均价21161元/千克，较上周上涨10.77% [72] - 美国12月核心CPI同比2.6%，低于预期，但非农就业新增5万人，失业率降至4.4%，降息预期降温 [9] - 长期来看，央行购金及美元信用弱化是支撑金价上行的主线 [9] 能源金属市场分析 - **钴**：刚果金试点企业出口流程走通，但规模小且运输周期长，国内原料短缺逻辑不变，钴价有望开启第二波上涨 [9]；本周硫酸钴成交重心上移，氯化钴报价维持在11.5万-11.8万元/吨 [88][89] - **锂**：碳酸锂价格冲高回落，SMM电池级碳酸锂均价从周初15.2万元/吨拉涨至周三高点16.3万元/吨，随后回调 [102]；氢氧化锂供应偏紧，价格持续攀升 [102]；磷酸铁锂价格受碳酸锂推动突破6万元/吨 [103] - **镍**：印尼能矿部表示2026年镍矿生产配额（RKAB）可能下调至2.5-2.6亿吨，矿端收紧预期增强 [9] 其他小金属与稀土 - 小金属中，钨精矿本周上涨5.21%，碳酸锂（电池级）上涨17.34% [17] - 稀土价格冲高后高位震荡，现货供应紧张，但下游磁材企业畏高情绪蔓延 [139]；镨钕氧化物本周上涨8.01% [17]

黄金市场表现与价格驱动因素 - 2025年国际金价迎来强劲牛市，年内涨幅一度超过70%，创下1979年以来最大涨幅，期货价格一度超过每盎司4600美元 [1] - 进入2026年，金价涨势延续，不足半个月内已上涨约6%并再创新高，国内首饰金价涨至超过每克1430元 [1] - 金价上涨受多重因素推动，包括地缘政治避险、全球“去美元化”叙事以及各国央行购金 [3] - 全球央行持续购金，截至2025年12月，中国人民银行黄金储备连续14个月增持至2306.32吨；2025年11月全球央行净购金45吨 [3] - 有观点认为黄金上涨本质是对冲美国信用下滑，美国激进的贸易和外交政策加速了其信用下降，导致黄金与美债真实利率历史性背离 [5] - 对于2026年走势，有分析认为美国AI持续与全球资本开支扩张可能带来短暂繁荣，金价表现或弱于2025年 [10] 上游金矿企业状况 - 高金价下，上游金矿企业迎来“黄金时代”，2025年营收与净利润大幅增长 [2] - 头部矿企业绩亮眼：紫金矿业前三季度收入2542亿元，归母净利润378.64亿元；山东黄金营收837.83亿元，净利润39.56亿元；中金黄金营收539.76亿元，净利润36.79亿元 [2] - 矿企业绩增长主要得益于黄金产品价格同比上升以及自产金销量与价格增加 [2] - 行业呈现利润涨幅远高于营收的特征，形成“剪刀差”效应：2025年国内头部矿企采金综合成本同比上升12%至18%，而国际金价涨幅超过60% [2] - 巨额利润驱动矿企开启“淘金热”，紫金矿业、江西铜业等公司纷纷出手扩产或跨界布局，中金黄金收购资产，洛阳钼业斥资70亿元拿下巴西金矿 [5] - 行业同时出现“上市潮”，赤峰黄金、紫金黄金国际在2025年港股上市，山金国际筹备H股上市 [5] - 上游矿企整体呈现出“扩资源、提产量、增利润”的良性循环态势 [5] 下游黄金珠宝品牌状况 - 与上游形成鲜明对比，下游黄金珠宝品牌在2025年遭遇挑战，业绩普遍疲软 [6] - 主要品牌营收下滑：周大福2025财年营收降至896.6亿港元，同比下滑17.53%；周生生2025年上半年营收110.4亿元，同比下降2.45% [6] - 业绩下滑源于高金价对零售消费的抑制效应，国际金价快速上涨并持续高位运行影响了消费 [6] - 行业出现门店关闭潮：2025年3月至9月，周大福6个月关店606家；周大生前三季度加盟店减少380家；周六福上半年净关闭门店272家 [7] - 行业内部出现分化，老铺黄金和潮宏基实现逆势增长 [8] - 老铺黄金2025年上半年收入达123亿元，同比增长250.95%，净利润达22.68亿元，同比增长285.76% [8] - 潮宏基前三季度收入达62.37亿元，同比增长28.35%，净利润达3.17亿元，同比增长0.33% [8] 黄金珠宝行业结构性变化 - 行业增长驱动逻辑正从渠道扩张转向差异化产品和品牌驱动 [8] - 以周大福为首的多数品牌依赖加盟扩张路径，而老铺黄金走极致工艺的奢侈品化之路，摒弃按克计价，转向“计件制”一口价模式 [8] - 老铺黄金自2009年推广“古法金”概念，将产品打造为承载工匠精神和文化传承的艺术品，吸引高净值客群为工艺和品牌溢价付费 [8] - 其运营复制奢侈品体系，门店仅布局于一线和新一线城市高端商圈，截至2025年11月底仅开出40多家自营门店 [8] - 潮宏基代表另一条差异化路径，依靠IP与设计驱动小克重产品，其IP版图从哆啦A梦扩展至三丽鸥、小黄人、线条小狗等众多形象 [9] - 黄金首饰消费逻辑发生根本重塑，“悦己消费”和“情感消费”成为新增长引擎，产品竞争从“比克重、比纯度”转向“比工艺、比创意、比文化叙事” [9] 未来展望与投资观点 - 黄金牛市预计还将持续，但波动不可避免，金矿企业前景依然乐观 [11] - 有投资策略师继续看好黄金长期走势，认为全球央行购金及美联储降息是长期影响因素，更深层次是对冲美元信用下滑 [10] - 美元通过美债发行不断超发，相对于黄金在贬值，因此黄金是直接对冲资产 [10] - 对于投资者，应遵循避免投资标的过度集中、逢低布局以及避免追涨杀跌三大原则 [10] - 黄金是无息资产，其投资价值通过金价涨跌体现，只适合占资产配置的一小部分，合理的逢低布局是坚持长期投资的首选 [10] - 黄金珠宝企业面临共同课题，即能否依靠创新来适应和满足消费者需求 [11]

省委书记调研与座谈会核心精神 - 省委书记林武强调，要深入学习贯彻习近平总书记对中央企业工作的重要指示精神，贯彻落实党的二十届四中全会和中央经济工作会议精神，锚定"走在前、挑大梁"，持续深化改革创新，坚定不移推动省属国有企业高质量发展 [1] - 会议指出，该省是国资国企大省，省属国有企业在全省经济大盘中占有重要地位，近年来综合实力显著增强，但同时也面临一些困难挑战 [1] - "十五五"时期被定位为省属国有企业深化改革创新、实现高质量发展的重要时期，需聚焦增强核心功能、提升核心竞争力，确保主要经营质效指标持续优化、走在全国前列 [1] 调研涉及的具体企业与领域 - 林武调研了中国重汽新能源产品试验检测中心，了解新能源汽车核心部件测试流程和研发进展 [1] - 察看了华光光电生产线，了解其产能及产品性能 [1] - 听取了浪潮集团改革创新发展情况的介绍 [1] - 在座谈会上，山东黄金、山东出版集团、省财金集团、山东港口、山东重工、浪潮集团和省直有关部门负责同志作了发言 [1] 未来发展方向与重点任务 - 要加快培育发展新质生产力，优化提升传统产业，培育壮大新兴产业，前瞻布局未来产业，大力发展生产性服务业，健全产业投融资体系 [2] - 要积极推进绿色低碳转型，在构建新型能源体系、节能降碳减排、资源高效利用上持续用力 [2] - 要全力保障产业链供应链安全，优化稳定自身供应链，发挥链主引领和协同带动作用，加快提升自主创新能力 [2] - 要加强企业内部管理，以完善中国特色现代企业制度为引领，完善"三重一大"决策体系，严格管控企业层级，健全完善内控机制 [2] - 要持续优化国有资源配置，聚焦主责主业，深化重组整合，盘活存量资产 [2] - 要科学编制"十五五"规划，实现高质量、可持续发展 [2] 对国有企业领导的要求 - 省属国有企业主要负责同志要增强大局观念，增强攻坚底气，加强廉洁自律，带领企业不断开创改革发展新局面 [2] - 要切实加强国有企业党的领导、党的建设，着力加强政治建设，不断夯实基层基础，持续深化正风肃纪反腐 [2]

报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [5] 报告核心观点 - 报告认为2026年贵金属价格中枢有望继续抬升，核心驱动因素包括：美国经济前景承压、降息周期开启、美元信用下行、全球地缘冲突与贸易摩擦持续、以及各国央行与ETF购金需求强劲 [8][11] - 黄金方面，多重宏观与基本面因素共振，推动金价上行，势不可挡 [2][8][11] - 白银方面，兼具金融与工业双重属性，在光伏用银需求旺盛、供需缺口扩大以及未来金银比可能回落的预期下，看好其补涨行情 [8][11] 根据相关目录分别总结 1 美国经济前景悲观，降息周期持续 - **美国经济压力持续**：2025年一季度美国实际GDP环比下降0.30%，创2022年第二季度以来新低，私人国内最终销售仅增长1.2%，为2022年底以来最慢，显示真实需求动能减弱 [14] 消费者信心指数从2025年1月的71.70下滑至2026年1月的54.00 [19] 个人可支配收入同比增速在25年三季度回落至1.5% [19] 11月ISM制造业PMI为48.2，已连续九个月低于荣枯线 [22] 11月失业率升至4.6%，为2021年9月以来最高水平 [24][26] - **降息周期持续**：核心CPI在2025年11月同比上涨2.6%，为2021年3月以来新低 [29] 美联储在12月如期降息25BP，点阵图显示内部存在分歧，但整体表态仍以鸽派为主 [35] 历史复盘显示，降息周期开启后金价大概率上涨，例如2001年以来的降息周期6个月内金价涨幅均超过10% [36] - **债务问题突出**：美国可流通国债余额在2025年11月首次突破30万亿美元，美债总额达38.4万亿美元，年利息支出高达1.2万亿美元 [43] 新通过的“大而美”法案计划将债务上限提高4万亿美元，预计使美国国债在未来10年内增加逾3.3万亿美元 [49] 基于美国债务规模与金价的历史关系，假设债务规模达40万亿美元且债务/金价比值回归至1971-1972年水平，对应金价可达4977美元/盎司 [58] 2 主权货币信用下行，央行成为重要买盘 - **货币信用泛滥**：2020年1月至2025年12月，美联储资产负债表总资产扩大了59.1% [61] 全球货币超发导致以不同货币计价的黄金价格自2020年以来大都曾创下历史新高 [66] - **央行购金需求强劲**：2024年全球央行年度购金量为1045吨，连续三年购金超千吨 [74] 2025年三季度，各经济体央行净购黄金220吨，占当季黄金总需求的17.48% [74] 波兰央行是2025年最大的买家，年初以来黄金储备增加67.11吨 [75] - **中国央行持续增持**：中国央行在2025年12月末黄金储备为7415万盎司，环比增加3万盎司，为连续第14个月增持 [78] 截至2025年11月，中国黄金储备占总储备比重仅8.1%，远低于全球15%的平均水平 [89] - **潜在需求空间巨大**：假设未来全球总储备从16.35万亿美元增长至20万亿美元，黄金占比从18.32%提升至30%，按4300美元/盎司金价计算，对应额外黄金储备需求达7143吨 [85][86] 假设中国央行将5%的外汇储备置换为黄金，按4300美元/盎司计算，对应黄金需求1210吨 [89] 3 地缘问题带动避险投资，关注新兴需求 - **地缘政治风险高企**：2025年以来全球地缘冲突事件频发，包括美加关系紧张、格陵兰岛争端、俄乌冲突、巴以冲突、印巴冲突、以伊冲突以及柬泰边境争端等 [94][95][96] 地缘政治风险指数长期处于历史高位 [98] - **关税政策反复无常**：特朗普上台后推行贸易保护主义，关税政策频繁变动，例如对中国商品加征关税一度高达145%，后又下调 [100] 2025年美国已征收超过2000亿美元的关税 [101] 经济政策不确定性指数持续处于高位 [103] - **ETF投资需求旺盛**：截至2025年12月，全球最大黄金ETF SPDR Gold Trust持仓约1071吨，较年初增持约198吨 [106] 亚洲地区黄金ETF投资情绪尤为活跃，2025年增持规模达188.5吨，增幅超过87% [106] 中国是全球ETF需求重要贡献来源，2025年前11月，国泰黄金ETF、华安易富黄金ETF、博时黄金ETF持仓量增幅分别达158.4%、105.0%、71.9% [114][116] 4 白银：双重属性共振，补涨行情显著 - **供需缺口放大**：世界白银协会预测2025年全球白银供给仅增长约1.5%，供应增长缓慢 [117] 白银需求中工业需求占比约55%，其中光伏用银需求增长迅速，从2015年的1684吨（占总需求5.15%）提升至2024年的6146吨（占比16.97%） [127][131] 预计2025/2026年全球光伏用银需求达6700/7068吨 [134][135] 白银供需缺口自2021年转负，2023年扩大至5732吨 [137] - **库存大幅下降**：2025年8月至11月末，COMEX白银库存下滑约2727吨至13677吨，SHFE白银库存下滑626吨至约620吨 [138] - **关注金银比回落**：白银兼具金融与工业属性，金银比是重要观察指标 [144] 历史上，金银比与美国制造业PMI整体呈反向变动关系，PMI上升通常对应金银比下降 [144][146] 以COMEX黄金4300美元/盎司为基准，若金银比回落至60，对应银价涨幅约32% [146][147] 5 投资建议 - **行业投资建议**：重点推荐成长性持续向好的贵金属板块公司，包括紫金黄金国际、中国黄金国际、西部黄金、招金矿业、山东黄金、万国黄金集团、中金黄金、山金国际、赤峰黄金、湖南黄金、潼关黄金、灵宝黄金 [11] 同时重点推荐两家白银板块公司：盛达资源和兴业银锡 [11] - **重点公司**：报告列出了14家重点公司的盈利预测、估值与评级，所有公司评级均为“推荐” [4] 例如，紫金黄金国际2026年预测EPS为7.77元，对应PE为19倍；西部黄金2026年预测EPS为2.22元，对应PE为13倍 [4]

核心观点 - 美银证券认为2026年“赤马年”对中国基本金属市场有利，主要受美元疲弱、美国降息、供应紧张及电气化与AI电力基础设施需求驱动[1] 行业观点与驱动因素 - 美元疲弱及美国降息周期利好金属行业[1] - 铜和铝的供应持续紧张[1] - 2026年需求驱动因素包括：电网投资同比增长10%、电动车电池需求增长27%、储能系统需求增长41%以及AI电力需求[1] - 反内卷政策更趋平衡，但近期政策执行力偏弱[1] 行业评级与偏好 - 首选铝业股，作为投资AI供电的替代标的，预测市盈率介乎8至10倍[1] - 对黄金、铜、锂（包括电池材料）及钴业股持“买入”看法[1] - 对煤炭行业持中性看法[1] - 看淡太阳能及建筑材料（如钢铁）行业，主要因需求疲软、反内卷政策短期执行力弱及钢铁利润率下降[1] 个股推荐 - 首选个股包括：中国铝业（601600/02600）、紫金矿业（601899/02899）、中国宏桥（01378）、山东黄金（600547/01787）及赣锋锂业（002460/01772）[1] - 关键跑输大市的股份包括：通威股份（600438/600438.SH）、信义光能（00968）、鞍钢股份（000898/00347）及华润建材科技（01313）[1]

文章核心观点 - 2025年以来，有色金属行业发生了巨大的市场逻辑转变，板块在宏观流动性宽松、地缘博弈、供需格局转向及资金大规模流入等多重因素共振下，走出了全面强势的上涨行情，成为值得关注的投资方向 [3][26] 有色金属行情全面共振 - **期货市场表现强劲**：2026年元旦后，银、钯、铜、锡、镍、锂（碳酸锂）等多个品种一度接连逼空式飙涨 [1] 沪锡主力期货从2025年7月的26.14万元/吨飙升至最高44.34万元/吨，半年涨幅近70% [4] 镍期货合约在2025年12月开始底部反转逼空，仅1个半月涨幅达35.6% [4] 碳酸锂期货价格一度飙升回到17.4万元/吨，是2025年二季度时价格的近3倍 [8] - **现货市场涨幅显著**：2025年度，金属钴全年上涨173.43%，白银上涨148.05%，黄金上涨59.27%，多种稀土涨超40%，铜、锡、锑、铝等也有不同程度明显上涨 [7][8] 2024年至2025年度，钨价从12.2万元/吨涨到45.5万元/吨，涨幅272%；锑价涨幅100%，铋价涨幅144% [10] - **宏观与地缘因素驱动**：地缘不确定性刺激各国央行持续增持黄金，中国央行已连续14个月增持，2025年全年增持86万盎司，截至2025年末黄金储备达7415万盎司（约2306.32吨） [10] 2025年前三季度全球央行净购金634吨 [10] 特朗普政府政策加剧逆全球化趋势，将白银、铜、稀土等纳入关键矿产清单，刺激全球供应链自主需求，加剧供需失衡 [11] - **供需结构根本性变化**：铜、锡、钨等金属供应端扰动加剧（矿区事故、出口政策限制等），同时需求端景气增长，导致供需缺口预期长期扩大 [11] 历史数据表明，贵金属与降息的相关系数接近0.8，工业金属相关系数约在0.6-0.7，有色金属板块股票的相关系数超过0.8 [11] 资金大规模买入成重要推手 - **全球流动性宽松**：美联储自2024年9月开启新一轮降息周期，带动全球实际利率下行，降低贵金属持有成本 [13] - **资金涌入贵金属**：2025年全球黄金ETF持仓量大幅增长，截至12月19日累计持仓达3985.94吨，较年初增加767吨，创2004年以来第二大年度增持规模 [14] 全球主流白银ETF持仓从年初的235万吨增至2025年12月29日的265万吨，锁定库存比例高达61.9% [14] 白银在1月14日市值突破5万亿美元，跻身全球价值第二高的资产 [15] - **资金流入有色板块**：2025年度，全市场有色主题ETF（剔除黄金主题）全年净申购额超510亿元，总规模从年初约80.78亿元增至年末近800亿元，年内规模增长近9倍 [16] 2026年以来，有色矿业ETF招商(159690.SZ)近10日获资金净流入超1.1亿元 [16] - **主力资金买入龙头个股**：2025年，主力资金净买入紫金矿业超200亿元，洛阳钼业超100亿元，华友钴业超80亿元，赣锋锂业超70亿元，天齐锂业超60亿元，中国铝业超50亿元 [18][19] 行业业绩与龙头表现 - **龙头企业业绩高增长**：紫金矿业2025年前三季度归母净利润378.64亿元，同比增长55.45% [20] 洛阳钼业2025年前三季度利润142.80亿元，超越2024年全年，Q3单季净利润56.08亿元，同比增长96.40%，预计2025年全年净利润增长70%以上 [20] 赣锋锂业2025年前三季度归母净利润0.3亿元，同比增长103.99%，Q3单季净利润飙升3.64倍至5.57亿元 [20] 北方稀土2025年前三季度净利润同比暴增280.27%，全年预计增长177%以上 [20] - **上游资源企业优势显著**：在有色资源型行业，话语权向上游集中，拥有矿产资源、规模化和产业链一体化的龙头企业，在金属价格上涨时利润提升更直接快速，更受市场高估值认可 [21] - **板块指数表现突出**：2025年，有色金属板块涨幅94.73%，位居申万一级行业首位 [24] 其中有色矿业ETF招商(159690.SZ)跟踪的中证有色金属矿业指数涨幅达104.84% [24] 截至2026年1月14日，有色矿业指数近十年累计涨幅260.49%，年化涨幅14.10%，在有色主题指数中锐度非常高 [24][25] 投资工具与板块属性 - **有色矿业ETF聚焦上游**：有色矿业ETF招商(159690.SZ)覆盖金银铜锂稀土等多种战略性资源，黄金、铜、铝等关键金属权重占比近六成，前十大成分股包括紫金矿业、洛阳钼业、北方稀土、华友钴业、中国铝业、赣锋锂业等龙头 [23][24] - **板块属性转变**：在多重利好共振驱动下，有色金属行业不仅有宏观叙事支撑，更有业绩层面的强力兑现，已不再是传统意义上的“周期股”，而是兼具“周期属性”与“成长属性”的核心资产 [26]

有色金属ETF市场表现 - 截至2026年1月15日13:30，有色金属ETF(512400)上涨1.82%，冲击5连涨，盘中换手率6.22%，成交额19.64亿元 [1] - 其跟踪的中证申万有色金属指数成分股表现强劲，华友钴业上涨6.77%，中稀有色上涨4.92%，驰宏锌锗上涨4.67%，赣锋锂业、中钨高新等个股跟涨 [1] - 截至1月14日，有色金属ETF(512400)近8天获得连续资金净流入，最新规模已突破300亿元 [1] 宏观与政策背景 - 2025年12月美国CPI同比上涨2.7%，核心CPI同比上涨2.6%，双双低于市场预期，强化了美联储降息预期 [1] - 数据公布后，市场对美联储4月降息的概率预期升至42%，美元走弱背景下，有色金属的金融属性得到显著提振 [1] 行业观点与逻辑 - 中信建投证券认为，有色行情本质是定价全球新旧秩序更替，铜必将接力金银，铜的行情仍未结束 [1] - 该机构指出13000美元并非本轮铜价终点，看好2026年铜价赔率，并观察到市场对铜未来需求增长的预期再次升温，全球矿业巨头纷纷押注铜价上涨 [1] - 中国银河证券表示，建议把握“AI飞跃+百年变局”共振下的有色金属超级周期 [2] - 该机构认为本轮周期同时叠加了“AI科技革命”与“全球秩序重塑”两大长期逻辑，其持续性和战略意义不亚于战后重建、我国对外开放等历史阶段 [2] 指数与产品构成 - 有色金属ETF(512400)紧密跟踪中证申万有色金属指数，该指数从沪深市场申万有色金属及非金属材料行业中选取50只上市公司证券作为指数样本 [2] - 指数前十大权重股包括紫金矿业、洛阳钼业、北方稀土、华友钴业、中国铝业、赣锋锂业、山东黄金、云铝股份、中金黄金、藏格矿业 [2] - 该ETF设有场外联接基金，A类份额代码004432，C类份额代码004433 [3]

报告行业投资评级 - 行业评级：看好 [1] 报告核心观点 - 核心观点：金属牛市，未完待续 [1][3] - 核心逻辑：本轮商品超级大周期进程或还未过半，与过去基建地产驱动的周期不同，需考虑“大国博弈”时代背景，从而拉长进程 [6] - 投资主线：重点关注去美元化、“反内卷”进程、供应链重构 [6] - 价格驱动：美元走弱大周期下大宗价格水涨船高，叠加金属供给扰动频发，继续看好金属牛市延续 [6] 2025年金属价格表现总结 - **贵金属**：黄金年度涨幅57%至971元/克，白银年度涨幅129%至17.1元/克 [6] - **工业金属**：铜年度涨幅34%至9.9万元/吨，铝年度涨幅14%至2.3万元/吨，铅年度上涨3%至1.7万元/吨，锌年度下跌10%至2.3万元/吨 [6] - **能源金属**：碳酸锂涨幅58%至11.9万元/吨，电解镍涨幅10%至13.8万元/吨 [6] - **战略金属**：氧化镨钕上涨52%至61万元/吨，钨精矿涨幅218%至45.5万元/吨 [6] 季度金属价格变化 - **碳酸锂**：2025Q4均价8.8万元/吨，同比上涨95%，环比上涨67% [7] - **氢氧化锂**：2025Q4均价8.1万元/吨，同比上涨99%，环比上涨72% [7] - **铜**：2025Q4均价8.9万元/吨，同比上涨12%，环比上涨12% [7] - **黄金**：2025Q4均价951.3元/克，同比上涨54.23%，环比上涨19.60% [7] - **电解镍**：2025Q4均价12.2万元/吨，同比下跌5.08%，环比下跌0.45% [7] - **铝**：2025Q4均价2.2万元/吨，同比上涨4.94%，环比上涨4.05% [7] - **白银**：2025Q4均价13.1元/克，同比上涨68.42%，环比上涨38.44% [7] - **氧化镨钕**：2025Q4均价55.6万元/吨，同比上涨33.19%，环比上涨3.27% [7] - **白钨精矿**：2025Q4均价33.8万元/吨，同比上涨137.73%，环比上涨49.91% [7] 黄金标的产量与估值前瞻 - **紫金矿业**：2024年全口径自产金68吨，预计2027年达102吨，2025E-2027E产量CAGR为18%，2024A PE为20倍，2027E PE为14倍 [9] - **山东黄金**：2024年全口径自产金46吨，预计2027年达61吨，2025E-2027E产量CAGR为10%，2024A PE为31倍，2027E PE为22倍 [9] - **中金黄金**：2024年全口径自产金18吨，预计2027年达25吨，2025E-2027E产量CAGR为18%，2024A PE为23倍，2027E PE为15倍 [9] - **招金矿业**：2024年全口径自产金18吨，预计2027年达24吨，2025E-2027E产量CAGR为17%，2024A PE为36倍，2027E PE为20倍 [9] 铜行业分析 - **2025年价格回顾**：LME铜均价约为10000美元/吨，同比上涨802美元，涨幅9%；沪铜均价约为80000元/吨，同比上涨5977元，涨幅8% [10] - **核心驱动**：美元信用下行、地缘政治摩擦、AI催动电力经济需求，铜的金融属性、商品属性、战略金属属性三线正向推动铜价走高 [10] - **TC/RC费用**：2026年铜精矿处理长协费（TC）和精炼费（RC）达成零费用协议，较2025年的21.25美元/吨和2.125美分/磅大幅下降 [13][15] - **冶炼利润**：截至2025年底，现货冶炼收益为248元/金属吨，长单冶炼收益为3044元/金属吨，2026年长单冶炼费下滑将导致冶炼端利润承压 [15] - **相关公司产量**： - **紫金矿业**：预计铜产量从2024年的107万吨增长至2027年的145万吨，2025-2027年CAGR为10% [16] - **洛阳钼业**：预计铜产量从2024年的65万吨增长至2027年的76万吨 [16] - **江西铜业**：预计铜产量维持在20万吨 [16] 铝行业分析 - **2025年价格回顾**：A00铝均价为20700元/吨，同比上涨789元，涨幅4%；2025Q4均价为21285元/吨，同比上涨967元，涨幅5% [22] - **当前价格**：截至2026年1月12日，铝价为24335元/吨，较年初上涨1880元 [22] - **氧化铝价格**：2025年氧化铝均价为3237元/吨，同比下降838元，降幅21%；2025Q4均价2855元/吨，同比下降2444元，降幅46% [22] - **利润转移**：电解铝平均利润为3836元/吨，同比增长116%；氧化铝平均利润为216元/吨，同比减少82% [28] - **当前利润**：截至2026年1月12日，吨铝利润约8000元 [23] - **相关公司产能**： - **中国铝业**：电解铝产能778万吨，权益产能425万吨；氧化铝产能2226万吨，权益产能1865万吨 [30] - **云铝股份**：电解铝产能308万吨，权益产能269万吨 [30] - **中国宏桥**：电解铝产能646万吨，权益产能575万吨；氧化铝产能2100万吨，权益产能1813万吨 [30] 能源金属分析 - **2025Q4价格**： - 电池级碳酸锂均价为90378元/吨，环比Q3上涨25% [33] - 电解镍均价为12.2万元/吨，环比Q3微跌0.44% [33] - 电解钴均价为40.6万元/吨，环比Q3上涨52% [33] - **2025全年均价**： - 电池级碳酸锂：75921元/吨 [33] - 电解镍：12.41万元/吨 [33] - 电解钴：27.7万元/吨 [33] - **锂业公司产量前瞻**： - **赣锋锂业**：自有矿权益产量预计从2024年的5.2万吨LCE增长至2027年的11.7万吨LCE，2025-2027年CAGR为20% [35] - **天齐锂业**：自有矿权益产量预计从2024年的9.0万吨LCE增长至2027年的12.6万吨LCE，CAGR为17% [35] - **盐湖股份**：自有矿权益产量预计从2024年的2.1万吨LCE增长至2027年的6.3万吨LCE，CAGR为60% [35] - **紫金矿业**：自有矿权益产量预计从2025年的2.3万吨LCE增长至2027年的7.2万吨LCE，CAGR为76% [35] 战略金属分析 - **2025Q4价格**： - 氧化镨钕/氧化镝/氧化铽均价分别为55.6/148.8/652.7万元/吨，环比分别+3%/-9%/-9% [39] - 钨精矿均价34万元/吨，环比Q3上涨53% [39] - 天然铀现货均价为78.3美元/磅U3O8，环比Q3上涨5% [39] - **2025全年均价**： - 氧化镨钕/氧化镝/氧化铽均价分别为49/161/674万元/吨 [39] - 黑钨精矿均价为21.7万元/吨 [39] - 天然铀现货均价为72.8美元/磅U3O8 [39] - **投资建议**： - **稀土**：建议配置资源龙头（如北方稀土、中国稀土）及头部磁材企业（如金力永磁、正海磁材） [42] - **钨**：关注上游资源保障充分及下游深加工技术深厚的标的，如中钨高新、厦门钨业 [42] - **天然铀**：推荐关注中广核矿业、中国铀业 [42] 钢铁行业分析 - **2025Q4钢价**：螺纹/热轧/冷轧季度均价分别为3247/3283/3779元/吨，同比分别下降7.0%/6.0%/7.2% [45] - **2025Q4利润**：螺纹（高炉）/热轧/冷轧测算利润分别为-13/-47/-105元/吨，环比走弱 [45] - **核心观点**：四季度普钢钢企盈利环比下滑，但权益或到舒适布局区间，看好2026年“反内卷”所带来的权益机会 [45] 建议关注的标的 - **锂**：赣锋锂业，中矿资源，盐湖股份，盛新锂能 [6] - **钴**：华友钴业、力勤资源 [6] - **贵金属**：紫金黄金国际，山东黄金，赤峰黄金，盛达资源 [6] - **铜**：紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、中国有色矿业 [6] - **铝**：云铝股份、中国宏桥、神火股份、天山铝业、南山铝业、创新实业 [6] - **稀土磁材**：中国稀土、中稀有色、北方稀土、金力永磁 [6] - **铀**：中广核矿业 [6] - **锡/锑**：华锡有色、锡业股份 [6] - **钢铁**：南钢股份、华菱钢铁、久立特材、翔楼新材 [6]

A股贵金属板块市场表现 - 四川黄金涨停，涨幅为+10.00%，总金额6.36亿，总市值145.5亿，现价34.64元 [2][3] - 湖南白银涨幅超过9%，达到+9.38%，总金额35.82亿，总市值306.3亿，现价10.85元 [2][3] - 招金黄金、西部黄金涨幅均超过4%，分别为+4.82%和+4.29% [2][3] - 山东黄金上涨+3.78%，总市值达2217亿，现价48.10元；中金黄金上涨+2.64%，总市值1301亿，现价26.85元 [2][3] 港股贵金属板块市场表现 - 万国黄金国际涨幅超过7%，达到+7.61%，现价12.450港元 [4][5] - 大唐黄金、中国黄金国际涨幅均超过3%，分别为+3.77%和+3.23% [4][5] - 山东黄金港股上涨+1.88%，现价43.320港元 [5] 现货贵金属价格动态 - 现货黄金价格一度跌破4600美元/盎司关口，随后回升至4600美元上方，日内下跌0.35% [6][7] - 现货白银价格一度下跌超过6%，截至发稿时跌幅收窄至超过3% [6]