投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [8] 核心观点 - 报告核心观点为“装机来水双重改善，单季业绩展望积极” [1][6] - 得益于电量同比增长及财务费用等成本费用的持续优化，纵使考虑市场化电价存在一定压力，公司三季度业绩展望依然积极 [2] - 在波动的市场环境下，水电资产凭借天然的低波属性防御价值突出，报告依然看好公司投资价值 [13] - 根据最新经营数据调整盈利预期，预计公司2025-2027年对应EPS分别为0.49元、0.53元和0.55元，对应PE分别为19.87倍、18.53倍和17.88倍 [13] 发电量表现 - 2025年前三季度公司完成发电量962.66亿千瓦时，同比增加11.90%，上网电量954.90亿千瓦时，同比增加12.02% [6] - 单三季度水电发电量达到421.88亿千瓦时，同比增长9.67% [2][13] - 剔除去年以来投产的托巴电站及硬梁包电站，原有水电发电量依然达到382.72亿千瓦时，同比增长3.35% [2][13] - 光伏电站在新机组投产拉动下，发电量达到12.95亿千瓦时，同比增长58.70% [2][13] - 祥云风电由于风况偏弱导致发电量仅0.31亿千瓦时，同比减少35.42% [2][13] 来水与装机情况 - 前三季度澜沧江流域糯扎渡断面来水同比偏丰0.9成，虽然相较于上半年1~2成有所回落，但整体来水依然偏丰 [13] - 去年四季度剔除托巴和硬梁包原有水电机组发电量仅增长0.24%，即不存在高基数影响 [13] - 在托巴电站和硬梁包电站投产拉动下，公司装机规模有所扩张 [13] 成本与费用优化 - 财务费用等成本费用持续优化 [2][13] - 预计财务费用占营业收入比例从2024A的11%优化至2025E的9%，并进一步降至2027E的8% [17] 未来成长与扩张 - 公司定向增发申请已获得上海证券交易所审核通过，将投资建设澜沧江上游的RM电站，进一步扩张水电装机规模 [13] - RM电站作为小湾电站以上唯一具有年调节性能的水库，投产后将显著提高澜沧江小湾电站以上梯级整体效益 [13] - 公司拟与华能国际成立合资公司开发雨汪二期煤电与新能源一体化项目，项目包含200万千瓦煤电，并配套一定新能源资源，公司将现金出资14.5亿元，持股49% [13] - 一体化项目的建设有望保障公司在“十五五”期间的业绩成长 [13] 财务预测 - 预计公司2025-2027年营业总收入分别为273.68亿元、286.92亿元和290.01亿元 [17] - 预计归属于母公司所有者的净利润分别为91.84亿元、98.48亿元和102.05亿元 [17] - 预计每股收益（EPS）分别为0.49元、0.53元和0.55元 [13][17] - 预计市盈率（PE）分别为19.87倍、18.53倍和17.88倍 [13] - 预计市净率（PB）分别为2.14倍、2.02倍和1.91倍 [17]

投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 核心观点 - 华测检测预告2025年第三季度归母净利润为3.41-3.50亿元，同比增长10%-13%，这是过去9个季度以来首次实现归母净利润同比增速回升到10%以上（按预告中值测算）[2][6][7] - 公司稳步推进战略并购和国际化扩张落地工作，预计将在四季度形成业绩贡献，继续看好公司的稳健持续增长 [2][13] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现归母净利润8.08-8.18亿元，同比增长8.26%-9.51% [6] - 2025年上半年实现净利率15.7%，同比持平；毛利率为49.6%，同比微增0.07个百分点 [8] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.14亿元/11.43亿元/12.87亿元，同比增10.1%/12.6%/12.7%；对应PE估值为22.7x/20.2x/17.9x [13] 各业务板块分析 - **生命科学检测**：2025年上半年营收12.7亿元，同比增长1.11%；2025年环境检测业务因第三次全国土壤普查高基数面临增长压力，公司通过加强海洋环境监测等新兴需求进行对冲 [7] - **工业品测试**：2025年上半年营收6.0亿元，同比增长7.47%；建工检测业务升级带动毛利率提升，船舶、计量、数字化持续布局，双碳和ESG领域逐步获得新资质 [7] - **消费品测试**：2025年上半年营收5.2亿元，同比增长13.15%；电子科技、汽车稳定增长，大交通赛道积极布局，加码投资FA、MA，加快芯片半导体业务转型升级 [7] - **贸易保障检测**：2025年上半年营收4.3亿元，同比增长13.48%；保持细分赛道竞争优势，继续稳健增长 [7] - **医学药学**：2025年上半年营收1.4亿元，同比增长1.30%；子公司华测品创上半年净利润-0.39亿元，去年同期为-0.27亿元，仍然面临压力，但医疗器械、CMC等细分方向推测表现较好 [7] 国际化与战略并购进展 - 2025年上半年完成对ALS集团在中国的分支机构澳实分析检测广州公司的全资收购 [13] - 完成对Openview深圳、香港公司的控股权收购协议签署，其越南公司控股权交割预计2025年第三季度完成 [13] - 与凯雷集团达成协议，拟收购南非Safety SA；与希腊Emicert公司完成控股权收购协议签署 [13] - 2025年上半年公司境外营收占比约7.30%，同比增长20.82% [13] 盈利能力与未来展望 - 公司通过持续深化精益管理、数智化转型升级，强化组织能力建设，成功构建起核心竞争力 [8] - 医学药学和半导体检测为当前薄弱板块，随着CRO订单恢复、医疗器械增长及部分医学实验室整顿，预计医学药学板块将减亏 [8] - 半导体检测的蔚思博经过管理层调整和产能优化后，预计将保持营收较快增长和利润改善，公司净利率提升确定性将进一步增强 [8]

好的，我将为您总结这份电新行业策略研报的关键要点。作为拥有10年经验的分析师，我会聚焦于核心观点和行业细分领域的前瞻分析。 核心观点 报告对电力设备与新能源行业在2025年第三季度的表现持乐观态度，并维持“看好”评级。核心逻辑在于，经过前期的激烈竞争和价格调整后，多个细分行业出现显著的“反内卷”成效，供需格局改善，产业链价格和盈利能力触底反弹，行业景气度正进入新一轮上升周期 [1][3][8]。 分行业总结 光伏 - **业绩前瞻**：2025年第三季度产业链量利分化，硅料环节在丰水期产销量提升，反内卷背景下价格涨幅较大，利润环比修复；而硅片、电池、组件及辅材环节因国内需求减弱，排产环比下滑，盈利承压 [12]。 - **需求分析**：2025年1-8月国内新增光伏装机230.61GW，同比增长65%，但8月单月装机7.36GW，同比下降55%，主要受机制电价竞价影响；同期组件出口166.09GW，同比微降3.03%，但8月出口环比增长29.71%，市场预期出口退税取消拉货动力增强 [15][17]。预计2025年全球新增光伏装机增速约15% [19]。 - **供给与价格**：10月硅料和硅片排产环比增长，电池和组件排产环比下降；第三季度产业链价格在反内卷政策推动下普遍上涨，硅料、硅片、电池价格均有所提升 [25][27]。 - **政策与展望**：国家层面强化价格无序竞争治理，能耗新标推动硅料产能出清，预计国内有效产能将降至240万吨左右，供需格局实质性改善 [31][32]。投资建议布局下一轮涨价窗口，优选硅料、技术迭代的电池组件及格局良好的辅材环节 [35]。 储能 - **业绩前瞻**：2025年第三季度大储需求同环比高增，国内储能电芯出现供给短缺，价格涨价落地，产业链盈利环比改善；户储环节出货平稳，盈利保持较好水平 [38][39]。 - **需求分析**：2025年上半年全球储能电芯出货258GWh，同比增长106%；1-8月国内储能累计装机29.29GW/73.11GWh，同比增长54%/56%，中标规模增速高于装机，预示后续装机加速 [43][46][52]。海外市场，欧洲户储去库结束恢复常态化，非欧美市场受益于光储平价需求高增 [58][59]。 - **价格趋势**：国内储能电芯、PCS及系统价格在第三季度均出现环比上涨；海外FOB价格环比下降，但预计将滞后传导上游涨价 [60][64]。 - **策略展望**：大储进入量利双升通道，需求有望持续超预期，看好板块Beta行情；户储关注后续海外工商储及新市场需求增长 [67][69]。 锂电 - **业绩前瞻**：2025年第三季度产业链产销两旺，在终端季节性旺季下排产持续提升，部分环节进入紧平衡状态，存在挺价和盈利修复预期 [72][73]。 - **需求与排产**：2025年第三季度国内新能源车批发销量同比增长22.8%，欧洲和美国市场同样表现强劲；产业链排产高位环增，反馈需求乐观 [75][84]。预计2026年动力电池需求增速25%，储能电池需求增速40%-50% [88][90]。 - **供给与价格**：2024年产能扩张放缓导致2025年下半年出现紧平衡，预计2026年产能利用率维持81%高位；上游资源品价格上涨带动产业链挺价，部分材料环节涨价已落地 [92][96]。 - **估值与展望**：锂电板块当前估值处于历史低位，基本面持续向好，推荐电池龙头、供需改善的材料环节以及固态电池方向 [98][101][103]。 风电 - **行业景气**：2025年1-8月风电新增装机约57.84GW，同比增长72%，海风项目建设加速，全年有望迎来装机旺季 [108][110]。 - **业绩前瞻**：2025年第三季度海风管桩、海缆环节出货同比放量，折旧摊薄效应显著，有望实现量利齐升；陆风风机价格企稳，下半年盈利有望修复 [115][124][131]。 - **中长期展望**：政策保障海风项目经济性，国内十五五装机趋势向上；海外海风空间广阔，2030年欧洲和亚太（不含中国）装机目标分别达146.4GW和60.6GW，国内企业出海加速 [133][136][137]。 - **短期催化**：深远海风电获政策支持，各地规划规模约128.3GW；海外海风建设加速，2026年装机有望翻倍；陆风风机盈利修复在即 [139][146][150]。 电力设备 - **业绩前瞻**：2025年1-8月国内电网投资同比增长14%，特高压&主网和出海方向表现强劲，电力数智化逐步提速；配电和电表环节增长有所放缓 [160][161]。 - **特高压展望**：预计2025年第四季度将迎来特高压工程密集核准招标，总体招标体量可达约550亿元，换流阀设备空间约166亿元 [162][163]。 新方向 报告提及机器人处于量产前夕，AIDC（AI数据中心）正逐步兑现业绩，作为新兴增长点值得关注 [8]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前信用债市场整体平稳但缺乏明确方向，处于利空因素逐步消化、利好因素尚未完全定价的过渡阶段，基金赎回费改革等关键政策变量未落地制约风险偏好提升 [2][6] - 展望后续，市场以结构性机会为主，难现趋势性行情，政策变量如央行是否重启买债及基金新规落地时序将直接决定定价方向 [2][6][7] - 建议投资者采取稳健配置策略，优先关注中高等级中短期信用债的票息收益和防御性价值，同时需密切关注政策进展和风险事件，灵活调整仓位防范波动，长信用可等待靴子落地后的超调右侧机会 [2] 根据相关目录分别进行总结 信用债市场处在利空消化与利好待定价的过渡阶段 - 10月9日 - 10月12日，信用债市场延续9月以来调整态势，负面因素已较充分定价，继续大幅下跌风险可控，利好因素信号未被充分重视和定价 [7] - 近周信用债市场受多重因素影响，包括证监会赎回费用规定征求意见稿、权益资产表现强势、潜在赎回压力未完全出清等 [7] - 本周1年内短久期信用债相对稳健，收益修复较快，久期资产信用利差进一步抬升 [7] - 展望下周，市场核心矛盾聚焦政策变量，结合当前收益率水平，配置视角下信用利差配置价值逐步显现，交易层面波段操作难度较大 [7] 政策变量决定市场方向，关注央行买债与基金新规落地时序 - 10月债市核心矛盾聚焦央行是否重启买债及基金费率新规落地时序，这些因素将直接决定信用债定价方向 [8] - 若央行重启买债，将释放宽货币信号，有利于提振债市整体情绪，带动信用利差收窄，预计10月份央行国债买卖重启概率较高 [8] - 基金新规若落地，或对债基规模造成冲击，基金偏好券种如政金债、二永债和超长信用债或将首当其冲 [8] - 政策不确定性会放大期限和评级分化，中短期限高等级债相对抗跌，长久期弱资质债可能面临更大波动 [8] 收益率与利差总览 各期限收益率及变动 - 展示了国债、国开债、地方政府债、城投债、产业债、金融债等各券种不同期限收益率及相较上周的变动和历史分位 [15] 各期限利差及变动 - 展示了各券种重点期限信用利差、相较上周的变动及历史分位 [18] 信用债分类别收益率与利差（Hermite算法） 城投债分地区收益率与利差 - 各期限收益率及变动：展示了各省份公募非永续城投债重点期限收益率、周度变动及历史分位 [21] - 各期限利差及变动：展示了各省份公募非永续城投债重点期限信用利差、周度变动及历史分位 [24] - 各隐含评级收益率及变动：展示了各省份公募非永续城投债各隐含评级收益率、周度变动及历史分位 [28] - 各隐含评级利差及变动：展示了各省份公募非永续城投债各隐含评级信用利差、周度变动及历史分位 [33] - 各行政层级收益率及变动：展示了各省份不同行政层级公募非永续城投债收益率、周度变动及历史分位 [38] - 各行政层级利差及变动：展示了各省份不同行政层级公募非永续城投债信用利差、周度变动及历史分位 [43] 产业债分行业收益率与利差 - 各期限收益率及变动：展示了各行业公募非永续产业债重点期限收益率、周度变动及历史分位 [48] - 各期限利差及变动：展示了各行业公募非永续产业债重点期限信用利差、周度变动及历史分位 [51] 金融债分主体收益率与利差 - 各期限收益率及变动：展示了不同发行主体金融债重点期限收益率、周度变动及历史分位 [54] - 各期限利差及变动：展示了不同发行主体金融债重点期限信用利差、周度变动及历史分位 [57] 信用债分类别收益率与利差（余额平均算法） 城投债分地区收益率与利差 - 各期限收益率及变动：展示了各省份公募非永续城投债重点期限收益率、周度变动及债券余额 [64] - 各期限利差及变动：展示了各省份公募非永续城投债重点期限信用利差、周度变动及债券余额 [67] - 各隐含评级收益率及变动：展示了各省份公募非永续城投债各隐含评级收益率、周度变动及债券余额 [70] - 各隐含评级利差及变动：展示了各省份公募非永续城投债各隐含评级信用利差、周度变动及债券余额 [75] - 各行政层级收益率及变动：展示了各省份不同行政层级公募非永续城投债收益率、周度变动及债券余额 [79] - 各行政层级利差及变动：展示了各省份不同行政层级公募非永续城投债信用利差、周度变动及债券余额 [82] 产业债分行业收益率与利差 - 各期限收益率及变动：展示了各行业公募非永续产业债重点期限收益率、周度变动及债券余额 [85] - 各期限利差及变动：展示了各行业公募非永续产业债重点期限信用利差、周度变动及债券余额 [88] 金融债分主体收益率与利差 - 各期限收益率及变动：展示了不同发行主体金融债重点期限收益率、周度变动及债券余额 [92] - 各期限利差及变动：展示了不同发行主体金融债重点期限信用利差、周度变动及债券余额 [93] 信用债市场重点指标跟踪 主要债券指数表现 - 展示了近三周主要债券指数表现，包括总全价(总值)指数、国债总全价(总值)指数、信用债总全价(总值)指数等的区间涨跌幅 [96] 理财规模及破净率 - 展示了理财规模较上周变化量及各类机构累计破净率 [98][100] 资金及市场情绪指数 - 展示了全市场、大行、中小行及非银机构资金情绪指数，以及利率债和信用债TKN、GVN、TRD及GVN占比 [102]

投资评级 - 行业投资评级为看好，评级为维持 [8] 核心观点 - 报告核心观点为Nike FY2026Q1收入表现超预期，库存清理稳步推进，品牌经营触底向上 [1][5][11] 财务表现 - FY2026Q1实现营收117.2亿美元，超出彭博一致预期110.2亿美元，固定汇率下同比下滑1% [2][5] - 毛利率为42.2%，同比下滑3.2个百分点，主要受批发及工厂店折扣提升、关税及直营渠道产品成本增加影响 [2][5] - SG&A费用率下滑0.6个百分点，但所得税率同比上升1.5个百分点，拖累净利率同比下滑2.9个百分点至6.2% [2][5] - 净利润为7.21亿美元，同比下滑31% [13] 营收拆分 - 分地区：Nike品牌北美/EMEA/APLA/大中华区营收分别同比变化+4%/+1%/+1%/-10%，至50.2亿/33.3亿/14.9亿/15.1亿美元 [6] - 分渠道：DTC营收同比下滑5%至45亿美元，批发营收同比增长5%至68亿美元 [6] - 分产品：鞋类/服装/装备营收分别同比变化-2%/+7%/+3%，至74.1亿/33.1亿/6.3亿美元 [7] 库存与成本 - FY2026Q1末公司库存为81.1亿美元，同比下滑2%，库存健康计划稳步推进 [11] - 分地区看，北美库存改善，EMEA库存恢复正常，大中华区库存同比下滑11%但仍需降低老旧库存 [11] - 关税预计带来约15亿美元成本，对FY2026全年毛利率不利影响预计为1.2个百分点 [11] 业绩指引 - 预计FY2026Q2营收同比低单位数下滑，毛利率同比下滑3至3.75个百分点 [11] - 预计FY2026全年批发收入温和增长但直营收入延续下滑，大中华区和匡威对营收和毛利率的不利影响将持续全年 [11]

核心观点 - 在外部不确定性加剧的背景下，三季度盈利预期提升显著的行业成为市场中确定性更高的配置方向 [1][5] - 报告认为中国资产正处于重估的趋势中，后续市场预计仍将走出"慢牛"趋势 [7][28] 宏观背景与投资逻辑 - 中美贸易摩擦反复，外部不确定性加剧，美国通过对华船舶征收高昂到港费、半导体设备出口禁令，中国则以稀土出口管制、高通反垄断调查等反制 [5][14] - 盈利预期提升显著的行业既受益于国内政策支持与产业升级趋势，又能通过三季报业绩验证，有效对冲贸易摩擦带来的短期波动 [5][14] 申万一级行业盈利预期调整 - 2025年9月1日至10月12日，有色金属、非银金融、综合、医药生物、公用事业与银行盈利预期整体上调幅度较高，分别为1.5%、1.4%、0.5%、0.2%、0.2%与0.1% [1][5][15] - 银行、综合、非银金融与商贸零售等行业盈利预期上调比例较高，分别为52.8%、50.0%、46.0%与42.1% [5][15] - 电子、医药生物、基础化工与机械设备等行业盈利预期上调个数较高，分别为79、72、56与53个 [5][15] 申万二级行业盈利预期调整 - 盈利预期调整幅度为正值的行业中，航海装备Ⅱ、生物制品、农产品加工、证券Ⅱ、工业金属与贵金属盈利预期上调幅度较高，分别为4.7%、3.5%、2.7%、2.5%、2.2%与2.1% [6][21] - 贸易Ⅱ、保险Ⅱ、摩托车及其他、贵金属与国有大型银行Ⅱ等行业盈利预期上调比例较高，分别为100%、80.0%、77.8%、71.4%与66.7% [6][21] - 化学制药、专用设备、电力与证券Ⅱ等行业盈利预期上调个数较高，分别为25、20、20与17个 [6][21] 基本面与财报数据 - 过去两个季度营收与毛利率均连续改善的长江二级行业分别为稀土磁材、玻纤及制品Ⅱ、水泥及混凝土、精细化工及新材料、其他金属及材料Ⅱ与纸包装Ⅱ等 [6][25] - 2025年第二季度，TMT板块盈利增速显著较高，计算机、电信业务、电子单季度盈利增速分别为685.5%、64.5%与49.3% [6][25] - 从盈利增速贡献看，2025年第二季度金融、电信、电子贡献较大，银行盈利增速为18.3%，贡献度为37.8%；电信业务盈利增速为64.5%，贡献度为15.2%；电子盈利增速为49.3%，贡献度为8.2% [28] 后市展望与配置方向 - 在科技成长方向上，继续看好AI算力、港股创新药和军工，增加对相对低位的AI应用、港股互联网、低空和深海方向的关注 [7] - 在价值方向上，关注供需格局改善方向，重点关注受益于"反内卷"行情的金属、交运、化工、锂电、光伏、生猪养殖等方向 [7] - 在"慢牛"行情中，关注价值方向的非银板块 [7] - 短期视角下，在股市微观流动性相对充沛的驱动下，A股市场有望维持相对强势，市场或走"慢牛"行情 [29][30] - 中期视角下，市场持续走强需要宏观政策和科技产业逻辑进一步配合，AI、机器人等产业正在经历技术商业化的关键窗口期 [30] - 长期视角下，基本面是决定股市走势的根本因素，房价"止跌回稳"、"反内卷"政策效果显现叠加科技产业逻辑兑现业绩或助力A股市场持续走牛 [31]

行业投资评级 - 投资评级：看好丨维持 [12] 核心观点 - 风光新能源是实现双碳目标的核心抓手，当前行业处于量质裂变的奇点，面临发电占比提升与消纳压力加剧并存的局面 [4][7] - 十五五期间新能源将进入高质量发展新阶段，发展模式将从重规模转向重消纳、重效益，以提升新能源消纳能力为核心 [7][49] - 电力体制改革将在促进新能源消纳中发挥基本支撑作用，储能、新业态和特高压将成为发电利用消纳的核心力量，绿色氢氨醇则有望成为非电利用放量的突破口 [8][10][111] 行业发展现状与矛盾 - 截至2024年底，中国光伏装机规模达886GW，风电装机规模达521GW，分别占全国发电装机总规模的26.4%和15.6% [29] - 2024年风电发电量达9968亿kWh，光伏发电量达8383亿kWh，合计发电量占比超过水电，成为第二大主力电源 [31][34] - 2024年电源投资规模约为电网投资的2倍，电网投资进度相对电源投资偏慢 [35][37] - 2025年上半年光伏全国利用率最低值为93.4%，风电为92.4%，消纳压力加剧 [43] - 新型储能利用指数持续低于50%（2025H1为48%），未能充分发挥消纳作用 [45][47] 发电利用：消纳核心路径 储能商业模式构建 - 电力现货市场提供电能量价差收益，2025年蒙西、山东、山西储能充放价差均在400元/MWh以上 [59][61] - 辅助服务市场化定价并提供良好回报，费用向用户侧疏导进一步提高效益，山西一次调频市场报价5-10元/MW，二次调频上限15元/MW [64] - 容量电价制度正在建立，山东储能容量补偿60元/kW·年，甘肃征求意见稿标准为330元/kW·年 [70][71] 新业态创新发展 - 国家支持绿电直连、就近消纳等新业态，虚拟电厂目标到2027年调节能力达2000万千瓦以上，2030年达5000万千瓦以上 [72][74] - 新型经营主体已超过4000家，电力市场经营主体数量由2016年4.2万家增至2025年97万家 [76][78] - 新业态本质特征为突出新能源本地化消纳属性和以荷定源的发展模式 [72] 特高压跨区消纳 - 2024年受端电网公司在省间交易中占据接近90%的购买量，为大基地项目提供较好保障 [80][82] - 跨省跨区远距离输电具备经济性，以送江苏为例，落地电价仍低于江苏燃煤基准价 [82] - 特高压输电价格可能实行两部制或单一容量制，有望提高项目经济性和利用率 [82][83] 非电利用：绿色氢氨醇突破 绿电成本下降 - 2025年光伏组件价格已降至0.1欧元/W以下，陆风风机招标价从2019年约4000元/kW下降至约1500元/kW [88][91] - 2025年上半年各省光伏现货平均价格低于200元/MWh，部分省份低于150元/MWh [89][95] - 当绿电价格接近0.1元/kWh时，绿氢价格有望接近10元/kg（基于4.9kWh/立方米电耗，3500h年运行） [92][96] 绿色氢氨醇应用拓展 - 绿氢合成氨已规划产能800万吨/年，占合成氨产能比重超10%；绿色甲醇已规划产能1000万吨/年，占甲醇产能比重近10% [97][100] - 国际海事组织（IMO）通过全球航运业净零排放框架，预计2027年3月生效，船用绿醇远期空间广阔 [103][104] - 基于能源可供性、经济性等综合评价，绿色甲醇为远期最佳船用清洁燃料，发展潜力最大 [108][109] 电力市场改革推进 - 2025年1月发布新能源全面入市政策，推动上网电价全面由市场形成，建立可持续发展价格结算机制 [49][50] - 电力现货市场加快建设，2025年底前多数省份目标启动连续结算试运行或转入正式运行 [55][57] - 全国统一电力市场框架基本建成，未来将发挥优化资源配置、促进新能源消纳的核心作用 [53][55]

投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [12] 核心观点 - 斯菱股份是专业生产汽车轴承的汽车零部件制造企业，主业聚焦汽车后市场，受益于汽车车龄和保有量增长，主业有望稳健发展 [3][6] - 公司积极切入机器人赛道，布局谐波减速器和旋转执行器产品，有望打开第二增长曲线 [3][9] - 预计2025-2027年实现归母净利润分别为2.1亿元、2.5亿元、3.5亿元 [10] 主业：汽车轴承业务 - 公司主营业务为汽车轴承的研发、制造和销售，产品包括轮毂轴承单元、圆锥轴承、离合器轴承、涨紧轮等，终端市场约85%聚焦售后市场，约15%为主机配套市场 [6][32][33] - 2020至2024年公司营业收入复合增速为10%，2025年上半年实现营业收入3.91亿元，同比增长9% [27] - 2020至2024年归母净利润复合增速为46%，2025年上半年归母净利润为0.99亿元，同比增长5% [27] - 公司毛利率从2020年的25%提升至2025年上半年的35%，归母净利率提升至25%左右，主要得益于产品结构优化和海外占比提升 [35] - 海外收入占比约70%，客户包括辉门、NAPA、GMB等全球头部企业，渠道优势明确 [32][33][44] - 公司拥有新昌和泰国两大生产基地，新昌项目建成后将新增629万套高端汽车轴承年产能，泰国工厂三期建设推进中，有望提升海外订单竞争力 [6][54] 新业务：机器人零部件 - 公司成立机器人零部件事业部，布局谐波减速器及旋转关节模组，产品已推出，并规划投资1.17亿元建设机器人零部件智能化技术改造项目 [9][88] - 谐波减速器是人形机器人旋转关节的核心零部件，特斯拉Optimus全身选用14个谐波减速器，国内主机厂呈现加大谐波用量趋势 [7][58][62] - 谐波减速器具备减速比高（通常80:1以上）、体积小、传动精度高等优势，高端市场由日系企业主导（市场份额合计超55%），国产替代空间大 [7][66][69] - 谐波减速器制造难点在于齿形设计、材料选择（如柔轮常用40CrMoNiA）和设备工艺（如插齿滚齿工艺依赖进口），技术壁垒较高 [8][77][78][82] - 轴承与减速器生产流程存在相似度，公司基于原有轴承加工工艺有望顺利切入减速器市场，目前产能建设中 [9][92]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年10月资金面预计整体宽松，但月末阶段有一定波动压力 [8] 根据相关目录分别进行总结 资金面 - 2025年10月9 - 11日央行短期逆回购大幅净回笼资金，为应对资金集中到期压力，10月9日开展11000亿元3M买断式逆回购操作，本月实现3M买断式逆回购净投放3000亿元；10月13 - 17日，7天逆回购将到期10210亿元，国库定存现金将到期1500亿元 [2][7] - 节后资金面整体走松，10月9 - 11日，DR001、R001平均值分别为1.32%和1.35%，较9月29 - 30日下降3.0个基点和10.5个基点；DR007、R007平均值分别为1.44%和1.48%，较9月29 - 30日下降7.1个基点和26.3个基点 [8] - 2025年10月9 - 11日，政府债净缴款规模约7亿元，较9月29 - 30日少增2114亿元左右；10月13 - 19日，政府债净缴款规模预计为852亿元 [9] 同业存单 - 截至2025年10月11日，1M、3M同业存单到期收益率分别为1.4643%和1.5560%，分别较9月30日下降0.3个基点和上升4.1个基点；1Y同业存单到期收益率为1.6500%，较9月30日下降1.5个基点 [10] - 2025年10月9 - 11日，同业存单净融资额约为823亿元，9月29 - 30日净融资约 - 1316亿元；10月13 - 19日同业存单到期偿还量预计为5049亿元，10月同业存单到期量预计为1.84万亿元，到期量较9月明显下行 [10] 机构行为 - 2025年10月9 - 11日，测算银行间债券市场杠杆率均值为107.61%，9月29 - 30日测算均值为107.57%；其中，10月11日、9月30日银行间债券市场杠杆率测算分别约为107.53%和107.37% [11] - 2025年10月10日，测算中长期利率风格纯债基久期中位数（MA5）为4.72年，周度环比上升0.67年，处于2022年初以来76.8%分位数；短期利率风格纯债基久期中位数（MA5）为1.76年，周度环比上升0.18年，处于2022年初以来28.1%分位数 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 预计Q4债市整体表现优于Q3，建议10年期国债活跃券收益率在1.75%以上积极配置，四季度10年期国债活跃券收益率有望下行至1.7%附近 [10][36] 根据相关目录分别进行总结 基本面，还能定价债市吗 - 债市对基本面依然定价，低利率环境是对偏弱基本面定价的体现，当前债市对基本面并非不敏感，一是债市收益率下行需基本面持续边际转弱配合，2025年前三季度经济未明显趋弱，难以为债市带来边际做多力量；二是去年四季度大幅度透支了债市收益率下行空间，2024年10年期国债收益率88bps的下行幅度是2015年以来最高值 [10][16] - 四季度开始预计基本面对债市的定价影响力会逐步提升，一方面因基数效应，预计Q4的GDP增速会下行至4.5%左右，稳增长政策不迫切，为债市带来有利边际变化；另一方面三季度债市调整基本修复前期透支现象，提高了基本面对债市的定价权 [19] 贸易摩擦反复，债市如何反应 - 10月底至11月初前贸易摩擦会压制市场风险情绪，提升避险资产估值，为债市行情提供有利环境，“TACO交易”需等到10月底至11月初证明，考虑到关税生效时间和APEC会议，在此之前中美达成缓和协议概率不高 [24] - 中美贸易摩擦通过权益市场表现和货币宽松升温预期两条路径为债市带来利好，权益市场对债市赔率高，后续权益上涨对债市影响有限，调整则对债市构成利好；外部冲击导致的资本市场变化会提高货币进一步宽松概率，如今年4月贸易摩擦后央行5月“双降” [10][25] 如果Q4基金销售费率新规落地 - 销售费率导致的赎回扰动与传统冲击扰动不同，基金赎回费率全额计入基金财产，不会导致投资者整体损失，理论上不会导致债市曲线系统性上移 [32] - 单纯基金赎回费率变化不涉及股债重定价，银行赎回短债基金后资金可通过货基、债券ETF等回流债券市场，预计新规落地后赎回负反馈导致的债市调整幅度和时间小于以往 [35]