报告公司投资评级 - 买入（维持）[4] 报告的核心观点 - 24Q4业绩超预期，分红率51% [5] - 24年收入927亿（+8%），归母净利润33.5亿（+18%），扣非归母净利润26亿（+11%）；24Q4收入222亿（+7%），归母净利润5.6亿（+35%），扣非归母净利润3.2亿（+8%） [6] - 25年海信核心看外销持续性、内销修复，央空稳住；长期靠白电利润率提升，预计25 - 27年业绩为38/42/47亿（25 - 26年前值为37/42亿），+13%/+11%/+12%（25 - 26年前值为+15%/+11%），对应25年PE为10X [12] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本1386.01百万股，流通股本1371.42百万股，市价27.60元，市值38253.89百万元，流通市值37851.22百万元 [2][6] 收入端 - 24年由外销驱动，央空增速 - 6%（内 - 高个位数、外 + 高增）；家空 + 19%（内 - 中个位数、外高增）；冰洗 + 18%（内 + 中高位数、外高增）；三电 - 3% [7] - 24Q4国补提振内销，外销持续高增；央空Q4下滑收窄，25Q1预计转正；白电Q4内销增速修复，Q1延续，外销增长持续但增速环比放缓，预计25年外销仍好于内销 [8] 利润端 - 24年分业务看均贡献利润增量，分区域看靠外销 [9] - 央空净利率16.8%（+2.2pct），靠结构改善 + 灯塔工厂提效；白电整体利润率持平、主要是外销改善、内销一般，家空利润率2 + %（持平）、冰洗3%（持平）；三电盈亏平衡（改善1 - 2亿） [10] 盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|85600|92746|97838|103489|109988| |增长率yoy%|15%|8%|5%|6%|6%| |归母净利润（百万元）|2837|3348|3784|4211|4730| |增长率yoy%|98%|18%|13%|11%|12%| |每股收益（元）|2.05|2.42|2.73|3.04|3.41| |每股现金流量|7.66|3.70|4.42|5.29|5.73| |净资产收益率|15%|17%|16%|14%|13%| |P/E|13.5|11.4|10.1|9.1|8.1| |P/B|2.8|2.5|2.1|1.8|1.5|[4] 资产负债表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|4398|11349|17685|25051| |应收票据|459|507|648|601| |应收账款|10481|10570|11342|12121| |预付账款|524|448|506|548| |存货|7567|8127|8358|8894| |流动资产合计|52508|59501|67850|77759| |非流动资产合计|17194|16406|15750|15220| |资产合计|69702|75906|83600|92979| |流动负债合计|47919|49265|51246|54118| |非流动负债合计|2408|2408|2408|2408| |负债合计|50327|51673|53654|56526| |归属母公司所有者权益|15456|18304|21780|25776| |少数股东权益|3919|5929|8165|10678| |所有者权益合计|19375|24233|29946|36453| |负债和股东权益|69702|75906|83600|92979|[15] 利润表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|92746|97838|103489|109988| |营业成本|73476|77139|80909|85616| |税金及附加|424|581|596|597| |销售费用|9002|9203|9734|10346| |管理费用|2499|2343|2479|2634| |研发费用|3447|3460|3660|3890| |财务费用|-37|-157|-315|-495| |营业利润|5679|6363|7124|8049| |利润总额|5966|6743|7504|8429| |所得税|840|949|1057|1187| |净利润|5126|5794|6447|7242| |少数股东损益|1778|2010|2237|2512| |归属母公司净利润|3348|3784|4210|4730| |EPS（摊薄）|2.42|2.73|3.04|3.41|[15] 现金流量表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|5132|6131|7333|7948| |投资活动现金流|-619|1399|-577|-342| |融资活动现金流|-5121|-578|-420|-240|[15] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|8.3%|5.5%|5.8%|6.3%| |归母公司净利润增长率|18.0%|13.0%|11.3%|12.3%| |毛利率|20.8%|21.2%|21.8%|22.2%| |净利率|5.5%|5.9%|6.2%|6.6%| |ROE|17.3%|15.6%|14.1%|13.0%| |ROIC|-92.2%|3%|144.2%|69.5%| |资产负债率|72.2%|68.1%|64.2%|60.8%| |债务权益比|26.9%|21.5%|17.4%|14.3%| |流动比率|1.1|1.2|1.3|1.4| |速动比率|0.9|1.0|1.2|1.3| |总资产周转率|1.3|1.3|1.2|1.2| |应收账款周转天数|38|39|38|38| |应付账款周转天数|61|62|63|63| |存货周转天数|35|37|37|36| |每股收益|2.42|2.73|3.04|3.41| |每股经营现金流|3.70|4.42|5.29|5.73| |每股净资产|11.15|13.21|15.71|18.60| |P/E|11|10|9|8| |P/B|2|2|2|1| |EV/EBITDA|184|170|160|148|[15]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3] 报告的核心观点 - 2024年山东高速营收增长但归母净利润下降，通行费收入承压，公司通过路产改扩建、收并购等做大主业，其他业务拓展且投资收益增长，每股分红稳定，综合考虑调整盈利预测并维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本状况 - 总股本48.5208亿股，流通股本48.5208亿股，市价10.41元，市值505.1016亿元，流通市值505.1016亿元 [1] 盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|26,546|28,494|27,746|28,694|29,732| |增长率yoy%|44%|7%|-3%|3%|4%| |归母净利润（百万元）|3,297|3,196|3,413|3,611|3,819| |增长率yoy%|15%|-3%|7%|6%|6%| |每股收益（元）|0.68|0.66|0.70|0.74|0.79| |每股现金流量|1.24|1.41|2.15|2.09|2.23| |净资产收益率|6%|6%|6%|6%|6%| |P/E|15.3|15.8|14.8|14.0|13.2| |P/B|1.2|1.2|1.1|1.0|1.0|[3] 2024年度报告情况 - 全年营收284.94亿元，同比增7.34%；归母净利润31.96亿元，同比降3.07%；扣非归母净利润29.14亿元，同比降0.58%；经营活动现金流净额68.41亿元，同比增13.82%；基本每股收益0.540元，同比降5.92%；加权平均净资产收益率8.95%，同比降0.35个百分点 [5] - 第四季度营收85.93亿元，同比降0.16%；归母净利润6.81亿元，同比增8.08%；扣非归母净利润5.03亿元，同比增23.45% [5] 业务情况 - 通行费收入：2024年实现通行费收入99.28亿元，同比降5.95%；济青高速通行费收入31.67亿元，占比约32%，同比降12.12%；京台高速相关路段通行费收入21.67亿元，占比约22%，同比增0.10% [5] - 路产改扩建：2024年齐济项目投资25.88亿元，京台高速齐河至济南段改扩建工程路基完成90%、路面完成75%、桥涵完成95%、交安完成65%；济菏高速改扩建工程2024年12月20日12时全线恢复双向通行；S16荣潍高速莱阳至潍坊段改扩建项目获省发改委核准立项批复和省交通运输厅初设批复；中标G220东深线东营南王村至滨州界段改扩建工程 [5] - 路产收并购：2024年收购泸州东南公司20%股权实现100%控股；联合竞得菏宝高速新乡至长垣段剩余期限内特许权及收益，路产主线里程49.12公里 [5] - 其他业务：2024年轨道交通集团营收48.46亿元，同比增6.51%，净利润4.31亿元，同比降3.56%；信息集团收入44.69亿元，同比增2.50%，净利润3.69亿元，同比增17.89%；公司投资收益14.03亿元，同比增2.33% [5] 分红情况 - 2024年拟每股派现金红利0.42元（含税），同比持平；拟派现金红利总额20.38亿元（含税），占当年归母净利润63.76%；以2025年4月3日收盘价10.41元测算，股息率约4.0% [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为国内工业气体民营领军者，坚持纵横发展战略，在大宗气体和特种气体双轮驱动下，兼具成长弹性及持续性 考虑到部分特气品种市场降价、光伏等下游需求预期变化以及现场制气项目充沛订单和投产节奏，预计2025 - 2027年归母净利分别为3.0/4.0/5.2亿元，同比增速分别为48%/33%/32%，对应当前股价PE分别为29.7x/22.3x/16.9x，维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 公司财务数据 - 2024全年公司实现营收25.3亿元，同比+4.0%；归母净利润2.0亿元，同比 - 36.1%；扣非归母净利润1.6亿元，同比 - 45.7% [5] - 2024年Q4单季度实现营收6.7亿元，同比+3.1%，环比+6.7%；归母净利润 - 924万元，同比 - 116.5%，环比 - 118.3%；扣非归母净利润 - 1319万元，同比 - 122.5%，环比 - 128.5% [5] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为30.09/37.15/46.00亿元，增长率分别为19%/23%/24%；归母净利润分别为3.0/4.0/5.2亿元，增长率分别为48%/33%/32% [4] 影响利润因素 - 部分特气产品降价、商誉减值为影响利润主要因素 2024年特种气体业务毛利率为27.7%，同比 - 12.7pct，部分核心特气产品价格下滑，如超纯氨2024年市场均价同比 - 31.6%，上海管束氦气同比 - 54.8%；年底对长沙曼德计提3167万元商誉减值 [6] 大宗气体业务 - 增速领先行业，盈利能力稳定 2024年大宗气体业务销量95.6万吨，同比+54.3%，营收9.7亿元，同比+14.2%，增速快于行业；毛利率为31.3%，虽同比略有下滑，但显著高于行业平均值 [6] - 逆势扩张，华东区域并购项目成效显著 上海区域和江苏中部区域被并购公司营业收入和净利润均有同比增长 [6] - 夯实核心区域、发力新增市场，大宗业务仍具强劲增长动力 太仓金宏大宗零售站点项目已投运，计划在多地布局；湖南等新增区域业绩有望增长；海外业务拓展，收购新加坡公司拓展东南亚市场 [6] 特种气体业务 - 以量补价，2024年特种气体销量26.2万吨，同比+37.2%，其中氦气销量同比+125.5% [6] - 未来持续发力精细高端化的国产突围，已实现部分电子特气产品进口替代，新增导入21家半导体客户，在建产能有新品种等待投产放量 [6] 大工业现场制气&电子大宗载气业务 - 2024年现场制气及租金业务收入2.8亿元，同比+39.1%，毛利率62.2%，同比+2.3pct [7] - 电子大宗载气市场空间广阔，公司2024年多个项目量产供气、临时供气或系统交付，新取得多个项目 [7] - 大工业现场制气方面，2024年获得多个项目，实现行业突破，目前订单充沛，预计保持高增速发展 [7] 公司业务属性 - 公司是对标林德的综合型气体供应商，业务模式和下游应用占比具综合性，降低对单一下游行业景气依赖度，形成协同 [7]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [4] 报告的核心观点 - 本周医药板块表现优异，关税扰动下优势突出，建议积极加配；创新药不受关税影响，医药内需方向不受关税影响且处于底部区间，药品豁免“对等关税”缩窄影响范围，将催化资金涌入医药板块 [6][11] - 继续把握创新成长主线及一季报业绩催化，创新药有科技属性和政策支持，CRO&CDMO等细分行业有望双重修复，AI医药/医疗产业浪潮刚启动 [7][12] - 药品等医药产品豁免加征关税，建议关注相关催化，不同医药产品豁免情况不同 [7][12] 根据相关目录分别进行总结 主板及科创板申报情况 - 当前申报企业共13家（不含终止），其中提交注册4家，注册生效2家，已问询7家 [16] 一周行情动态 - 2025年初到目前医药板块收益率+4.8%，同期沪深300收益率 -1.9%，跑赢6.6%；本周沪深300下跌1.4%，医药生物上涨1.2%，处于31个一级子行业第3位；本周化学制药、中药、医药商业、生物制品板块分别上涨3.45%、1.53%、1.48%、1.37%，医疗器械、医疗服务板块分别下降0.21%、2.12% [6][11][18] 板块估值 - 以2025年盈利预测估值计算，医药板块估值23.3倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约17.0倍PE，溢价率为35.29%；以TTM估值法计算，医药板块估值27.2倍PE，低于历史平均水平（35.1倍PE），溢价率为29.9% [8][20] 个股表现 - 本周涨幅榜：多瑞医药、欧康医药、伟思医疗、哈三联、润都股份等；本周跌幅榜：东方生物、东方海洋、能特科技、双成药业、百普赛斯等 [26] 本周中泰医药报告 - 公司深度：和黄医药公司深度报告:小分子药物研发领军者,创新驱动全球化 [29] - 行业月报：医药生物行业4月月报:创新药引领行情,关注Q1业绩+政策催化 [29] - 公司点评：凯莱英2024年报点评、心脉医疗2024年报点评、九强生物2024年报点评 [29] 重点推荐组合个股表现 - 中泰医药重点推荐本月平均上涨0.17%，跑输医药行业2.25%；本周平均下跌0.85%，跑输医药行业2.05% [8][29] 重点公司动态 - 云南白药2024年度报告营收400.33亿元，同比增长2.36%；归母净利润47.49亿元，同比增长16.02%；扣非归母净利润45.23亿元，同比增长20.18% [30] - 恒瑞医药HRS - 9813胶囊注册申请获批，聘任冯佶为总经理（总裁）并任首席运营官，选举戴洪斌为副董事长 [30][31] - 华东医药全资子公司江东公司司美格鲁肽注射液上市申请获受理 [30] - 甘李药业甘精胰岛素注射液注册申请获巴基斯坦药品监督管理局批准 [30] - 康缘药业2024年度报告营收38.98亿元，同比下降19.86%；归母净利润3.92亿元，同比下降15.58%；扣非归母净利润3.63亿元，同比下降27.29% [30] - 京新药业2024年度报告营收41.59亿元，同比增长3.99%；归母净利润7.12亿元，同比增长15.04%；扣非归母净利润6.47亿元，同比增长21.38% [30] - 马应龙2024年度报告营收37.28亿元，同比增长18.85%；归母净利润5.28亿元，同比增长19.14%；扣非归母净利润5.11亿元，同比增长44.98% [31] - 通化东宝全资子公司痛风双靶点抑制剂（THDBH151片）Ⅱa期临床试验完成总结报告，达主要终点目标 [31] - 同仁堂2024年度报告营收185.97亿元，同比增长4.12%；归母净利润15.26亿元，同比下降8.54%；扣非归母净利润14.82亿元，同比下降10.55% [31] - 健友股份产品利拉鲁肽注射液获美国FDA药品注册批件 [31] - 三生国健SSGJ - 627注射液临床试验申请获国家药监局批准 [31] - 美康生物全资子公司盛德生物全自动生化分析仪获《医疗器械注册证》 [31] 重点公司股东大会提示 - 4月3日：恒瑞医药 [32] 维生素价格跟踪 - 本周维生素价格均基本保持稳定 [35]

行业前景 - 可控核聚变燃料丰富、能量密度大、安全环保，是未来理想能源，可改变能源格局[4][10] - 全球能源安全需求凸显、电力需求攀升，核能受关注，可控核聚变优势显著[4][10] 技术进展 - 2025年1月“EAST”实现1亿摄氏度超千秒稳定运行，3月“HL - 3”实现原子核温度1.17亿度、电子温度1.6亿度[4][18] - 美国Helion公司预计2028年实现商业发电，超半数公司预期2035年前并网发电，较此前2050年大幅提前[4][24] 技术路线 - 主流技术路线为磁约束和惯性约束，托卡马克是产业化重点方向，磁体占ITER总成本约28%[4][30][31][42] - 聚变 - 裂变混合堆物理成熟度高，有望在纯聚变堆商业化前率先落地，兼具裂变堆和聚变堆优势[4][62][63] 市场格局 - 全球加大投入，2024年融资规模达71亿美元，中美是投资主导力量，中国由科研院所和国资牵头，美国由私企主导[71] - 全球磁约束可控核聚变商业堆设备未来市场空间约2.3万亿元[55] 相关标的 - 建议关注高温超导磁体（联创光电、永鼎股份、精达股份）、ITER配套等相关标的（国光电气、安泰科技、合锻智能）[4]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 2024年公司实现收入23.87亿元，同比增长 -2.56%；归母净利润7.99亿元，同比增长 -3.29%；扣非后归母净利润7.32亿元，同比增长 -3.13%；2024Q4收入4.25亿元，同比增长 -14.77%；归母净利润1.29亿元，同比增长 -23.12%；扣非后归母净利润0.95亿元，同比增长 -37.64% [4] - 2024年公司食品加工收入23.83亿元，同比增长 -2.58%；榨菜收入20.44亿元，同比增长 -1.50%，销量11.14万吨，同比增长 -1.68%；萝卜收入0.46亿元，同比增长 -24.44%，销量0.33万吨，同比增长 -29.79%；泡菜收入2.30亿元，同比增长2.20%，销量1.37万吨，同比增长16.10%；其他产品收入0.62亿元，同比增长 -26.00%，销量0.42万吨，同比增长 -10.64% [4] - 2024年公司经销商数量净减少607家至2632家，主要为整顿市场秩序优化布局不合理、渠道冲突的经销商；第四季度公司收入端承压，同比下降14.77% [4] - 2024年公司毛利率同比提升0.27个pct至50.99%，受益于原材料价格下降；2024Q4公司毛利率同比下降7.27个pct至43.38% [4] - 2024年公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别 +0.20、+0.35、+0.20、 -0.17个pct至13.57%、3.94%、0.44%、 -4.28%；2024Q4销售、管理、研发、财务费用率同比分别 -0.95、+2.73、+0.43、 -0.56pct至12.26%、7.58%、0.94%、 -5.77% [4] - 2024年公司归母净利率同比下降0.25个pct至33.49%，第四季度归母净利率同比下降3.29个pct至30.28% [4] - 公司2024Q4经营承压，深度调整；2025年计划实现8%的营业收入增长，受益于成本红利，预计营业成本仅上涨6.25%，推动毛利率提升 [4] - 预计公司2025 - 2027年收入分别为25.78、27.54、29.03亿元，同比增长8%、7%、5%，归母净利润分别为8.70、9.17、9.55亿元，同比增长9%、5%、4%，EPS分别为0.75、0.79、0.83元，对应PE为17.9倍、17.0倍、16.3倍，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 基本状况 - 总股本1153.92百万股，流通股本1148.91百万股，市价13.53元，市值15612.52百万元，流通市值15544.81百万元 [2] 盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2450|2387|2578|2754|2903| |增长率yoy%|-4%|-3%|8%|7%|5%| |归母净利润（百万元）|827|799|870|917|955| |增长率yoy%|-8%|-3%|9%|5%|4%| |每股收益（元）|0.72|0.69|0.75|0.79|0.83| |每股现金流量|0.38|0.71|0.72|0.74|0.78| |净资产收益率|10%|9%|10%|10%|10%| |P/E|18.9|19.5|17.9|17.0|16.3| |P/B|1.9|1.8|1.7|1.6|1.6| [2] 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|3272|3669|4055|4454| |应收票据|0|0|0|0| |应收账款|8|8|10|10| |预付账款|5|6|6|6| |存货|562|596|645|686| |合同资产|0|0|0|0| |其他流动资产|3513|3522|3531|3538| |流动资产合计|7360|7801|8247|8695| |其他长期投资|0|0|0|0| |长期股权投资|0|0|0|0| |固定资产|982|986|989|992| |在建工程|414|414|414|414| |无形资产|479|441|407|376| |其他非流动资产|159|159|159|159| |非流动资产合计|2034|2000|1969|1941| |资产合计|9394|9801|10216|10636| |短期借款|0|0|0|0| |应付票据|0|0|0|0| |应付账款|236|250|271|288| |预收款项|0|0|0|0| |合同负债|53|57|61|64| |其他应付款|220|220|220|220| |一年内到期的非流动负债|1|1|1|1| |其他流动负债|77|80|81|81| |流动负债合计|586|608|634|655| |长期借款|0|0|0|0| |应付债券|0|0|0|0| |其他非流动负债|110|110|110|110| |非流动负债合计|110|110|110|110| |负债合计|696|718|743|765| |归属母公司所有者权益|8698|9083|9472|9872| |少数股东权益|0|0|0|0| |所有者权益合计|8698|9083|9472|9872| |负债和股东权益|9394|9801|10216|10636| [5] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|2387|2578|2754|2903| |营业成本|1170|1242|1343|1430| |税金及附加|37|40|42|45| |销售费用|324|348|364|377| |管理费用|94|98|99|99| |研发费用|11|11|12|13| |财务费用|-102|-105|-105|-105| |信用减值损失|0|0|0|0| |资产减值损失|-2|-2|-2|-2| |公允价值变动收益|19|20|20|20| |投资收益|43|40|40|40| |其他收益|26|25|25|25| |营业利润|942|1026|1081|1127| |营业外收入|2|1|1|1| |营业外支出|1|1|1|1| |利润总额|943|1026|1081|1127| |所得税|144|156|164|172| |净利润|799|870|917|955| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|799|870|917|955| |NOPLAT|713|781|828|866| |EPS（摊薄）|0.69|0.75|0.79|0.83| [5] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | |营业收入增长率|-2.6%|8.0%|6.8%|5.4%| |EBIT增长率|-3.8%|9.6%|6.0%|4.6%| |归母公司净利润增长率|-3.3%|8.8%|5.4%|4.2%| |获利能力| | | | | |毛利率|51.0%|51.8%|51.2%|50.7%| |净利率|33.5%|33.7%|33.3%|32.9%| |ROE|9.2%|9.6%|9.7%|9.7%| |ROIC|16.0%|16.4%|16.2%|15.9%| |偿债能力| | | | | |资产负债率|7.4%|7.3%|7.3%|7.2%| |债务权益比|1.3%|1.2%|1.2%|1.1%| |流动比率|12.6|12.8|13.0|13.3| |速动比率|11.6|11.9|12.0|12.2| |营运能力| | | | | |总资产周转率|0.3|0.3|0.3|0.3| |应收账款周转天数|1|1|1|1| |应付账款周转天数|59|70|70|70| |存货周转天数|163|168|166|168| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|0.69|0.75|0.79|0.83| |每股经营现金流|0.71|0.72|0.74|0.78| |每股净资产|7.54|7.87|8.21|8.55| |估值比率| | | | | |P/E|20|18|17|16| |P/B|2|2|2|2| |EV/EBITDA|22|20|19|18| [5]

报告核心观点 国内政策持续发力，小金属价格弹性可期，战略小金属有望价值重估，推荐供给较为刚性的品种，如稀土、锡、锑等。稀土价格中枢有望上移，锑价上行趋势未改，锡价向上弹性可期 [4]。 本周行情回顾 股市行情回顾 - 本周申万有色指数下跌 2.86%，跑输沪深 300 指数 1.49pcts，细分板块中黄金板块上涨 1.24%，工业金属板块下跌 4.36%，锂板块下跌 0.88%，稀土磁材板块下跌 0.01% [9]。 现货市场 - 碳酸锂价格小幅走弱，国内电池级碳酸锂现货价格环比下跌 0.75%，电池级氢氧化锂现货价格环比持稳 [13]。 - 钴价进入震荡区间，MB 钴（标准级）和（合金级）价格环比分别上涨 0.79%和 3.79%，国内金属钴价格环比下跌 0.40% [13]。 - 稀土价格上涨，国内氧化镨钕价格环比上涨 0.45%，中重稀土氧化镝价格环比上涨 2.42% [13]。 - 锑价走弱，国内锑锭价格环比下跌 4.43%，锑精矿价格环比持稳 [14]。 产业链景气度 光伏行业 - 2025 年 1 - 2 月国内光伏新增装机 39.47GW，同比增长 7.49% [16]。 新能源车 - 2 月全国新能源汽车产销分别完成 88.8 万辆和 89.2 万辆，同比分别增长 91.5%和 87.1%，渗透率达 41.9%，出口 13.1 万辆，环比降 12.6%，同比增 60.5% [19]。 - 25 年 2 月欧洲六国新能源汽车销量合计 14.94 万辆，同比 +17.69%，环比 -0.37% [21]。 - 美国 25 年 2 月电动车销量 11.65 万辆，环比 +0.96%，同比 +5.60%，渗透率 9.60% [23]。 中游环节 - 2 月我国动力和其他电池合计产量 100.3GWh，环比降 7.0%，同比增 128.2%，装车量 34.9GWh，环比降 10.1%，同比增 94.1%，出口 21.1GWh，环比增 21.0%，同比增 144.7% [35]。 - 2025 年 2 月正极材料产量 28.32 万吨，环比 -6.22%，同比 +59% [38]。 消费电子 - 2024 年 Q4 全球智能手机销量同比涨 2.5%至 3.28 亿台，PC 出货量同比增 4.6%至 6740 万台 [27]。 - 2025 年 2 月国内钴酸锂产量 6750 吨，同比 +25%，环比 -13% [27]。 各金属情况 锂 - 碳酸锂价格走弱，期货指数环比跌 1.6%，现货电池级碳酸锂价格环比跌 0.75%，氢氧化锂价格环比持稳，锂精矿报价环比跌 0.6% [48]。 - 供给端本周碳酸锂周度产量环比 +1.8%，需求端 4 月排产增量预期小，库存继续累库，锂盐厂单吨盈利 -0.72 万元/吨 [48]。 - 25 年 2 月智利出口锂盐环比 -39%，同比 -22%，中国碳酸锂进口量环比 -39%，锂精矿进口量环比 -18% [48]。 稀土永磁 - 本周国内氧化镨钕价格环比涨 0.45%，氧化镝价格环比涨 2.42%，氧化铽价格涨 2.9% [86]。 - 25 年 2 月氧化镨钕产量环比 +7%，同比 +12.1%，特斯拉计划增加人形机器人产量 [86]。 - 商务部、海关总署对部分中重稀土相关物项实施出口管制，产品覆盖更广泛，海外稀土或短缺，内外价差或扩大 [86][89]。 - 2 月缅甸矿和美国矿进口量均下降，我国对美进口商品加征 34%关税，稀土成本抬升 [89]。 钴 - 刚果金限制钴出口，价格进入震荡期，MB 钴（标准级）和（合金级）价格环比分别上涨 0.79%和 3.79%，国内金属钴价格环比下跌 0.40% [88][90]。 - 刚果金暂停钴出口 4 个月，约影响全年 25%供应量，需求端海外平淡，国内磁材合金市场平稳 [99]。 镍 - 本周 SHFE 镍价环比下跌 1.54%，LME 镍环比大幅下跌 6.57%，价格回落因特朗普政府加征关税超预期 [104]。 - 印尼提议改变镍产品非税国家收入，库存环比上涨 668 吨，2 月中国&印尼镍生铁产量环比 -7%，国内精炼镍产量环比 -6%，需求端不锈钢厂粗钢产量环比增 7.95% [104]。 锑 - 国内锑精矿价格环比持稳，锑锭价格环比下跌 4.43%，氧化锑价格环比下跌 5.47%，海外锑锭价格环比增长 1.61% [118]。 - 25 年 2 月锑锭产量环比 -8%，同比 +34.5%，氧化锑出口环比 -51%，同比 -56% [118]。 锡 - 本周 SHFE 锡价环比上涨 1.95%，LME 锡环比下跌 2.32%，价格冲高回落，上半周受缅甸推迟复产影响冲高，后半周因美国加关税衰退预期增强回落 [123]。 - 库存方面，SHFE 锡 + LME 锡期货库存下降 97 吨，Mysteel 锡社会库存环比增加 477 吨 [123]。 - 供给端，马来西亚冶炼公司冶炼厂停产，2 月国内锡锭产量同比 +23%，环比 -10%，进口量同比 -38.0%，环比 -29.5%，印尼 2 月出口精炼锡环比 +151% [123]。 钨 - 本周 APT 价格环比上涨 1.44%，钨精矿价格环比上涨 1.42%，2025 年 2 月 APT 月度产量同比 +15%，环比 +14%，矿端偏紧局面未缓解 [144]。

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [2] 报告的核心观点 - “对等关税”对我国经济总量和结构影响深刻，对银行贷款需求和净息差带来额外压力，资产质量能保持稳健，影响可控 [7] - “对等关税”背景下银行股红利属性凸显，建议关注银行股投资价值，关注大行、招行和优质城农商行 [7] 根据相关目录分别进行总结 美国“对等关税”对银行股的影响机制 - 经济层面外需走弱，出口相关企业经营承压，银行相关客群信贷需求、息差、资产质量面临压力，不同客群差异大 [14] - 政策层面政策宽松加码，内需领域政策提振零售信贷需求，降准降息影响银行息差 [14] - 投资层面避险情绪加强，银行板块红利价值提升，有助于资本补充，资本补充进程可能加快 [14] 信贷需求 - 宏观视角经济增长面对出口增速下行压力，信贷增速承压，GDP增速下行1个点对应信贷增速下行1个点，信贷增量减少2.6万亿元 [15] - 出口相关客群2024年出口表现好但未来可能承压，制造业企业经营与出口相关性高，极端情况下2025年信贷增量面临2139亿元缺口，占全年新增贷款1.2%左右 [19][21][25] - 消费贷相关客群外需承压下政策关注内需，“消费贷不打价格战”指导下或有财政贴息等政策，消费贷增长空间打开可弥补外向型制造业信贷需求不足 [26] 息差 - 宏观维度信贷增速下行1个点可能带来息差下行14bp [32] - 政策维度二季度增量货币政策可能给2025年息差带来额外0.8bp压力，预计2025年息差降幅较2024年收窄 [33] - 客群维度外需相关客群信贷缺口造成息差压力，但二季度后新发贷款利率下行对2025年息差影响有限；零售领域“不打价格战”对息差形成支撑 [35][37] - 中长期展望息差已接近底线，中长期息差底线约为1.24%，未来实际利率下降可能更依赖财政贴息 [39] 资产质量 - 出口相关客群制造业和个人经营贷受关税影响直接，相关领域最大敞口为2.6%，上一轮坏账周期出清充分，资产状况总体干净 [48][50] - 地产客群压力最大时期已过，未来取决于银行自身暴露和处置节奏，预计地产市场维持平稳，短期内不构成核心压力 [52] - 城投基建客群化债有效果，存量城投债务结构优化，未来延续时间换空间方式，兑付压力不大 [53][58] - 零售客群2024年零售贷款不良率上升，未来政策支撑下预计不良抬头趋势改善，不同类型贷款情况有差异 [62] - 中长期展望银行大部分客群有政策支撑，资产质量压力不大，有能力维持资产质量和信用成本相对稳定 [63] 投资层面 - 国债收益率上行趋势面临边际变化，银行板块红利属性凸显，短期性价比提升，中长期险资入市带来稳定资金流入 [70][73] - 防风险背景下银行资本补充进程可能加快，四家大行资本补充方案已落地，未来注资防范系统性风险，中小银行增资方案可期 [75][83] 投资建议 - 关注银行股投资价值，投资主线一是高股息大型银行，如六大行和招商银行；二是拥有区位优势、确定性强的城农商行，如江苏银行、渝农商行等 [86]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [4] 报告的核心观点 - AI Agent积木搭建完成，迎来爆发临界点，产业生态将步入爆发式增长阶段，预计将有更多工具和软件开发接口供大模型调用，且随着Token价格下降，Agent渗透将加速 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 技术演进 - AI Agent是能智能完成任务的系统，给AI大模型安上可操控的“四肢”，其发展需更智能的大模型、丰富的可调用工具和完善的辅助框架 [18] - 大模型发展历程从初代GPT - 1到如今多种模型，不断提升智能性、多模态能力和上下文长时记忆能力，且Token调用成本大幅下降 [19][20][23] - 可调用工具及协议不断完善，RAG技术成熟、Function calling功能推出、MCP协议开源，还有其他工具辅助，拓展了大模型能力 [27][29][31] - 推理赋予AI Agent处理复杂问题的能力，COT、LangGraph框架等推动大模型进入推理时代 [35][36] - Coding是大模型与机器交互的自然语言，大模型Coding能力增强带动相关编码工具发展，推动LLM和工具结合 [40] 算力消耗测算 - 假设一个日活规模达10亿的全球级AI Agent应用，每日所需算力约相当于14.15万张NVIDIA H100 SXM GPU，未来需求预计指数级攀升 [8] - 通过OpenAI Plus用户月订阅价格倒推token消耗量，再结合日活、每日交互次数、激活参数比和GPU算力利用率等做敏感性分析，估算不同情况下的GPU需求数 [52][53][63] 案例分享 - Manus应用完成标准复杂度任务“NBA球员得分效率象限图”预计消耗20万Tokens，复杂任务对应Token消耗量可达90万个 [66][68] - Cline + MCP + claude sonnet 3.7组合完成一次标准旅行规划消耗93.34万Tokens [8] 应用场景展望与投资建议 - AI Agent应用场景包括金融与投资、市场与品牌传播等多个领域，具有非标内容类、标准内容类、模板化分析类等特征 [72][73][74] - 投资建议关注硬件与基础设施、模型开发与研究、平台与工具、应用等领域相关公司，A股传媒板块涉及AI教育、AI陪伴、AI工具、AI娱乐等方向 [76][77][79]

特朗普关税政策情况 - 4月2日特朗普宣布对所有贸易伙伴设10%“最低基准关税”，对包括中国在内数十个国家和地区在10%基础上加征，中国税率34%[1][10][11] - 美国已对加拿大和墨西哥许多商品征25%关税，不再征额外关税，“对等关税”不适用于铜、药品等商品[11] 关税政策影响 - 全球贸易秩序崩塌和经济增长放缓成大概率事件，美国经济短期滞胀，全球经济中期放缓，地缘动荡和矛盾加剧，黄金大级别趋势延续强化[3][16] - 中国今年出口与转口贸易压力或显著超预期，经济现实价格压力或加大[3][16] 关税政策后续变化 - 本轮关税未必是最终关税，可能很快变化，若遇经济衰退、美股暴跌等阻力，政策或回收，后续有谈判空间[2][13] 应对措施 - 若关税落地超预期，国内或择机降息降准，总量流动性由偏紧转宽松；若出现流动性风险，或推出以借贷便利为代表的资本市场政策[4][18] 投资建议 - 全球金融风险显著加大，国内市场从“预期叙事”转入“现实叙事”，投资维持“高低切换”思路[5][19] - 重视防御类与安全类主线，如债券、红利类资产、黄金、有色等[5][19] 周度市场回顾 - 本周A股与港股均下跌，万得全A累计跌1.17%，恒生指数累计跌2.46%，AH溢价回升[10] - 三大指数中，上证指数跌0.28%，深证成指跌2.28%，创业板指跌2.95%，大盘成长板块跌幅较大[20] - 中信一级行业大多下跌，汽车、电力设备及新能源、家电跌幅较大[22] 情绪指标跟踪 - 20日平滑后本周全A换手率较上周下降，截至4月3日，5日平均换手率达1.33%，处于十年分位的74.7%[29] - 本周融资余额下降，截至4月2日为19007.68亿元，较上周末降176.16亿元，5日平滑后融资买入额占全市场成交额8.71%，较上周降0%[37] 估值指标跟踪 - PB估值中汽车高于历史中位数；PE估值中钢铁、电子等行业水平高于历史中位数[39]