报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 安图生物为国内体外诊断龙头，多元化业务布局持续成长，2024 年实现收入 44.71 亿元/+0.62%，归母净利润 11.94 亿元/-1.89%；2025Q1 实现收入 9.96 亿元/-8.56%，归母净利润 2.70 亿元/-16.76% [1][6] - 主业经营稳健，分子检测和出海表现亮眼，2024 年试剂板块营收 37.97 亿元，免疫诊断产品收入 25.56 亿元/+2.91%，微生物检测产品收入 3.61 亿元/+11.48%，生化检测产品收入 2.22 亿元/-11.21%，分子检测产品收入 0.35 亿元/+101.01%；检测仪器产品收入 3.54 亿元/+17.10%；境内收入 41.05 亿元/-1.30%，境外收入 2.84 亿元/+36.25% [1] - 研发投入持续加强，2024 年研发投入 7.32 亿元，同比上升 11.55%，新增 144 项试剂产品注册证书，多款产品上市或获证 [2] - 盈利能力表现平稳，2024 年毛利率为 65.41%/+0.34pct，销售/管理/研发费用率分别为 17.17%/ 4.72%/16.37%，分别同比-0.01/+0.58/+1.60pct [2] - 预计公司 2025/2026/2027 年 EPS 分别为 2.24/2.66/3.08 元，随集采政策逐步落地，免疫诊断主业稳健，多元化业务布局和出海业务贡献增长动能 [2] 根据相关目录分别进行总结 核心数据 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4,444|4,471|4,780|5,507|6,250| |增长率|0.0%|0.6%|6.9%|15.2%|13.5%| |归母净利润 (百万元)|1,217|1,194|1,279|1,521|1,762| |增长率|4.3%|-1.9%|7.1%|18.9%|15.8%| |每股收益（EPS）|2.13|2.09|2.24|2.66|3.08| |市盈率（P/E）|18.5|18.8|17.6|14.8|12.8| |市净率（P/B）|2.6|2.6|2.2|1.9|1.6| [4] 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |现金及现金等价物|1,486|465|2,589|3,868|5,450| |应收款项|1,260|1,285|1,249|1,377|1,457| |存货净额|778|1,153|955|1,174|1,392| |其他流动资产|3,088|3,639|3,304|3,344|3,429| |流动资产合计|6,613|6,543|8,097|9,763|11,727| |固定资产及在建工程|3,844|3,951|4,239|4,473|4,596| |长期股权投资|7|12|10|10|10| |无形资产|179|136|135|134|134| |其他非流动资产|910|1,234|940|982|990| |非流动资产合计|4,941|5,332|5,323|5,599|5,730| |资产总计|11,554|11,875|13,421|15,362|17,458| |短期借款|343|232|225|267|242| |应付款项|2,049|2,329|2,232|2,581|2,911| |其他流动负债|91|98|89|93|93| |流动负债合计|2,483|2,660|2,546|2,940|3,245| |长期借款及应付债券|0|0|0|0|0| |其他长期负债|405|524|441|456|474| |长期负债合计|405|524|441|456|474| |负债合计|2,888|3,183|2,987|3,397|3,719| |股本|586|581|571|571|571| |股东权益|8,666|8,692|10,434|11,965|13,739| |负债和股东权益总计|11,554|11,875|13,421|15,362|17,458| [11] 利润表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|4,444|4,471|4,780|5,507|6,250| |营业成本|1,552|1,547|1,716|1,953|2,194| |营业税金及附加|51|48|52|61|68| |销售费用|763|768|794|903|1,013| |管理费用|840|943|951|1,074|1,200| |财务费用|9|2|4|(19)|(41)| |其他费用/（-收入）|(137)|(81)|(112)|(92)|(66)| |营业利润|1,366|1,245|1,375|1,628|1,882| |营业外净收支|(3)|44|13|18|25| |利润总额|1,363|1,289|1,388|1,646|1,907| |所得税费用|138|90|97|115|133| |净利润|1,224|1,199|1,291|1,531|1,774| |少数股东损益|7|5|12|9|11| |归属于母公司净利润|1,217|1,194|1,279|1,521|1,762| [11] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |净利润|1,224|1,199|1,291|1,531|1,774| |折旧摊销|477|479|297|333|370| |利息费用|9|2|4|(19)|(41)| |其他|(240)|(371)|752|(161)|(282)| |经营活动现金流|1,470|1,309|2,343|1,683|1,821| |资本支出|(1,299)|591|(553)|(534)|(233)| |其他|512|(1,776)|(34)|0|0| |投资活动现金流|(787)|(1,185)|(587)|(534)|(233)| |债务融资|573|(172)|(85)|130|(6)| |权益融资|(617)|(1,237)|451|0|0| |其它|(293)|250|0|0|0| |筹资活动现金流|(337)|(1,159)|367|130|(6)| |现金净增加额|346|(1,035)|2,124|1,279|1,581| [11] 财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |盈利能力| | | | | | |ROE|14.9%|13.9%|13.5%|13.7%|13.8%| |毛利率|65.1%|65.4%|64.1%|64.5%|64.9%| |营业利润率|30.7%|27.9%|28.8%|29.6%|30.1%| |销售净利率|27.5%|26.8%|27.0%|27.8%|28.4%| |成长能力| | | | | | |营业收入增长率|0.0%|0.6%|6.9%|15.2%|13.5%| |营业利润增长率|5.4%|-8.8%|10.4%|18.4%|15.6%| |归母净利润增长率|4.3%|-1.9%|7.1%|18.9%|15.8%| |偿债能力| | | | | | |资产负债率|25.0%|26.8%|22.3%|22.1%|21.3%| |流动比|2.66|2.46|3.18|3.32|3.61| |速动比|2.35|2.03|2.81|2.92|3.18| |每股指标与估值| | | | | | |每股指标| | | | | | |EPS|2.13|2.09|2.24|2.66|3.08| |BVPS|14.94|15.08|18.11|20.77|23.85| |估值| | | | | | |P/E|18.5|18.8|17.6|14.8|12.8| |P/B|2.6|2.6|2.2|1.9|1.6| |P/S|5.1|5.0|4.7|4.1|3.6| [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 节后首周北交所市场交投回暖，宏观政策端发力释放流动性，提振市场风险偏好，《民营经济促进法》落地强化中小科技企业政策支持预期，为北交所新质生产力相关标的提供长期发展动能 [3][26] - 科技领域从粗放扩张转向合规高质量发展，北交所内具备技术壁垒的通信、高端制造企业迎来估值重塑机遇，国产替代与新兴产业主题热度强化，内需相关板块关注度升温 [3][27] - 建议机构投资者在业绩真空期围绕科技成长与政策红利两条主线布局，策略上保持均衡配置，关注新兴主题的交易性机会 [3][29] 根据相关目录分别进行总结 当周市场概览 - 整体表现：北交所全部A股日均成交额达311.2亿元，环比上升45.0%；北证50收涨3.6%，日均换手率达3.4%；国防军工、纺织服饰、机械设备为涨幅前三大行业 [8][9][14] - 重点新闻及政策：包括央行降准降息、证监会推动公募基金高质量发展、司法部保护民营经济权益、央行实施适度宽松货币政策等政策动态，以及当周北交所无新股发行的情况 [17][18] 市场深度分析 - 北交所市场：指数层面，北证50收盘价为1380.9点，环比上涨3.6%；估值层面，北证50 PE_TTM为72.1倍；个股层面，七丰精工、慧为智能等涨幅居前，广道数字、基康仪器等跌幅居前 [18][22] 核心驱动因素分析 - 宏观与政策：宏观政策端发力释放超万亿元流动性，明确险资入市扩容及平准基金预期，《民营经济促进法》落地强化中小科技企业政策支持预期，为市场注入结构性利好 [26] - 行业与个股：科技领域转向合规高质量发展，北交所内相关企业迎来估值重塑机遇，国产替代与新兴产业主题热度强化，内需相关板块关注度升温 [27] - 市场情绪与资金面：北交所市场延续反弹，日均成交额回升，资金参与热情回暖，科技成长等领域仍是主线，需关注增量资金入场及政策传导效果 [28] 投资策略与建议 - 建议机构投资者围绕具备技术壁垒与国产替代逻辑的科技成长标的，以及政策驱动的内需修复及高股息资产两条主线布局，短期警惕波动，中长期逢调整增仓稀缺性龙头，关注新兴主题交易性机会 [29] 重点公告 - 包括百甲科技、美登科技等多家公司的股东减持、募集资金现金管理、取得发明专利证书等公告 [30][31][32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - AI+医疗加快医疗各项应用布局，构建医疗新质生产力，多家药企接入DeepSeek推动AI加速落地，AI+医疗应用前景广泛，有望提升医疗新质生产力，建议关注AI技术变革在医药各应用场景下带来的变化与催生的新机遇 [4][5][6][7] 根据相关目录分别进行总结 AI+医疗行业发展情况 - 2022年11月30日OpenAI发布ChatGPT，2025年1月20日DeepSeek发布R1模型，引发市场对AI赋能医疗行业的关注，多家医药公司宣布接入DeepSeek [5] - AI在医药行业可广泛应用于影像诊断、辅助治疗等领域，近年国内医疗AI渗透率显著提升，2019 - 2022年我国AI医疗器械行业市场规模由1.25亿元增长至11.6亿元，CAGR高达110%，预计2030年行业规模有望达到756亿元，2023 - 2030年CAGR预计达39.2% [6] 投资建议 - 建议关注AI技术变革在医药各应用场景下带来的变化与催生的新机遇，如AI+影像识别关注迈瑞医疗等，AI+辅助诊断关注金域医学等 [7] 具体公司情况 - **爱尔眼科**：持续深化“数字眼科”战略，加强与中科院计算技术研究所合作，自主研发眼科垂直大模型AierGPT，发布数字人“爱科（Eyecho）”，与科大讯飞签订战略合作框架协议 [9] - **华厦眼科**：构建“智慧医疗 - 智慧服务 - 智慧管理”三位一体的智慧医疗服务体系，5G远程诊疗智慧医疗平台通过验收，开发大数据门诊电子病历系统，推进AI技术与眼病诊疗融合，启动“华厦数智长城”计划 [12] - **鹰瞳科技**：2025年2月7日万语医疗大模型完成焕新升级并接入DeepSeek R1模型，升级实现三重跃升，此前已商业化应用于医疗体检业务场景，升级后性能表现更卓越 [13][14] - **固生堂**：2025年2月宣布接入DeepSeek，早在2019年开启AI领域探索，正在打造名医的“AI分身”，AI可传承名医经验、减轻医生工作、简化个性化诊疗过程，提升患者就医体验，还将提升运营各领域效率 [15][16][17] - **美年健康**：上线个体化体检智能应用，检前为客户进行个性化分析和套餐定制，检中提供个体化就检和深度检查，检后提供基于主检AI的个体化体检报告和健康管理方案 [19][20] - **迈瑞医疗**：2024年孕育出重症医疗垂域大模型“启元”，结合高质量重症数据库和专家知识库训练，具备强大深度重症思维能力，未来启元大模型将走进其他科室 [22][23] - **华大智造**：对实验室自动化业务进行智能技术升级，提供AI助力的全流程闭环解决方案，α Lab Studio智能实验室管理平台提升实验室管理效率，α Lab Robot新一代实验室AI+机器人助力实验室自动化，α Cube为生信分析模块，提升基因数据分析精准度和智能化水平 [25][26][27] - **金域医学**：2025年2月10日接入DeepSeek，将持续打造以大模型为核心的技术和服务体系，大模型和智能体应用“小域医”将升级，充当“AI医检咨询师”和“AI实验室管家”角色 [28][29] - **圣湘生物**：2025年2月11日“传染病数智化系统”接入DeepSeek - R1模型，增强检索和数据挖掘能力，启动专属产品知识库建设，打造实验室AI智能体，提升医疗质量效率和传染病防控水平 [31][32]

报告行业投资评级 - 行业评级为超配，前次评级超配，评级变动维持 [5] 报告的核心观点 - 2025年上海车展以“拥抱创新，共赢未来”为主题，吸引近千家企业参展，呈现三点变化：新能源汽车占比近七成，电动化加速洗牌；中国汽车从“性价比”走向“高端化”；高压快充进入主流车型，“兆瓦级”倍率开启“油电同速” [1] - 锂电主链环节推荐宁德时代、科达利，快充负极推荐尚太科技、中科电气、璞泰来，负极包覆建议关注信德新材、道氏技术，熔断器推荐中熔电气，充电桩推荐特锐德、绿能慧充 [1] 根据相关目录分别进行总结 上海车展开幕，众多新车值得期待 - 第二十一届上海国际汽车工业展览会于2025年4月23日开幕，5月2日结束，启用13个室内展馆，邀请26个国家和地区近1000家中外企业参展，展出面积超36万平方米 [12] - 预计新车型占比约42%，新能源车型占比接近七成，参展SUV数量占比约53%，自主品牌参展车型最多，德系紧随其后 [12] 新车型：众多新车悉数亮相，智能化、快充化普及 - 4月23 - 24日媒体日新闻发布会达193场，为历年之最，新能源车型为主，小米SU7 Ultra等新车亮相 [15] - 比亚迪汉L：4月9日上市，有纯电和插混动力，最高车速305.56km/h，纯电版零百加速最快2.7秒，插混版零百加速最快3.9秒 [18] - 比亚迪唐L：4月9日上市，搭载1000V平台，兆瓦闪充，纯电后驱版零百加速4.3秒，四驱版零百加速3.9秒 [22][23] - 领克900：4月28日上市，搭载智能魔毯悬架和全场景高阶智驾，1.5T车型CLTC纯电续航220km，2.0T探索版CLTC纯电续航268km [24] - 极氪007GT：4月15日上市，标配800V全栈高压系统，最高充电倍率5.5C，10.5分钟可从10%充到80% [26] - 问界M8：4月16日发布并交付，35.98万元起售，上市24小时大定达3.2万台，搭载华为ADS 3.0智驾系统 [29] - 零跑B10：4月10日推出，定价9.98 - 12.98万元，将激光雷达高阶智驾技术下探至12万元级别 [33] - 阿维塔06：4月19日上市，提供纯电和增程动力，搭载华为鸿蒙座舱和华为乾崑智驾系统 [38] 新技术：闪充突破兆瓦级，巧克力换电新车发布 - 超快充向更广价格带车型渗透，小鹏G6等标配800V平台，比亚迪、宁德时代、华为公布下一代超充技术，宁德时代与五大车企发布10款巧克力换电新车型 [39] - 比亚迪：3月17日发布超级e平台，充电功率1兆瓦，5分钟续航400公里，自研车规级碳化硅功率芯片，规划建4000多座“兆瓦闪充站” [41][42] - 宁德时代：4月21日发布钠新电池、骁遥双核电池、第二代神行超充电池，4月23日与五大车企发布10款换电新车型，换电网络已落地16个城市 [45][48] - 华为：4月22日发布全液冷兆瓦级超充解决方案，峰值功率1.5兆瓦，重卡15分钟可充到90%，联合车企开发超充重卡，与物流企业合作部署电动重卡 [51][52] - 极氪：4月23日发布V4极充兆瓦桩，单枪峰值功率1.3兆瓦，还发布家充桩Power Capsule，计划今年三季度量产 [53]

报告行业投资评级 - 行业评级为超配，前次评级超配，评级变动维持 [5] 报告的核心观点 - 深入分析2005年以来证券Ⅲ（中信）指数8个代表性上涨区间，总结券商股行情普适规律，包括与经济周期、货币政策、政策、盈利估值等因素相关，领涨个股有主题券商、次新股、业绩弹性券商等特征 [1][2] - 2024年9月后券商股行情源于政策超预期出台提升市场风险偏好，在宏观政策积极、流动性充裕等背景下，继续推荐券商板块配置，建议关注两条投资主线 [3] 根据相关目录分别进行总结 2005年以来券商股上涨区间及领涨个股概览 - 分析2005年以来证券Ⅲ（中信）指数8个代表性上涨区间，分别为2005/10/28 - 2007/11/2、2008/11/4 - 2009/8/3等，并复盘2024年9月以来走势，结合历史规律对本轮行情展望 [17] - 各区间绝对收益、相对沪深300收益等情况不同，如2005/10/28 - 2007/11/2绝对收益2084%，相对沪深300收益1553%；领涨个股主题包括宏源、中信等 [18] - 各区间个股涨幅top3不同，如2005/10/28 - 2007/11/2中信证券涨幅2594%，宏源证券涨幅1628% [19][22] 券商股历次行情复盘与规律总结 券商股行情规律总结与日历效应分析 - 经济周期上，券商行情与经济周期密切相关，是经济上行前周期选择，对经济预期拐点反馈敏感，政策对行情开启有决定性意义 [23] - 货币环境上，券商行情通常处于降息周期，除2005 - 2007年因股权分置改革改善流动性，其余均伴随货币政策宽松，行情启动表现为市场成交放量 [23] - 融资行为上，IPO在预期积极变化时趋于收紧，市场上涨一段时间后趋于放松，大幅放松标志牛市后期和券商行情尾声 [24] - 主题轮动上，每轮行情有领头羊，与政策环境受益方向有关，券商主题随行业发展趋势轮动，经历经纪弹性等趋势 [24] - 盈利估值上，券商行情持续下行业盈利大幅增长，但目前从轻资本化到重资本化转型使ROE和估值中枢下移，未来创新业务发展或提升ROE [24] - 突出个股上，2000s两次行情无明显个股轮动，2010s三次行情个股轮动明显，2020s至今4次行情时间短，通常次新股和主题券商领涨 [25] 2005/10/28至2007/11/2：股权分置改革带来史诗级牛市 - 股价表现上，证券Ⅲ（中信）从717点涨至15,649点，涨幅2084%，跑赢沪深300指数1553个百分点 [27] - 上涨逻辑上，宏观经济是实际GDP增速高，工业增加值、M2增速维持在15 - 20%，股市此前经历5年熊市；政策是2005年启动股改试点并全面推进，解决股权问题激活行情；盈利是监管综合治理后市场转暖，成交放量使券商2006 - 2007年业绩快速增长；估值是PB、PE分别由2.12x、11.8x提升至19.01x、75.43x [28] - 领涨个股是宏源证券涨幅1628%、中信证券涨幅2594% [28] 2008/11/4至2009/8/3：四万亿计划带来权益市场反弹 - 股价表现上，证券Ⅲ（中信）从4415点涨至11,139点，涨幅152.3%，跑赢沪深300指数19.6个百分点 [42] - 上涨逻辑上，宏观经济是美国次贷危机引发全球经济低迷，我国推出四万亿计划和货币政策刺激经济；政策是积极财政和货币政策发力，2009年创业板加速落地；盈利是2008年行业净利润同比下滑75.7%，2009年同比增长86.6%；估值是PB由2.46x提升至5.57x，PE在18 - 30倍区间震荡 [42] - 领涨个股是东北证券涨幅351%、宏源证券涨幅155%、国元证券涨幅150% [43] 2012/12/3至2013/3/1：行业创新大会后金融创新蓬勃发展 - 股价表现上，证券Ⅲ（中信）从4004点涨至6149点，涨幅53.6%，跑赢沪深300指数27个百分点 [60] - 上涨逻辑上，宏观经济是受欧债危机和前期紧缩货币政策影响，2012年实施积极货币政策，2013年1月工业增加值增速达阶段性高点；政策是两次降息两次降准释放流动性，2012年证券行业创新大会后多项政策出台；盈利是2012年行业净利润同比下滑15.3%，2013年同比增长33.6%，资管收入同比增长163%；估值是PB由1.56x提升至2.44x，PE由27.4x提升至59.2x [60] - 领涨个股是国海证券涨幅104%、方正证券涨幅81%、招商证券涨幅72% [61] 2014/3/20至2015/5/26：超预期降息激发新一轮大牛市 - 股价表现上，证券Ⅲ（中信）从4318点涨至17026点，涨幅294.3%，跑赢沪深300指数145.2个百分点 [80] - 上涨逻辑上，宏观经济是2013年以来GDP增速放缓，经济进入新常态；政策是2014年国九条推出，央行六次降息四次降准，2014年11月沪港通开通；盈利是2014 - 2015年创新业务兑现盈利，2014年行业净利润增速119.2%，2015上半年增速373.6%；估值是PB由1.57x提升至5.28x，PE由9.89x提升至24.23x [80][81] - 领涨个股是西部证券涨幅514%、华泰证券涨幅367%、长江证券涨幅365% [81] 我们如何看待本轮券商行情 2024/9/13以来券商股表现如何 - 宏观和政策上，一揽子超预期政策出台，流动性宽松 [10] - 盈利和估值上，业绩企稳回升，估值仍处低位 [10] - 领涨个股上，具有经纪特色及并购重组预期个股涨幅居前 [10] 券商股后续展望及投资建议 - 短期来看，市场交投维持高位叠加市场稳定上行带来的基本面修复是券商股上涨核心驱动因素，市场贝塔效应下券商ROE处于上行通道，并购重组新进展会形成重要催化 [3] - 中长期来看，券商ROE中枢决定估值中枢，重资本化下ROE水平下降，若监管政策边际变化，创新业务空间打开将推动ROE提升实现估值扩张 [3] - 建议关注两条投资主线，一是充分受益于个人投资者入市、经纪优势突出的标的，推荐【华泰证券】、【东方财富】；二是受益于行业供给侧改革的综合性头部券商及有并购重组预期的标的，推荐【中国银河】、【中信证券】、【国泰海通】，建议关注【湘财股份】 [3]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 2024年建筑行业处于深度调整期，需求整体较弱，公司营收、归母净利润、扣非归母净利润同比下降，Q4单季数据也同比下滑 [1] - 与地产直接关联产品收入下降多，公建类产品点支承幕墙增速亮眼 [1] - 公司积极开发“一带一路”新兴国家市场，境外业务营收同比增长，占比提升，有望促进整体毛利端改善 [2] - 2024年公司毛利率略降，因原料锌铝合金价格上涨；期间费用率和资产+减值损失率上升致净利率下滑 [2] - 展望未来，收入端海外及新场景市场有望贡献增量，利润端新品类孵化和内部管理降本有望提升规模效应 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营收66.38亿元、归母净利润0.90亿元、扣非归母净利润0.47亿元，同比-14.92%、-72.23%、-83.54%；Q4单季营收17.27亿元、归母净利润0.57亿元、扣非归母净利润0.46亿元，同比-23.33%、-68.22%、69.84% [1] - 预计2025 - 2027年营收65.81、69.44、74.45亿元，归母净利润2.14、2.69、3.33亿元，EPS0.61、0.76、0.94元/股 [3] - 2024年境外业务营收8.84亿元，同比+14.72%，占比同比+3.44pct至13.32%，毛利率34.65%，高于境内业务3.46pct [2] - 2024年毛利率同比略降0.6pct至31.7%，期间费用率同比+1.7pct至26.8%，资产+减值损失2.1亿元，占收入比例同比+1.4pct，净利率同比-2.7pct至1.8pct [2] 品类收入情况 - 门窗五金系统/家居类产品/其他建筑五金产品/门窗配套件/点支承玻璃幕墙构配件/门控五金系统/不锈钢护栏构配件收入同比-18.50%、-21.99%、-9.84%、-12.08%、+11.35%、-10.54%、-4.21% [1] 核心数据 | 指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 7,802 | 6,638 | 6,581 | 6,944 | 7,445 | | 增长率 | 2.0% | -14.9% | -0.9% | 5.5% | 7.2% | | 归母净利润 (百万元) | 324 | 90 | 214 | 269 | 333 | | 增长率 | 394.2% | -72.2% | 138.1% | 25.4% | 24.0% | | 每股收益（EPS） | 0.92 | 0.25 | 0.61 | 0.76 | 0.94 | | 市盈率（P/E） | 25.4 | 91.4 | 38.4 | 30.6 | 24.7 | | 市净率（P/B） | 1.6 | 1.4 | 1.4 | 1.4 | 1.3 | [5] 财务报表预测和估值数据汇总 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 7,802 | 6,638 | 6,581 | 6,944 | 7,445 | | 归母净利润 (百万元) | 324 | 90 | 214 | 269 | 333 | | ROE | 6.6% | 1.7% | 3.7% | 4.5% | 5.4% | | 毛利率 | 32.3% | 31.7% | 32.4% | 32.5% | 32.7% | | 销售净利率 | 4.5% | 1.8% | 4.4% | 5.2% | 6.0% | | 营业收入增长率 | 2.0% | -14.9% | -0.9% | 5.5% | 7.2% | | 归母净利润增长率 | 394.2% | -72.2% | 138.1% | 25.4% | 24.0% | | 资产负债率 | 45.6% | 39.7% | 39.8% | 38.7% | 38.8% | | EPS | 0.92 | 0.25 | 0.61 | 0.76 | 0.94 | | P/E | 25.4 | 91.4 | 38.4 | 30.6 | 24.7 | | P/B | 1.6 | 1.4 | 1.4 | 1.4 | 1.3 | [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][4] 报告的核心观点 - 赤峰黄金2024年年报显示营收90.26亿元、增长24.99%，归母净利润17.64亿元、增长119.46%，扣非后17.00亿元、增长96.28% [1][4] - 2024年黄金产量15.16吨，同比增长5.60%，国内矿山贡献3.91吨、同比增长14.6%，境外矿山贡献11.25吨；归母净利润同比增119.46%，自由现金流同比增长279.22%，经营性现金流净额同比增长48.34%，财务稳健为持续发展奠定基础 [1] - 2020 - 2024年黄金产量连年增长，2021 - 2023年在中国前五大黄金生产商中增长最快，海外业务覆盖范围广 [1] - 2024年第四季度起在所有矿山全面加大勘探力度，启动全公司探矿增储三年计划 [1] - 2024年伦敦现货黄金全年均价2386.20美元/盎司，比2023年上涨22.97%；上海黄金交易所Au9999黄金全年加权平均价格为548.49元/克，比2023年上涨22.14%；各国央行继续积极增持黄金 [2] - 考虑金价上涨超预期，微调2025 - 2027年公司EPS分别为1.30、1.39、1.55元，PE分别为17、16、14倍 [2] 根据相关目录分别进行总结 核心数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|7,221|9,026|11,419|12,846|14,463| |增长率|15.2%|25.0%|26.5%|12.5%|12.6%| |归母净利润 (百万元)|804|1,764|2,433|2,600|2,907| |增长率|78.2%|119.5%|37.9%|6.9%|11.8%| |每股收益（EPS）|0.43|0.94|1.30|1.39|1.55| |市盈率（P/E）|50.3|22.9|16.6|15.6|13.9| |市净率（P/B）|6.6|5.1|3.9|3.2|2.7| [3] 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|1,662|2,747|6,417|7,256|10,005| |应收款项|693|960|1,025|1,183|1,325| |存货净额|2,407|2,540|3,022|3,463|3,922| |其他流动资产|133|157|143|144|148| |流动资产合计|4,895|6,404|10,606|12,046|15,400| |固定资产及在建工程|6,414|7,077|8,032|8,305|8,684| |长期股权投资|373| - |245|208|152| |无形资产|6,525|6,319|6,273|5,741|5,386| |其他非流动资产|509|524|504|511|512| |非流动资产合计|13,822|13,924|15,054|14,765|14,734| |资产总计|18,718|20,329|25,660|26,811|30,133| |短期借款|850|1,108|816|925|949| |应付款项|1,931|2,235|2,729|2,726|3,031| |其他流动负债|941|708|756|802|755| |流动负债合计|3,722|4,051|4,301|4,452|4,736| |长期借款及应付债券|1,484|659|635|608|582| |其他长期负债|4,969|4,896|7,178|5,681|5,918| |长期负债合计|6,453|5,554|7,813|6,289|6,500| |负债合计|10,176|9,605|12,114|10,742|11,236| |股本|1,664|1,664|1,870|1,870|1,870| |股东权益|8,542|10,723|13,546|16,069|18,898| |负债和股东权益总计|18,718|20,329|25,660|26,811|30,133| [9] 利润表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|7,221|9,026|11,419|12,846|14,463| |营业成本|4,869|5,069|6,127|6,978|7,894| |营业税金及附加|389|473|598|673|758| |销售费用|1|0|2|2|2| |管理费用|513|556|705|793|893| |财务费用|193|155|148|212|239| |其他费用/（-收入）|48|(52)|(20)|21|19| |营业利润|1,208|2,824|3,859|4,167|4,659| |营业外净收支|(2)|(5)|(5)|(5)|(5)| |利润总额|1,206|2,819|3,854|4,162|4,654| |所得税费用|335|833|1,071|1,188|1,329| |净利润|871|1,986|2,783|2,974|3,325| |少数股东损益|67|222|350|374|418| |归属于母公司净利润|804|1,764|2,433|2,600|2,907| [9] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润|871|1,986|2,783|2,974|3,325| |折旧摊销|1,465|1,239|1,351|1,106|1,165| |利息费用|193|155|148|212|239| |其他|(326)|(112)|2,270|(2,133)|(89)| |经营活动现金流|2,203|3,268|6,552|2,159|4,639| |资本支出|(872)|(271)|(2,258)|(782)|(1,117)| |其他|(899)|(687)|(223)|0|0| |投资活动现金流|(1,771)|(958)|(2,481)|(782)|(1,117)| |债务融资|353|(896)|(442)|(87)|(276)| |权益融资|(2)|(266)|40|(451)|(497)| |其它|(578)|65|0|0|0| |筹资活动现金流|(228)|(1,097)|(402)|(538)|(773)| |汇率变动|2.7|13|18|0|0| |现金净增加额|217|1,231|3,669|839|2,749| [9] 财务指标 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |盈利能力| - | - | - | - | - | |ROE|14.2%|25.1%|26.6%|22.7%|21.1%| |毛利率|32.6%|43.8%|46.3%|45.7%|45.4%| |营业利润率|16.7%|31.3%|33.8%|32.4%|32.2%| |销售净利率|12.1%|22.0%|24.4%|23.2%|23.0%| |成长能力| - | - | - | - | - | |营业收入增长率|15.2%|25.0%|26.5%|12.5%|12.6%| |营业利润增长率|41.7%|133.8%|36.6%|8.0%|11.8%| |归母净利润增长率|78.2%|119.5%|37.9%|6.9%|11.8%| |偿债能力| - | - | - | - | - | |资产负债率|54.4%|47.3%|47.2%|40.1%|37.3%| |流动比|1.32|1.58|2.47|2.71|3.25| |速动比|0.67|0.95|1.76|1.93|2.42| |每股指标与估值| - | - | - | - | - | |每股指标| - | - | - | - | - | |EPS|0.43|0.94|1.30|1.39|1.55| |BVPS|3.29|4.23|5.56|6.71|8.00| |估值| - | - | - | - | - | |P/E|50.3|22.9|16.6|15.6|13.9| |P/B|6.6|5.1|3.9|3.2| - | |P/S|5.6|4.5|3.5|3.1|2.8| [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，给予公司2025年23X目标市盈率，目标价20.24元 [1][18][91] 报告的核心观点 - 上游原材料价格回落，负极盈利影响或消除，行业供需格局有望在2025年迎来改善 [1] - 公司负极产品应用于新能源汽车、储能和3C等领域，一体化布局完善，成本优势明显；快充、硅负极等高端产品放量有望带来超额收益 [1] - 预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为3.1/6.0/8.6亿元，同比分别为+636.4%/+96.3%/+43.1%，对应EPS分别为0.45/0.88/1.26元 [1] 根据相关目录分别进行总结 “锂电负极+磁电装备”协同发展，2024年盈利预计大幅改善 - 公司2004年以连铸电磁搅拌设备起家，2009年上市，2016年收购星城石墨进军负极材料业务，形成双主营业务，磁电装备为负极业务提供支持，2021年后负极产能扩张 [23] - 磁电装备产品可用于钢铁、锂电等行业，主导产品国内市场占有率50%-70%；负极材料业务涵盖研发、生产和销售及石墨化加工服务，产品用于消费电子、电动汽车、储能等领域 [26] - 2020 - 2023年公司营收和归母净利润有波动，2024年前三季度营收38.84亿元，同比+10.27%，归母净利润1.84亿元，同比扭亏为盈，Q3盈利提升因稼动率和快充产品影响 [31][32] - 预计2024年归母净利润2.88 - 3.25亿元，同比+590%至+680%，扣非归母净利润3.27 - 3.74亿元，同比+250%至+300%，因下游需求和降本增效 [33] - 2020 - 2024H1锂电材料营收占比超七成且逐渐达九成以上，机械制造业务保持稳健增长 [36][38] - 2020 - 2024年前三季度公司销售毛利率和净利率有变化，23H2以来盈利水平逐步修复且好于行业平均 [41] - 2020 - 2024前三季度公司期间费用率总体下降，2024年降本效果明显 [43] 负极市场产能扩张放缓，价格有望触底反弹 - 负极材料负责储存和释放锂离子，影响电池性能，是锂电池关键环节 [47] - 锂电负极分碳材料和非碳材料两类，人造石墨是主流，2023年出货量占比82.5%，硅碳负极有望成下一代主流 [48] - 提升负极倍率性能方式有二次造粒和碳包覆 [55][61] - 硅负极高比容量可提升能量密度，已应用于手机领域，未来有望用于动力、储能领域 [56] - 2022 - 2024H1负极材料出货量增长，行业竞争激烈，2024H1 CR5达66.8% [63] - 2025年2月焦类价格上升，3月低硫焦价格回落，部分新增产能投产时间顺延，供需格局有望在2025年改善 [66] 一体化优势领先当下，新技术布局把握未来 - 公司与众多知名锂电池厂商合作，与亿纬、宁德成立合资公司建设工厂，保障订单和供应份额 [3][73] - 公司多轮募资扩张产能，已形成26万吨负极材料+24万吨负极石墨化产能，石墨化自供率超90%，云南曲靖二期和海外摩洛哥产能将投产 [75] - 人造石墨负极生产核心环节是造粒和石墨化，石墨化耗能高、成本占比大 [76] - 公司云南曲靖项目新产线一体化程度高，单吨成本优，有望切换高硫石油焦，有新型石墨化炉 [77][79] - 2023年宁德等电池厂商推出快充电池，预计2025年高端车型向5 - 6C、中低端车型向3 - 4C、混动车型突破2C发展，快充负极等需求将提升 [81] - 公司快充负极已量产并批量应用，性能优异，享有溢价，市场需求旺盛，盈利有望提升 [84] - 公司研发硅负极，产品性能良好，已建中试产线并送样获认可 [85] 盈利预测与估值 - 负极材料业务预计2024 - 2026年出货为22.1/31.0/38.8万吨，同比+52.4%/+40.3%/+25.0%，营收分别为51.1/73.9/94.2亿元，同比+13.2%/+44.5%/+27.5%，毛利率分别为17.4%/17.7%/18.0% [14][86] - 机械设备业务预计2024 - 2026年收入分别为4.7/5.0/5.3亿元，同比+20.1%/+7.0%/+5.0%，毛利率分别为47.0%/48.0%/48.0% [15][87] - 选取贝特瑞、璞泰来、尚太科技为可比公司，给予公司2025年23X目标市盈率，目标价20.24元，维持“买入”评级 [18][91]

2024年美国劳动力市场情况 - 企业调查（CES）和家庭住户调查（CPS）新增非农剪刀差拉大，截至12月，CES口径12月移动平均新增就业17.5万人，CPS口径显示裁员1.7万人[6][14] - 劳动力市场需求和供给缺口持续收窄，从1月的230万人收窄至12月的60万人，职位空缺数与失业人数之比从年初1.4回落至年底1.1[6][19] - 移民是支撑新增非农、拉低失业率重要因素，2024年入籍81.85万人，较2023年降7%，三年累计超260万，过去五年外国出生劳动力增加360万，贡献劳动力增长约88%[6][25] - 新移民失业率略高、更愿从事低薪职业，2024年未受高中及以上教育比例比本土居民高11个百分点，集中在建筑业等行业[6][30] - 失业率呈“先上后稳定”趋势，12月U3失业率降至4.1%，U6失业率稳定在7.5%；贝弗里奇曲线平坦化，职位空缺率降0.6个百分点，失业率升0.4个百分点；薪资增速震荡放缓，2024年平均时薪增速4%，低于2023年的4.5%[6][35][43][49] 2025年1 - 2月劳动力市场变化及展望 - 失业率上行、劳动力参与率回落，U6失业率从1月7.5%升至2月8.0%，与U3差值升至3.9%[7][56] - Doge政府效率部门裁员影响就业市场，2月联邦政府就业减少1万人，州与地方政府增加2.1万人，自特朗普上任已有11.3万联邦雇员离职或被解雇[59] - 移民依赖行业或紧张，采矿业等职位空缺率下行，净移民减少或使职位空缺率进入瓶颈，与政府失业人群技能不匹配[68][71] - 薪资预计放缓但有支撑，移民依赖行业劳工紧缺，2024年12月非农劳动生产率同比2.0%处于高位[78] - 预计2025年新增非农总量下行、失业率抬升，职位空缺率和薪资增速下行斜率有限，劳动力市场温和放缓[8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 中信证券发布2024年报，2024年营业收入和归母净利润同比变动+6.2%和+10.1%，四季度营业收入环比+10.6%，归母净利润环比-21.3%，加权平均ROE同比+0.28pct至8.1%，剔除客户资金后经营杠杆较年初提升5.8%，信用减值损失拨回 [1] - 经纪客户数量及资管规模均扩张，收费类业务中经纪、投行和资管净收入同比分别+4.8%、-33.9%和+6.7%，24Q4A股市场交投活跃推动经纪净收入同比增速转正，受逆周期调节影响境内股权融资规模同比-74.7%，但债券承销规模同比+9.5%且市场份额同比+0.3pct，境外股权融资排名提升至市场第二，中信资管和华夏基金资管规模扩张推动收入正增 [2] - 自营收益是业绩增长主要贡献，资金类业务中利息净收入和投资业务收入同比分别-73.1%和+29.8%，利息净收入下滑系两融利息收入下降及债券自营加杠杆派生的卖出回购支出大幅提升所致，2024年末公司融出资金市占率为7.2%，公司金融资产投资规模较年初+20.4%，国际业务表现突出，2024年中信证券国际实现净利润5.3亿美元，同比增长115.5% [3] - 看好公司长期配置价值，预计2025 - 2027年归母净利润为223.03、242.01、260.30亿元，同比+2.8%、+8.5%、+7.6%，2025年3月26日收盘价对应PB分别1.40、1.29、1.19倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 核心数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|60,068|63,789|68,319|72,831|77,063| |增长率|-7.7%|6.2%|7.1%|6.6%|5.8%| |归母净利润 (百万元)|19,721|21,704|22,303|24,201|26,030| |增长率|-7.5%|10.1%|2.8%|8.5%|7.6%| |每股收益（EPS）|1.33|1.46|1.50|1.63|1.76| |市盈率（P/E）|20.3|18.4|17.9|16.5|15.4| |市净率（P/B）|1.59|1.52|1.40|1.29|1.19| [5] 财务报表预测和估值数据汇总 |资产负债表（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E|利润表（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |货币资金|302792|370646|433752|434636|455064|营业收入|60068|63789|68319|72831|77063| |其中：客户资金存款|205907|266597|358553|369334|377801|手续费及佣金净收入|27202|26082|29474|30866|31535| |结算备付金|46000|61609|99522|102140|104197|代理买卖证券业务|10223|10713|13349|13624|13841| |其中：客户备付金|33112|49164|87077|89695|91752|证券承销业务|6293|4159|5357|6146|6290| |融出资金|118746|138332|148172|153499|164977|资产管理业务|9849|10506|10768|11095|11404| |交易性金融资产|625047|690862|754132|830066|907728|利息净收入|4029|1084|4613|4679|5506| |衍生金融资产|32754|48997|48997|48997|48997|投资净收益|18914|32486|27474|30189|32569| |买入返售金融资产|62209|44268|43421|45592|47871|其他业务收入|5426|6437|6759|7097|7452| |长期股权投资|9650|9608|10088|10592|11122|营业支出|33954|35283|39354|41400|43257| |存出保证金|62182|68215|71626|75207|48967|营业税金及附加|358|319|342|364|385| |固定资产|6757|5970|5970|5970|5970|管理费用|28992|30084|30780|32397|33811| |无形资产|3352|3322|3322|3322|3322|信用减值损失|-365|-1114|2100|2200|2300| |其他资产|4766|4085|4085|4085|4085|其他业务成本|4961|5840|6132|6439|6761| |总资产|1453359|1710711|1890764|1990603|2057818|营业利润|26114|28506|28965|31430|33806| |短期借款|7614|14088|14088|14088|14088|加：营业外收入|174|236|0|0|0| |拆入资金|53623|45493|45493|45493|45493|减：营业外支出|102|324|0|0|0| |交易性金融负债|86462|124386|124386|124386|124386|利润总额|26185|28418|28965|31430|33806| |衍生金融负债|32006|53954|32006|32006|32006|减：所得税|5646|5829|5793|6286|6761| |卖出回购金融资产款|283346|390169|467738|518858|543105|净利润|20539|22589|23172|25144|27044| |代理买卖证券款|283821|362449|512218|527620|539716|减：少数股东损益|819|886|869|943|1014| |代理承销证券款|35|1063|35|1063|35|归母净利润|19721|21704|22303|24201|26030| |应付职工薪酬|19780|22332|22332|22332|22332|基本比率和每股指标| | | | | | |长期借款|461|306|306|306|306|净利率|34.2%|35.4%|33.9%|34.5%|35.1%| |应付债券|143809|142547|147547|152547|157547|总资产收益率|1.43%|1.37%|1.24%|1.25%|1.29%| |总负债|1179160|1411944|1568825|1643520|1683690|净资产收益率|7.56%|7.72%|7.33%|7.39%|7.38%| |总股本|14821|14821|14821|14821|14821|市盈率（倍）|20.3|18.4|17.9|16.5|15.4| |所有者权益合计|274199|298767|321939|347083|374128|市净率（倍）|1.59|1.52|1.40|1.29|1.19| |少数股东权益|5360|5658|6527|7470|8484|每股净利润（元/股）|1.33|1.46|1.50|1.63|1.76| |负债及股东权益合计|1453359|1710711|1890764|1990603|2057818|每股净资产（元/股）|17.01|17.70|19.21|20.84|22.60| [12]