核心观点 - 全球多数市场股指出现波动，主要受美联储降息节奏可能变化及AI股回调压力影响[1] - 美股科技股估值偏高，TAMAMA科技指数市盈率达37.1，费城半导体指数市盈率达47.6，纳斯达克指数市盈率达41，估值压力有待消化[1][13] - 标普500席勒市盈率达39.72，接近40区间，估值处于偏高水平，叠加贸易政策不确定性，美股中期仍存在调整压力[1][13] - 欧洲及日本等市场因经济基本面问题或估值偏高，预计容易出现震荡[1] - 港股市场建议进行高切低策略，关注估值较低、基本面韧性强的低位资产配置机会[1][35] 全球市场一周表现 - 发达国家市场涨跌不一：法国CAC40指数涨幅最大，上涨2.77%；澳洲标普200指数跌幅最大，下跌1.54%[8][9] - 新兴市场涨跌不一：巴西IBOVESPA指数涨幅最大，上涨2.39%；伊斯坦堡ISE100指数跌幅最大，下跌3.28%[9][10] - 美股表现：标普500指数上涨0.08%，道琼斯工业指数上涨0.34%，纳斯达克指数下跌0.45%[2][11] - 港股表现：恒生指数上涨1.26%，恒生中国企业指数上涨1.41%，恒生香港中资企业指数上涨3.01%，恒生科技指数下跌0.42%[2][3][23] 美股市场近一周表现 - 标普500细分行业涨跌不一：医疗保健涨幅最大，上涨3.87%；可选消费跌幅最大，下跌2.74%[11] - 标普500指数表现前十个股中医疗保健行业占比较大：雅保上涨18.48%，希悦尔包装上涨18.09%，礼来上涨11.08%[15][16] - 美股波动加剧：VIX指数一度快速上升至超过23[13] - 美国中概股表现：纳斯达克金龙指数下跌2.51%，表现前十个股中可选消费行业占比较大，思享无限上涨44.59%，康乃德上涨36.77%，聚好商城上涨36.42%[17][21][22] 港股市场近一周表现 - 恒生细分行业多数上涨：医疗保健业涨幅最大，上涨7.18%；非必需性消费业跌幅最大，下跌0.82%[27] - 恒生指数表现前十个股中地产建筑业占比较大：申洲国际上涨10.32%，华润置地上涨9.55%，九龙仓置业上涨8.91%[29][30] - 恒生中国企业指数表现前十个股中医疗保健业占比较大：京东健康上涨15.55%，申洲国际上涨10.32%，华润置地上涨9.55%[31] - 恒生香港中资企业指数表现前十个股中地产建筑业占比较大：中国太平上涨10.96%，华润置地上涨9.55%，华润啤酒上涨7.12%[32] - 恒生科技指数表现前十个股中医疗保健业占比较大：平安好医生上涨15.67%，京东健康上涨15.55%，阿里健康上涨5.35%[35][36] 本周重要海外经济数据 - 欧元区：2025年11月Sentix投资信心指数为-7.4，低于前值-5.4；2025年11月ZEW经济景气指数为25，高于前值22.7；2025年9月工业生产指数同比增速为1.2%，与前值持平[3][37][39] - 日本：2025年10月PPI同比增速为2.66%，低于前值2.75%[37] - 英国：2025年9月工业生产指数同比增速为-2.53%，低于前值-0.51%[43] - 美国：2025年11月Sentix投资信心指数为4，低于前值4.2[43]

资金市场概况 - 11月10-14日资金利率显著上行，R001和R007周均值分别为1.47%和1.50%，环比分别上行10和4个基点[1] - 银行体系日均融出量降至3.84万亿元，较前一周的4.69万亿元大幅减少，主要受双十一备付金冻结影响[1][10] - 当周政府债净缴款规模达5075亿元，创二季度以来高点，单日（10日）缴款近2000亿元[1][11] - 央行在11月10-14日通过逆回购净投放6262亿元，逆回购余额从11月7日的4958亿元回升至11220亿元[23] 公开市场操作与到期 - 11月17-21日公开市场到期总额为12420亿元，其中逆回购到期11220亿元，国库定存到期1200亿元[3][23] - 央行计划在11月17日超额续作8000亿元6个月期买断式逆回购，11月买断式逆回购合计净投放5000亿元[2][23] - 11月作为传统小税期，过去三年平均征税规模约1.1万亿元，税期资金波动超季节性的概率不大[2] 票据与存单市场 - 截至11月14日，1个月期票据利率较前一周下行5个基点至0.80%，而3个月和6个月期分别上行3和2个基点至0.40%和0.63%[4][27] - 11月10-13日大行净买入票据515亿元，11月累计净买入1000亿元，低于去年同期的1884亿元[4][27] - 同业存单加权发行利率为1.63%，较前一周上行0.4个基点，净融资转为-174亿元[6][35] - 下周（11月17-21日）同业存单到期9209亿元，较前一周的7265亿元进一步提升，到期压力增大[6][40] 政府债发行 - 11月17-21日政府债净缴款规模为3629亿元，较前一周的5075亿元有所回落，其中国债和地方债净缴款分别降至2476和1152亿元[5][31]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 本周15城二手房和38城新房成交面积环比微增但处于低位，受去年高基数影响同比增速承压，若剔除高基数与2023年同期比成交表现有改善；10月地产销售同比环比均承压，11月高频数据显示二手房、新房成交同比降幅扩大；一线城市楼市周度环比有所回升但同比受高基数压制，二手房价格环比、同比均呈跌势，新房价格表现分化 [1][2][3] 各目录总结 周度成交情况 - 15城二手房成交面积为219万平方米，环比增长3%，处于过去四周区间低位，约为年内高点的74% [1] - 38城新房成交面积为220万平方米，环比小幅增长2%，位于过去四周区间低位，约为年内高点的42% [1] - 15城二手房成交面积同比下降21%，连续第五周走弱；38城新房成交面积同比跌幅为34%，连续第七周负增长；与2023年同期比，15城二手房成交面积增长14%，38城新房成交面积下跌21%，降幅收窄 [2] 月度成交情况 - 10月地产销售额、销售面积同比分别为 -24.3%和 -18.8%，降幅扩大；环比销售额下降25.5%，销售面积下降27.9%，表现弱于2015 - 2019年同期 [3] - 11月1 - 13日，15城二手房成交面积同比 -22%，38城新房成交同比 -39%，降幅较10月扩大 [3] 一线城市表现 - 周度环比：二手房京沪深三城合计增长3%；新房京沪深广合计增长12%，上海领涨40%，部分城市下滑 [4] - 与年内高点比：二手房周成交处于年内高点的67% - 78%；新房除上海位于高点62%外，其余三城为26% - 40% [4] - 同比：二手房合计下滑20%，新房合计下滑39%，上海新房逆势增长17%，深圳跌幅深；剔除高基数与2023年同期比，二手房有韧性，新房疲弱 [4] 房价观察 - 10月70城新建住宅价格环比下跌0.5%，二手住宅环比下跌0.6%，跌幅扩大；一线二手房环比降幅收窄0.1个点至 -0.9%，继续领跌 [5] - 10月一线城市二手房价格环比下跌0.9%，北上广深均下滑；同比跌幅扩大1.2pct至4.4%，自2023年6月以来连续29个月下滑，广州同比 -6.4%领跌 [6] - 10月一线城市新建商品住宅销售价格环比整体下滑0.3%，上海增长0.3%；同比整体下滑0.8%，降幅扩大，上海同比增长5.7% [6] 其他主要城市观察 - 杭州本周二手房成交面积增长11%，新房下滑9%，分别相当于年内高点的44%、23% [31] - 成都本周二手房成交面积下滑1%，新房增长22%，分别相当于年内高点的69%、71% [31]

全球主要指数估值概览 - 全球主要指数PE(TTM)显示，A股万得全A现值为26.03，高于其历史均值[7] - 美股标普500指数PE(TTM)现值为28.67，高于其历史中位数21.13[86] - 港股恒生指数PE(TTM)现值为12.05，略高于其历史中位数10.29[64] A股市场估值分析 - A股主要股指中，创业板指PE(TTM)现值为40.29，低于其历史中位数48.77[13] - 上证指数年初以来涨幅主要由盈利增长贡献，估值变化率为负[13] - 万得全A股票风险溢价率(ERP)当前在历史均值附近波动[16] A股行业估值分化 - 非银金融、食品饮料等行业PE处于历史较低分位；计算机、汽车等行业PE处于历史较高分位[24] - 银行板块PB(LF)现值为0.56，低于其历史中位数[27] - 白酒行业PE(TTM)现值为20.04，低于其历史中位数26.61[35] 港股与美股估值比较 - 恒生科技指数PE(TTM)现值为22.47，低于其历史中位数32.30[64] - 纳斯达克指数PE(TTM)现值为41.09，高于其历史中位数32.94[86] - 港股地产建筑业PB(LF)现值为0.45，远低于其历史中位数0.82[78] 重点个股与中概股估值 - 腾讯控股PE(TTM)现值为24.56，低于其历史中位数35.75[80] - 中概股阿里巴巴PS现值为2.63，低于其历史中位数7.22[103] - 中美银行股比较显示，摩根大通PB现值为2.43，高于中国四大行[106]

工业生产 - 10月工业增加值同比增速降至4.9%，为去年9月以来最低，较前月6.5%回落1.6个百分点[1] - 10月工业出口交货值同比-2.1%，较前月3.8%下滑5.9个百分点，对工业增加值拖累0.24个百分点[1] - 中秋假期错位导致10月工作日同比少1天，拖累工业生产读数；9-10月生产指标平均增长5.3%，与7-8月5.6%差距不大[1][6] 消费零售 - 10月零售同比增2.9%，较前月小幅放缓0.1个百分点，续创年内新低[2] - 国补相关五类商品（家电、家具等）对零售拉动仅0.1个百分点，较前月下滑1点，其中基数拖累占70%[2] - 假期效应推动餐饮收入从0.9%反弹至3.8%，拉动零售0.4个百分点；此效应将在11月退去[2] 固定资产投资 - 1-10月固定资产投资累计下降1.7%，跌幅较前月扩大1.2个百分点[3] - 10月固定资产投资同比增速降至-12.2%，较前两月-7.1%降幅扩大5.1个百分点[3] - 基建投资累计同比-0.1%，为2020年9月以来首度负增长；制造业投资增速放缓至2.7%[3] 房地产市场 - 10月地产销售额同比-24.3%，销售面积同比-18.8%，降幅较前月分别扩大12.5和8.2个百分点[4] - 10月70城新建商品住宅价格环比-0.5%，二手住宅环比-0.6%，跌幅均扩大0.1个百分点[4] - 地产销售环比弱于季节性，销售额环比-25.5%，较去年同期低12.6个百分点[4] 供需与政策展望 - 10月供需缺口扩大，生产指标加权增速4.7%，需求指标加权增速-3.5%，差值创2020年3月以来最大[5] - 政策性金融工具和地方债结存限额落地，带来约1万亿元信用扩张，有望推动11-12月投资修复[6] - 11-12月工业增加值需达5.2%左右，方可保障全年5%增长目标；关注11月PMI及宽货币可能性[6] 金融市场 - 权益市场处于主线迷茫期，AI算力等题材持续性不强，红利品种或受益于避险情绪[7] - 债市基本面非短期定价主线；若11月经济数据修复不足，宽货币预期可能升温[7]

信贷需求总体疲软 - 10月新增社融规模为8150亿元，同比少增5970亿元，低于市场预期值15284亿元[1] - 新增贷款规模（金融机构口径）2200亿元，同比少增2800亿元，低于市场预期值4600亿元[1] - 新增社融、信贷数据已连续三个月同比负增[1] 社融结构分析 - 10月新增政府债规模为4893亿元，同比少增5602亿元，是社融同比少增的主因[2] - 社融口径下的新增贷款规模为-201亿元，同比降幅为3166亿元[3] - 新增委托贷款和企业债融资表现亮眼，规模分别为1653亿元（同比多增1872亿元）和2469亿元（同比多增1482亿元），但对社融拉动有限[3] - 包含政府债的社融同比增速从7.76%最高反弹至8.98%后回落至8.49%，而剔除政府债的社融同比增速稳定在5.90-6.15%区间[3] 信贷投放与票据冲量 - 10月新增贷款规模2200亿元创2009年以来同期新低，而新增表内票据融资规模高达5006亿元，刷新历史同期最高值，同比多增3312亿元[4] - 剔除票据冲量影响后，10月实际新增贷款规模可能为-2800亿元[4] 居民贷款需求减弱 - 10月新增居民贷款规模为-3604亿元，大幅低于过去十年同期均值2908亿元[4] - 新增居民短贷为-2866亿元，新增居民中长贷为-700亿元[4] - 1-9月短期消费贷累计减少4759亿元，而中长期消费贷、短期经营贷、中长期经营贷累计新增分别为4175亿元、1742亿元、8772亿元，增幅低于过往水平[4] - 央行调查显示“更多消费”占比由23.3%降至19.2%，“更多投资”占比由12.9%抬升至18.5%，“更多储蓄”占比维持62.3%高位[5] 企业融资需求 - 10月新增企业短贷规模为-1900亿元，新增中长贷规模为300亿元，均处于季节性低点[5] - 综合贷款、债券、非标、股权、票据五因素，10月企业总体融资需求为5580亿元，同比多增4452亿元[5] 存款与货币供应 - 10月新增存款规模为6100亿元，其中新增居民存款和企业存款规模分别为-13400亿元和-10853亿元，降幅均高于季节性水平[6][7] - 非银存款规模超季节性新增18500亿元，同期银行理财规模达33.26万亿元，创历史新高，单月环比增幅1.13万亿元[7][8] - 10月M1同比由7.2%下降至6.2%，M2同比由8.4%小幅回落至8.2%，二者剪刀差再度扩大[8] - 今年10月M1环比下降11455亿元，降幅大于往年同期，居民与企业存款规模合计下降24253亿元[8] 政策展望与债市影响 - 需求走弱具备持续性，可能促使政策由结构性工具升级为全面性政策，年末或明年初实施降息的可能性提升[9] - 债市做多的信号正变得更加明朗[9]

核心观点 - 11月13日权益市场放量上涨，万得全A上涨1.33%，成交额达2.07万亿元，较前一日放量1009亿元，市场面临前高附近筹码兑现压力的考验，需观察能否强势突破以确认上涨趋势 [1] - 资金正试图推动新能源板块成为市场新主线，储能板块逻辑从商业模式独立化和欧美需求扩张，进一步强化至与AIDC用电需求相联系，但板块拥挤度已处于历史高位，对上涨逻辑的要求变高 [2] - 商品市场情绪升温，贵金属与“反内卷”主题联袂走强，资金大幅流入，其中贵金属板块单日净流入50亿元，美联储人事变动强化了流动性宽松预期 [6] 权益市场表现 - 万得全A指数上涨1.33%，全天成交额2.07万亿元，较11月12日放量1009亿元，指数走强至前高6385点一线附近，突破该筹码峰意味着行情可能上涨 [1] - 港股恒生指数和恒生科技指数分别上涨0.56%和0.20%，但恒生科技指数午后大幅走强后尾盘回落，南向资金净流出35.21亿港元，结束了连续16个交易日的净流入状态 [1][3] - 新能源板块中，资金深度挖掘锂电题材，如电解质添加剂六氟磷酸锂、VC（碳酸亚乙烯酯）因供给偏紧出现涨价逻辑，推动化工行情走强 [2] 板块与主题分析 - 储能板块拥挤度（指数成交额/万得全A成交额）为6.45%，处于2020年以来99.7%分位数，接近2022年7月高位，历史经验表明高位拥挤度后若逻辑不及预期可能引发调整 [2] - “反内卷”主题品种普遍升温，多晶硅领涨3.69%，纯碱、碳酸锂分别上涨1.89%和1.39%，多晶硅价格上涨受企业联合挺价及市场情绪修复驱动，碳酸锂创年内新高则因供需共振 [6][7] - 港股方面，恒生科技指数从11月5日起企稳，其上涨斜率与5-8月震荡上涨时相似，类似9月的快速走强可能需等待外卖大战影响确认及美联储12月降息决议公布 [3] 债券市场动态 - 债市在信息真空期行情反复，全天短端相对稳定，长端收益率受权益市场压制小幅上行，10年、30年国债活跃券收益率分别上行0.15、0.30bp [3][4] - 风险资产强势行情成为债市交易主要逻辑，上证指数创近十年新高带动风险偏好升温，债市情绪承压，交易盘集中卖出，尾盘金融数据公布后债市反应不大 [4][5] - 资金面压力缓和，央行本周累计净投放5596亿元，逆回购余额重回万亿以上，隔夜资金利率R001回落至1.39%，DR001降至1.31% [5] 商品市场资金流向 - 商品指数单日净流入48亿元，贵金属板块连续第四日净流入50亿元，其中沪银获得38亿元，有色金属板块净流入超26亿元，沪铜、碳酸锂分别净流入9亿元和8亿元 [6] - 贵金属上涨受美联储人事变动驱动，亚特兰大联储主席博斯蒂克提前退休引发鸽派化预期，美元指数跌超0.3%至99.15，沪金、沪银分别收高1.56%和5.48% [6] - 黑色系基本面承压，螺纹钢产量与表需连续两周回落，日均铁水产量环比下降2.14万吨至234.22万吨，供需双弱格局制约其反弹动能 [7] 行业与商品联动 - 光伏设备指数自7月1日以来上涨65.53%，多晶硅期货同期上涨55.24%，两者涨跌幅差异为10.29个百分点，显示股票表现强于商品 [13] - 锂电池指数上涨6.90%，自7月1日以来累计上涨63.08%，碳酸锂期货上涨1.39%，同期上涨39.45%，股指与商品期货涨跌幅差异达23.62个百分点 [13] - 有色金属指数上涨4.01%，自7月1日以来上涨53.50%，氧化铝期货上涨0.60%，但同期下跌6.26%，股指与商品期货涨跌幅差异高达59.76个百分点 [13]

投资评级 - 报告对百普赛斯维持"买入"评级 [3] 核心观点 - 公司收入呈现加速增长趋势，25Q3单季度收入同比增长37.50%，归母净利润同比增长81.46% [2] - 公司盈利能力提升，25Q3毛利率和净利率分别为93.12%和21.40%，较24Q3均有所上升 [2] - 公司拟进行H股发行上市，以推进国际化战略，拓宽海内外融资渠道并提高国际竞争力 [3] - 公司作为全球领先的工业端重组蛋白供应商，将持续受益于国内外客户拓展，业绩有望保持快速增长 [3] 财务表现与预测 - 25Q1-3公司实现营业收入6.13亿元，同比增长32.26%，实现归母净利润1.32亿元，同比增长58.61% [7] - 报告调整盈利预测，预计25-27年收入分别为8.54亿元、10.98亿元、13.92亿元，EPS分别为1.16元、1.53元、2.00元 [3] - 预计25-27年归母净利润同比增长率分别为57.5%、31.6%、30.5% [8] - 公司毛利率预计将稳定在91.0%左右，净利率呈现上升趋势，从25年的22.8%提升至27年的24.1% [8][10] - 净资产收益率显著改善，从24年的4.7%预计提升至27年的11.8% [8][10] 战略举措 - 公司计划发行H股并在香港联交所上市，旨在推进国际化战略落地 [3][7] - 公司持续强化研发投入以丰富产品线，并积极拓展国内外市场 [2]

投资评级 - 维持"增持"评级 [3] 核心观点 - 公司业绩延续高速增长趋势，2025年前三季度实现营业收入2.72亿元，同比增长25.79%，实现归母净利润0.69亿元，同比增长75.66% [1] - 细胞培养基业务是核心增长动力，2025年第三季度单季度实现收入0.83亿元，同比增长48%，受益于产品研发拓展及国内外市场客户拓展 [2] - CDMO业务2025年第三季度单季度实现收入0.10亿元，同比下降35%，主要受需求端波动影响 [2] - 公司作为国产培养基市场龙头，将持续受益于国内生物药市场的蓬勃发展和国产替代趋势，战略布局的CDMO业务与培养基业务呈现协同发展 [3] - 预期公司未来几年将保持高速增长，调整后2025-2027年营收预测分别为3.74亿元、4.73亿元、5.95亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.61元、0.90元、1.29元 [3] 财务业绩与预测 - 2025年前三季度毛利率预计为55.0%，并预计将逐步提升，2026年及2027年分别达到58.0%和59.5% [4][8] - 净利润率显著改善，预计从2025年的18.6%提升至2027年的24.7% [4][8] - 净资产收益率（ROE）预计持续提升，从2025年的3.3%升至2027年的6.4% [4][8] - 公司成长性突出，预计2025-2027年营业收入增长率将维持在26%左右，净利润增长率预计在2025年达到230.1%的高位后，2026年及2027年分别保持47.5%和43.7%的增速 [4][8] 估值指标 - 基于2025年11月13日58.50元/股的收盘价，对应2025-2027年的市盈率（PE）分别为96倍、65倍、45倍 [3] - 公司总市值约为66.58亿元 [5]

投资评级与目标 - 报告对浙江自然(605080)的投资评级为"买入" [1] - 公司最新收盘价为24.91元，总市值为35.26亿元 [1] 业绩表现与近期回顾 - 2025年第三季度单季收入为1.33亿元，同比下降30.38%；归母净利润为0.37亿元，同比下降40.63% [2] - 2025年前三季度累计收入为8.18亿元，同比增长3.48%；累计归母净利润为1.82亿元，同比增长12.06% [2] - 第三季度业绩下滑主要受去年同期包含供应商关联交易口径影响以及柬埔寨工厂搬迁导致订单承压 [2] - 前三季度经营活动现金流为2.51亿元，同比增长39.23%，高于归母净利润主要因应收账款下降 [2] 分品类表现与运营分析 - 分品类看，主业充气床垫仍维持稳健双位数增长；水上用品维持较快增长，且2025年上半年已实现微利；硬箱受关税及商超客户价格敏感度高等因素影响，增速有所放缓 [3] - 2025年第三季度公司毛利率为28.23%，同比减少1.07个百分点；归母净利率为27.80%，同比减少4.80个百分点 [3] - 第三季度期间费用率增长明显，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.02%/13.78%/9.38%/-0.58%，同比分别增加2.40/5.66/4.84/-1.71个百分点 [3] - 截至第三季度末，公司存货为2.31亿元，同比增长11.31%，存货周转天数为130天，同比增加18天；应收账款为1.58亿元，同比下降3.24% [4] 未来展望与盈利预测 - 短期看，第四季度业绩有望好于第三季度，主业户外充气床垫迎来下游去库存拐点，叠加新客户订单带来增量，未来有望保持双位数增速 [5] - 中期看，水上用品有望凭借越南基地成为新增长点，今年有望保持高速增长 [5] - 长期看，公司在新材料领域研发及成本控制能力较强，TPU渗透率有望持续提升，海外份额仍有较大提升空间 [5] - 报告下调公司2025-2027年收入预测至11.55/13.14/14.76亿元；下调归母净利润预测至2.13/2.54/2.86亿元；对应每股收益下调至1.50/1.79/2.02元 [5] - 以2025年11月13日收盘价计算，公司2025-2027年预测市盈率分别为17/14/12倍 [5] 财务预测摘要 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为11.55亿元、13.14亿元、14.76亿元，同比增长15.2%、13.8%、12.3% [8] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为2.13亿元、2.54亿元、2.86亿元，同比增长15.0%、19.3%、12.5% [8] - 预测公司2025-2027年毛利率将稳定在33.8%-34.0%之间，净资产收益率(ROE)将逐步提升至10.2% [8]