报告核心观点 市场在指数高位尝试寻找结构性方向，科技和消费低位品种受关注，当前指数状态纠结，若无强逻辑叙事或面临调整压力，但做多思维牢固，调整或催化资金参与情绪，指数高位应配置安全边际高的品种，调整后可参与活跃题材行情 [10] 国内市场复盘 - 股市主线不明，结构性行情为博弈重点，大盘尾盘拉升，上证指数、沪深 300、中证红利分别下跌 0.03%、0.30%、0.43%，小微盘表现亮眼，中证 2000、万得微盘股指上涨 0.64%、1.10%，科技行情高开低走，科创 50 上涨 0.14%，恒生科技下跌 0.24% [2] - 债市对利多钝化，跟随股市波动，10 年、30 年国债收益率上行 0.4bp、0.7bp 至 1.66%、1.87%，10 年、30 年国债期货主力合约下跌 0.05%、0.05% [2] - 商品市场“反内卷”叙事尾声，板块分化，“新三样”概念中多晶硅、碳酸锂小涨，工业硅下跌，黑色系中焦煤和焦炭领跌，成材端相对抗跌，铁矿石逆势上涨 [5] - 税期央行加力投放，资金压力边际缓解但不算特别宽松，非银隔夜利率先降后升，7 天资金利率持稳，存单降价或为资金压力缓解信号 [5][6] 海外市场复盘 - 15 日晚美国 6 月 CPI 同比增 2.7%高于预期，核心 CPI 同比增 2.9%与预期持平，数据发布后美元指数拉升，30 年美债收益率上行，16 日晚美国 6 月 PPI 同比增 2.6%低于预期，超长日债收益率下行，美债收益率上行压力或部分缓解 [3] - 美国通胀环比加速及贸易摩擦推升通胀风险，国际大宗商品价格普遍承压，布伦特原油、COMEX 铜、伦敦金现均有不同表现 [4] 市场趋势分析 - 美元市场将围绕 9 月能否降息、鲍威尔是否被解雇、最终执行关税水平、美国劳动力市场是否超预期走弱展开博弈 [3] - 权益行情震荡上涨，万得全 A 上涨 0.06%，成交额缩量，资金观望情绪浓，未来几周推动指数上涨的宏观事件或为 8 月初中美谈判结果，资金倾向挖掘结构预期差 [8] - 资金尝试在科技板块内部切换方向，算力板块分歧，机器人板块动力提升，半导体尚未形成合力，消费板块如白酒、影视院线、三胎、乳业、创新药等也受关注 [8][9] - 债市现券交易纠结，长债收益率小幅上行，7 月国债期限利差停留在 30bp 左右，曲线偏平，若组合目标久期受限，子弹策略或更好 [7]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 2025Q2主品牌零售流水同比低单位数增长，折扣为七到七五折，25Q2索康尼零售销售实现超过20%同比增长；25H1主品牌零售流水实现中单位数同比增长，渠道存货为四到四个半月，索康尼零售实现超过30%的增长 [2] - 推进主品牌DTC战略的投入短期内对业绩有一定负面影响，但利于长期发展；未来索康尼将持续拓宽产品矩阵，预计全年开店30家左右；出售KP品牌后，减少报表拖累、聚焦三大品牌；维持盈利预测和“买入”评级 [4] 报告各部分总结 分析判断 - 25Q2主品牌零售流水同比低单位数增长，增速环比较25Q1中单位数增长有所放缓 [3] - 25Q2公司零售折扣为7 - 7.5折，环比持平同比略有下降；25H1渠道库存周转为四到四个半月，同比略有增加 [3] - 25Q2索康尼零售增长超过20%，环比25Q1增速约40%放缓，主要由于公司对索康尼电商业务进行调整，减少低价产品推出、收紧折扣 [3] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|12742.88|13577.22|14286.17|15558.37|17250.97| |YoY（%）|-1.45%|6.55%|5.22%|8.91%|10.88%| |归母净利润(百万元)|1033.05|1238.40|1373.67|1510.60|1663.94| |YoY（%）|11.75%|26.75%|10.92%|9.97%|10.15%| |毛利率（%）|47.47%|43.20%|43.70%|44.20%|44.50%| |每股收益（元）|0.39|0.49|0.50|0.54|0.60| |ROE|0.12|0.15|0.14|0.13|0.13| |市盈率|10.52|10.78|9.81|8.93|8.10| [6] 财务报表和主要财务比率 利润表 - 2024 - 2027年营业总收入分别为13577.22、14286.17、15558.37、17250.97百万元，YoY分别为5.78%、5.22%、8.91%、10.88% [9] - 2024 - 2027年净利润分别为1305.50、1387.55、1525.85、1680.75百万元 [9] 现金流量表 - 2024 - 2027年经营活动现金流分别为1228.08、4059.97、 - 496.16、4002.77百万元 [9] - 2024 - 2027年投资活动现金流分别为651.40、329.03、329.03、329.03百万元 [9] - 2024 - 2027年筹资活动现金流分别为 - 2196.52、 - 132.63、 - 132.63、 - 132.63百万元 [9] 主要财务指标 - 成长能力：2024 - 2027年营业收入增长率分别为6.55%、5.22%、8.91%、10.88%；净利润增长率分别为26.75%、5.22%、9.97%、10.15% [9] - 盈利能力：2024 - 2027年毛利率分别为43.20%、43.70%、44.20%、44.50%；净利润率分别为9.62%、9.62%、9.71%、9.65% [9] - 偿债能力：2024 - 2027年流动比率分别为2.13、2.24、2.82、2.72；速动比率分别为1.68、1.93、2.51、2.42；资产负债率分别为45.50%、44.56%、37.99%、38.91% [9] - 经营效率：2024 - 2027年总资产周转率分别为0.82、0.84、0.84、0.85 [9] - 每股指标：2024 - 2027年每股收益分别为0.49、0.50、0.54、0.60元；每股净资产分别为3.24、3.63、4.18、4.78元 [9] - 估值分析：2024 - 2027年PE分别为10.78、9.81、8.93、8.10；PB分别为1.62、1.34、1.16、1.02 [9]

经济数据表现 - 二季度不变价GDP同比5.2%，略低于一季度和去年四季度的5.4%，高于市场预期的5.1%；上半年GDP实现5.3%的增长，高于5%的增长目标[1] - 6月工业增加值同比6.8%，较前月加快1.0个百分点；出口交货值同比增长4.0%，较前月的0.6%明显加快[2] - 6月零售增速回落至4.8%，节假日和餐饮分别拖累约0.5和0.55个百分点[3] 各领域情况 - 出口对工业增加值增幅贡献接近40%，下半年除11 - 12月，其他月份出口有望保持0 - 5%增长[2] - 居民消费倾向不高，二季度居民人均消费支出占可支配收入比例为68.6%，较2019同期低1.9个百分点[5] - 上半年固定资产投资累计同比2.8%，剔除地产投资后增长6.6%，分别较1 - 5月放缓0.9、1.1个百分点[5] - 6月地产销售面积、销售额当月同比分别为 - 5.5%、 - 10.8%，分别较5月低2.2、4.8个百分点[8] 政策与市场影响 - 增量政策出台可能推迟，7 - 8月或落实政策性开发性金融工具约5000亿元，8 - 9月房贷利率可能下调[9] - 权益市场行情短暂回落后回升，地产板块后续可能受政策预期推动反弹[10] - 债市情绪乐观，各期限利率债收益率普遍较日内高点下行1 - 2bp[11]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 2025Q2主品牌/FILA/其他品牌同比低单位数正增长/中单位数正增长/50 - 55%正增长，2025H1安踏/FILA/其他品牌零售金额同比录得中单位数/高单位数/60 - 65%的正增长 [2] - 预计2025年主品牌收入高单位数增长、FILA收入中单位数增长，KOLON和DESCENTE 30%增长；中长期看KOLON和DESCENTE有望凭借定位提升竞争力和份额，新收购品牌Jack Wolfskin下半年或贡献增量但短期有并表亏损及费用压力；AmerSports有望持续带来正向贡献，净利仍有较大增长空间，维持25/26/27年收入、归母净利、EPS预测，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司公告2025Q2运营数据，25Q2主品牌/FILA/其他品牌同比低单位数正增长/中单位数正增长/50 - 55%正增长，2025H1安踏/FILA/其他品牌零售金额同比录得中单位数/高单位数/60 - 65%的正增长 [2] 分析判断 - 安踏品牌2025Q2实现低单位数正增长，环比2025Q1高单位数、同比2024Q2高单位数正增长增速放缓，主要由于线上线下销售同步放缓，线下受店铺升级影响、线上谨慎参与活动 [3] - FILA 2025Q2流水实现中单位数正增长，环比2025Q1的高单位数正增长略有放缓、同比2024Q2增速持平，上半年实现高单增长得益于儿童和潮牌改善 [3] - 迪桑特、KOLON、MAIA等其他品牌2025Q2增长50 - 55%，环比2025Q1的增长65 - 70%略有放缓，同比2024Q2的40% - 45%正增长有提升 [3] 投资建议 - 预计2025年主品牌收入高单位数增长、FILA收入中单位数增长，KOLON和DESCENTE 30%增长，公司计划25年底安踏/安踏儿童/FILA/DESCENTE/KOLON店数分别为6900 - 7000/2600 - 2700/2100 - 2200/260 - 270/190 - 200家，25年净开 - 235至 - 135/-184至 - 84/33 - 43/-1至9家 [4] - 中长期看，未来户外引动市场向好，KOLON和DESCENTE有望凭借中高端运动品牌定位提升产品核心竞争力及市场份额，保持高增长，新收购品牌Jack Wolfskin有望下半年贡献增量，但短期今年可能存在并表亏损及费用压力 [4] - AmerSports有望持续带来正向贡献，净利仍有较大增长空间，维持25/26/27年收入预测770/859/960亿元；维持25/26/27归母净利预测138.74/159.07/178.76亿元；维持25/26/27年EPS预测4.94/5.67/6.37元；2025年7月15日收盘价89.8港元对应25/26/27年PE为17/15/13倍（1港元 = 0.91元人民币），维持“买入”评级 [4] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|62356.00|70826.00|77044.55|85948.36|95963.16| |YoY（%）|16.23%|13.58%|8.78%|11.56%|11.65%| |归母净利润(百万元)|10236.00|15596.00|13874.39|15906.79|17876.40| |YoY（%）|34.86%|52.36%|-11.04%|14.65%|12.38%| |毛利率（%）|62.59%|62.17%|62.32%|62.47%|62.62%| |每股收益（元）|3.61|5.52|4.94|5.67|6.37| |ROE|19.89%|25.27%|18.35%|17.38%|16.34%| |市盈率|18.45|12.97|17.18|14.98|13.33| [6][8] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表等各表数据及同比变化情况展示，如营业总收入2024A为70826.00百万元，2025E为77044.55百万元，YoY(%)为8.78%等 [10] - 主要财务指标展示，包括成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等指标及相关数据变化，如营业收入增长率2024A为13.58%，2025E为8.78%等 [10]

金融数据表现 - 6月新增社融41993亿元，同比多增9008亿元，强于预期37051亿元；新增金融机构口径贷款22400亿元，同比多增1100亿元，强于预期18447亿元[1] - 6月政府债净供给规模达1.40万亿元，社融口径新增政府债1.35万亿元，同比多增5032亿元；新增实体经济贷款、外币贷款分别为23600、325亿元，同比多增1673、1132亿元[1] 新增贷款分析 - 新增贷款超预期增长，一是因季末银行信贷投放意愿强，二是市场降低6月新增贷款规模期望值[2] - 企业短贷亮眼，6月新增1.16万亿元，刷新历史新高，同比多增4900亿元；企业中长贷表现一般，6月新增1.01万亿元，同比仅多增400亿元[3] - 6月新增居民短贷、中长贷2621、3353亿元，同比仅多增150、151亿元；2025年1 - 6月累计新增居民短贷 - 3亿元，中长贷11700亿元，均为2015年以来同期最低水平[4] 财政与存款情况 - 6月财政收支差额2.20万亿元，支出远大于收入，财政支出规模或在3.5万亿元附近[5] - 2025年6月新增存款规模同比提升7500亿元至3.21万亿元；新增居民、企业存款规模分别为2.47、1.78万亿元，非银存款规模为 - 5200亿元[5] - 居民和企业增量存款活期占比分别达83%、95%，往年同期多在40 - 70%区间；上半年新增企业存款中定期仅占36%，居民新增存款定期占比仍达86%[6] 其他要点 - M1同比连续第二个月反弹，增速从2.3%反弹至4.6%；M2同比增速从7.9%反弹至8.3%[8] - 央行肯定中小银行债券波段交易获利，但强调关注利率和信用风险，未来或加强市场行为监测[8] 综合观点 - 内需逻辑未扭转，政府部门加杠杆，但需求传导至企业和居民端不畅；6月信贷优异表现或透支7月数据，下半年需求成色更值得关注[9] - 债市长端利率进入箱体区间，10年国债在1.60 - 1.70%震荡，短期难有趋势性行情，可结构性挖掘机会[9]

报告核心观点 资金观望情绪渐浓，指数继续走强或需更强逻辑推动，挖掘预期差或是后续市场交易线索，可关注涨幅相对不大的消费&自主可控板块 [10] 国内市场表现 股市 - 7月14日权益市场震荡上涨但大幅缩量，观望情绪渐浓，大盘表现稳定，上证指数、沪深300分别上涨0.27%、0.07%，中证红利上涨0.49%；科创概念走弱，创业板指、科创50分别下跌0.45%、0.21%；中小微盘持续上涨，万得微盘股指、中证1000分别上涨1.46%、0.02% [1][2] - 万得全A上涨0.17%，全天成交额1.48万亿元，较上周五缩量2557亿元，资金在指数高位观望情绪渐浓，若出现市场认可度高的叙事，资金参与情绪能回暖，但市场对叙事要求更严格 [8] - 银行再度演绎“上午走强，下午回落”行情，后续可能仍会波动，若低利率&暂无主线环境不变，银行仍是值得关注品种 [9] - 机器人题材走强，Wind人形机器人指数上涨2.15%，因板块前期回调且迎来利好预期；消费方面资金尝试低位布局，家用电器、美容护理以及饮料品种上涨；电力品种走强，业绩预增&用电高峰逻辑受关注 [9] 债市 - 7月14日债市呈震荡偏弱格局，国债各期限收益率普遍上行0 - 1bp，10年国债活跃券上行0.06bp至1.67%，30年国债活跃券下行0.1bp至1.88%；10年、30年期主力合约分别下跌0.08%、0.18% [2] - 长端利率先上行后修复，早盘资金面收敛叠加特别国债招标结果不佳，债市情绪走弱，午后权益市场转跌及6月金融数据公布推动债市收益率下行 [7] 商品市场 - “反内卷”政策交易降温，市场等待新的增量信号，黑色系主要品种延续涨势但涨幅收窄，焦煤、焦炭分别收涨1.15%和1.09%，铁矿石、螺纹钢、热轧卷板涨幅介于0.1 - 0.3%；地产后周期的玻璃涨幅收窄至1.1% [4] - 光伏产业链继续上涨，多晶硅、工业硅分别上涨0.81%、3.27%；碳酸锂周一涨幅较大，收盘涨3.71%，盘中一度大涨6.65% [4] 资金面 - 央行加大逆回购，单日净投放达1197亿元，但资金面仍持续趋紧，资金价格走升，非银隔夜利率尾盘升至1.55%，R001大幅上行8bp至1.48%，R007上行3bp至1.54%，存单发行利率也上行 [5] - 尾盘央行公告1.4万亿元买断式回购操作，当月1.2万亿元到期，净投放2000亿元，中长期资金供给不确定性落地，但资金利率能否平稳仍需观察后续公开市场净投放规模、税期缴税规模及MLF到期情况 [6] 海外市场表现 - 海外市场受关税政策扰动，当地时间7月12日，美国总统宣布对欧盟和墨西哥加征30%的关税，较4月初分别提升10和20个百分点，市场避险情绪未明显升温，美元指数与黄金价格维持窄幅震荡 [3] - 与全球贸易高度联动且受铜关税预期影响的铜价承压，COMEX铜震荡走低，跌幅超过1.5%；LME铜盘中跌0.6%；原油市场走出独立行情，OPEC+释放积极信号，推动ICE布油和WTI原油上涨约1.5% [3] 港股市场表现 - 恒生指数和恒生科技分别上涨0.26%和0.67%，建材和医疗品种显著上涨，AH股溢价指数下降至127.73，接近前低126.91，港股相对于A股的性价比来到2021年以来的低位 [10] - 南向资金净流入82.43亿元，美团、阿里巴巴分别净流入12.22亿元和8.59亿元，老铺黄金净流出3.65亿元且行情下跌2.67%，新消费逻辑暂不被关注 [10]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 361度2025Q2运营数据显示主品牌、童装品牌零售流水同比增长约10%，电商平台零售流水同比增长约20%，虽线下、线上增速环比24Q1有所放缓，但线上在高基数下仍实现20%增长体现稳健运营能力 [2][3] - 公司深化“科技赋能产品创新升级”战略，各领域推出多款新品，深化品牌定位 [4] - 品牌建设上通过赞助活动、代言人表现及举办赛事等提升影响力，渠道建设上增设超品门店，秉持“线上线下协同发力，国内国际双轮并行”模式助力销售增长 [5] - 短期消费降级趋势下公司受益，超品店有望持续开店带动同店增长，预计25年线上增速亮眼，奥莱新消费业态提供新增量，维持“买入”评级 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司公告2025Q2运营数据，361度主品牌、童装品牌零售流水同比增长约10%，电商平台零售流水同比增长约20% [2] 分析判断 - 25Q2线下、线上增速环比24Q1放缓，主品牌、儿童线下流水增速环比25Q1略有放缓，线上流水增速环比放缓但在高基数下仍实现20%增长体现运营能力 [3] 产品方面 - 跑步领域上新“飞飚FUTURE2”等跑鞋，篮球领域“禅7”篮球鞋提供支撑保护，运动生活领域推出骑行、羽毛球鞋等系列产品，儿童领域推出竞速跳绳鞋和足球鞋 [4] 品牌建设方面 - 作为青岛马拉松赞助商，“禅7”篮球鞋因代言人表现引发热议，举办多项赛事活动精准触达消费群体，羽球城市赛首站收官 [5] 渠道建设方面 - 分销商于多地增设39家361度超品门店，截至2025年6月末全国超品门店达49家，秉持“线上线下协同发力，国内国际双轮并行”模式 [5] 投资建议 - 短期消费降级趋势下公司受益，跑鞋和篮球鞋销售表现好，超品店有望持续开店带动同店增长，预计25年线上增速亮眼，奥莱新消费业态提供新增量，维持“买入”评级 [6][7] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|8423.26|10073.51|11616.00|13352.54|15317.12| |YoY（%）|21.01%|19.59%|15.31%|14.95%|14.71%| |归母净利润(百万元)|961.43|1148.62|1394.89|1630.13|1873.36| |YoY（%）|28.68%|19.47%|21.44%|16.86%|14.92%| |毛利率（%）|41.10%|41.53%|41.53%|41.63%|41.73%| |每股收益（元）|0.46|0.56|0.67|0.79|0.91| |ROE|0.11|0.12|0.13|0.13|0.13| |市盈率|6.94|7.10|6.69|5.72|4.98| [9] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2024A - 2027E各年的财务数据，包括营业收入、净利润、各项费用、资产、负债等情况，同时给出成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率及每股指标等主要财务指标数据 [11]

核心观点 - “外卖大战”重启打开消费增量空间，暑期出入境旅游火热，“暑期经济”激发夏日消费活力，新疆自驾游热度高，投资建议关注互联网&科技及新兴消费两条主线 [1][2][3][5] 周观点 新疆迎暑期旅游热，自驾游“多线开花” - 新晋“网红公路”阿禾公路通车后游客爆满，累计通行车辆 3 万余辆，吸引超 10 万名游客“打卡” [18] - 新疆公路总里程达 23 万公里，各县市通高速(一级)公路比例突破 94%，3A 级及以上景区高速(一级)公路覆盖率达 95% [19] - 今年上半年新疆累计接待游客逾 1.3 亿人次，同比增长 11.15% [19] 暑期入境游人数增长明显 - 7 月 1 日至 10 日，北京口岸外国游客 17.1 万人次，同比增长 22.1%；上海浦东、虹桥两大空港口岸上半年入境外籍旅客达 256 万人次，同比增长 44.7% [2][13] - 上半年重点城市外国游客酒店订单均涨超 130%，全国主要口岸边检部门推出便利化通关措施，景区和目的地推出多元化旅游产品，下半年入境游热度有望再创新高 [13][14] 暑期出境游量质齐升 - 暑期出境游产品均价较去年下降约 5%，境外火车票和境外酒店套餐预订量同比增长 136%和 185% [2][15] - 近半月马蜂窝平台“暑假出国游”搜索热度增长 150%，赴欧洲旅游人数同比增长 76%，赴北欧及英国预订量同比增长 50%和 75% [2][17] - 签证便利性、航班运力恢复以及旅游资源供应链优化推动出境游热度攀升，新兴目的地预订量大幅增长 [17][18] “暑期经济”澎湃夏日消费新活力 - 暑期旅游客流以亲子游、学生游为主力，长线游占比超六成，热门目的地铁路、民航客流增幅明显 [21] - 截至 7 月 7 日，暑运国内航线机票预订量超 2561 万张，出入境航线机票预订量超 828 万张，同比增长约 7% [21] - 今年暑运全国铁路预计发送旅客 9.53 亿人次，同比增长 5.8%，多地增开旅游列车和银发专列 [21] 市场回顾 港股走势 - 本周恒生指数上涨 0.93%，恒生科技指数上涨 0.62%，恒生中国企业指数上涨 0.91% [22] - 12 个恒生行业指数中，非必需性消费业（+0.90%）和必需性消费业（-0.06%）分别排名第 4 位和第 10 位 [23] - 港股通标的中，涨幅前五为巨星传奇、中州证券等，跌幅前五为中国飞鹤、宜明昂科-B 等 [26] 中概股走势 - 本周道琼斯工业指数下跌 1.02%，标普 500 指数下跌 0.31%，纳斯达克综指下跌 0.08%，纳斯达克 100 下跌 0.38%，纳斯达克中国金龙指数上涨 0.65% [30] - 10 个 wind 中资股行业指数中，中资股可选消费（+0.34%）和中资股日常消费（-15.60%）分别排名第 6 位和第 10 位，涨幅最大为中资股金融(+10.82%），跌幅最大为中资股日常消费（-15.60%） [31] - 中概股中，涨幅前五为华米科技、富册金融科技集团等，跌幅前五为朴荷生物、天成科技等 [32] 公司公告和新闻资讯 餐饮 - 超 11 万家餐饮商户在美团开启“24 小时模式”，美团“夜宵团购套餐”关键词搜索量环比上月增长 98%，00 后搜索占比最高 [38] - 广东 7 月以来夜间堂食订单量稳居全国第一，同比增长超 21%；江苏 7 月烤串品类夜间堂食线上交易额跃居全国第一 [39] - 茶颜悦色以线上电商形式向北美市场布局零售业务，搭建 6 个自营店铺，首批出海近 40 个热销产品 [40][42] 旅游 - 2025 上海旅游节“乐游上海・亲子旅游周”启幕，串联 7 大板块，发放百万联动消费券 [43] - 今年上半年辽宁接待游客人次同比增长 17.81%，旅游收入同比增长 16.48%，暑期旅游市场预订爆发式增长 [43][48] - 辽宁开展系列冬游活动，创新海陆空玩法，举办招商活动，释放文旅消费潜力 [44][47] 酒店 - 途家上线旅居频道，接入超 3000 位房东资源，提供 200 余个旅居套餐，覆盖重点旅居目的地 [48][49] - 长沙岳麓万豪酒店启幕，落址长沙岳麓区核心区，交通便利，可便捷游览长沙名胜 [51] 人服 - 人力资源社会保障部启动“源来好创业”资源对接服务季活动，提供信息、场地、政策、融资等对接服务 [52] 科技&互联网 - 第 22 届中国互联网研究年会在北京大学举行，主题为“人工智能时代中国互联网的未来” [55] - 工业和信息化部发布《移动互联网应用服务用户权益保护合规管理指南》，规范移动互联网应用服务 [55][56] 投资建议 - 互联网&科技行业关注积极拥抱 AI、资本开支增加的阿里巴巴-W、腾讯控股等 [5] - 内需消费关注新消费龙头泡泡玛特、老铺黄金等，成长空间大的布鲁可、古茗等 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 7月以来信用债配置需求上升，信用利差大多收窄或持平，票息和信用利差处于低位，行情依赖机构配置需求，需关注机构行为、买盘情绪和信用利差潜在压缩空间，7月供需格局有利，信用利差有小幅压缩空间，可采用中短久期下沉策略，银行资本债利差有压缩空间[1][12][22] 根据相关目录分别进行总结 1. 城投债：一二级表现分化，深圳地铁再度调整 - 2025年7月1 - 13日城投债净融资转正，发行1675亿元，到期1388亿元，净融资288亿元，关注后续修复持续性，一级发行情绪较好，全场倍数3倍以上占比61%，发行期限3年以上占比上升至49%，10年平均发行利率降至2.14%，各期限发行利率为历史最低[30][32] - 二级市场短端抗跌，3 - 10Y收益率上行幅度较大，经纪商成交活跃度下降，深圳地铁多高估值成交[35][38] 2. 产业债：发行、净融资同比均上升，成交拉久期 - 7月1 - 13日产业债发行3338亿元，同比增加89亿元，净融资1888亿元，同比增加696亿元，公用事业、食品饮料行业净融资规模大，发行情绪转弱，长久期发行占比下降，1 - 3年发行利率上行，其余期限融资成本下降[40] - 经纪商成交买盘情绪转弱，TKN占比降至68%，低估值占比降至49%，成交拉久期，高评级成交占比上升[42] 3. 银行资本债：收益率普遍上行，低等级短久期表现占优 - 2025年7月7 - 13日工商银行、华润银行等发行二级资本债和永续债，二级市场收益率普遍上行，利差分化，低等级短久期表现占优，信用利差已处偏低位置[45][46] - 经纪商成交笔数增加，情绪转弱，TKN占比降至62%，国有行成交集中长久期，股份行二级资本债降久期、永续债拉久期，城商行成交向高等级短期限集中[50] - TLAC债方面，3Y、5Y、10Y二级资本债 - TLAC债利差分别为3.1bp、3.8bp、1.4bp，10年TLAC债更具性价比；商金债方面，3Y AAA商金债信用利差为14bp，处于利差中枢偏低水平[53][57]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐 [6] 报告的核心观点 - 2025年5月全球两大金融中心相继为稳定币立法定规，是对加密货币认可的里程碑事件，稳定币有望带领虚拟资产从技术实验升级为金融基础设施的关键组件，数字货币将成为全球支付体系的法定组成部分 [2] - 看好《稳定币条例》正式生效后稳定币发行、交易、跨境支付等方面的发展前景，认为中国香港有望成为全球虚拟资产中心，内资券商在中国香港的子公司通过升级牌照有望实现业务扩容，迎来新的业绩增长点 [8] 根据相关目录分别进行总结 稳定币有望成为数字化金融新势力与传统金融的共识 - 稳定币基于区块链技术，与法币固定挂钩，平衡了开放性与稳定性，部署在公链上，与比特币、央行数字货币在锚定方式、价值稳定性等多方面存在差异 [12][13] - 稳定币较比特币出让部分匿名性和去中心化程度，锚定法币或稳定底层资产，获传统金融和监管机构认可及更多应用场景，可视为链上现金，降低支付成本、提升支付效率 [16][17] - 截至2025年7月12日，全球稳定币总市值超2690亿美元，超90%为美元稳定币，泰达币和USDC合计约占总市值的83% [17] 美国、欧洲和中国香港对稳定币的监管框架 - 美国《GENIUS法案》于2025年6月17日获最终表决通过，中国香港《稳定币条例草案》于2025年8月1日正式生效，此前欧盟《加密资产市场监管法案》已于2024年12月30日生效 [19][20] - 三地监管框架在监管主体、货币战略、储备资产要求等方面存在差异，但都对稳定币储备资产充足性有严格要求，要求发行人建立反洗钱制度 [21][23] - 美国稳定币先发优势有助于美元维持国际支付体系主导地位，中国香港积极拥抱数字化金融，可巩固金融中心地位，推进人民币国际化进程，稳定币还可大幅降低跨境结算成本 [23] 稳定币产业链的参与方 - 中国香港稳定币产业链包括发行、交易所平台、应用场景三个环节，以及储备银行、技术服务商、合规服务商等支持方 [5][25] - 稳定币应用场景包括跨境支付、投资其他加密货币、RWA与稳定币结合、供应链金融等 [25] - ZA银行是中国香港首家为稳定币发行方提供储备银行服务的数字银行，众安在线持有其43.43%股份，ZA银行已构建多元Web3业务体系 [26] 中国香港地区虚拟资产相关牌照为内资券商打开经纪业务新“蓝海” - 中国香港证监会积极打造全球虚拟资产中心，发布监管路线图，国泰君安证券（香港）获虚拟资产交易服务资格，扩展了中资券商服务边界 [31] - 截至2025年7月，中国香港有10家持牌虚拟资产交易平台，40家机构获批提供虚拟资产交易经纪服务 [32] - 中国香港证监会业务资格牌照分类包括证券交易、期货合约交易等多种牌照，不同牌照有不同的业务范围和资金要求 [36]