报告行业投资评级 - 无 [4] 报告的核心观点 - 本周市场先经历 5 月降息期待落空，后转向贸易缓和期待，英美协议落地后达小高潮，但市场对中美谈判预期不高，美股指数走出平盘周线，10Y 美债上 7.4 个 bp [5] - 印巴事件在特朗普政府逆全球化去中国化背景下有必然性，中国增加谈判筹码，西方盟友国有所顾虑，对美元资产市场是中期实质性利空，7 - 9 月债务上限提高后的 TGA 账户补库是市场流动性重大考验 [5] - 黄金和现金是当下需大量持有的资产，尤其现金如黄金般珍贵 [5] 各目录总结 海外 AI 市场行情回顾 - 2025 年 5 月 5 日至 9 日美股科技股反弹，恒生科技收于 5180.3，指数下跌 1.2%，跑输恒生指数 2.8pct；费城半导体指数收于 4466.5，指数上涨 1.6%，跑赢纳斯达克 100、标普 500 指数 [5][8] - 本周美国与其他国家贸易谈判有新进展，市场小幅反弹；涨幅 TOP5 公司为 CENTRUS ENERGY（+27%）等，跌幅 TOP5 公司为 WOLFSPEED（-26%）等 [5][10] 本周重要事件回顾 - LEU 发布 1Q25 财报，业绩超预期，运营未受关税影响；1Q25 营业收入 7310 万美元，同比增长 67%；毛利 3290 万美元，同比增长 665%；净利润 2720 万美元，同比扭亏为盈 [17] - 低浓铀部门收入 5130 万美元，同比增长 117%，因 SWU 平均售价上涨 46%、销量增加 49%，销售成本 2010 万美元，同比下降 13%，平均销售单位成本下降 48%；技术解决方案部门营收 2180 万美元，同比增加 8% [17] - 截至 2025 年 3 月 31 日，公司未完成订单 38 亿美元，延长至 2040 年；低浓铀部门积压订单约 28 亿美元，技术解决方案部门未完成订单约 9 亿美元 [17] 近期重要事件预告 - 2025 年 5 月 12 日 NUSCALE POWER 等多家公司将披露业绩报告 [18] Web3 与加密市场 加密货币市场行情回顾 - 截至 2025 年 5 月 9 日，全球加密货币现货市场总市值达 3.25 万亿美元，较上周五的 3.04 万亿美元上升；5 月 9 日总交易额为 2082.3 亿美元，占总市值比重为 6.41% [21] - 5 月 9 日，CMC 加密货币恐惧贪婪指数为 70，处于“贪婪”区间 [24] - 本周涨幅 TOP5 公司为 BitDeer Technologies 等，跌幅 TOP5 公司为 Greenidge 等 [28] 本周重要事件回顾 - 本周加密核心资产现货 ETF 除周二外均为净流入，累计录得净流入 9.21 亿美元；IBIT 录得净流入 10.30 亿美元，GBTC 录得净流出 1.72 亿美元，FBTC 录得净流入 0.62 亿美元 [30] - 本周加密核心资产价格突破 10 万美元大关，受益于美国非农就业数据超预期、美英商贸协议敲定以及中美即将举行高层经贸会谈 [35] 近期重要事件预告 - 2025 年 5 月 12 日 Sphere 3D Corp 等多家公司将披露业绩报告 [37]

报告核心观点 - A股市场强预期、弱现实背景未变，未来相当长一段时间杠铃策略占优，建议增配持续低配的水电等公用事业板块 [6][35] - 区域火电公司业绩兑现度高，136号文利好存量绿电资产，提供国企改革资产整合、优选水电和火电资产、优选风电运营商三条选股思路 [5][46] A股财报画像的推演：杠铃策略延续 - A股市场预期与现实落差自2021年下半年加剧，2024年实际归母净利润达年初预期79%，业绩稳定性权重胜过弹性，是红利资产上涨主因 [6][10] - 全A样本应收账款周转率和毛利率趋势趋同，但自2021年下滑未企稳，固定资产+无形资产周转率也自2021年下滑未企稳 [13][18] - 红利资产上涨本质是对波动性重新定价，水电低协方差属性源于行业成本曲线，其股价上涨多因风险超预期下降 [19][20] - 水电盈利预测准确性高，火电盈利能力受多因素影响，部分区域火电公司业绩兑现度高，未来A股市场杠铃策略占优，建议增配公用事业板块 [27][32][35] 电力：区域火电公司业绩兑现度高 136号文利好存量绿电资产 火电：区域公司业绩兑现度高 看好二季度煤价弹性释放 - 2024年及2025年一季度火电运营商度电利润修复，但区域间电价与盈利修复分化，上半年关注煤价与区域用电量形势 [36] - 北方机组盈利改善大，因业绩低基数和煤价下跌，其到厂煤价低且煤价下降弹性大，电价韧性有望提升盈利能力 [36][39] - 二季度煤价或持续下跌，3 - 5月采购的低价煤将释放利润，主流火电运营商业绩兑现度提升，区域火电业绩可预测性高于全国性火电 [39][40] 绿电：136号文利好存量资产 看好风电运营商长期价值 - 新能源运营商面临电价下滑和现金流压力，136号文虽使新能源电价短期阵痛，但利于其理性发展 [41] - 山东省136号文配套细则为存量新能源提供保障，明确存量项目机制电价为燃煤标杆电价，2025年增量项目竞价充足率不低于125% [42][43][44] - 风电运营商投资价值高，看好其市场化竞争效益，建议关注港股低估值标的，提供三条选股思路并给出重点推荐和建议关注标的 [46][47][48] 定期数据更新 - 展示秦皇岛5500大卡煤炭价格、北方8港库存、三峡入库和出库流量、多晶硅致密料价格、双面双玻组件价格等数据 [51][52][54] - 展示2025/4/28 - 2025/5/4现货市场和新能源现货市场周度数据，以及中国液化天然气出厂价格指数、到岸价和全球主要市场LNG价格指数 [60][62][63] 重点公司估值表 - 给出电力、环保、燃气、电力设备、风电设备等板块重点公司估值表，包含代码、简称、评级、收盘价、EPS、PE、PB等信息 [70][72][75]

国防支出与局势 - 2025年我国国防支出为17847亿元，同比增长7.2%，预算增幅连续三年持平，2016 - 2025年国防预算连续10年个位数增长[2][13] - 2025年5月7日凌晨，印度军方对巴基斯坦境内及巴控克什米尔地区多处目标发动军事打击，巴方反击并称击落多架印军战机[2][13] 民用飞机行业 - 大飞机机体制造价值量占比约30% - 35%，发动机占20% - 25%，机载设备占25% - 30%，其余系统占10% - 15%[2][29] - 截止2024年底，C919国内外客户超30家，总订单约1400架，在手订单金额预计超1万亿元，计划2024 - 2031年间交货[2][42] - 未来20年全球旅客周转量预计每年增长3.75%，2043年全球客机机队规模预计达48931架，是2023年的2倍[2][43] 北交所企业表现 - 2025年5月6 - 9日，北交所科技成长产业146家企业部分上涨，区间涨跌幅中值为+5.69%，上涨公司达133家（占比91%）[4][49] - 新能源产业市盈率TTM中值由34.9X升至37.6X，市值中值由21.0亿元升至22.0亿元[3][81][82][84] - 电子设备产业PE TTM中值由55.1X升至56.0X，市值中值由22.6亿元升至25.3亿元[4][55][57] - 机械设备产业PE TTM中值由55.8X升至58.7X，市值中值由17.9亿元升至19.6亿元[4][60][61][63] - 信息技术产业PE TTM中值由81.7X升至86.4X，市值中值由22.9亿元升至24.4亿元[4][66][69] 企业公告 - 星辰科技以126.9万元受让深圳市星辰智能控制有限公司33.99%股权，使其变为全资子公司[3][90] - 万源通拟成立泰国子公司，投资不超2000.00万美金新建生产基地[3][89][90][91] - 鼎智科技决定在法国投资设立控股子公司，注册资本200,000欧元[3][90][91] 风险提示 - 存在宏观经济环境变动风险、市场竞争风险、资料统计误差风险[3][92]

报告核心观点 - 印巴冲突凸显国防建设地位，关注北交所军工和航空产业企业，同时对国产大飞机产业进行重点分析，还呈现北交所科技成长产业股价表现、行业估值及企业公告情况 [2][4] 各部分总结 2025年我国国防支出为17847亿元（yoy+7.2%） - 2025年5月7日凌晨印度军方对巴基斯坦境内及巴控克什米尔地区多处目标发动军事打击，巴方反击并称击落多架印军战机，空袭致巴方至少26人死亡、46人受伤 [4][8] - 2024年我国国防支出16652.08亿元，2025年为17846.65亿元，同比增长7.2%，预算增幅连续三年持平，2016 - 2025年国防预算连续10年个位数增长 [4][8] - 增加的国防支出用于发展新域新质作战力量、推进体系和能力建设、加强实战化训练、深化国防和军队改革等方面 [12] - 国产大飞机产业上游为设计研发和原材料供应，中游是客机制造，下游是飞机应用及配套服务；机体制造价值量占比约30% - 35%，发动机占20% - 25%，机载设备占25% - 30%，其余系统占10% - 15% [15][16][19] - C919是我国首款喷气式干线客机，座级158 - 192座，航程4075 - 5555公里，对标波音737系列和空客A320系列；截止2024年底，国内外客户超30家，总订单约1400架，在手订单金额超1万亿元，计划2024 - 2031年间交货 [27][28] - 未来20年全球旅客周转量预计每年增长3.75%，2043年预计达20.83万亿客公里，全球客机机队规模预计达48931架，是2023年的2倍，需43863架新机交付，价值约6.6万亿美元，约74.3%为单通道喷气客机 [29][31] - 梳理北交所航空&军工产业链15家企业，包括民士达、万通液压等 [32] 总量：北交所科技成长股股价涨跌幅中值+5.69% - 2025年5月6 - 9日，北交所科技成长产业146家企业部分上涨，区间涨跌幅中值为+5.69%，上涨公司133家（占比91%），七丰精工、慧为智能等位列涨跌幅前五 [35] - 北证50、沪深300、科创50、创业板指周度涨跌幅分别为+3.62%、+2.00%、 - 0.60%、+3.27% [35] 行业：新能源产业市盈率TTM中值+7.72%至37.6X - 电子设备产业市盈率TTM中值由55.1X升至56.0X，>100X区间内企业数量增至14家；总市值由1314.2亿元升至1398.0亿元，市值中值由22.6亿元升至25.3亿元，慧为智能、莱赛激光等市值涨跌幅居前 [41][43] - 机械设备产业市盈率TTM中值由55.8X升至58.7X，>100X区间内企业数量增至12家，20 - 30X区间内企业数量减至5家；总市值由958.0亿元升至1022.8亿元，市值中值由17.9亿元升至19.6亿元，七丰精工、灵鸽科技等市值涨跌幅居前 [48][49] - 信息技术产业市盈率TTM中值由81.7X升至86.4X，各区间内企业数量不变；总市值由861.8亿元升至890.0亿元，市值中值由22.9亿元升至24.4亿元，众诚科技、国源科技等市值涨跌幅居前 [53][54] - 汽车产业市盈率TTM中值由31.0X升至32.9X，30 - 50X区间内企业数量增至7家，20 - 30X区间内企业数量减至3家；总市值由539.5亿元升至557.2亿元，市值中值由20.2亿元升至20.9亿元，大地电气、同心传动等市值涨跌幅居前 [60][61] - 新能源产业市盈率TTM中值由34.9X升至37.6X，30 - 50X区间内企业数量增至5家，20 - 30X区间内企业数量减至4家；总市值由451.0亿元升至476.8亿元，市值中值由21.0亿元升至22.0亿元，力王股份、天宏锂电等市值涨跌幅居前 [62][63] 公告：鼎智科技决定在法国投资设立控股子公司 - 基康仪器子公司获发明专利证书，发明名称为振弦式传感器振动频率的测量方法、装置及电子设备 [66] - 艾能聚子公司于2025年5月6日复产 [66] - 万源通拟成立泰国子公司，投资不超2000万美金新建生产基地 [66] - 星辰科技以126.9万元受让深圳市星辰智能控制有限公司33.99%股权，使其变为全资子公司 [66] - 鼎智科技因拓展欧洲业务，决定在法国投资设立控股子公司欧洲鼎智股份有限公司，注册资本20万欧元 [67]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 公司是全球领先的去中心化视频平台，广告收入受益于大选流量增长，云业务拓展助力长期发展，加密支付生态布局有望打开更多商业化空间 预计2025 - 2027年总收入为167.9/381.9/1068.1百万美元，2025 - 2027年净利润分别为 - 51.6/5.2/144.0百万美元，当前股价对应2025年PS为24X，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年5月9日收盘价9.30美元，一年内最高/最低为17.4/4.92美元，总市值40亿美元，总股本4.34亿股，资产负债率132.32% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万美元）|同比增长率（%）|净利润（百万美元）|同比增长率（%）|市销率（P/S）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|80.96| - | - | - | - | |2024|95.49|18| - 338.4| - | - | |2025E|167.9|76| - 51.6|85|24.06| |2026E|381.9|127|5.2|110|10.58| |2027E|1068.1|180|144.0|2682|3.78| [6] 业绩情况 - 2025年Q1实现营业收入23.70百万美元，同比增长34%，主要得益于货币化收入增加，且增加的货币化收入中，78%来自于具有长期持续性的订阅收入，22%来自于打赏等一次性付费 [6] - 2025年Q1净利润为 - 265万美元，2024年Q1净利润为 - 43.29百万美元，亏损较2024年Q1大幅收窄 [6] - 2025Q1调整后EBITDA亏损22.71百万美元 [6] 用户情况 - 2025Q1月活跃用户（MAU）达5900万，同比增长18%；ARPU达0.34美元，同比增长10% [6] - 用户留存率提升，2025Q1的用户留存率达到87%，对比2023Q1约60%的留存率有显著提升 截至2025Q1，连续13个季度MAU超过4000万，连续7个季度MAU超过5000万，用户对平台内容需求逐渐从“事件驱动”向“娱乐习惯”转变 [6] 业务情况 - 首次宣布广告业务迎来客户，包括Crypto.com、雪佛龙，对提高公司收入起到进一步助推作用 [6] - 与Tether合作开发Rumble钱包，计划于2025Q3推向市场，同时积极联系主要加密货币交易所入场合作 [6] - 2025Q1与萨尔瓦多政府建立了云业务合作伙伴关系，预计萨尔瓦多项目的落地将为公司带来更多拉美地区业务 [6] 费用情况 - 2025Q1调整后EBITDA亏损22.71百万美元，较24年同期减亏3.77百万美元 [6] - 2025Q1服务成本同比下降6%至30.00百万美元，主要由于节目和内容成本下降300万美元，同时其他服务成本增加120万美元 [6] - 2025Q1一般及行政支出为16.60百万美元，较2024年同期增加730万美元，主要因两名管理人员离职产生了一次性补贴费用 [6] - 2025Q1销售费用为364万美元，同比增长10%，研发费用为479万美元，同比增长6% [6] 财务预测摘要（利润表，百万美元） |年份|总收入|服务成本|一般与行政|研究与开发|销售和营销|收购相关交易成本|摊销和折旧|或有对价公允价值变动|EBIT|利息支出|利息收入|其他营业费用|营业利润|所得税费用|净利润| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|81.0|146.2|37.1|15.7|13.4|1.2|4.9| - 1.9| - 135.5|0.0|13.6| - 2.2| - 119.7| - 3.3| - 116.4| |2024|95.5|138.5|36.6|18.9|17.3|0.0|13.6|1.4| - 130.9|0.0|8.1|217.6| - 340.4| - 2.0| - 338.4| |2025E|167.9|149.4|45.5|22.7|8.0|0.0|7.3|1.7| - 66.6|2.1|1.6|1.7| - 68.8| - 17.2| - 51.6| |2026E|381.9|261.5|57.3|39.2|7.4|0.0|4.0|0.0|12.4|2.3|0.6|3.8|6.9|1.7|5.2| |2027E|1068.1|590.4|160.2|88.6|20.8|0.0|4.0|0.0|204.0|2.5|1.2|10.7|192.0|48.0|144.0| [7]

报告公司投资评级 - 增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 米拉多限电及减值拖累业绩，2025年自产铜指引增长，受米拉多缺电影响解除，自产铜产量大增，预计2025 - 2027年归母净利润分别为28.96、33.88和40.75亿元，PE分别为14X、12X和10X，维持“增持”评级 [5][7] 市场表现 - 2025年5月9日收盘价3.17元，一年内最低/最高为2.81/4.39元，总市值40,557.40百万元，流通市值33,372.73百万元，总股本12,794.13百万股，资产负债率49.48%，每股净资产2.71元/股 [3] 盈利预测与估值 |项目|2023年|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|137,454|145,531|170,672|171,872|173,642| |同比增长率（%）|12.81%|5.88%|17.27%|0.70%|1.03%| |归母净利润（百万元）|2,699|2,809|2,896|3,388|4,075| |同比增长率（%）|-1.14%|4.05%|3.12%|16.98%|20.28%| |每股收益（元/股）|0.21|0.22|0.23|0.26|0.32| |ROE（%）|8.48%|8.29%|7.97%|8.66%|9.61%| |市盈率（P/E）|15.03|14.44|14.00|11.97|9.95| [6] 事件分析 - 2024年实现营收1,455.31亿元，同比+5.88%；归母净利润28.09亿元，同比+4.05%。其中Q4实现营收392.23亿元，同比+12.52%、环比+12.72%；归母净利润0.79亿元，同比 - 36.12%、环比 - 85.66%。2025年Q1实现营收352.22亿元，同比+7.65%、环比 - 10.20%；归母净利润11.29亿元，同比+2.93%、环比+1334.94% [7] - 米拉多缺电导致铜精矿产量下滑，2024年铜精矿销量15.52万吨，同比下滑11.36%，阴极铜销量175.75万吨，同比 - 0.64%；硫酸销量529.50万吨，同比 - 2.28%；黄金销量22.3吨，同比+7.22%。铜产品毛利53.87亿元，同比 - 20%，硫酸毛利11.35亿元，同比+205%；贵金属毛利36.99亿元，同比+36% [7] - 2024年公司计提资产减值损失6.4亿元，其中Q4计提资产减值损失4.4亿元，拖累Q4业绩 [7] - 2025年计划自产铜精矿含铜19.49万吨，同比+26%（4万吨）；阴极铜189.6万吨，同比+7%；硫酸596万吨，同比+11%；黄金19.13吨，同比 - 16% [7] 附录：财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|6,891|5,108|5,868|7,135| |应收票据及账款|4,699|4,584|4,616|4,664| |预付账款|8,660|9,352|9,418|9,515| |其他应收款|1,357|1,502|1,513|1,529| |存货|18,623|21,964|21,989|22,051| |其他流动资产|1,642|1,934|1,941|1,952| |流动资产总计|41,872|44,444|45,345|46,844| |长期股权投资|968|1,160|1,351|1,542| |固定资产|24,721|24,747|25,512|27,068| |在建工程|5,065|6,577|7,688|8,300| |无形资产|4,998|4,831|4,665|4,498| |其他非流动资产|3,320|3,800|4,100|4,299| |非流动资产合计|39,073|41,115|43,315|45,707| |短期借款|7,287|6,287|5,287|4,287| |应付票据及账款|7,889|10,376|10,388|10,417| |其他流动负债|8,581|8,158|8,174|8,202| |流动负债合计|23,757|24,822|23,849|22,907| |长期借款|12,630|12,747|12,945|13,117| |其他非流动负债|2,300|2,300|2,300|2,300| |非流动负债合计|14,930|15,047|15,245|15,417| |负债合计|38,688|39,869|39,094|38,324| |股本|12,793|12,794|12,794|12,794| |资本公积|5,430|5,549|5,549|5,549| |留存收益|15,666|18,013|20,759|24,062| |归属母公司权益|33,889|36,357|39,103|42,406| |少数股东权益|8,368|9,334|10,463|11,821| |股东权益合计|42,257|45,690|49,566|54,227| |负债和股东权益合计|80,944|85,559|88,660|92,551| [8] 利润表（百万元） |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|145,531|170,672|171,872|173,642| |营业成本|135,217|160,175|160,356|160,810| |税金及附加|1,242|1,365|1,375|1,389| |销售费用|101|102|103|104| |管理费用|1,829|1,707|1,719|1,736| |研发费用|729|768|859|868| |财务费用|554|890|856|818| |资产减值损失|-641|-512|-516|-521| |信用减值损失|-38|-25|-25|-25| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|85|155|155|155| |公允价值变动损益|48|0|1|2| |资产处置收益|3|18|18|18| |其他收益|213|226|226|226| |营业利润|5,529|5,526|6,463|7,771| |营业外收入|8|14|14|14| |营业外支出|30|24|24|24| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|5,508|5,516|6,453|7,762| |所得税|1,696|1,655|1,936|2,328| |净利润|3,811|3,861|4,517|5,433| |少数股东损益|1,003|965|1,129|1,358| |归属母公司股东净利润|2,809|2,896|3,388|4,075| |EPS(元)|0.22|0.23|0.26|0.32| [8] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|3,811|3,589|4,244|5,159| |折旧与摊销|2,842|2,630|2,791|2,999| |财务费用|554|890|856|818| |投资损失|-85|-155|-155|-155| |营运资金变动|-6,001|-2,291|-113|-175| |其他经营现金流|414|371|371|371| |经营性现金净流量|1,535|5,034|7,994|9,018| |投资性现金净流量|-4,456|-4,616|-4,935|-5,334| |筹资性现金净流量|-1,739|-2,201|-2,299|-2,417| |现金流量净额|-4,635|-1,784|760|1,267| [8] 主要财务比率 |会计年度|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|5.88%|17.27%|0.70%|1.03%| |营业利润增长率|2.46%|-0.05%|16.95%|20.25%| |归母净利润增长率|4.05%|3.12%|16.98%|20.28%| |经营现金流增长率|-74.09%|227.98%|58.79%|12.81%| |盈利能力| | | | | |毛利率|7.09%|6.15%|6.70%|7.39%| |净利率|2.62%|2.26%|2.63%|3.13%| |ROE|8.29%|7.97%|8.66%|9.61%| |ROA|3.47%|3.38%|3.82%|4.40%| |ROIC|7.35%|7.33%|8.03%|8.99%| |估值倍数| | | | | |P/E|14.44|14.00|11.97|9.95| |P/S|0.28|0.24|0.24|0.23| |P/B|1.20|1.12|1.04|0.96| |股息率|0.00%|1.35%|1.58%|1.90%| |EV/EBITDA|8|8|7|6| [8]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 生猪一季度业绩高增，持续推荐低估标的，投资应从“周期思维”向“优质优价”转化，关注成本领先企业 [3][7] - 肉鸡价格触底回暖，产业链话语权向种源端集中，关注 ROE 改善且有持续性的标的 [8] - 饲料行业关注国内自由现金流拐点出现、海外贡献高利润增量的龙头 [9] - 宠物行业是长坡厚雪、持续增长的好赛道，关注自主品牌放量 [13] - 农产品关税反制或助力价格上涨，板块配置价值明显上升 [16] 根据相关目录分别进行总结 板块观点 生猪 - 猪价短期维持震荡，4 月第三方产能震荡略增，中长期供给偏多猪价弱势确定，当前猪价有盈利，产能或维持震荡，若深度亏损产能或去化 [6][20] - 摒弃周期思维，关注成本领先企业，如牧原股份、温氏股份等 [7][21] 肉禽 - 毛鸡价格触底反弹，鸡苗价格连续回暖，种禽盈利较好，种鸡质量问题凸显 [8][22] - 产业链话语权向种源端集中，关注优质进口种源龙头益生股份和全产业链龙头圣农发展 [8][22] 饲料 - 24 年水产养殖盈利改善，预计 25 年水产料需求弹性复苏，国内资本扩张期结束，龙头现金流改善 [9][23] - 关注海大集团 [12][24] 宠物 - 25 年 4 月淘系销售数据显示各品类销售额同比有降，受 3 月大促和外资品牌提价预期影响 [13][25] - 分品牌销售额同比有增有降，关注乖宝、中宠等 [15][29] 农产品 - 农产品以内循环为主，进口减少助力价格从低位上涨，关税制裁影响有限，价格中枢抬升趋势有望延续 [16][31] 市场与价格情况 行情表现 - 本周（05.06 - 05.09）沪深 300 指数收于 3846，升 2.00%，农林牧渔 II（申万）指数收于 2619，升 0.99%，水产养殖表现最好 [32] 行业新闻 - 7 部门联合印发意见，到 2035 年建成运转高效的农业科技创新体系 [53] - 中国恢复五家巴西企业对华大豆出口资格，买家寻找油菜籽进口替代渠道，邦吉与维特拉并购交易或难完成 [54][55] - 宠物共情领域创业公司 Traini 获千万天使轮融资 [55] - 益生股份完成年度第四批祖代种鸡引种工作 [55] 价格表现 - 包含生猪、肉鸡、农产品等各类产品价格及相关数据 [6][8][9][18][19]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 房地产政策表述稳中有进，后续资金支持聚焦可持续健康发展，此轮资金导向或依赖银行体系和市场化融资，解决资金来源是政策落地关键[5] - 风险偏好反复，但顺周期依然为盾，当下是年内顺周期新一轮布局窗口，建议在回调窗口标配内需[5] - 维持2025年是上市公司拐点、2026年是行业拐点的判断，“对等关税”或使基本面和行情拐点前移，顺周期建议关注消费建材、水泥、景气赛道、一带一路相关企业[5] 根据相关目录分别进行总结 板块跟踪 板块跟踪 - 本周上证指数上升1.9%、深证成指上升2.3%、创业板指上升3.3%，建筑材料指数（申万）上升2.6%，建材行业细分领域中，水泥、玻璃玻纤、装修建材指数（申万）分别上升0.9%、2.5%、3.8%[9] - 个股方面，涨跌幅前五的分别为金刚光伏(+31.1%)、北京利尔(+17.4%)、华立股份(+14.0%)、尖峰集团(+11.8%)、纳川股份(+9.2%)，涨跌幅后五的分别为上峰水泥(-2.5%)、鲁阳节能(-1.9%)、三棵树(-1.5%)、正威新材(-0.9%)、海螺水泥(-0.3%)[9] 行业动态 - 央行支持汇金增持股票市场指数基金并提供再贷款支持，下调常备借贷便利利率10个基点，降低个人住房公积金贷款利率0.25个百分点，预计每年节省居民公积金贷款利息超200亿元[16] - 金融监管总局表示房地产“白名单”贷款审批通过金额增至6.7万亿元，一季度房地产贷款余额增加7500多亿元，住房租赁贷款同比增长28%，将加快出台房地产相关贷款管理办法，扩大保险资金长期投资试点范围[16] - 克而瑞称第18周土地成交规模环比增加，土拍热度扩散，重点城市监测供应建筑面积535万平方米，环比上升18%，成交446万平方米，环比上升52%，周度溢价率达8.6%[16] 数据跟踪 水泥 - 全国42.5水泥平均价为383.0元/吨，环比下降4.7元/吨，同比上升27.0元/吨，环比下降地区是华东、中南、西南、西北[17] - 全国水泥库容比为62.5%，环比上升0.8pct，同比下降4.5pct，环比上升地区是华北、华东、中南、西南、西北，环比下降地区是东北[17] - 水泥出货率为48.2%，环比下降1.6pct，同比下降6.1pct，环比上升地区是东北、西北，环比下降地区是华北、华东、中南[17] 浮法玻璃 - 全国5mm浮法玻璃均价为1419.4元/吨，环比下降3.6元/吨，同比下降383.5元/吨，环比上升地区是华中、华南、西南，环比下降地区是华北、华东[35] - 全国重点13省生产企业库存总量为5817万重箱，环比上升3.4%，同比上升5.6%，环比上升地区是河北、山东等多地，环比下降地区是安徽[35] 光伏玻璃 - 2.0mm镀膜均价为13.7元/平，环比下降0.6元/平，同比下降4.2元/平；3.2mm原片均价为13.5元/平，环比下降0.5元/平，同比下降4.3元/平；3.2mm镀膜均价为21.6元/平，环比下降0.7元/平，同比下降4.4元/平[40] - 全国光伏玻璃在产生产线共计464条，日熔量合计99990吨/日，环比上升1.3%，同比下降10.5%[40] - 光伏玻璃库存天数为27.81天，环比上升3.1%，同比上升37.8%[40] 玻璃纤维 - 无碱玻璃纤维纱均价为4705.0元/吨，环比不变，同比上升355.0元/吨[46] - 合股纱均价为5316.7元/吨，环比不变，同比上升416.7元/吨[46] - 缠绕直接纱均价为3787.5元/吨，环比不变，同比上升262.5元/吨[46] - 电子纱均价为9100.0元/吨，环比不变，同比上升1150.0元/吨[46] 碳纤维 - 大丝束碳纤维均价为72.5元/千克，环比不变，同比下降5.0元/千克，小丝束碳纤维均价为95.0元/千克，环比不变，同比下降20.0元/千克[49] - 大丝束碳纤维 - 丙烯腈价差为49.29元/千克，环比不变，同比上升0.13元/千克，小丝束碳纤维 - 丙烯腈价差为69.20元/千克，环比不变，同比下降13.15元/千克[49] - PAN基T300 - 24K碳纤维盈利 - 6.69元/千克，环比不变，同比下降0.25元/千克，PAN基T300 - 12K碳纤维盈利3.32元/千克，环比不变，同比下降0.25元/千克[49] - 碳纤维企业平均开工率为60.62%，环比不变，同比上升14.34pct[49]

核心观点 - 美国固收类基金发展呈现指数化、ETF 化等特征，中国债基发展应借鉴其经验顺应大趋势 [2][7][8] - 信用债投资建议短久期防御，关注高评级短久期产业债和短久期高流动性银行资本债 [2][14] - 2025Q1 公募债基规模整体压缩，建议关注城投债、产业债和金融债的配置机会 [2][16][17] - 金属新材料方面，铜价等待宏观催化，氧化铝价格底部反弹，电解铝维持震荡，锂价继续探底 [4][19][20] - 交运行业国内客货运平稳增长，油运受益地缘催化，各细分领域有不同投资机会 [4][24][32] - 北交所天工股份将上市，市场周度反弹，建议关注稀缺性与强主题双主线 [4][35][37] - 纳科诺尔辊压设备业务稳增长，期待干法电极与固态电池等后续放量 [5][39][41] 固定收益 美国固收类基金启示录 - 截至 2024 年末，美国共同基金总规模 28.5 万亿美元，固收类基金规模占比 42% [2][7] - 美国固收类基金发展历经三阶段，规模增长受利率和居民风险偏好影响 [7] - 呈现指数化、ETF 化，以个人投资者为主，综合费率下降等特征 [8] - 管理市场头部集中，也有精品型公司，低利率时期有相应发展策略 [8][9] - 中国债基应顺应指数化及 ETF 化趋势，开发养老基金产品，细分投资策略 [9] 信用债短久期防御为主 - 本周信用债发行量、偿还量、净融资额环比减少，部分券种发行利率有升降 [12] - 二级市场成交量增加，不同期限和评级信用债收益率下行，部分利差有变动 [12] - 有多家公司债项出现违约、评级调低或展期等负面舆情 [13] - 本周央行净回笼资金，降准释放流动性并降息 [13] - 建议城投债维持短端下沉票息策略，产业债关注高评级短久期票息收益，银行资本债关注短久期高流动性品种 [14] 从 2025Q1 债基变化看信用配置 - 2025Q1 末公募债基资产净值 9.95 万亿元，较 24Q4 减少 0.37 万亿元，规模降至 24Q2 以来低点 [2][16] - 除二级债基外，其他各类债基债券持仓比例上升，二级债基股票持仓比例上升 [16] - 2025Q1 主动型债基重仓前五大政金债持仓市值收缩，银行二永债、城投债持仓市值扩大 [17] - 建议关注城投债下沉策略票息机会、细分行业产业债配置机会和国股大行及大型城商行二永债配置 [17][18] 金属新材料 供给端存收紧预期，氧化铝价格底部反弹 - 铜价窄幅震荡，下游开工率回落但全球库存转移支撑，后续等待宏观催化，建议关注相关公司 [19] - 氧化铝先跌后涨，因铝土矿成本坍塌和供给端收缩，价格或企稳 [20] - 电解铝受关税冲击缓解后交易供需基本面，淡季弱势调整，氧化铝价格或成主要影响因素，毛利持稳，建议关注相关公司 [20][21] - 锂矿端价格下滑，锂价继续探底，过剩格局延续，关注供给减产和需求改善，建议关注相关标的 [22] 交运 国内客货运平稳增长，油运受益地缘催化 - 快递物流方面，4 月部分数据环比增长，“五一”假期业务量创同期新高，人员流动量平稳增长 [24][25] - 航空机场方面，国航东航京沪线实现自由签转，3 月全球客运需求同比增长 3.3%，“五一”假期民航旅客量同比增长 11.8%，全年供需关系有望改善 [26][27][28] - 航运船舶方面，美国制裁伊朗油贸利好 VLCC 合规市场，部分运价指数有升降变化 [29][30] - 航空建议关注相关公司，快递关注不同类型企业，供应链物流关注不同细分领域公司，航运船舶关注油运、散运和造船相关公司 [32][33][34] 北交所 北交所即将迎来 2025 年第四家公司上市，10 余家公司已过会待发行 - 天工股份 5 月 13 日将登陆北交所，12 家机构参与战略配售，冻结资金超 4800 亿元，产品向深加工转型，24 年归母净利润 1.72 亿元 [35][36] - 市场周度反弹 3.62%，日均成交额回升到 311 亿元，后续关注业绩真空期交易机会和五新隧装并购重组动向，建议关注不同类型标的 [37] - 北证 A 股整体 PE 回升到 49X，本周有公司注册、提交注册、受理等审核状态更新 [38] 纳科诺尔(832522.BJ)点评 - 2024 年营收 10.54 亿元、归母净利润 1.62 亿元，25Q1 营收和归母净利润同比下降，有权益分派预案 [39] - 新能源车带动动力电池市场增长，锂电设备投资需求增加 [40] - 核心业务轧机创收增长，干法电极成型复合一体机获头部客户订单，建设联合实验室推进固态电池产业化 [41][42] - 多领域拓展打造业绩新增长极，设立德国子公司加速海外业务拓展 [43] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 1.70/2.06/2.50 亿元，维持“增持”评级 [44][45]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 2025年医药板块具备多方面积极发展因素，完成新旧增长动能转换，行业有望边际好转，看好2025年医药发展，建议关注创新药械、出海、国产替代等方向 [5][64][65] 根据相关目录分别进行总结 心衰市场空间大，JK07潜力可期 心衰现有治疗手段有较大升级空间，新机制药物具有较大潜力 - 心衰疾病复杂、病理生理机制涉及多方面，患者个体差异显著且多有并发症，导致治疗药物研发挑战大 [9] - 现有药物只能改善症状，尚无获批上市药物能直接改善心肌细胞结构和功能治疗心衰，全球多款新靶点新机制心衰药物正开展临床研究 [9] 现有心衰药物治疗效果还有较大提升空间 - 诺欣妥：2024和2025Q1全球销售分别为78.2亿美元（同比+30%）和22.6亿美元（同比+22%），针对HFrEF患者改善提升明显，但对HFpEF改善无统计学差异 [14] - 维利西呱：是首个用于心衰患者的口服sGC刺激剂，对HFrEF患者生存质量改善有所提高，关键三期试验显示其心血管性死亡/首次心衰住院复合终点发生率显著更低 [18] - SGLT2i：达格列净被FDA批准用于心衰患者治疗，对HFrEF患者改善明显，对HFpEF亦有所改善 [22] NRG - 1治疗心衰潜力显著，JK07设计最佳或有望取得最终积极临床结果 - NRG - 1在心血管系统广泛表达，通过近分泌或旁分泌途径与ErbBs受体结合，在维持心脏正常功能等方面发挥重要作用 [24] - 全球基于NRG1靶点治疗心衰药物主要有泽生科技的纽兰格林、信立泰的JK07和Acorda公司的Cimaglermin，Cimaglermin因可能存在肝毒性风险，相关研究已暂停 [29] - 纽兰格林：创新作用机制为激活心肌细胞中表达的ErbB2 /ErbB4受体酪氨酸激酶，中国临床II期试验显示选定剂量组LVEF和LVESV均得到改善，但全因死亡率降低较安慰剂组不具显著性，ZS - 01 - 308B试验未达到预设统计目标 [30][33][35] - JK07：针对NRG - 1优化设计，由与NRG - 1活性域融合的拮抗HER3/ErbB3抗体组成，解决了重组NRG - 1蛋白疗法的局限性，提高了成药性和安全性；一期临床数据惊艳，后续临床数据值得期待；目前在中国开展心衰适应症二期临床研究，公司的S086针对射血分数降低的慢性心衰临床实验稳步推进中，二者未来将发挥协同作用 [39][41][45] 行业观点：坚持创新+出海+老龄化主线，关注国内政策修复 - 本周（5.6 - 5.9）、年初至今医药指数涨跌幅分别为+1.01%和+1.19%，相对沪深300指数的超额收益分别为 - 1.00%和3.44%；本周上涨个股374家，下跌个股111家 [47] - 细分赛道涨跌幅情况：本周医疗器械II（+1.7%）、中药II（+1.5%）等板块上涨；年初以来化学制剂（+9.7%）、化学原料药（+6.7%）等板块有不同表现 [52] - 板块估值：截至2025年5月9日，申万医药板块整体PE估值为32.26X，在申万一级分类中排第11，目前医药估值仍在历史相对较低位置，各细分板块估值有差异 [57] - 投资观点：2024年医药指数下跌，当前医药呈现多重底，医改影响或逐步调整到位，展望2025年，医药具备多方面积极发展因素，建议关注创新药械及产业链、出海、国产替代等方向 [64][65] - 本周建议关注组合：信立泰、一品红、科兴制药、昆药集团、华大智造；五月建议关注组合：信立泰、科伦药业等多家公司 [6][68]