报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周 A 股市场整体上行成交活跃科技类板块领涨 大规模设备更新、消费品以旧换新措施有望提振内需 出口增速或有所回落 国内经济基本面与资金面的弱共振有望逐步开启 [29][30] - 预计后续转债发行压力不高 股市回暖带动转债增量资金回流驱动估值抬升至历史相对高位 需警惕估值回调风险 建议关注下修博弈空间、警惕强赎风险 适当关注临期转债短期博弈机会 [31] - 行业上建议关注热门主题、内需方向、中国特色估值体系下的央国企和高股息板块以及军工行业 [31] 各部分总结 转债周度专题与展望 临期转债“百态” - 截至 8 月 22 日 2025 年内 82 只转债退市 20 只到期退市 6 只到期兑付比例低于 1% 3 只高于 90% 其余集中在 20%-60% [10] - 中信转债促转股途径包括控股股东溢价转股和正股异动负溢价率转股 2024 年 12 月后转股节奏加快 [13][14] - 核建转债到期兑付比例达 99.27% 促转股意愿弱 最终平稳到期兑付 [19] - 民企转债多数存续期曾下修转股价 但部分未促成规模化转股 剩余规模 3 亿元以内的转债促转股意愿可能偏弱 [21][23][24] - 截至 8 月 22 日 年内 14 只即将到期转债 部分已实现强赎促转股 建议结合多因素分析促转股意愿 关注负溢价率转股和下修博弈 [28] 周度回顾与市场展望 - 本周 A 股市场整体上行 成交活跃 科技类板块领涨 三大指数有不同表现 各交易日板块涨跌有差异 [29] - 股市当前估值回升 大规模设备更新等措施有望提振内需 出口增速或回落 国内经济基本面与资金面弱共振有望开启 [30] - 转债预计后续发行压力不高 警惕估值回调风险 关注下修博弈和强赎风险 适当关注临期转债短期博弈机会 行业上关注热门主题、内需方向、央国企和高股息板块以及军工行业 [31] 转债市场周度跟踪 权益市场收涨 通信电子综合领涨 - 本周权益市场主要指数收涨 市场风格偏向大盘成长 31 个申万行业指数上涨 通信、电子、综合行业领涨 [35][38] 转债市场大涨 百元溢价率中位数抬升 - 本周转债市场收涨 日均成交额增加 行业层面 29 个行业收涨 社会服务、美容护理和计算机行业涨幅前三 [40][43] - 对应正股层面 26 个行业收涨 计算机、电子和食品饮料行业涨幅前三 家用电器、传媒和钢铁等行业领跌 [43] - 本周多数个券上涨 周涨幅、跌幅和成交额前五的转债各有不同 绝对低价转债数量减少 价格中位数上涨 [45][47] - 本周全市场加权转股价值上升 溢价率下降 百元平价溢价率上升 隐含波动率中位数和偏债型转债纯债溢价率上升 [51] 不同类型转债高频跟踪 分类估值变化 - 本周平衡型转债估值略微下滑 偏股型转债估值大幅上行 部分平价、评级和规模的转债估值有不同变化 [59] - 2024 年初至今 偏股型、平衡型转债转股溢价率均触底反弹 截至本周五 偏股型处于 2017 年以来 35%分位数以上 平衡型处于 50%分位数以下 [59] 市场指数表现 - 本周各评级和规模转债均上涨 2023 年以来各评级和规模转债有不同收益 高评级 AAA 转债表现稳健 低评级转债抗跌弱反弹力度大 [74] 转债供给与条款跟踪 本周一级预案发行 - 本周无新上市转债 3 只已发行待上市 一级审批 12 只 3 只获交易所受理 [80] - 自 2023 年初至 2025 年 8 月 22 日 预案转债数量 93 只 规模 1503.60 亿元 不同进度的转债数量和规模不同 [81] 下修&赎回条款 - 本周 8 只转债预计触发下修 4 只公告不下修 1 只提议下修 无实际下修 [85][86][87] - 本周 12 只转债预计触发赎回 7 只公告不赎回 6 只提前赎回 [86][88][89] - 截至本周末 1 只转债在回售申报期 9 只在公司减资清偿申报期 [91]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][6] 核心观点 - Q2电解铝盈利弹性释放，煤炭跌价拖累业绩，但下半年煤炭板块盈利有望改善 [1][3][4] - 电解铝板块量价齐升，云南地区盈利大幅增长79.1%，新疆地区稳定增长3.2% [2] - 煤炭板块受价格下行影响显著，吨煤售价同比下降30.6%，毛利下滑72.2% [3] - 宏观情绪向好叠加旺季预期，铝价仍有上行空间 [4] - 调整后2025-2027年归母净利润预测为51.6/57.1/63.7亿元，对应PE 8.2/7.4/6.7倍 [4][5] 财务表现 - 25H1营收204.28亿元（同比+12.1%），归母净利润19.04亿元（同比-16.6%） [1] - Q2单季营收107.97亿元（环比+12.1%），归母净利润11.96亿元（环比+68.9%） [1] - 电解铝业务：产销量87.1万吨（同比+16.3%），售价16269元/吨（同比+4.2%），单吨毛利3986元（同比-1.8%） [2] - 煤炭业务：产销量372.8万吨（同比+18.3%），售价773元/吨（同比-30.6%），单吨毛利91元（同比-72.2%） [3] - 投资收益3.32亿元（同比+116.2%），营业外支出1.86亿元（同比+48.8%） [3] 业务分地区表现 - 新疆煤电净利润12.35亿元（同比+3.2%） [2] - 云南神火净利润9.83亿元（同比+79.1%） [2] - 煤炭核心主体（新龙+兴隆）净利润1.15亿元（同比-67.7%） [3] 估值与预测 - 2025年预测EPS 2.29元/股，PE 8.22倍 [5] - 2025-2027年预测毛利率23.42%/25.43%/27.51% [12] - 当前股价18.84元，每股净资产9.94元，市净率1.95倍 [6][12] - 总市值423.78亿元，流通市值423.46亿元 [6]

一、报告行业投资评级 未提及 二、报告的核心观点 本周权益市场强势上涨，债市波动大，但后半周交易盘情绪维稳，债市抗压能力提升；基金对利率债净卖出主要集中在周一周二，后半周转为小幅净买入；配置盘承接力度减弱，后续关注交易盘赎回压力及情绪改善程度 [9] 三、根据相关目录分别进行总结 1. 整体情绪 - 债市活力指数回落，截至 8 月 22 日，较 8 月 15 日回落 12pcts 至 17%，5D - MA 回落 4pcts 至 23% [1][10] - 活力升温指标有中长期纯债基久期中位数、银行间债市杠杆率较过去 4 年同期均值的超额水平、十年期国开债隐含税率（反向）的滚动两年分位数上升 [1][12] - 活力降温指标有 10Y 国开债活跃券成交额/9 - 10Y 国开债余额、30Y 国债换手率的滚动两年分位数下降 [1][13] 2. 机构行为 2.1 买卖力度与券种选择 - 本周现券市场净买入力度排序为大行>保险>其他产品类>理财>境外机构及其他>农村金融机构，净卖出力度排序为基金>城商行＞券商>货基>股份行；超长债净买入力度排序为保险>农商行>城商行>理财>境外机构及其他，净卖出力度排序为基金>大行>股份行>券商>其他产品类 [2][20] - 8 月 18 - 22 日，基金买卖情况波动，农商行后半周加大净卖出力度，保险承接力度有变化 [20][21] - 各类机构主力券种：大行主力 3 - 5Y 利率债；农商行无明显主力品种；保险主力 7 - 10Y 信用债；基金无明显主力品种；理财主力 1 - 3Y 信用债；其他产品类主力 3 - 5Y 利率债、7 - 10Y 其他债 [2][23] 2.2 交易盘 - 截至 8 月 22 日，全样本中长期纯债型基金久期均值、中位数分别较 8 月 15 日+0.05 年、+0.08 年至 4.61 年、4.48 年 [39] - 纯利率债基、利率债基、信用债基久期中位数分别+0.42 年、+0.23 年、+0.03 年至 5.85 年、5.47 年、4.05 年 [3][39] - 绩优利率债基、信用债基久期中位数分别+0.33 年、+0.11 年至 6.87 年、4.65 年 [3][39] 2.3 配置盘 - 国债、政金债一级认购需求分化，超长债认购需求下降，国债、政金债加权平均全场倍数有变化 [4][52] - 大行 8 月以来对 1 - 3Y 国债净买入力度维持强势，当前全年累计净卖出现券规模低于 22 和 23 年同期 [4][57] - 农商行今年累计现券净买入规模弱于往年，1Y 以内短债净买入力度弱，但 7 - 10Y、10Y 以上现券净买入力度高于往年 [4][68] - 保险今年对现券净买入力度高于往年，主因超长期政府债供给充足，截至 8 月 22 日，累计现券净买入/10Y 以上政府债累计发行规模低于去年 [4][75] - 理财 6 月以来累计现券净买入规模持续抬升，本周二级市场净买入现券久期持平，处于 24 年 2 月 23 日以来高点 [4][77] 3. 资管产品跟踪 - 8 月以来股基规模环比涨幅高于债基，8 月债基、股基规模环比增幅分别为 578 亿元、3390 亿元 [86] - 本周新成立债券型基金发行份额偏低，规模仅 37 亿元 [86] - 本周各类型债基净值大幅下跌，信用债基抗跌性相对强，多数纯利率债基和利率债基近三月回报为负 [5][86]

行业投资评级 - 通信行业评级为强于大市（维持评级）[7] 核心观点 - AI算力方向凭借行业持续高景气及需求旺盛成为重要投资主线 海外算力产业链高景气度依旧 相关产业链基本面共振更强 持续看好海外算力产业链投资机会[3][29] - 坚定看好AI行业作为年度投资主线 国内方面后续伴随DeepSeek R2/V4及Agent、多模态进展 看好AI行业及AIDC产业链持续高景气 积极看好2025年成为国内AI基础设施竞赛元年及应用开花结果之年[3][29] - 中美AI均进展不断 推理端持续推进 建议持续关注AI产业动态及AI应用投资机会[3][29] - 卫星互联网作为未来空间广阔产业方向 近期有较多产业进展 相关产业链核心标的建议积极关注[3][29] - 建议持续重视"AI+出海+卫星"核心标的投资机会 海外线AI核心方向如光模块&光器件、液冷等领域值得重视 国产算力线如国产服务器、交换机、AIDC、液冷等方向核心标的建议积极关注[4][30] - 海风行业国内加速复苏 海外出海具备良好机遇 核心推荐海缆龙头厂商[4][30] - 卫星互联网产业国内动态进展呈现 看好后续产业受催化拉动[4][30] 人工智能与数字经济 - 光模块&光器件重点推荐中际旭创、新易盛、天孚通信、源杰科技 建议关注光迅科技、索尔思、鼎通科技等[5][32] - 交换机服务器PCB重点推荐沪电股份、中兴通讯、紫光股份、菲菱科思 建议关注盛科通信、锐捷网络、胜宏科技等[5][32] - 低估值高分红云和算力IDC资源重估标的包括中国移动、中国电信、中国联通[5][32] - AIDC&散热重点推荐英维克、润泽科技、润建股份、光环新网等 建议关注申菱环境、高澜股份、科创新源等[5][32] - AIGC应用/端侧算力重点推荐移远通信、广和通、美格智能 建议关注彩讯股份、梦网科技、翱捷科技[5][32] 海风海缆&智能驾驶 - 海风海缆重点推荐亨通光电、中天科技、东方电缆[6][33] - 出海复苏&头部集中重点推荐华测导航、威胜信息、拓邦股份、亿联网络等 建议关注和而泰、移远通信[6][33] - 智能驾驶建议关注模组&终端（广和通、美格智能等）、传感器（汉威科技、四方光电）、连接器（意华股份、鼎通科技）、结构件&空气悬挂（瑞玛精密）[6][33] 卫星互联网&低空经济 - 国防信息化建设加速 低轨卫星加速发展 低空经济积极推进 重点推荐华测导航、海格通信[7][34] - 建议关注铖昌科技、臻镭科技、盛路通信、信科移动、上海瀚讯、佳缘科技、盟升电子、中国卫通等[7][34] 行业动态与数据 - DeepSeek-V3.1于8月21日发布 采用混合推理架构 支持思考与非思考模式 思考效率提升 在SWE-bench测试中达66.0分（较V3-0324的45.4分提升45.4%） Terminal-Bench达31.3分（较V3-0324的13.3分提升135.3%）[2][12][13][16] - OpenAI7月单月营收破10亿美元 年营收预计增长三倍至127亿美元 算力短缺成最大挑战 计划斥资数万亿美元建设数据中心[23][24] - 国内首次实现双通道X频段4.2G速率星地通信实验 传输速率达4200Mbps@128QAM 较主流星地微波通信速率提升一倍以上[25][26] - 三峡山东300MW海上风电项目启动 位于山东省烟台市海域 配套建设220kV海上升压站 计划服务期2年（2025年9月-2027年9月）[27][28] - 通信板块本周（08.18-08.22）上涨10.47% 跑赢沪深300指数6.29个百分点 通信设备制造上涨12.48% 增值服务上涨3.97% 电信运营上涨4.22%[35][36] - 个股涨幅前十包括中兴通讯（周涨32.21%）、德科立（周涨30.87%）、剑桥科技（周涨23.65%）等[38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕险资投资情况、配债考量因素、配债结构调整及新趋势展开分析 指出保费收入增速走弱但股债投资力度走强 险资配债需兼顾增厚收益与平滑波动 并对不同券种进行配置调整 同时认为保险产品预定利率调降对债市配置力量提振有限 险资配债交易属性或增强 [2][4][7] 根据相关目录分别进行总结 险资投资情况概览：走弱的保费收入增速，走强的股债投资力度 - 整体投资力度：保费收入是险资投资负债端基石 寿险产品保费收入增速走弱拖累行业 但保险资金整体投资力度逆势增长 人身险和财产险公司资金运用余额同比增速上升 主观投资意愿较强 [13][14][17] - 强劲的投资都买了什么：股债投资占比双双提升 港股红利受青睐 债券方面 人身险公司债券投资占比稳步提升 财产险公司提升速度加快 股票方面 市场与政策推动险资风险偏好回升 人身险和财产险公司股票投资占比提升 财产险公司权益投资占比或有提升空间 [26][30][34] 险资配债需要考虑什么：在增厚收益与平滑波动中选择最优解 - 险资配债结构全局概览：保险资金在中国债券市场占比约 9.32% 持仓以超长期地方政府债为主 二级现券市场上 超长期地方政府债自 24 年 11 月以来在保险净买入规模中占比超 50% [3][41][46] - 考虑因素之一：增厚收益，结合税收成本与资本占用成本的综合考量：税收成本上 8 月 8 日后新代码债券利息收入征增值税 但政府债税后收益仍领先 资本占用成本上 “偿二代”二期体系 2026 年全面实施 险企偿付能力承压 财险公司投资久期偏短的政府债券综合收益率更高 人身险公司拉长久期投资政府债券综合收益更突出 季末时点寿险资金对超长债配置需求更强 [4][52][68] - 考虑因素之二：降低波动，适应新会计准则要求维稳资产负债表：IFRS9 和 IFRS17 新会计准则尚在过渡期 负债端需缩短久期缺口 对长久期债券配置需求刚性 保险对银行二级资本债配置和信用债下沉更谨慎 [73][74] - 结合上述考虑因素，险资是如何动态调整配债结构的：地方政府债 保险对 20Y 及以上期限有绝对配置偏好 但定价权影响力不绝对 国债 新债买入力度减弱且需腾挪仓位 老债以卖出 7Y 以内和 20 - 30Y 为主 政金债 一二级市场参与少 存量底仓稳定 信用债与二永债 信用债净买入规模取决于险资整体配债力度 二永由配置到持续减仓 [6][77][112] 保险配债的新趋势、新问题思考 - 保险产品预定利率再迎调降，债市配置力量会明显加强吗：2025 年 7 月保险产品预定利率调降 但对债市配置力量提振有限 负债端扩容速度放缓是长期趋势 利率下降超保险负债成本下降速度 权益市场吸引力凸显 更多购买需求或向分红险倾斜 资金对权益市场布局力度更大 [7][117][128] - 低利率环境下，保险配债的交易属性更重了吗：2023 年以来 保险一般不减配 明显增配概率逐年递增 2025 年利率上行时 保险对国债增配概率小于 2024 年 利率下行时减配概率更大 2025 年保险增配 10Y 以上现券意愿加强 利率下行时卖出兑现浮盈概率更大 [133]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[6] 核心观点 - 股市上涨对银行存款分流效应显著，尤其2025年活期存款被分流而定期存款增长乏力，导致银行负债稳定性下降[2][11][15] - 存贷差呈现时点效应与均值回归特征，月末存贷冲量后月初大幅回落，加剧资金面波动性[3][4][31] - 央行需通过精细化操作（如买断式逆回购）维持流动性，但9月至Q4资金面预计中性偏审慎，体感可能弱于二季度[5][33] 股市上涨带来的存款分流效应 - 2021年股市上涨期间，银行存款总量稳固，零售定期存款增长强劲（新增2.39万亿），类活期存款同比翻倍[11][12] - 2025年股市涨幅超14%（7月1日至8月22日），零售活期存款大幅分流（7月单月减少8388亿元），定期存款增长乏力（仅新增1842亿元）[15][17] - 存款分流主因当前存款利率吸引力不足（大行3年期挂牌利率仅1.25%），且高息定期存款到期后难以续接[13][15][21] - 7月分流至股市的零售存款规模约5000亿元，非银存款新增1.44万亿部分源于银行主动同业负债[18][22] 存贷差的时点效应与均值回归 - 季末信贷冲量现象显著，2025年3月和6月企业短贷合计新增2.6万亿元，高于历史同期[23][26] - 月末存款冲量力度高于信贷，导致存贷差短期高增，但跨月后存款回落幅度更大（如7月一般性存款减少1.97万亿）[3][22][31] - 类活期存款（如协定存款）存在时点冲量嫌疑，2025年3月和6月新增2.59万亿元，加剧负债不稳定性[24][27] - M1增速因低基数和活期沉淀走高，但资金活化程度不足，流动性管理难度加大[23][26] 后续资金面展望 - 股市分流效应将持续，高息定期存款到期压力可能使银行资负缺口承压[5][32] - 存贷差波动性将延续，月中（10-20日）资金面可能相对偏紧[5][32] - 央行预计通过买断式逆回购（9月可能操作两次）或降准对冲流动性压力，但资金体感仍弱于二季度[5][33]

投资评级 - 维持"增持"评级 [5][8] 核心观点 - 营收增速出现向上改善拐点 2025上半年营收694亿元 同比-10.04% 但环比提升3.01个百分点 为2024上半年以来首次出现向上拐点 [2][12] - 零售贷款质量大幅改善 整体不良率1.05% 环比下降1bp 其中零售不良率较2024年末改善12bp至1.27% 成为整体不良率改善的主要贡献来源 [4][27] - 拨备释放反哺利润 拨备较去年同期释放约37.03亿元空间 支持利润向上改善 归母净利润同比-3.90% 较一季度-5.60%有所收窄 [2][12] 财务表现 - 营收结构持续优化 净利息收入445亿元（YoY-9.33%）占总营收64.1% 非息净收入249亿元（YoY-11.30%）占比较一季度提升3.5个百分点 [2][12] - 息差保持基本稳定 2025上半年净息差1.80% 较25Q1小幅下行3bp 计息负债成本率显著改善 较2024年末压降35bp至1.79% [2][15] - 资产收益率下行压力明显 生息资产收益率3.55% 较2024年末下行42bp 其中贷款收益率4.03% 较24H1下行76bp [2][15] 资产负债 - 生息资产规模稳步增长 总计5.71万亿元 较2024末增长2.1% 同比增长2.4% 贷款同比+0.1% 金融投资同比+9.2% 同业及拆放同比+16.6% [3][22] - 对公贷款投放强劲 25H1对公贷款同比增长9.0% 其中基建类较24年末增长5.9% 制造业增长6.2% 零售贷款同比-5.2% [22][24] - 负债结构持续优化 计息负债余额3.69万亿元 同比增长3.2% 存款同比+3.5% 活期存款占比提升1.1个百分点至34.8% [3][25] 资产质量 - 逾期率显著改善 较2024年末压降8bp至1.64% 贷款拨备率2.51% 环比增长1bp 拨备覆盖率238.5% 环比+1.9个百分点 [4][27] - 对公不良率有所上升 较2024年末上行13bp至0.83% 其中房地产行业不良率上升42bp至2.21% 社会服务上升38bp 建筑业上升37bp [4][27][29] - 制造业资产质量改善明显 不良率较24年末下降18bp至0.74% 交通运输业不良率下降2bp至0.04% [4][29] 盈利预测 - 预测2025-2027年归母净利润同比增长-0.41%、+2.00%、+3.06% 对应每股收益2.28元、2.33元、2.40元 [5][7] - 预计2025-2027年营业收入1,378亿元、1,396亿元、1,445亿元 同比增长-6.06%、+1.33%、+3.45% [7][33] - 每股净资产预测为23.24元、24.93元、26.65元 当前市净率0.52倍、0.48倍、0.45倍 [5][7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][5] 核心财务表现 - 2025H1营收12亿美元 同比增长12% [1] - 2025H1净利润1亿美元 同比增长17% [1] - 毛利率20% 持平略增 净利率8% 同比增长0.3个百分点 [1] - 拟每股派发中期股息2.1美仙 分红比例60% [1] - 预计2025-2027年营收分别为27亿美元/30亿美元/33亿美元 [4] - 预计2025-2027年归母净利分别为2.3亿美元/2.7亿美元/3.1亿美元 [4] - 预计2025-2027年EPS分别为0.08美元/0.09美元/0.11美元 [4] 分产品业绩表现 - 休闲服营收3.4亿美元 同比增长11% 占比28% 毛利率21% 同比增长0.7个百分点 [1] - 运动户外服营收3.1亿美元 同比增长12% 占比26% 毛利率21% 同比略降 [1] - 牛仔服营收2.6亿美元 同比增长10% 占比21% 毛利率16% 同比略降 [1] - 贴身内衣营收2.1亿美元 同比增长10% 占比17% 毛利率21% 同比增长1.3个百分点 [1] - 毛衣营收1亿美元 同比增长29% 占比9% 毛利率20% 同比下降2.2个百分点 [1] 产能与运营策略 - 新增约1万名雇员释放运营效能 上半年战略性增聘约4000名员工 [3] - 通过自动化措施和数据驱动流程优化增强运营灵活性 [3] - 越南产量占比超60% 将加快工厂现代化升级和垂直供应链建设 [2] - 积极评估在欧洲周边设立新生产基地的可行性 [2] 市场战略调整 - 优先把握欧洲及亚洲市场增长机遇 [2] - 应对美国关税政策影响 品牌客户倾向选择低成本替代方案 [2]

投资评级 - 维持"增持"评级 [4][7] 核心财务表现 - 2025H1营业收入744.36亿元，同比下降19.9% [1] - 2025H1归母净利润77.05亿元，同比下降21.3% [1] - 2025Q2归母净利润37.27亿元，环比下降6.3% [1] - 维持2025-2027年归母净利润预测175/177/182亿元 [4] - 对应2025-2027年EPS分别为1.32/1.34/1.37元/股 [4] 煤炭业务表现 - 煤炭业务收入605.68亿元，同比下降22.1% [2] - 商品煤产量6734万吨，同比增长1.3% [2] - 商品煤销量1.287亿吨，同比下降3.6% [2] - 自产商品煤单吨成本262.97元/吨，同比下降10.2% [2] - 材料成本、人工成本、维修支出、其他成本四项费用下降幅度较高 [2] 煤化工业务表现 - 煤化工业务收入93.6亿元，同比下降13.6% [3] - 聚烯烃产量66.7万吨，同比下降12.1% [3] - 聚烯烃销量66万吨，同比下降13.2% [3] - 尿素、甲醇、硝铵产销量均呈现同比增长 [3] - 除聚烯烃外，其余品种单吨成本因原料煤价格下降出现下移 [3] 分红政策 - 中期分红按上半年归母净利润73.25亿元的30%派现21.98亿元 [4] - 每股派发现金股利0.166元（含税） [4] 估值指标 - 当前市盈率9.14倍（2025E） [5] - 当前市净率0.97倍（2025E） [5] - 当前市销率0.81倍（2025E） [5] - EV/EBITDA为4.05倍（2025E） [5] 财务预测 - 预计2025年营业收入1959.66亿元，同比增长3.47% [5] - 预计2025年毛利率22.00% [12] - 预计2025年净利率8.91% [12] - 预计2025年ROE为10.58% [12] - 预计资产负债率将从2024年的46.29%降至2025年的41.85% [12]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于公司在国内航空发动机高温合金铸件及母合金领域的重要供应地位以及子公司沈阳图南的产业链拓展[5][7] 核心观点 - 2025年H1营业收入5.99亿元 同比-18.16% 归母净利润9296.70万元 同比-51.41% 但Q2环比显著改善 收入环比+9.49% 归母净利润环比+23.00% 业绩呈现企稳反弹态势[1] - 在手订单达17.50亿元 较2024年3.03亿元增长478.41% 其中5.55亿元预计2026年确认 6.65亿元预计2027年确认 为未来营收提供强有力支撑[2] - 子公司沈阳图南因项目建设投入导致中小零部件业务毛利率-5.5% 但伴随机加工能力推进 未来有望适配下游黎明厂需求 开启新增长曲线[4] - 2025-2027年预测归母净利润分别为3.04/3.97/4.98亿元 对应PE 39.93/30.60/24.40X 盈利预测因产业链提货节奏变化而下调[5][6] 财务表现 - 2025年H1销售毛利率27.92% 同比-10.42pcts 但较Q1环比+0.27pcts 归母净利率15.53% 同比-10.63pcts 环比+0.94pcts 盈利能力逐步修复[3] - 期间费用率9.40% 同比+1.17pcts 主要因销售人员薪酬增加、银行借款利息支出增加及汇兑收益减少[3] - 分业务看：铸造高温合金收入1.69亿元（同比-39.62%）毛利率39.40% 变形高温合金收入2.77亿元（同比-0.24%）毛利率25.58% 特种不锈钢收入3131.09万元（同比-19.38%）毛利率38.39%[4] 业务拓展 - 公司纵向一体化航发高温材料体系优势凸显 产业链延伸至中小零部件领域 沈阳图南项目建成后有望提升营收增速并增厚盈利能力[4][5] - 航发中小零部件具耗材属性 未来机加工能力推进将更好适配下游需求 形成新增长动能[4] 估值与预测 - 当前股价30.73元 总市值121.55亿元 每股净资产5.01元[7] - 预测2025-2027年营业收入分别为14.72/18.32/22.55亿元 增长率17.05%/24.45%/23.10%[6] - 毛利率预计稳定在32%左右 净利率从20.67%提升至22.08% ROE从14.09%升至18.06%[6][12]