核心观点 - “十五五”规划下金融行业重点为“科技金融” 政策趋势明确 投资机会聚焦于银行 券商 保险三大板块[5][6] - 银行支持科创体量最大 享受科技发展宏观红利 具备高安全边际[5] - 券商科创含量比例较高 享有成长性弹性 重点关注综合服务能力强的头部券商[5] - 保险兼具向上弹性以及稳健属性 关注资产负债匹配好的保险公司[5] 政策趋势分析 - 政策底层逻辑为“破局”与“托底”：“破局”指全力发展新质生产力 突破经济增长天花板；“托底”指坚决防范房地产 地方债务等系统性风险[6] - 银行保险行业支持科技呈现五大趋势：从原则指引转向细化执行 单一支持转向生态构建 融资支持转向全生命周期综合服务 中央统筹转向区域特色 传统风控转向数字赋能和风险共担[7] - 证券行业支持科技呈现五大趋势：注册制全面推进拓宽融资渠道 鼓励金融科技创新提升服务效能 加大债券市场支持（科创债） 强化券商综合服务职能 注重市场生态建设[7] 具体政策与实践 - 银保领域政策要求金融资源精准聚焦“人工智能+”和“新型工业化”等前沿科技与“卡脖子”领域[7] - 《银行业保险业科技金融高质量发展实施方案》作为未来五年“施工图” 引导机构建立全生命周期服务体系[7] - 证券领域通过“科创板八条”与“1+6”改革 并购重组“新六条” “创投十七条”等政策 从IPO 再融资 并购 创投多维度为“硬科技”企业提供包容适配的融资环境[7] 对金融机构的影响与投资建议 - 经营层面影响：业务模式向生态化 专业化转型 风控逻辑转向技术驱动 盈利来源多元化（银行科技贷款扩表 券商科创业务放量 保险耐心资本参与）[8] - 银行投资建议：关注具备牌照+算力+客群覆盖度三重优势的大行 在科技金融领域较为领先的股份行 以及所在区域科创属性鲜明的城农商行[8] - 券商投资建议：关注综合服务能力强的头部券商 以及具备区域及业务特色的中小券商[8] - 保险投资建议：关注资产负债匹配好的保险公司[8]

行业投资评级 - 轻工制造行业评级为“增持”，并予以维持 [3] 核心观点 - 报告核心聚焦于品牌出海、制造出海及行业反内卷等主题，重点关注乐舒适上市、己内酰胺行业减产提价等事件带来的投资机会 [5] 品牌出海 - 积极关注新兴市场吸收性卫品出海第一股乐舒适，其预计于11月10日上市，发行价26.2港元/股，总市值约159亿港元 [5] - 乐舒适是非洲销量第一的卫生巾（市场份额15.6%）及纸尿裤（市场份额20.3%）品牌，2024年公司营收及净利润分别为4.5亿美元和0.95亿美元，毛利率和净利率分别为35.2%和20.9% [5] - 公司核心产品婴儿纸尿裤和卫生巾收入占比分别为75%和17%，西非和东非市场收入占比分别为43%和45.6% [5] - 非洲婴儿纸尿裤和卫生巾2024年市场规模分别为25.9亿美元和8.5亿美元，渗透率仅20%和30%，远低于成熟市场80%以上的水平，被认为是全球最具潜力的卫品市场 [5] - 公司核心优势包括先发优势（在非洲8国拥有51条产线）、本地化及渠道下沉（深耕超15年）、以及能力复制（东非市场高增，南美市场从0到1） [5] 纺织制造 - 己内酰胺行业召开交流会议，与会聚合工厂一致同意实施减产20%，并每吨产品价格上调100元，行业开启反内卷，建议关注台华新材 [5] - 建议低位关注份额持续提升的细分龙头，重点推荐晶苑国际，并长线关注华利集团，同时关注新澳股份、申洲国际、健盛集团、南山智尚、兴业科技等 [5] 制造出海 - 关注中国消费供应链出海加速下的投资机会，全球一次性卫材面层材料正经历大升级，从“内卷”走向“外卷”，无纺布制造出海建议关注延江股份 [5] - 包装作为消费供应链的重要配套，其需求爆发及出海的相对高门槛为海外厂商带来量价齐升机会，建议关注美盈森和裕同科技 [5] AI眼镜 - 康耐特光学独家供应夸克AI眼镜近视镜片，报告认为该公司为国内领先的树脂镜片厂商，核心优势在于高折射率1.74镜片的先发优势及创新的C2M服务模式 [6] 造纸行业 - 反内卷建议关注造纸行业机会，持续推荐太阳纸业，并关注仙鹤股份、博汇纸业、五洲特纸、山鹰国际、玖龙纸业、理文造纸等，同时建议关注中顺洁柔 [6] 品牌服饰 - 建议关注海澜之家、安踏体育、李宁、361度、波司登、罗莱家纺、富安娜、水星家纺、报喜鸟、比音勒芬等公司 [6] 家居 - 软体板块推荐喜临门、顾家家居，并关注敏华控股、慕思股份；定制板块推荐索菲亚、欧派家居、志邦家居；智能家居赛道建议关注公牛集团、好太太、瑞尔特 [6] 宠物用品 - 建议关注源飞宠物，其代工业务具备海外先发优势并布局东南亚产能，国内OBM业务品牌匹卡噗表现亮眼 [6] 市场表现 - 报告期内（2025/11/3-2025/11/7），轻工制造指数上涨1.09%，在28个申万行业中排名第8；纺织服装指数上涨0.8%，排名第11 [5][10] - 轻工制造细分行业中，造纸上涨2.44%，文娱用品上涨1.29%，包装印刷上涨0.98%，家居用品上涨0.42% [5][10] - 纺织服装细分行业中，服装家纺上涨2.23%，纺织制造上涨0.96%，饰品下跌3.1% [5][10] 原材料价格 - 截至2025年11月7日，TDI国内现货价为13500元/吨，周环比上涨1.12%；软泡聚醚华东市场价为8275元/吨，周环比下跌1.14% [18] - 同期，粘胶短纤价格12950元/吨，周环比持平；涤纶短纤价格6320元/吨，周环比下降0.63%；涤纶长丝DTY价格7800元/吨，周环比上升0.65% [23] - 截至2025年11月6日，澳洲羊毛价格为924美分/公斤，周环比下降0.96% [23] 行业数据跟踪 - 造纸周度数据显示，阔叶浆均价4256元/吨，周环比上涨0.38%；针叶浆均价5513元/吨，周环比上涨0.26%；白卡纸均价4147元/吨，周环比上涨1.06% [45] - 地产月度数据显示，2025年1-9月商品房销售面积累计同比下滑5.5% [64] - 家具月度数据显示，家具及零件出口金额2025年1-10月累计同比下降5.6% [75] - 纺服月度数据显示，2025年10月服装出口额同比下滑16%，纺织纱线出口额同比下滑9.1% [83]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - A股三季报完成披露，整体业绩持续修复，营收和归母净利润同比增速回升，ROE止跌回升，各主要指数和行业业绩分化，部分行业估值与盈利能力错配有修复空间 [6] - 资金面整体风险偏好下降，或引发市场短期缩量震荡，可关注盈利质量高及估值安全边际大的行业 [7] - 当前A股投资主线聚焦战略中上游行业与科技应用端扩散，短期关注促消费政策带来的结构性反弹 [9] 市场回顾 市场表现 - 上周市场主要指数大多上涨，上证指数涨幅最大为1.08% [10][11][14] - 大类行业中能源指数和工业指数表现较好，周度涨跌幅分别为4.56%和2.42%；医疗保健指数和可选消费指数表现较弱，分别为 -2.34%和 -1.13% [10][11][14] - 30个申万一级行业中有18个行业上涨，涨幅较大的是电力设备、煤炭和石油石化，分别上涨4.98%、4.52%和4.47%；跌幅较大的是美容护理、计算机和医药生物，分别下跌3.10%、2.54%和2.40% [17] 交易热度 - 上周万得全A日均成交额为20123.50亿元，前值为23253.35亿元，处于三年历史分位数89.50%水平 [20] 估值跟踪 - 截至2025/11/7，万得全A估值（PE_TTM）为22.20，较上周上升0.19，处于近5年历史分位数的90.80%；30个申万一级行业中有12个行业估值（PE_TTM）出现修复 [25] 市场观察 三季报对市场走势的影响 - 全A股整体业绩持续修复，营收同比上升1.16%，归母净利润同比增速回升至5.34%，ROE止跌回升至7.95%，上升受销售净利率和权益乘数影响 [6] - A股各主要指数中大盘指数修复加快，创业板指增势强劲，各指数营收和归母净利润表现有差异 [6] - 分行业看，30个申万一级行业整体业绩结构分化，电子、非银金融等行业营收和归母净利润增速居前列 [6] - PB - ROE视角下，石油石化、农林牧渔等行业估值与盈利能力错配，有“向上修复”空间 [6] - 资金面整体风险偏好下降，ETF等长期资金净流出，北向资金与大股东减持意愿上升，杠杆资金增加，或引发市场短期缩量震荡 [7] 投资建议 - 投资主线聚焦“反内卷”下的战略中上游行业与科技应用端扩散，短期关注促消费政策带来的结构性反弹 [9] - 主线一强化科技板块中“AI应用与终端”方向，关注机器人、消费电子等细分 [9] - 主线二关注“反内卷 + 关键产业‘稀土化’”的中上游高景气板块 [9] - 主线三关注券商阶段性配置机会 [9]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为增持（维持）[2] 核心观点 - 医药板块短期延续震荡，提供布局窗口，业绩真空期持续看好创新主线[7][14] - 行业基本面在政策压力下已基本完成阶段性筑底，2025Q4及2026年将持续演绎困境反转逻辑[7][14] - 2025年度医保国谈落下帷幕，双目录评审模式进一步支持创新链条，首次引入创新药目录[7][14] - 关注乳腺癌创新疗法动向，包括Celcuity的Gedatolisib、辉瑞的KAT6抑制剂以及和黄医药的新型ADC药物HMPL-A251[7][15][20][24][26] 市场表现与估值 - 本周沪深300上涨0.82%，医药生物下跌2.40%，在31个一级子行业中排名第29位[7][59] - 子板块表现分化：医药商业上涨1.02%，中药上涨0.81%，医疗器械下跌1.14%，生物制品下跌2.43%，化学制药下跌3.94%，医疗服务下跌4.07%[7][59] - 2025年初至今医药板块收益率18.20%，跑输沪深300收益率0.70个百分点[8][59] - 以2025年盈利预测计算，医药板块估值26.3倍PE，相对全部A股（扣除金融板块）溢价率10.8%[8][61] - 以TTM估值法计算，医药板块估值30.0倍PE，低于历史平均水平35.0倍PE[8][61] 医保谈判进展 - 本次医保谈判有120家内外资企业参与，目录外药品127个参与基本医保谈判竞价，24个药品参与商保创新药目录价格协商[7][14][56] - 谈判结果预计12月初公布，新版药品医保目录将于2026年1月1日起实施[7][14][56] - 最受瞩目的CAR-T药物已有企业谈判成功，如合源生物的CAR-T药物谈判进展顺利[7][14] - 乙类目录谈判焦点集中在ADC、双抗、CAR-T等创新药品[7][14] 乳腺癌创新疗法 - Celcuity公司pan-PI3K/mTORC1/mTORC2抑制剂Gedatolisib正在推进两项III期临床研究[15] - VIKTORIA-1研究显示三联方案将PFS延长超7个月[17] - 辉瑞率先将KAT6抑制剂作为乳腺癌领域重点品种，PF-07248144已进入III期临床试验[20] - 康辰药业自主研发的KAT6抑制剂KC1086完成I期临床首例受试者入组，在ER+/HER2-乳腺癌药效模型中抑瘤率超过90%[20] - 和黄医药推出曲妥珠单抗+靶向PAM通路有效载荷ADC药物HMPL-A251，展现克服DS8201耐药潜力[24][26][43][45] 重点公司推荐 - CDMO龙头：药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英、博腾股份[7][14] - 前端CRO及上游：泰格医药、普蕊斯、昭衍新药、美迪西、皓元医药、药石科技[7][14] - 医疗器械：联影医疗、海泰新光、南微医学[7][14] - 创新药企：康方生物、艾力斯、复宏汉霖、信达生物、百济神州、再鼎医药、君实生物等[7][14] 行业申报动态 - 科创板申报企业共16家（不含终止），其中注册生效3家，提交注册4家，已问询6家，已受理3家[55][57] - 港股申报企业共58家（不含失效与撤回），其中聆讯通过2家，处理中56家[57][58]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 航天强国战略稳步推进，商业航天产业拐点已现，建议重点关注商业航天投资机会[8][9][20] - “航天强国”明确纳入“十五五”规划建设目标，政策定位上升到前所未有的高度，预期“十五五”期间航天产业将迎来更多政策支持[9][20] - 我国商业航天企业数量已超过600家，商业航天发射工位合计25个（在运营18个、在建7个），GW星座组网发射明显提速[9][20] - 可回收火箭技术即将进入关键验证阶段，“朱雀三号”火箭预计11月底开展可回收技术验证，成功后将推动火箭发射成本大幅下降[9][20] - 太空算力建设是大势所趋，谷歌、英伟达等科技巨头启动太空AI算力布局，计划在近地轨道建设太阳能数据中心[9][20] 市场表现与估值 - 本周（统计截止2025年11月7日）申万国防军工指数下跌0.47%，在31个申万一级行业中排名第25，上证综指上涨1.08%，创业板指上涨0.65%，沪深300指数上涨0.82%[7][37] - 截至周五收盘，申万国防军工板块PE为70.4倍，各子板块PE分别为：航空装备75.2倍、航天装备295.6倍、地面兵装84.5倍、军工电子72.4倍、航海装备41.0倍[7][44] - 申万国防军工指数过去五年PE分位数为91.9%，各子板块分位数分别为：航空装备94.5%、航天装备99.9%、地面兵装90.2%、军工电子95.3%、航海装备0.0%[7][44] - 行业总市值28,978.52亿元，行业流通市值25,088.15亿元，上市公司数142家[3] - 截至11月7日，板块融资融券余额792.94亿元，其中融资余额789.53亿元（占流通市值比例3.17%），融券余额3.41亿元（占流通市值比例0.01%）[47] 重点赛道动态 可控核聚变 - “国家磁约束核聚变能发展研究专项”2025年度公开项目申报启动，重点围绕ITER关键技术、我国磁约束核聚变能装置和关键技术研发等方向部署[10][23] - 中国核建表示其控股股东中国核工业集团主导开展聚变项目，将按照“压水堆—快堆—聚变堆”三步走战略协同推进[10][23] 低空经济 - 上海进博会低空展品集中亮相：天翎科首秀混动增程eVTOL（最大航程600公里，最高巡航速度360公里/小时），御风未来展示2吨级M1升级版，沃兰特展示VE25-100机型舒适座舱全尺寸机模[12][27] - 企业收获国际订单：沃兰特获迪拜航空金融公司30架订单，御风未来获沙特100架订单，用于低空货运、海上能源运输等场景[27] 航空发动机及燃机 - 中国航发在“2025南昌飞行大会”展出CJ2000（面向宽体民机的大涵道比涡扇发动机）、KP12涡喷发动机（120公斤推力级）、3MW级涡轮混电能源系统等多款产品[13][29] - CJ2000发动机具备低燃油消耗、低排放、低噪音、高可靠性等优势，KP12涡喷发动机达到国际先进水平并具备飞行条件[29] 航天产业 - 2025年11月3日，长征七号改运载火箭成功发射遥感四十六号卫星，主要用于防灾减灾、国土资源勘察等领域，是长征系列运载火箭的第605次飞行[14][32] - 长征七号改运载火箭中轨道运载能力达8吨级，具备一箭一星和一箭双星发射能力[32] 福建舰 - 11月5日，我国第一艘电磁弹射型航空母舰福建舰（舷号“18”）在海南三亚某军港入列，标志中国海军进入“三航母时代”[15][36] - 福建舰由我国完全自主设计建造，电磁弹射技术处于世界先进水平，将部署于三亚某军港，强化南海方向战备值勤与训练条件[36] 建议关注标的 导弹及军工电子 - 军工电子元器件：振华科技、鸿远电子、火炬电子、宏达电子、复旦微电[16][20] - 导弹产业链：天秦装备、智明达、盟升电子、菲利华、楚江新材、国博电子[16][20] 航空发动机及燃汽轮机 - 整机：航发动力[16][20] - 配套：航发控制、航发科技、航材股份、应流股份、航宇科技[16][20] 军贸 - 整机：中航成飞、中航沈飞、中航西飞、航天彩虹[16][20] - 系统：国睿科技、航天南湖[16][20] 新域新质建设 - 商业航天：航天智装、航天电子、天银机电、臻镭科技、盟升电子、航天环宇、超捷股份、斯瑞新材[16][20] - 低空经济（无人机）：航天彩虹、纵横股份、利君股份、广联航空、安达维尔、威海广泰[16][20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周美国科技股业绩兑现后大幅下跌，国内科技板块呈“利好出尽”局面，未跑赢大盘，微盘和红利领涨，科技内部轮动、分化明显，资金对科技分歧大，接力资金缺位，行情把握难度大，年末新增资金审美偏好或更稳健 [5][6] - 建议均衡配置，选择和科技弱相关、此前相对滞涨的板块对冲，如金融、顺周期中的化工、中美叙事转暖下的创新药 [8] 根据相关目录分别进行总结 资产价格表现 大类资产 - 本周海外股市下跌，A、H股表现较好，全球有色价格下跌，美债相对强势，中、日、德国国债收益率上行，商品价格分化，美元指数回落，人民币、港元相对美元贬值，国内股市上证指数、创业板指、科创50分别上涨1.1%、0.6%、0.01% [12][15] A股市场 - 宽基指数多数上涨，万得微盘股指数（3.4%）、万得红利指数（2.2%）领涨，中证500表现落后，跌幅0.04%，双创板块涨幅不及上证指数，国庆后市场波动放大，微盘、红利与双创常呈跷跷板效应 [19] - 主要宽基指数周度日均成交额多数缩量，回落至8月中上旬水平，仅微盘股指数继续放量 [23] - 涨幅前五的行业为石油石化（4.3%）、电力设备（4.3%）、钢铁（4.2%）、基础化工（4.1%）、煤炭（3.55%），跌幅最大的为通信、电子，周期行业表现较好，科技行业本周下跌 [26] 中美科技 - 美国科技股业绩兑现后大幅下跌，纳斯达克指数全周下跌3.04%，国内科技股相对坚挺，科创50后半周与美股科技背离，全周累计上涨0.01% [28] 科技内部 - 10月以来，可控核聚变、固态电池、存储等科技板块跑赢万得全A，有较高超额收益 [32] - 本周科技板块震荡，围绕存储、半导体、光模块轮动，成交额周一、周四冲高，周二、周三、周五回落 [38] 资金行为跟踪 杠杆资金 - 本周两融交易额占A股交易额比重由11.9%回落至10.9%，交易活跃度下降，周四A股两融余额约2.50万亿，小幅上升，占A股流通市值比重约2.55%，较上周五下降 [46] - 除创业板、中证500，主要宽基指数成分融资净买入，但规模不大，主要指数ETF资金以净流出为主 [54] - 5000亿以上大市值股票加杠杆，1000 - 5000亿市值股票两融净买入为正但幅度下滑，5000亿以上大市值股票两融方差大，寒武纪、海光信息、工业富联贡献多数两融净买入，中际旭创、中芯国际等两融净卖出 [56] - 两融净买入占成交额比重最大的5个行业为美容护理、房地产、电力设备、钢铁、基础化工，银行、非银、通信、家电、建筑材料去杠杆，杠杆资金向非热门行业转移，国庆节后基础化工、医药生物连续5周加杠杆 [61] - 电力设备、电子热门股多数加杠杆，但电子热门股幅度较小，有色金属（除洛阳钼业）多数去杠杆，前35只热门股杠杆资金占成交额比重均值本周降至 - 0.85%，中位数为0.37%，热门股杠杆分化程度大 [70] 量化资金 - 10月最后一周中证500和中证1000量化指增超额收益分别为 - 0.9%、 - 1.0%，本周分别为0.1%、 - 0.5%，有所回升 [72] - 本周中证500和中证1000股指期货基差贴水走阔，连续三周处于7月以来较高水平，周二、周三走阔明显，“下季”合约数增加明显 [80] 主力资金 - 本周沪深300、创业板、科创板主力资金总体净流出，规模不及上周，沪深300、创业板周二和周五流出幅度较大 [82] - 主力资金流出最多的行业为计算机，其次是电子、医药、传媒、通信，流入最多的行业为化工 [91] 北向资金 - 本周北向资金总成交金额回落，日均成交金额由2729亿元降至2435亿元，占A股成交比重由11.7%升至12.1% [93] - 本周陆股通重仓股由跌转涨，涨跌幅中位数由 - 0.71%升至1.68%，国庆节后北向资金重仓股表现较好，陆股通50指数多数时间上涨，本周跑赢沪深300 [100] 南向资金 - 本周南向资金日均成交额由2111亿元降至1703亿元，占比由55.5%降至54.6%，日均净买入额由63亿元升至71亿元 [102] - 月度维度上，9月南向资金最偏好商贸零售，近几周商贸零售连续净流出，本周银行、非银、石油石化、医药生物净流入规模较大，传媒、电子流出较多 [106]

投资评级 - 报告对中原传媒的投资评级为“买入”，并予以维持 [3] 核心观点 - 报告核心观点为中原传媒2025年第三季度利润端表现亮眼，主营业务稳健，同时教育新业态正全面拓展 [5][6][7] 财务表现与预测 - **2025年第三季度业绩**：公司2025Q3收入为20.46亿元，同比下降5.7%；但利润总额达2.59亿元，同比增长14.1%；归母净利润为2.15亿元，同比增长39.0%；扣非归母净利润为2.09亿元，同比增长40.8% [6] - **2025年前三季度业绩**：公司2025Q1-Q3收入为66.20亿元，同比减少1.2%；归母净利润为7.47亿元，同比大幅增长46.9% [6] - **利润增长驱动因素**：2025Q3利润总额增长主要得益于销售费用的有效控制，而归母净利润的高速增长则受益于所得税优惠政策的落地 [7] - **未来盈利预测**：预计公司2025年至2027年营业收入分别为103.46亿元、107.52亿元、111.60亿元，对应同比增长率分别为5.0%、3.9%、3.8%；预计归母净利润分别为13.66亿元、14.44亿元、15.16亿元，对应同比增长率分别为32.7%、5.6%、5.0% [7] - **估值水平**：基于当前市值，报告预测公司2025年至2027年的市盈率（P/E）分别为9.3倍、8.8倍、8.3倍 [3][7] 业务运营分析 - **教材教辅业务**：公司教材教辅基本盘稳固，并通过上线“云店”小程序优化用户购买体验 [7] - **一般图书业务**：公司持续强化内容创新能力，推动精品出版，小说《六姊妹》通过“书剧联动”实现破圈传播，探索文学IP影视化路径 [7] - **教育新业态拓展**： - **AI+教育**：截至2025年10月，河南省中小学智慧教育平台已在多地推广，累计服务超过500所学校、3万多名教师及26万多名学生 [7] - **课后研学**：截至2025年上半年，已完成“焦裕禄精神”等特色研学课程和路线的研发并投入使用，同时审定上架课后服务课程68门 [7] - **费用控制**：2025年第三季度，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为13.5%、11.6%、0.3%，整体费用率保持稳定，控制效果良好 [7] 财务健康状况 - **盈利能力指标**：预测公司毛利率将从2024年的39.2%提升至2027年的42.0%；净利率将从2024年的10.6%提升至2027年的13.7%；净资产收益率（ROE）预计将保持在10.7%-11.0%的水平 [9] - **偿债能力指标**：公司的资产负债率预计从2024年的36.4%稳步下降至2027年的33.8%，流动比率和速动比率均呈现改善趋势 [9] - **现金流**：预测公司经营活动现金流将从2024年的13.69亿元增长至2027年的18.23亿元 [9]

A股市场核心观点 - 本周市场整体上涨，价值风格表现突出，上证指数上涨1.08%，而北证50下跌3.79%，市场分化明显 [6] - 本周日均成交额为2.01万亿元，环比下滑13.46% [6] - 电力设备及新能源、钢铁、石油石化等周期板块涨幅较大，而计算机、医药等成长板块有所回调 [6] A股市场驱动因素 - 市场风格出现明显切换，价值与周期板块表现强势，驱动市场上行的主要动力来自传统能源与材料行业 [6] - 钢铁等行业三季度盈利大幅改善为相关板块提供业绩支撑，煤炭、化工等板块同样受益于三季度业绩回暖 [6] A股未来展望 - A股市场在政策支持和流动性宽松背景下有望延续结构性行情 [7] - 十五五规划主线是“因地制宜发展新质生产力”，即反内卷+科技，未来或成为市场核心主线 [7] - 反内卷方面关注多晶硅、光伏组件、电力设备等新能源方向；科技方面关注机器人、消费电子、恒生科技、创新药等AI应用细分 [7] 港股市场核心观点 - 本周港股市场整体上涨但内部分化显著，恒生指数上涨1.29%，而恒生科技指数逆市下跌1.20% [8] - 能源业与金融业表现强势，医疗保健业与信息科技业表现不佳，与A股市场呈现相似风格轮动特征 [8] 港股市场驱动因素 - 港股市场与A股联动性增强，内地市场风格轮动传导至港股，受益于“双碳”政策预期及相关行业强劲盈利表现，在港上市的能源、金融等内地企业受资金追捧 [8] - 海外市场情绪对港股科技板块造成压力，美股科技股因估值过高出现显著回调，拖累恒生科技指数表现 [8] 港股未来展望 - 港股市场预计将继续在“中国基本面”与“海外流动性”的角力中寻找方向 [8] - 短期内地政策驱动的价值重估行情仍有持续空间，能源、金融等板块或继续成为市场稳定器 [8] - 香港科技股表现仍需看海外市场映射，在美国科技股估值回调和经济放缓阴影下，恒生科技指数可能持续承压 [8] - 建议关注受益于内地政策的低估值国企作为底仓，同时密切关注海外市场动态，等待科技股企稳信号 [8]

投资评级 - 报告对海信视像的投资评级为“买入”，并予以维持 [5][11] 核心观点 - 报告认为公司25Q3业绩符合预期，电视主业出海逻辑顺畅，且有AI显示等逻辑催化，维持“买入”评级 [5][7][11] - 公司内销表现良好，新显示业务高增长，明年赞助美加墨世界杯预计将带动海外业务实现双位数增长 [8][9][10][11] 25Q3业绩表现 - 25Q3单季度：收入同比增长3%（主营收入增长7%），归母净利润同比增长20%，扣非归母净利润同比增长14% [7] - 25Q1-Q3累计：收入同比增长5%（主营收入增长6%），归母净利润为16亿元，同比增长24%，扣非归母净利润同比增长22% [7] 电视业务分析 - **全球表现**：25Q3全球电视业务额/量/价同比变化分别为+3%/+7%/-4% [8] - **内销市场**：25Q3内销额/量/价同比变化为+3%/-3%/+5%，均价提升得益于子品牌和主品牌更多发力MiniLED以及低基数效应 [8] - **外销市场**：25Q3外销额/量/价同比变化为+3%/+10%/-6% 销量回升主因北美沃尔玛恢复出货，Q3北美销量增长10%，欧洲增长小个位数 海外均价走弱因公司在美国沃尔玛渠道竞争激烈 [8] 业务展望 - **外销展望**：报告对Q4和26年外销表示乐观，26年公司赞助美加墨世界杯，预计增速较高 [9] - **内销展望**：面临国补退坡压力，公司通过自补和发布高端新品应对，Q1-Q3 MiniLED渗透率逐季提升至近20%，预计Q4内销因高基数下滑，明年增长以提份额为主 [9] - **新显示业务**：预计25Q3新显示业务增长30%+，由海外激光和商显高增带动，该业务利润正在打开 [10] 盈利预测调整 - 根据Q3业绩，报告调整了盈利预测：预计25年归母净利润为25亿元（同比增长10%），26年为28亿元（同比增长13%） 前值预测为25年25亿元（+12%），26年29亿元（+15%） [11] - 盈利预测表显示，预计公司2025E/2026E/2027E营业收入分别为61462百万元（+5%）、65325百万元（+6%）、70684百万元（+8%） 归母净利润分别为2472百万元（+10%）、2792百万元（+13%）、3182百万元（+14%） [5][14]

投资评级与核心观点 - 报告对美的集团的投资评级为“买入”，并予以维持 [4] - 报告的核心观点是公司2025年第三季度业绩整体符合预期，其中面向消费者的业务外销表现超出预期 [1][6] 2025年第三季度及前三季度业绩摘要 - 2025年第三季度公司实现营业收入1124亿元，同比增长10% [6] - 2025年第三季度公司实现归母净利润119亿元，同比增长9% [6] - 2025年第三季度公司实现扣非归母净利润109亿元，同比增长7% [6] - 若剔除三块并购业务带来的3亿+亏损影响，第三季度归母净利润同比增长12%，扣非归母净利润同比增长10% [6] - 2025年前三季度累计营业收入为3647亿元，同比增长14% [6] - 2025年前三季度累计归母净利润为379亿元，同比增长20% [6] - 2025年前三季度累计扣非归母净利润为371亿元，同比增长22% [6] 2C智能家居业务分析 - 2025年第三季度2C智能家居业务收入同比增长10% [7] - 其中内销收入同比增长约5%，外销收入同比增长15% [7] - 内销方面，因国家补贴政策退坡导致增速放缓，预计空调业务实现低个位数增长，冰箱、洗衣机和厨卫电器实现中高个位数增长 [7] - 公司下半年专注于直接面向消费者模式改善以提升效率，第三季度2C业务毛利率持续改善 [7] - 外销方面实现全方位提速，可能部分源于第二季度收入确认延迟至第三季度 [8] - 分品类看，外销中空调业务实现中等增速，冰箱、洗衣机和厨房小家电增速约20% [8] - 分模式看，自有品牌业务增速快于原始设计制造商业务，两者增速均超过10% [8] - 分地区看，海外发达国家和新兴市场均实现双位数增长 [8] - 外销订单在第二季度较低后于第三季度恢复，9月至10月增速已提升至接近双位数，预计明年自有品牌业务将持续高增长 [8] 2B业务分析 - 2025年第三季度2B业务收入实现双位数增长，外销增速高于内销 [9] - 外销收入在剔除并购影响后仍实现中高个位数增长 [9] - 楼宇科技业务第三季度维持了上半年25%的增速 [9] - 楼宇业务内销增长个位数，外销剔除并购（东芝电梯）后实现高个位数增长 [9] - 公司目标在2030年将楼宇业务增长至100亿美元，较2025年规模约翻一倍，年化增长率目标为13%至15% [9] - 机器人及自动化业务（库卡）第三季度维持约10%的增速，受益于跨行业拓展和内销订单，内销增速远高于外销 [9] 投资建议与盈利预测 - 投资建议维持“买入”评级 [10] - 从资产负债表看，公司2025年第三季度其他流动负债与合同负债合计较去年同期增加119亿元，为未来业绩提供蓄水池 [10] - 尽管第四季度业绩基数较高，但预计当季仍能保持增长 [10] - 报告调整了盈利预测，预计2025年至2027年归母净利润分别为449亿元、494亿元、539亿元，对应增长率分别为16%、10%、9% [10] - 此前的预测值为449亿元、503亿元、557亿元，对应增长率分别为16%、12%、11% [10] - 根据盈利预测表，公司2025年至2027年预计每股收益分别为5.84元、6.43元、7.02元 [4][11] - 预计2025年至2027年营业收入分别为4594.53亿元、4948.91亿元、5280.04亿元，增长率分别为12.3%、7.7%、6.7% [4][11] - 预计毛利率将小幅改善，2025年至2027年分别为26.8%、27.0%、27.2% [11] - 预计净资产收益率将保持在较高水平，2025年至2027年分别为18.2%、18.7%、19.1% [11] 行业与公司前景 - 预计在家电补贴政策放缓以及铜、制冷剂等原材料价格上涨的背景下，行业将进入市场份额提升和尾部企业出清的阶段 [10] - 公司在供应链和销售端效率更高，预计将获得更高的市场份额 [10]