报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 2026年北交所的高质量发展有望取得显性成果，看好新的一年北交所的整体表现 [7][26] 北交所行情概览 - **整体行情**：截至2026年1月16日，北证成份股288只，平均市值32.69亿元 [4][10]；本区间（2026.1.5-2026.1.16）北证50指数涨跌幅为7.49%，收盘价1548.33点，表现优于同期沪深300指数（2.20%）和创业板指（4.93%），但不及科创50指数（12.64%）[4][10]；本区间北交所日均成交额为331.61亿元，较上一区间（2025.12.22-2025.12.31）上涨67.96%，区间日均换手率为6.62%，较上一区间提升2.30个百分点 [4][12] - **流动性对比**：本区间北证A股日均成交额331.61亿元，日均换手率6.62%；同期科创板、上证主板、创业板、深证A股区间日均成交额分别为3322.65亿元、9637.07亿元、8907.71亿元、18293.74亿元，区间日均换手率分别为4.40%、3.37%、6.95%、5.91% [12][13] - **估值水平**：截至2026年1月16日，北证A股PE中位数为43.23倍；同期创业板、科创板PE中位数分别为42.33倍、43.15倍，北交所估值溢价比率分别为102%、100% [13] - **赛道行情**：本区间北交所涨幅前五的行业为传媒、石油石化、有色金属、汽车、通信，涨幅分别为45.09%、22.23%、16.87%、14.64%、13.47% [4][15] - **个股行情**：本区间在北交所上市的288只个股中，上涨268只，下跌20只，平盘0只，上涨比例达93.06% [4][17] 北交所区间新股 - 本区间有3只新股发行，分别为科马材料（920086.BJ）、爱舍伦（920050.BJ）、国亮新材（920076.BJ）[5][23] - 本区间（2026.1.5-2026.1.16）有33家企业更新审核状态至“已问询”，1家企业更新为“上市委会议暂缓”，5家企业更新为“上市委会议通过”，5家企业更新至“提交注册”，4家企业更新至“注册” [5][23] 北交所重点新闻 - 2026年1月5日，北交所上市公司广道退（920680）正式被终止上市并摘牌，成为新年首只退市个股，同时也是北交所设立以来首例因重大违法被强制退市的案例 [7][24] - 2026年1月14日，经中国证监会批准，沪深北交易所发布通知，将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例从80%提高至100% [7][24]；此次调整仅限于新开融资合约，调整实施前已存续的融资合约及其展期仍按原规定执行 [7][24] 北交所投资策略 报告建议关注以下五大方向的具体公司： - **数据中心**：KLT（核电风机优势显著、IDC风机赶上AI算力风口）、曙光数创（数据中心液冷技术领先者）[7][26] - **机器人**：苏轴股份（滚针轴承龙头企业）、奥迪威（超声波传感器“小巨人”）、骏创科技（长期受益轻量化趋势）、富恒新材（布局PEEK材料）[7][26] - **半导体**：华岭股份（半导体第三方测试领军企业）、凯德石英（12英寸半导体石英器件内资龙头）[7][26] - **大消费**：太湖雪（新国货丝绸第一股）、柏星龙（创意包装第一股）、路斯股份（北交所宠物食品第一股）、康比特（北交所运动营养第一股）、雷神科技（AI+眼镜应用领先企业）[7][26] - **军工信息化**：成电光信（军机升级换代驱动公司特种显示与网络总线业务持续增长）、星图测控（航天测运控稀缺标的，有望持续受益卫星互联网建设）[7][25][26]

宏观经济总体表现 - 2025年第四季度中国不变价GDP同比增长4.5%，与市场预期一致[2] - 2025年全年GDP同比增长5.0%，圆满实现增长目标[2] - 最终消费支出对GDP增长的贡献率从2024年的44.5%上升至2025年的52.0%[2] 需求结构变化 - 社会消费品零售总额全年同比增速从2024年的3.5%微升至2025年的3.7%[2] - 2025年全年固定资产投资同比为-3.8%[2] - 货物和服务净出口对GDP增长的贡献率从2024年的30.3%变为2025年的32.7%[2] 生产与产业表现 - 2025年12月工业增加值当月同比从11月的4.8%回升至5.2%[2] - 2025年12月高技术产业增加值当月同比达11.0%，创年内新高[2] - 2025年高技术产业增加值全年同比增长9.4%，高于2024年的8.9%和整体工业的5.9%[2] 产能与供给约束 - 2025年第四季度工业产能利用率为74.9%，较第三季度的74.6%季节性回升[2] - 2025年第四季度工业产能利用率同比上年同期低1.3个百分点，为2023年第二季度以来最大同比降幅[2] 消费细分领域 - 2025年12月社会消费品零售总额当月同比从11月的1.3%下降至0.9%[2] - 2025年12月“以旧换新”相关五个品类限额以上零售额当月同比从11月的-5.3%回升至-4.3%，扭转了连续6个月回落的趋势[2] 房地产市场 - 2025年12月商品房销售面积当月同比从11月的-17.0%收窄至-15.5%[2] - 2025年12月商品房新开工面积当月同比从11月的-27.5%收窄至-19.3%[3] - 2025年12月房地产投资完成额当月同比下降至-36.4%[3] 政策与展望 - 报告认为中国经济已出现结构性亮点，但不足以扭转“供强需弱”的局面[3] - 预计2026年生产强于需求的结构性特征还会延续[2] - 货币政策方面，2026年1月央行进行了结构性降息和再贷款“增量扩面”[3]

核心观点 - 近期宏观数据偏好，社融与出口超预期，人民币升值预期对国内股债资产构成利好，但年初以来的商品行情出现“缩圈”现象，市场热点从多板块共振收敛至有色和贵金属 [3] - 商品市场内部出现极致分化，铜铝等“价值”大盘品种震荡，而锡、镍、铅、锌等“成长”小金属品种因供给侧因素驱动呈现高弹性但博弈性强的暴涨暴跌行情 [4] - 债券市场进入相对均衡区间，利率债短期下行空间有限，地方债存在利差走阔的交易机会，而二永债（二级资本债和永续债）的行情持续性取决于分红险和“固收+”账户等买盘力量 [4][5][6] 宏观数据与市场背景 - 本周公布的宏观数据偏好，去年12月社融增速高于预期，企业信贷改善明显，印证经济景气回升 [3] - 更大的增量信息来自超强的出口以及大规模的结汇，12月出口同比加速至6.6%，结售汇顺差达到2014年以来的单月最高值 [3] - 历史上看，人民币升值预期对于国内股债资产均有利好 [3] 商品市场行情分析 - 年初以来商品与权益共振，南华商品指数上涨3.7%，商品围绕地缘局势不确定性和金属乐观预期两条交易逻辑 [3] - 各板块强弱表现为：贵金属>有色>黑色>农产品>能化，南华贵金属、有色、黑色、农产品和能化指数分别上涨15.6%、6.2%、2.1%、1.0%和0.8% [3] - 上交所上调融资融券保证金比例后，本周商品行情降温并“缩圈”至有色和贵金属，能化、黑色、农产品由涨转跌 [3] - 有色板块出现极致分化，铜铝等“价值”大盘品种震荡，缺乏强驱动资金；锡、镍、铅、锌等“成长”小金属品种受供给侧因素驱动弹性极大，但随后因交易所限制措施出台大幅回调 [4] 商品市场交易策略 - 商品行情“缩圈”反映了风险溢价回落，从策略角度需关注赔率和胜率变化 [4] - 铜铝等大金属溢价低、胜率高，短期跌不动，但行情启动需要更普遍的市场共识；小金属行情博弈性较强，胜率低、赔率高，但暴涨暴跌意味着难有持续行情 [4] - 贵金属短期交易地缘变量，黄金的波动比白银小 [4] - 交易策略上，风险偏好好转则关注高赔率、交易型的小金属和白银，否则建议关注高胜率的铜铝与黄金 [4] 债券市场整体判断 - 债券市场进入相对均衡区间，30年期国债利率位于2.3%左右；10年期国债利率在新闻发布会脉冲后迅速回归央行合意区间（1.85%左右） [4] - 利率债方面，短期进一步下行的空间有限，市场观点从偏空修复为震荡偏弱 [5] - 近期大型银行买入量较多，覆盖7-10年期品种，构成当前利率下行的重要支撑力量，市场猜测1月央行买债规模可能高于去年12月 [5] - 以去年12月下旬那波6个基点的行情为锚，利率债下行空间可能仅剩2个基点左右 [5] 债券市场细分机会 - 空地方债的策略关注度在提升，可能带来利差走阔的交易机会，近期观察到地方债借贷上行，如26山东02借入量明显增加 [5] - 背后的原因一端是对地方债供给的担忧，另一端是配置盘与交易盘博弈下老地方债和老国债的利差收敛 [5] - 二永债（二级资本债和永续债）方面，年初以来利率表现一般而二永表现坚挺，持续性买盘成为行情延续的关键 [6] - 买盘可能来自分红险和“固收+”账户，分红险对收益率要求较高，能容忍二永债的波动；“固收+”基金年初以来放量发行，短期仓位需求带动买盘 [6] - 往后看，二永债对于分红险账户可能还有吸引力，但对大配置盘来说，永续债被视为风险资产，相比权益当前点位的吸引力可能有限 [6]

行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[3] 核心观点 - 报告期内（2026/1/12-2026/1/16），轻工制造指数下跌1.11%，在28个申万行业中排名第20；纺织服装指数下跌0.55%，排名第15 [5][10] - 品牌服饰方面，361度2025年第四季度流水延续稳健增长，李宁流水降幅收窄且利润率有望优于预期 [5] - 纺织制造方面，优衣库FY26Q1业绩超预期，海外市场同比增长20.3%，建议关注其核心供应商 [5] - 继续推荐AI眼镜与个护品牌出海、造纸、潮玩新消费、家居、宠物用品等细分领域的投资机会 [5][6] 品牌服饰板块总结 - **361度**：2025年第四季度主品牌（线下）流水同比增长约10%，童装（线下）流水同比增长约10%，电商流水实现高双位数增长，截至Q4超品店数量达126家，较第三季度新增33家，拓店速度超年初预期 [5] - **李宁**：2025年第四季度全渠道零售流水同比下滑低单位数，其中直营渠道下滑低单位数，批发渠道下滑中单位数，电商渠道持平，预计因收到政府补贴及加强降本增效与渠道优化，下半年利润率有望好于预期 [5] - **投资建议**：关注家纺龙头水星家纺、罗莱家纺；2026年为体育大年，将举办冬奥会、世界杯、亚运会等赛事，有望带动运动户外产品销售，关注安踏体育、李宁、361度和波司登；看好主业底部向上、利润弹性可期且线下特卖打开第二曲线的海澜之家 [5] 纺织制造板块总结 - **核心供应商**：优衣库FY26Q1业绩超预期，海外市场同比增长20.3%，建议关注其核心供应商晶苑国际、申洲国际 [5] - **细分龙头**：建议低位关注份额持续提升的细分龙头，重点推荐份额提升、盈利能力随客户结构优化及规模效应释放如期提升的晶苑国际；长线关注新客户逐步放量、盈利能力有望随新工厂爬坡修复的运动鞋制造龙头华利集团 [5] - **其他关注点**：建议关注机器人业务进展顺利的南山智尚、恒辉安防、兴业科技；己内酰胺行业开启反内卷，建议关注台华新材；以及新澳股份、申洲国际、健盛集团等 [5] AI眼镜与个护品牌出海总结 - **AI智能眼镜**：2025年阿里夸克AI眼镜S1成功首秀，展示了显示AI眼镜时代，镜片环节具备高单机价值量潜力；展望2026年，AI智能眼镜新品密集发布，催化充分，建议持续把握康耐特光学的机会；随着AI眼镜进入量产落地期，渠道端有望迎来单价提升和格局优化，建议关注博士眼镜；3D打印是未来AI消费领域的核心方向，值得积极关注 [5] - **个护品牌出海（乐舒适）**：长期看公司有望成长为扎根低渗透高增长市场的国际快消品集团，已在非洲树立高竞争壁垒（供应链与成本优势、深度本地化、格子化市场中跨区域经营体系），持续享有新兴市场红利；市场和品类扩张空间广阔，深耕西非、拓展东非、落子南美，初步验证在新兴市场开拓上能力复制的逻辑，2025年下半年南美工厂落地开启新市场；基于渠道与制造优势，空白新兴市场开拓及从纸尿裤到卫生巾的品类延伸，长期成长可期 [5][6] 造纸板块总结 - **市场动态**：本周（截至2026年1月17日）箱板纸价格回落，阔叶浆价格小幅上涨，文化纸系价格仍处于底部区间，纸浆提价下后续价格反弹可期 [6] - **投资建议**：建议关注木浆采购占成本较高的中顺洁柔；持续推荐文化纸林浆纸一体化优势持续扩大的太阳纸业；关注细分赛道景气度较高的仙鹤股份；新增产能较多导致纸价处于底部的白卡纸品种博汇纸业、五洲特纸；需求偏弱及进口纸压力较大的箱板纸品种山鹰国际、玖龙纸业、理文造纸等 [6] 新消费（潮玩等）板块总结 - **核心观点**：《学习时报》肯定“犒赏经济”对拉动内需、扩大消费的重要性，情绪消费方兴未艾，潮玩及泛IP衍生赛道通过持续产品迭代满足消费者多样化需求 [6] - **投资建议**：建议关注泡泡玛特，已具备可复制孵化IP能力和平台价值，全球化网络（供应链+本地化孵化）将推动IP多元化，释放长期增长潜力；布鲁可2025年第四季度新品数量与质量环比进一步提升，中期关注成人向、女性向拓圈进展；晨光股份蛰伏龙头焕新，IP转型加速、校边渠道替代品冲击趋缓、渠道库存低位；创源股份积极进军国内IP市场，IP产品持续落地；同时关注实丰文化、广博股份、华立科技 [6] 家居板块总结 - **软体家具**：推荐估值低位的软体龙头喜临门、顾家家居，关注敏华控股、慕思股份 [6] - **定制家具**：推荐索菲亚、欧派家居、志邦家居 [6] - **智能家居**：建议关注公牛集团、好太太、瑞尔特 [6] 宠物用品板块总结 - **核心公司（源飞宠物）**：建议关注，处于代工拐点与OBM成长期，基本盘中高速增长且品牌放量可期 [6] - **代工业务**：海外先发优势突出，已率先布局东南亚产能，有望继续扩产；关税大背景下承接订单转移，老客户与新品类打开代工空间 [6] - **国内OBM业务**：狗狗零食品牌匹卡噗跑通，其宠物零食产品表现亮眼，已取得显著市场反响，看好成长空间 [6] 行业重点数据跟踪总结 - **商品房销售**：2026年1月11日至1月17日，三十大中城市商品房成交套数11，544套，同比下降29.7%，周环比下降1.7%；成交面积128.69万平方米，同比下降30.8%，周环比上升2.8% [38][39] - **造纸数据**：截至2026年1月17日，阔叶浆均价4，675元/吨，周环比上涨0.34%；针叶浆均价5，518元/吨，周环比下跌1.1%；箱板纸均价3，582元/吨，周环比下跌2.29% [41] - **地产月度数据**：2025年1-11月，商品房销售面积累计7.87亿平方米，同比下滑7.8%；房屋竣工面积累计2.81亿平方米，同比下滑20.1%；房屋新开工面积累计5.35亿平方米，同比下滑20.5% [55][56] - **家具月度数据**：2025年1-11月，家具制造业营业收入5，541.1亿元，同比下滑9.1%；利润总额244.4亿元，同比下滑22.7%；2025年11月家具类社零同比下滑3.8% [66][75] - **纺服月度数据**：2025年12月，服装及衣着附件出口额134.1亿美元，同比下滑10.2%；纺织纱线、织物及制品出口额125.8亿美元，同比下滑4.2% [77][85]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年全年GDP同比增长5%达成目标，出口强于消费强于投资，经济结构深化转型，科技领域进步突出，四季度经济动能放缓，单月12月生产改善投资与消费走弱 [3] - 短期利率对经济数据反应平淡，中长期全年经济数据基本符合预期，呈现经济结构转型和内生动能好转两条线索，2026年利率下行空间不大，货币政策可能倾向结构性政策 [6] 根据相关目录分别进行总结 工业生产 - 12月制造业生产改善明显，采矿业增速回落，采矿业、制造业和水电燃气供应业同比增速分别为5.4%、5.7%和0.8%，较上月-0.9pct、+1.1pct和-3.5pct [1] - 12月部分上游和科技行业景气度较高，16个主要行业中仅5个同比增速较上月回落，电子等多个行业工业增加值同比增长超7%，电子设备等行业增速提升显著 [1] 服务业 - 12月服务业景气度回升，生产性服务业尤甚，生产指数同比5%，较上月提升0.8pct [2] - 信息软件、租赁和商务服务业、金融业同比分别增长14.8%、11.3%和6.5%，增速较上月+1.9pct、+2.9pct和1.4pct [2] 三大投资分项 - 12月制造业、基建和地产投资增速分别为-10.6%、-16.0%和-35.8%，较上月下滑6.1pct、4.0pct和5.5pct，制造业投资增速相对更有韧性 [4] - 细分行业中，电子等行业投资增速较上月降幅明显弱于制造业整体 [4] 地产销售与投资 - 12月商品房销售额和销售面积同比分别为-23.6%和-15.6%，增速较上月+1.5pct和+1.7pct，单位价格同比-9.5%基本持平上月 [4] - 12月房地产新开工和竣工面积均改善，同比分别为-19.4%和-18.3%，增速较上月改善8.2pct和7.2pct，为四季度单月最高值 [4] 消费 - 12月社零同比增长0.9%，增速较上月下降0.4pct，低于市场一致预期值1.48% [4] - 餐饮收入和商品零售同比分别为2.2%和0.7%，增速较上月-1pct和-0.3pct [5] - 商品零售中，地产后周期商品改善，装潢等销售增速较上月改善，粮油等零售增速回落，金银珠宝销售增速连续两月回落 [5]

报告行业投资评级 无明确提及 报告的核心观点 上周中债新综合指数等上涨 各类型债券 ETF 净值普遍上涨 但债券型 ETF 近一周合计净流出[2][5] 各目录总结 资金流向 - 截至 2026 年 1 月 16 日 债券型 ETF 近一周合计净流出 165.12 亿元 利率型、信用型、可转债型 ETF 分别净流出 53.07 亿元、净流出 140.18 亿元、净流入 28.14 亿元[4] - 信用型 ETF 中 短融、公司债、城投债分别净流入 2.74 亿元、净流入 1.13 亿元、净流入 0.50 亿元 做市信用债净流出 57.76 亿元 科创债净流出 86.79 亿元[4] - 截至 2026 年 1 月 16 日 利率型、信用型、可转债 ETF 自 2025 年以来累计净流入分别为 606.15 亿元、4870.23 亿元、259.64 亿元 合计达 5736.03 亿元[4] 净值表现 - 全周来看 各类型债券 ETF 产品净值普遍上涨[5] - 截至 2026 年 1 月 16 日 上周 30 年国债 ETF 博时全周上涨 0.37% 国债 ETF 华夏上涨 0.31% 十年国债 ETF 上涨 0.36% 可转债 ETF、上证可转债 ETF 上周分别上涨 1.05%、0.68%[5] 信用债 ETF 及科创债 ETF 表现 - 截至 2026 年 1 月 16 日 信用债 ETF、科创债 ETF 单位净值中位数分别为 1.0128、1.0010 全周分别上涨 0.09%、0.07%[6] - 信用债 ETF 中 信用债 ETF 大成全周上涨 0.10%表现相对较好 科创债 ETF 中 科创债 ETF 景顺、科创债 ETF 万家等表现相对较好[6] - 截至 2026 年 1 月 16 日 信用债 ETF 贴水率中位数 21BP 科创债 ETF 贴水率中位数 24BP[6] 信用型 ETF 久期跟踪 - 截至 2026 年 1 月 16 日 短融 ETF、公司债 ETF、城投债 ETF 持仓久期分别为 0.34 年、1.56 年、2.13 年[7] - 做市信用债 ETF 中 跟踪指数为沪做市公司债、深做市公司债的产品持仓久期中位数分别为 3.58 年、2.80 年[7] - 科创债 ETF 中 跟踪指数为 AAA 科创债、沪 AAA 科创债、深 AAA 科创债的产品持仓久期中位数分别为 3.31 年、3.24 年、3.16 年[7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（1.12 - 1.16）资金利率分化，大行融出日均环比增加，基金降杠杆；存单到期增加，存单到期收益率多数下行；现券成交方面，保险增持 15 - 30Y 利率债，大行增加 7 - 10Y 利率债买入规模，基金主要增持 1 - 3Y 信用债和 3 - 5Y 其他（含二永），理财增配存单 [5] 根据相关目录分别总结 货币资金面 - 本周有 1387 亿元逆回购到期，央行累计投放 9515 亿元逆回购，买断式逆回购投放 9000 亿元、到期 6000 亿元，全周净投放 11128 亿元 [5][8] - 截至 1 月 16 日，R001、R007、DR001、DR007 分别为 1.37%、1.51%、1.32%、1.44%，较 1 月 9 日分别变动 2.54BP、 - 0.2BP、4.72BP、 - 2.97BP，分别位于 17%、9%、14%、3%历史分位数 [5][10] - 1 月 12 日 - 16 日大行融出规模合计 29.02 万亿元，日均融出规模 5.8 万亿元，环比前一周日均增加 0.06 万亿元 [15] - 质押式回购日均成交量 8.62 万亿元，较前一周日均值增加 14.90%；隔夜回购成交日均占比 90.4%，较前一周日均值下行 0.64 个百分点，截至 1 月 16 日位于 97.3%分位数 [5][17] 同业存单与票据 - 本周同业存单总发行量 5528.80 亿元，较前一周增加 3778.20 亿元；到期总量 8084.60 亿元，较前一周增加 4801.00 亿元；净融资额 - 2555.8 亿元，较前一周减少 1022.80 亿元 [5][21] - 分银行类型，城商行发行规模最高，国有行、股份行、城商行和农商行发行规模分别为 1014.4 亿元、761.1 亿元、3126.6 亿元和 501.6 亿元，较前一周分别变化 689.6 亿元、570.4 亿元、2355.5 亿元和 376.1 亿元 [21] - 分期限类型，1Y 发行规模最高，1M、3M、6M、9M、1Y 发行规模分别为 415 亿元、674.5 亿元、1571 亿元、1235.5 亿元和 1632.8 亿元，较前一周分别变化 - 35.4 亿元、569 亿元、1306.7 亿元、1085.2 亿元和 852.7 亿元；1Y 存单占比 29.53%，6M 期限占比 28.41% [22] - 本周各银行和各期限存单发行利率表现分化，分银行类型，截至 1 月 16 日，股份行、国有行、城商行和农商行一年存单发行利率较 1 月 9 日环比变化 - 0.5BP、 - 2.5BP、3.04BP、 - 7BP；分期限，1M、3M、6M 存单发行利率分别较 1 月 9 日变动 1BP、0.7BP、 - 4.88BP [28] - 本周 Shibor 利率表现上行，截至 1 月 16 日，隔夜、1 周、2 周、1M、3M Shibor 利率分别较 1 月 9 日变动 5.3BP、0.9BP、0.9BP、0.1BP、0.5BP 至 1.33%、1.47%、1.5%、1.56%、1.6% [30] - 截至 1 月 16 日，评级为 AAA 的中债商业银行同业存单 1M、3M、6M、9M、1Y 到期收益率分别为 1.52%、1.6%、1.61%、1.62%、1.63%，较 1 月 9 日分别变动 - 1.25BP、0BP、 - 1.09BP、 - 1BP、 - 0.75BP [5][34] - 截至 1 月 16 日，3M 期国股直贴利率、3M 期国股转贴利率、6M 期国股直贴利率、6M 期国股转贴利率分别为 1.59%、1.48%、1.22%、1.18%，较 1 月 9 日分别变动 - 2BP、 - 2BP、 - 8BP、 - 4BP [5][36] 机构行为跟踪 - 截至 1 月 16 日，债市银行间总杠杆率较 1 月 9 日下行 0.08 个百分点至 105.66%，位于 2021 年以来 46.40%历史分位数水平 [39] - 截至 1 月 16 日，银行杠杆率、证券杠杆率、保险杠杆率和广义基金杠杆率分别为 103.9%、195.8%、133.5%、104.1%，环比 1 月 9 日分别变动 - 0.1BP、5.51BP、0.46BP、 - 0.02BP，分别位于 48%、7%、93%、4%历史分位数水平 [5][41] - 截至 1 月 16 日，基金净买入加权平均久期（MA = 10）为 - 3.71 年，较 1 月 9 日的 - 2.51 年下行，位于 3%的历史分位数水平；理财净买入加权平均久期（MA = 10）为 - 1.54 年，较 1 月 9 日下行，位于 18%的历史分位数水平；证券净买入加权平均久期（MA = 10）为 - 7.49 年，较 1 月 9 日下行，位于 0%的历史分位数水平；保险净买入加权平均久期（MA = 10）为 9.93 年，较 1 月 9 日回升，位于 64%历史分位数水平 [5][43] - 截至 1 月 16 日，中长期纯债型基金较 1 月 9 日下行 0.02 年至 3.26 年，位于 2025 年以来 13%历史分位数水平；短期纯债型基金较 1 月 9 日回升 0.01 年至 1.77 年，位于 2025 年以来 76%历史分位数水平 [47]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为“增持”，并维持该评级 [2] 核心观点 - 年报业绩预告陆续披露，建议积极把握业绩超预期的投资机会 [1][4][8] - 市场行情趋于理性，看好医药行业中代表未来的成长方向，建议关注主题中空间广阔、能兑现业绩的标的 [4][8] - 1月份建议持续关注AI+主题、创新药领域JPM大会的积极催化、以及年度业绩预告的超预期或出清拐点机会 [4][8] 市场表现与估值 - **年初至今表现**：2026年初至报告期，医药板块收益率7.08%，同期沪深300收益率2.20%，医药板块跑赢4.88个百分点 [5][12] - **本周表现**：本周（截至2026年1月17日）沪深300下跌0.57%，医药生物（申万）下跌0.68%，在31个一级子行业中排名第19位 [4][5][8][12] - **子行业涨跌**：本周医疗服务上涨3.29%，医疗器械、中药、生物制品、医药商业、化学制药分别下跌0.22%、1.00%、1.21%、2.33%、2.40% [4][5][8][12] - **板块估值**： - 以2026年盈利预测计算，医药板块估值23.4倍PE，全部A股（扣除金融）约20.6倍PE，医药板块溢价率为13.7% [5][15] - 以TTM估值法计算，医药板块估值30.4倍PE，低于历史平均水平（34.9倍PE），相对全部A股（扣除金融）的溢价率为13.7% [5][15] - **重点组合表现**：中泰医药1月重点推荐组合本月平均上涨15.37%，跑赢医药行业8.29个百分点；本周平均上涨0.12%，跑赢医药行业0.80个百分点 [5][23][24] 行业热点与催化事件 - **JPM大会亮点（膀胱癌领域）**： - 强生：INLEXZO将成为非肌层浸润性膀胱癌（NMIBC）领域标准疗法（SOC），是2026年营收增长主要驱动之一 [4][8] - 阿斯利康：PD-L1联用CTLA-4治疗肌层浸润性膀胱癌（MIBC）的III期数据将在2026年上半年读出 [4][8] - 辉瑞/安斯泰来：预计MIBC领域药物PADCEV销售峰值有望超过30亿美元 [4][8] - BioNTech及Moderna：均针对膀胱癌布局了mRNA疫苗技术 [4][8] - 建议关注在NMIBC领域布局潜在首创新药（FIC）的公司，如先声药业、亚虹医药等 [4][8] - **AI+医药合作**： - 礼来与英伟达达成合作，未来五年共同投资10亿美元建立联合AI实验室 [4][8][10] - 阿斯利康收购生物医学人工智能公司Modella AI [4][8][10] - 报告认为“AI+医药”有望成为下一个“黄金赛道”，建议关注药物研发、辅助病理诊断等领域相关公司，如成都先导、泓博医药、英矽智能、迪安诊断等 [4][5][8] - **小核酸领域进展**： - 北京尧景基因发布Kardia Shuttle™小核酸心脏靶向递送平台技术 [5][8][10] - 中国生物制药以12亿元全资收购小干扰核酸（siRNA）创新药企赫吉亚生物 [4][5][8][10] - 建议关注小核酸产业链，下游公司如成都先导、信立泰、信达生物等，上中游公司如联化科技、奥锐特、药明康德等 [5][8][9] - **其他重要交易与业绩**： - 荣昌生物与艾伯维就RC148（PD-1/VEGF双抗）达成授权协议，首付款6.5亿美元，交易总额最高可达56亿美元 [4][8][25] - 药明康德发布2025年业绩预告：预计营业收入约454.56亿元，同比增长约15.84%；归母净利润约191.51亿元，同比增长约102.65% [4][8][25] 重点公司业绩预告（部分） - 百奥赛图：预计2025年净利润同比增长303.57% [4][8] - 圣诺生物：预计2025年归母净利润同比增长204.42%至280.53% [4][25] - 楚天科技：预计2025年净利润同比增长151.92%至166.28% [4][8] - 纳微科技：预计2025年净利润同比增长54.51%至75.03% [4][8] 重点推荐公司列表 - 报告列出了10家重点推荐公司，包括药明生物、三生制药、泰格医药、先声药业、康弘药业、联邦制药、美好医疗、奥锐特、药石科技、海泰新光，均给予“买入”评级 [2][5][24] - 提供了上述公司截至2026年1月17日的股价及2023-2027年的预测每股收益（EPS）和市盈率（PE） [2] 行业基本数据 - 医药生物行业上市公司数量：499家 [2] - 行业总市值：74,744.70亿元 [2] - 行业流通市值：68,522.64亿元 [2]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级 [1][2][3] 报告的核心观点 - 美国次贷危机的发生主要源于美联储低息政策下次级贷款大量发行、房价增速过快超出实际价值、债务通过资产证券化衍生品在金融机构间传递以及美联储快速升息刺破泡沫 [51] - 美国对次贷危机的救市政策中 传统的货币政策（降息）效果不佳 而大力度的财政政策和非常规货币政策（量化宽松QE）效果更好 [78] - 从不同角度观察 美国从次贷危机中恢复大约用时5-10年 [78] 次贷危机情况简介 美国房价及房屋自有率 - 次贷危机前美国房价指数同比增速处于上升趋势 2005年同比增速最高达14.44% [7] - 2004-2005两年美国总体房价上涨28.72% 同期美国实际GDP仅上涨7.25% [7] - 美国房价指数从2007年-2012年下跌约26% 随后止跌回升 于2016年突破2007年高点 [7] - 美国房屋自有率于2004年见顶达到69% 明显高于历史均值 2016年房价创历史新高时 房屋自有率重新降至63.4% 回归1984年-1994年均值附近 [10] 美国房价的地理特征 - 城市组A（包括拉斯维加斯、洛杉矶等活跃大都市区）投机属性更强 2000年-2006年房价最多上涨134.1% 2006年-2011年房价最多下跌41.3% 2017年突破次贷危机高点 [13] - 城市组B（包括亚特兰大、底特律等较弱大都市区）2000年-2006年房价最多上涨30.5% 2006年-2012年房价最多下跌23.2% 2015年突破次贷危机高点 [13] 美国房价指数和贷款逾期率的地理特征 - 1997年-2006年 10城房价指数增速高于全国房价指数 2007年-2010年下跌幅度也大于全国房价指数 [20] - 按州来看 美国按揭贷款逾期率2008-2009年均值与2010-2015年均值相比 差值最高的10个州包括内华达、佛罗里达、加利福尼亚等 城市组A的房地产市场活跃城市全部位于这10个州 [23] 美国房价收入比及房价租金比 - 美国房价收入比于2006年达到峰值 较1997年高43.0% 2016年房价创历史新高时 房价收入比仅为历史峰值的79.9% [28] - 美国房价租金比于2006年达到峰值 较1998年高29.2% 2016年房价创历史新高时 房价租金比仅为历史峰值的78.7% [30] 美国利率走势与贷款余额 - 2001年-2002年初 美联储将联邦基准利率从5.41%降至1.52% 2005年-2006年利率重新从1.97%升至5.34% [35] - 美国家庭房屋贷款余额在2001年-2006年年均增速达到12.61% 2007年-2016年房贷余额仅下降6.1% [35] 次级贷款及资产证券化 - 2002年-2007年 美国次级贷款余额增速从3.24%增长到22.05% 2008年-2019年 次级贷款余额持续下降62.9% [42] - 住房抵押贷款证券（RMBS）发行量从2001年的1121亿美元到2006年达到最高9336亿美元 余额在2007年达到最高17813亿美元 [42] 逾期率 - 1991年-2006年美国单户住宅贷款逾期率平均2.18% 2007年起快速攀升 到2010年增长至最高11.49% [47] - 1991年-2006年美国商业贷款和信用卡逾期率平均分别为3.40%和4.42% 2007年起也快速攀升 分别到2009年增长至最高4.85%和6.77% [47] 次贷危机救市政策及效果 货币政策 - 2007年高点起 美联储将联邦基准利率从5.31%降至2009年的0.11% 降息幅度为5.20个百分点 [55] - 美联储实施量化宽松（QE） 其MBS持有量在2010年6月达到第一个高点11287亿美元 占美联储总资产48% 在2015年1月达到17386亿美元 相当于2014年美国GDP的9.9% [55] 财政政策 - 美国推出三大法案 预计总上限超过1.6万亿美元 相当于美国2008年GDP的11% [58] - 2007年-2012年 美国政府部门杠杆率从60.5%增长至102.1% 同期 居民部门杠杆率从98.4%下降到83.4% 非金融企业杠杆率从72.2%下降到69.3% [58] 主要政策和房价 - 2008年下半年美国房价同比增速从-8.68%继续下降 2009年3月一度跌至-12.58% 随后在非常规政策集中释放后止跌回升 [62] - 2010年11月美联储进行第二次QE后 房价增速下跌趋势暂缓 稳定在-3.8%左右 房价同比增速从2012年开始继续上升 并于2012年5月回正 [62] 租金回报、利率与房价 - 美国30年按揭利率从最高10.22%最低下降至3.35% [66] - 2008年Q1起 美国租金回报率持续高于30年按揭利率 房价同比增速于2009年3月触底反弹时 租金回报率与10年期国债市场利率差值约4.6个百分点 [66] GDP与股票市场表现 - 美国GDP仅2008Q4-2009Q3共四个季度同比负增长 2010年Q3的GDP超过2008年Q3的高点 恢复用时约2年 [71] - 标普500指数从2007年10月的1549点跌至2009年2月的735点 2013年3月重新涨至1569点 恢复用时约5.5年 [71] 房价和就业市场表现 - 美国房价指数从2007年-2012年下跌约26% 随后止跌回升 于2016年突破2007年高点 恢复用时约9.5年 [75] - 美国失业率从2007年4月的4.4%上升到2009年10月的10.0% 2017年3月重新下降到4.4% 恢复用时约10年 [75]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周宏观数据偏好，社融和出口数据超预期，结售汇达近10年单月新高；年初景气的商品本周降温行情“缩圈”；债市进入相对均衡区间，关注长端品种走势分化 [1][2][3][5] 各部分总结 宏观数据延续好转，企业信贷改善，出口表现强劲 - 12月社融增速高于预期，新增社融22,080亿元，同比增速8.30%，企业信贷中短贷超季节性走强，中长贷同比改善 [9] - 12月出口同比加速至6.6%，全年同比5.5%，均超市场预期，12月结售汇顺差达2014年以来单月最高值999.3亿美元 [2][9] - 汇率升值对国内资产利好，央行强调防范超调风险 [2][10] 商品行情回调，上涨范围“缩圈” - 年初以来商品和权益共振，南华商品指数涨3.7%，围绕地缘局势不确定和金属乐观预期两条逻辑，表现为贵金属>有色>黑色>农产品>能化 [3][12] - 上交所上调融资融券保证金比例及交易所出台限制措施后，商品降温，行情“缩圈”至有色和贵金属，能化、黑色、农产品由涨转跌 [3][14] - 有色板块分化，铜铝等“价值”大盘品种震荡，“成长”小金属品种弹性大，受供给因素驱动涨跌明显 [3][16][18] - 交易策略关注胜率和赔率变化，大金属胜率高，小金属博弈性强，贵金属交易地缘变量，黄金波动小于白银 [4][19] 债市进入相对均衡区间，关注长端品种的走势分化 - 当下利率行情进入相对均衡区间，30Y国债利率约2.3%，10Y国债利率在1.85%左右 [5][20] - 利率债短期下行空间有限，债券行情修复，大型银行买入量多，利率债做空策略收益压缩 [5][20] - 空地方债策略关注度提升，或带来利差走阔交易机会，原因是对地方债供给担忧和利差收敛 [5][21] - 二永债表现坚挺，买盘可能来自分红险和“固收+”账户，“固收+”基金配置力度值得跟踪 [6][21]