报告核心观点 - 美英协议未触及双边贸易核心难点与结构性障碍，是象征性政治举措，美国维持关税保护主义，英国单方面降税，协议集中在易推进领域，回避结构性敏感问题 [2][3][14] - 中美经贸高层日内瓦会谈达成重要共识并取得实质性进展，双方同意建立磋商机制，将修改并取消部分加征关税，中国暂停或取消非关税反制措施，但后续实质议题谈判可能面临障碍 [4][18][19] - 美国经济晴雨表有向阶段五迈进迹象，4月处于周期第四阶段，股票晴雨表恶化，部分领先指标轻微恶化，衰退预警指标未发信号；中国经济在普林格六阶段模型中保持阶段三，但股票、商品晴雨表下滑，债股比动量短期下降，股票短期相对债券或有更好表现 [6][7][24] 各部分总结 川普的第一份协议—U.S.-UK Economic Prosperity Deal(EPD) - 协议未触及双边贸易核心难点与结构性障碍，是象征性政治举措 [14] - 关税安排上，英国将关税从5.1%下调至1.8%，美国保留对英商品10%关税，维持保护主义立场 [2][15] - 协议集中在铝、钢铁等传统商品贸易领域，回避数字贸易等结构性敏感问题 [3][16] 中美日内瓦谈判取得重大进展 - 中美经贸高层5月10 - 11日在日内瓦会谈，达成重要共识并取得实质性进展，双方同意建立磋商机制 [4][18] - 双方将在5月14日前修改对对方商品加征的关税并取消部分相关加征关税，中国暂停或取消针对美国的非关税反制措施 [4][19] - 谈判处于框架建立阶段，后续将进入实质议题谈判，但存在结构性障碍、缺乏互信与执行保障机制，推进可能困难 [4][20][21] - 中方对谈判成果定位审慎，重点在机制搭建，类似奥巴马时期对话机制恢复，未涉及敏感议题让步 [5][20] 中美普林格时钟观点 美国晴雨表有向阶段五迈进的迹象 - 美国股债商晴雨表显示经济处于周期第四阶段，通常利于股票和大宗商品市场，不利债券市场，但股票晴雨表持续恶化，5月可能发看跌信号，市场情绪看跌使反弹或延续 [6][24] - 部分领先指标轻微恶化，费城联邦储备银行未来资本支出动能指标或达峰值，衰退预警指标走弱但未发信号 [27] 中国晴雨表存在回退压力 - 中国在普林格六阶段模型中保持阶段三，但股票、商品晴雨表下滑，沪铜有调整压力 [7][33] - 债股比动量在0轴以上但短期下降，股票短期相对债券或有更好表现 [7][33]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 政策面上，央行推出三大类十项货币政策措施，金融监管总局提出八项举措巩固经济基本面，证监会提出三大举措稳定和活跃资本市场，监管力度或阶段性宽松 [5] - 基本面方面，2025年一季报显示A股业绩企稳回升，新兴成长板块和中小盘股表现较好，全A股ROE降幅边际收窄，销售利润率有所回升 [5] - 从一级行业看，TMT、有色金属板块业绩相对占优，部分行业“困境反转”，科技、周期、公用板块有不同投资潜力 [7] - 投资建议关注三条主线，TMT景气度有望贯穿全年，关注低位周期股“困境反转”，关注稳健类板块 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾 - 市场表现：上周主要指数大多上涨，创业板50涨幅4.13%居前，工业和金融指数表现较好，房地产和医疗保健指数较弱 [10][11][19] - 交易热度：上周万得全A日均成交额13534.26亿元，较前值上升，处于三年历史分位数86.20%的偏高位置 [23] - 估值跟踪：截至2025/5/9，万得全A估值（PE_TTM）为18.91，较上周上升0.41，处于近5年历史分位数65.50%，30个申万一级行业中有17个行业估值修复 [29] 市场观察 - 政策落地市场演绎：政策面多部门出台举措，基本面A股业绩企稳回升，新兴成长和中小盘股表现优，全A股ROE降幅收窄，销售利润率回升 [5] - 一级行业表现：TMT、有色金属板块业绩占优，25年一季度17个行业净利润增速同比增长，部分行业“困境反转”，科技、周期、公用板块有不同投资潜力 [7] - 投资建议：关注三条主线，TMT景气度贯穿全年，港股或更具优势；关注低位周期股“困境反转”，石油石化、有色金属市净率有修复空间；关注稳健类板块，公用事业、交通运输盈利能力稳定，估值偏低 [7] 经济日历 - 关注全球经济数据，但文档未给出具体数据 [31]

报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [6][144] 报告的核心观点 - 全球及主要经济体制造业PMI走弱，经济动能拐点出现，基本金属偏弱运行；4月对等关税影响逐步落地，全球经济动能弱化，美国滞胀预期走强，美联储降息概率下降，短期基本金属价格偏弱运行；长期供需格局重塑背景下，基本金属价格下行空间或有限，可寻找下一个介入机会，尤其关注供应刚性品种铝和铜 [6][144] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 股市行情回顾 - A股整体上涨，上证指数、深证成指、沪深300环比分别上涨1.92%、2.29%、2.00%；申万有色金属指数收于4695.15点，环比上涨1.99%，跑赢上证综指0.07个百分点 [25] - 子板块中，金属新材料、小金属、能源金属、贵金属和工业金属涨跌幅分别为5.46%、4.74%、2.42%、1.31%、0.88% [25] - 章源钨业、翔鹭钨业等领涨，嘉元科技、鹏欣资源等领跌 [26] 基本金属价格 - 国内基本金属价格涨跌不一，LME铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为0.9%、 -0.6%、2.4%、1.8%；SHFE铜、铝、铅、锌涨跌幅为0.3%、 -1.6%、 -0.2%、 -1.1% [27] 宏观“三因素”运行跟踪 中国因素 - 4月制造业PMI下滑至49（前值50.5），新订单PMI为49.2（前值51.8），美国对等关税影响国内制造业表现；4月出口金额当月值3156.9亿美元，同比+8.1%（前值+12%），对美出口同比 -21%，对东盟出口同比+21% [36] 美国因素 - 4月美国ISM制造业PMI为48.7（前值49），非制造业PMI为51.6（前值50.8）；3月美国核心PCE为2.65%（前值2.96%） [38] - 本周美元指数上涨至100.42，环比+0.38%；5月3日首次申领失业救济人数为22.8万人（前值24.1万人） [38] 欧洲因素 - 3月欧元区ZEW经济景气指数为 -18.5（前值39.8）；4月欧元区CPI当月环比为0.6%（前值0.6%），同比2.2%（前值2.2%） [7][47] 全球因素 - 4月全球制造业PMI指数环比下降0.5个百分点至49.8；生产端持平，未来产出项目维持扩张但环比回落近4个百分点；需求端回落1个百分点至49.8，出口订单环比回落近3个百分点，全球制造业景气拐点或已确立 [53] 基本金属 电解铝 - 供给：行业开工产能较上周持平，运行产能4383.5万吨，产量84.07万吨；本周新增减产5万吨，无新增复产，新增投产5万吨 [55][57] - 需求：铝加工企业平均开工率为61.94%，环比下降0.29%；5月中下旬，受淡旺季交替、光伏抢装结束和出口订单下滑影响，需求走弱预期较浓 [57] - 库存：节后去库维持，国内铝锭库存69.4万吨，环比减1.5万吨，铝棒库存26.13万吨，环比增0.57万吨；海外LME铝库存40.36万吨，环比下降0.8万吨；全球库存135.89万吨，环比减少1.73万吨；下游铝板带箔企业原料库存25.24万吨，环比增加0.06万吨，成品库存54.85万吨，环比减1.04万吨 [10][57] - 盈利：行业即时吨盈利维持3000元左右，长江现货铝价19550元/吨，环比降低2.49%；行业90分位现金成本（含税）16911元/吨，完全成本18120元/吨，即时吨盈利下跌至3136元 [9][57] - 进出口：3月中国未锻轧铝及铝材出口量达50.6万吨，同比微降1.17%，环比增长24.02%；1 - 3月累计出口136.5万吨，同比减少7.6% [57] 氧化铝 - 供给：产量减少，建成产能11082万吨，较节前环比增加0.82%；运行产能8675万吨，较节前环比减少55万吨；周度产量158.6万吨，环比上周减少0.4万吨 [94] - 需求：供需紧平衡，氧化铝/电解铝产能运行比1.98，山西因缺国产矿减产，河北部分企业生产不确定，产能波动频繁 [94] - 库存：库存转去库，从上周394.6万吨下降至389.1万吨，环比下降5.5万吨 [94] - 盈利：亏损幅度收窄，氧化铝价格2894元/吨，较节前上涨0.31%；国产矿551元/吨，环比下降3.84%；几内亚进口矿73美金，较节前环比下降4美金；按国产矿价计算，成本2902元/吨，吨毛利 -7元/吨，环比增加28.43%；按几内亚进口矿价计算，成本2965元/吨，吨毛利 -63元/吨，较节前环比增加54.25% [13][94] - 进出口：3月中国出口氧化铝30万吨，同比增长105.9%；1 - 3月累计出口70万吨，同比增长66.4% [94] 铜 - 供给：矿冶矛盾加深，铜精矿加工费下探，5月9日SMM进口铜精矿指数（周）报 -43.11美元/吨，较上一期下降0.59美元/吨；国内炼厂周度产量上升，5月9日国内电解铜周产量23.4万吨，环比上升1.22万吨，同比增加2.11万吨；本周理论冶炼利润为 -2902元/吨，环比回升172元/吨 [105] - 需求：受五一假期影响，初端加工开工率下降，国内主要精铜杆企业周度开工率录得62.79%，环比下降17%；铜线缆企业开工率为83.49%，环比下降5.96个百分点 [110] - 库存：国内库存大幅低于历史同期，海外LME铜库存19.18万吨，环比下降0.55万吨，较去年同期增加8.83万吨；COMEX库存16.03万吨，环比上升1.09万吨，较去年同期增加13.87万吨；国内现货库存19.69万吨，环比下降1.45万吨，同比减少28.65万吨；全球库存总计54.89万吨，环比减少0.91万吨，同比减少5.95万吨 [15][110] - 进出口：3月中国进口精炼铜约30.88万吨，同比增加4.5%；出口精炼铜约6.8万吨，同比增加192% [110] 锌 - 供给：加工费上涨，精炼锌周度产量增加，SMM Zn50国产周度TC均价上涨50元至3500元/金属吨，SMMZn50进口周度TC均价持稳至40美元/干吨；港口库存下降，本周SMM锌精矿在中国主要港口的库存总计39万吨，环比上周下降1.1万吨；5月9日国内精炼锌周产量11.74万吨，环比+1540吨，同比+0.77万吨 [124] - 需求：节后复工，初端加工开工率持稳低位，国内镀锌周度开工率录得60.87%，环比+11.26%；压铸锌开工率为54.6%，环比+5.59%；氧化锌开工率为59.73%，环比+1.16% [124] - 库存：海外库存去化，国内库存持续偏低，国内SMM七地锌锭库存总量为8.33万吨，较上周+0.63万吨；LME库存为17.03万吨，较上周 -0.35万吨 [16][124]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[4] 报告的核心观点 - 锂电产业链25年有望出现供需拐点，进入2 - 3年上行周期，业绩和估值有提升可能 [6] - 储能大储板块龙头业绩加速释放，户储板块市场信心强化 [6] - 电网板块产业链安全性高，受益于国内刺激预期抬升 [6] - 光伏关注新技术和困境反转龙头两条主线 [6] - 风电国内海风建设节奏有序，25年交付量有望明显提升 [6] 各目录总结 锂电板块 - 本周申万电池指数上涨5.31%，跑赢沪深300 3.303pct，锂电公司普遍涨幅较好 [10] - 宁德时代通过港交所聆讯，或成近4年港股最大规模IPO，还寻求约10亿美元贷款为印尼工厂融资 [12][13] - 4月欧洲9国新能源汽车销量21.3万辆，同环比+30%/-25%，国内部分车企4月新能源车交付量有不同变化 [16][20] - 本周碳酸锂、六氟等价格有小幅下降，电池成本下降 [19][21] 储能板块 - 2025年4月国内招标项目储能规模合10.2GW/30.2GWh，中标均价持续下行 [26][27] - 国电投5GWh集采确定份额，规模最大半固态电池储能电站EPC招标折合单价1.48元/Wh [29][30] 电网设备板块 - 5月8日陇东—山东±800千伏特高压直流工程竣工投产，配套电源1450万千瓦，可提升新能源消纳和区外受电能力 [33][34] 光伏板块 - 本周硅料、硅片、光伏玻璃、电池片、组件、胶膜价格均下降，短期内价格难反转 [35][41][42] - 欧洲ESMC提议限制“高风险”制造商远程接入光伏逆变器，金阳泉州签约4GW HBC项目，部分分布式光伏项目中止 [44][45] 风电板块 - 本周国内各区域风电项目招投标和施工有进展，全球其他区域也有海上风电项目新动态 [46][48] - 5月7日山东发改委印发新能源上网电价相关征求意见稿 [49] - 2025年至今陆上风电机组启动招标45.1GW，海上4.6GW，1 - 3月累计新增装机同比-5.7% [55] - 2025年4、5月陆风、1、4月海风有不同中标均价，部分主机商和海缆有中标情况 [56][57] - 截至5月10日，中厚板、铸造生铁、环氧树脂均价环比上周持平 [59] 投资建议 - 锂电推荐宁德时代、亿纬锂能等，关注固态电池公司 [66] - 储能大储关注上能电气等，户储关注德业股份等 [66] - 电力设备关注特高压和出口标的 [66] - 光伏关注新技术和困境反转龙头 [66] - 风电关注海缆、塔筒单桩、整机和细分零部件龙头 [66]

报告核心观点 - 中美日内瓦经贸会谈联合声明达成标志4月以来贸易摩擦初步缓和，短期提振风险偏好，出口链条和科技龙头等板块或迎估值回升机会，中期中美结构性分歧犹存，关税难大幅下滑 [5][13] 事件 - 5月10 - 11日中美经贸高层在日内瓦会谈，围绕落实1月17日中美元首通话共识沟通并取得实质性进展，5月12日发布联合声明，双方认识到双边经贸重要性，承诺采取举措并建立协商机制 [7] - 美国修改对中国商品加征关税规定，暂停24%关税90天，取消部分行政令加征关税；中国相应修改对美商品加征关税规定，暂停或取消非关税反制措施 [7][8] 点评 短期影响 - 联合声明发布标志贸易摩擦实质性缓和，此前中美高关税致双边贸易接近冻结、供应链受创，4月中国对美出口同比下滑21.03%，此次暂停新增关税、保留低位税率并建立对话机制，缓解市场悲观预期，利好恒生科技指数与港股科技龙头 [5][9][11] 中期情况 - 声明未就核心争议达成实质妥协，仍以“阶段性暂停 + 保留低位税率”处理，美国若恢复24%关税，对中国关税或维持50%以上，中美在多领域长期博弈，达成类似2019年“系统性下降关税”难度增大 [5][12] 投资建议 - 关注恒生科技与出口景气板块，出口关注工程机械、电力设备等细分板块，恒生科技板块受益于“AI主线”与中美关系缓和 [13][14]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司2024年年报全年营收10.8亿同比+14.1%，归母净利0.66亿同比+0.2%；2025年一季报25Q1营收2.8亿同比+3.4%，归母净利0.41亿同比+63.4% [5] - 药玻、耐热产品全年产销增长但营收增速季度边际放缓，2024年药用、耐热玻璃产品营收4.7亿、5.9亿，同比+15.0%、+13.4%，销量同比+20.6%、+16.0%，单价分别同比-4.6%、-2.3% [5] - 药玻毛利率略有下降，耐热玻璃产品盈利边际修复，2024年药用、耐热玻璃产品毛利率22.6%、15.7%，分别同比-0.6pcts、+2.6pcts [5] - 25Q1模制瓶贡献或相对有限，随着客户验证通过范围扩大，模制瓶放量加速可期 [5] - 略下调公司产品发货假设，预计2025 - 2027年营收13.6、15.5、17.3亿，归母净利1.2、1.6、2.0亿，对应当前股价PE为35、26、21倍，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本状况 - 总股本232.45百万股，流通股本232.45百万股，市价17.98元，市值4179.46百万元，流通市值4179.46百万元 [3] 盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|947|1081|1364|1548|1727| |增长率yoy%|15%|14%|26%|13%|12%| |归母净利润（百万元）|66|66|119|162|203| |增长率yoy%|-43%|0%|80%|37%|25%| |每股收益（元）|0.28|0.28|0.51|0.70|0.87| |每股现金流量|0.26|0.53|0.72|1.24|1.32| |净资产收益率|4%|4%|7%|9%|11%| |P/E|63.4|63.3|35.2|25.8|20.6| |P/B|2.7|2.7|2.6|2.4|2.2| [2] 资产负债表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|490|546|619|691| |应收票据|46|58|66|74| |应收账款|208|262|298|332| |预付账款|17|21|23|26| |存货|273|333|369|405| |流动资产合计|1379|1577|1741|1900| |长期股权投资|53|53|53|53| |固定资产|667|719|771|826| |在建工程|150|150|150|150| |无形资产|70|79|91|109| |非流动资产合计|978|1039|1106|1180| |资产合计|2356|2616|2847|3080| |短期借款|15|132|161|185| |应付票据|60|73|81|89| |应付账款|183|223|248|272| |合同负债|14|18|21|23| |流动负债合计|337|525|640|717| |应付债券|394|394|394|394| |非流动负债合计|465|465|465|465| |负债合计|802|989|1105|1181| |归属母公司所有者权益|1554|1627|1742|1899| |所有者权益合计|1554|1627|1742|1899| |负债和股东权益|2356|2616|2847|3080| [9] 利润表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|1081|1364|1548|1727| |营业成本|875|1068|1185|1300| |税金及附加|7|9|10|11| |销售费用|48|59|67|75| |管理费用|39|49|55|62| |研发费用|34|43|48|54| |财务费用|17|19|18|17| |信用减值损失|-2|-2|-2|-2| |资产减值损失|-10|-10|-10|-10| |公允价值变动收益|1|1|1|1| |投资收益|12|12|12|12| |其他收益|10|10|10|10| |营业利润|72|129|176|220| |营业外收入|0|1|0|1| |营业外支出|1|1|1|1| |利润总额|71|129|175|220| |所得税|5|10|13|17| |净利润|66|119|162|203| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|66|119|162|203| [9] 现金流量表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|123|168|290|306| |现金收益|193|254|306|356| |存货影响|-68|-60|-36|-36| |经营性应收影响|-37|-61|-36|-35| |经营性应付影响|119|54|32|32| |其他影响|-84|-18|24|-11| |投资活动现金流|-68|-165|-180|-196| |资本支出|-327|-176|-191|-208| |股权投资|-4|0|0|0| |其他长期资产变化|263|11|11|12| |融资活动现金流|-60|52|-36|-39| |借款增加|39|118|29|24| |股利及利息支付|-24|-108|-138|-167| |股东融资|0|0|0|0| |其他影响|-75|42|73|104| [9] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力：营业收入增长率|14.1%|26.2%|13.5%|11.5%| |成长能力：增长率EBIT|14.3%|66.3%|30.9%|22.3%| |成长能力：归母公司净利润增长率|0.2%|79.9%|36.5%|25.1%| |获利能力：毛利率|19.0%|21.7%|23.4%|24.7%| |获利能力：净利率|6.1%|8.7%|10.5%|11.8%| |获利能力：ROE|4.3%|7.3%|9.3%|10.7%| |获利能力：ROIC|5.4%|8.0%|9.8%|10.9%| |偿债能力：资产负债率|34.0%|37.8%|38.8%|38.4%| |偿债能力：债务权益比|31.0%|36.8%|36.0%|34.3%| |偿债能力：流动比率|4.1|3.0|2.7|2.7| |偿债能力：速动比率|3.3|2.4|2.1|2.1| |营运能力：总资产周转率|0.5|0.5|0.5|0.6| |营运能力：应收账款周转天数|65|62|65|66| |营运能力：应付账款周转天数|60|68|72|72| |营运能力：存货周转天数|98|102|107|107| |每股指标（元）：每股收益|0.28|0.51|0.70|0.87| |每股指标（元）：每股经营现金流|0.53|0.72|1.24|1.32| |每股指标（元）：每股净资产|6.69|7.00|7.50|8.17| |估值比率：P/E|63|35|26|21| |估值比率：P/B|3|3|2|2| [9]

关税调整情况 - 双方下调关税幅度均为115个百分点[2][6] - 美方90天内将对华对等关税下调至10%，叠加前期芬太尼的20%，特朗普2.0对华商品加征全面关税在30%水平，叠加特朗普1.0时期关税，美对华综合关税预计在40%-50%水平[6] - 中方90天降低对美反制关税到10%，暂停或取消4月2日起针对美国的非关税反制措施[6] 市场影响 - 双方达成较大幅度关税调降，市场风险偏好有望短期缓和，联合声明公布后，中美股指期货上涨，人民币升值同时美元指数上涨，黄金下跌[2][6] 后续谈判 - 双方建立“日内瓦机制”继续协商，90天谈判期关键，美方将进一步对华要价，谈判可能延伸至市场开放、服务贸易、投资等领域[3][7] 风险提示 - 不能排除关税反复风险，特朗普政府未来仍可能对药品、半导体等特定产品加征关税，美国在战略领域减少对华依赖趋势或延续[3][8] 其他 - 报告提示地缘政治风险和政策变化风险[4][9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2] 报告的核心观点 - 2025 - 2027年公司总收入预计分别为25.40亿、27.81亿、30.89亿元，归母净利润分别为1.90亿、2.34亿、2.87亿元，虽略下调2025 - 2026年预测，但仍维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营收23.31亿元，同比增长4.62%，归母净利润1.56亿元，同比增长3.59%，归母扣非净利润1.38亿元，同比增长13.18%；25Q1实现营收4.23亿元，同比增长4.33%，归母净利润 - 833万元，归母扣非净利润 - 952万元，均同比收窄 [4] 地区营收情况 - 2024年大陆区营收增速放缓，营收为11.77亿元，同比增长1.92%；非大陆区业务景气度旺盛，营收为11.54亿元，同比增长7.53%，其中中国台湾地区AI业务营收同比增长135.07%，净利润同比增长57.54%；25Q1大陆地区收入增速回暖，同比增长6.46%，非大陆地区仅为2.87%，剔除汇率因素后增速为7.08% [5] 技术研发与应用情况 - 2024年以来公司加大鼎捷雅典娜数智原生底座研发投入及更新迭代，推出鼎捷多模态大模型及Agent开发及运行平台，融合多种通用大模型能力发展AI Agent应用，赋能多家企业，沉淀多行业标杆案例，推动生态合作构筑平台生态体系 [5] 经营策略与费用管控情况 - 25Q1公司策略性优化AIoT订单结构，聚焦高毛利率自研轻应用推广，推进设备云AI + 及天枢控制器研发与推广，带动毛利率同比提升4.37pcts至59.68%；在费用方面优化组织配置，激发组织活力、提升管理效率，2024年底总员工数同比小幅下降2.7% [5] 盈利预测表情况 - 资产负债表显示2024 - 2027年公司货币资金、应收票据等多项资产及负债有相应变化；利润表显示各年度营业收入、营业成本等项目情况；现金流量表展示经营、投资、融资活动现金流情况；还给出成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率及每股指标、估值比率等数据 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 经营趋势向好，持续看好高可靠放量 [1] - 考虑下游需求，下修公司2025/2026/2027年净利润为8.06/11.06/13.36（此前25 - 26年为9.99/12.11）亿元，对应PE为46/33/28倍，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本821.43百万股，流通股本821.43百万股，市价48.21元，市值39,601.01百万元，流通市值39,601.01百万元 [3] 财务数据 盈利预测 - 2023 - 2027年营业收入分别为35.36亿元、35.90亿元、41.49亿元、50.11亿元、60.15亿元，增长率分别为0%、2%、16%、21%、20% [2] - 2023 - 2027年净利润分别为7.19亿元、5.73亿元、8.06亿元、11.06亿元、1.336亿元，增长率分别为 - 33%、 - 20%、41%、37%、21% [2] - 2023 - 2027年每股收益分别为0.88元、0.70元、0.98元、1.35元、1.63元 [2] 资产负债表 - 2024 - 2026年货币资金分别为10.87亿元、17.19亿元、19.97亿元等多项资产负债数据 [4] 利润表 - 2024 - 2026年营业收入分别为35.90亿元、41.49亿元、50.11亿元等多项利润表数据 [4] 现金流量表 - 2024 - 2026年经营活动现金流分别为7.32亿元、17.45亿元、2.38亿元等多项现金流量数据 [4][6] 经营情况 2024年年报及2025年第一季度报告 - 2024年实现收入35.90亿元，同比增长1.53%，归母净利润5.73亿元，同比下降20.42%，扣非归母净利润4.64亿元，同比下降18.92% [3] - 25Q1实现收入8.88亿元，同比下降0.54%，实现归母净利润1.36亿元，同比下降15.55%，实现扣非归母净利润1.33亿元，同比下降14.21% [3] 24Q4情况 - 营收9.07亿元，yoy + 13.57%，qoq + 1.91%，归母净利润1.45亿元，yoy + 109.59%，qoq + 83.65%，扣非归母净利润0.79亿元，yoy + 356.24%，qoq + 4.81% [3] - 毛利率58.60%，yoy + 8.93pct，qoq + 6.45pct，全年毛利率55.95%，yoy - 5.26pct；研发费用10.31亿元，研发费用率28.7%，yoy + 0.1pct [3] 全年分业务情况 - 安全与识别芯片实现收入7.91亿元，yoy - 8.31%，安全芯片是首家获WPC认证的国内供应商，无线充安全模块销量攀升，车载SE进入车企Tier1 [3] - 非挥发存储器实现收入11.36亿元，yoy + 5.94%，下游电表、白电、显示器等终端需求回暖，高可靠稳定上量 [3] - 智能电表芯片实现收入3.97亿元，yoy + 44.90%，智能电表MCU保持行业领先地位，国网、南网电表招标带动销量增长 [3] - FPGA及其他芯片实现收入11.34亿元，yoy - 0.51%，FPGA产品在通信、工控、高可靠等领域广泛应用，积极推进新一代FPGA和智能化可重构SoC产品研发 [3] 2025年第一季度分产品线收入情况 - 安全与识别芯片收入约为2.03亿元，yoy + 1.20% [3] - 非挥发存储器收入约为2.37亿元，yoy + 18.82% [3] - 智能电表芯片约为1.03亿元，yoy + 11.26% [3] - FPGA及其他产品约为3.13亿元，yoy + 11.57% [3] 业务发展趋势 - 端侧AI有望催化FPGA新需求，公司FPGA定位特种高可靠下游，“CPU + FPGA + GPU”新架构是端侧推理计算新方向，公司处于发展初期，后续随中高端出货提升，有望进入业绩快速发展期 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3] 报告的核心观点 - 公司2025年一季度营收、归母净利润和扣非后净利润同比有不同程度增长，毛利率同比微升，净利率受凯傲影响同比下降但还原影响后同比提升 [5] - 发动机增长稳健，大缸径发动机销量高增，后续将抢占高端市场提升份额和盈利能力；内燃机不断突破，新发动机较同级别产品再节油5% [5] - 国家以旧换新政策将天然气车纳入补贴范围，行业销量有望稳健增长，公司作为天然气重卡发动机龙头将受益 [5] - 上调2025 - 2026年归母净利润预期，新增2027年预期，2025 - 2027年同比增速分别为11%/7%/5%，对应PE分别为10.3X/9.6X/9.2X，维持“买入”评级 [5] 公司基本状况 - 总股本87.1567亿股，流通股本69.2478亿股，市价15元，市值1307.3507亿元，流通市值1038.7177亿元 [1] 公司盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|213,958|215,691|228,416|238,238|245,385| |增长率yoy%|22%|1%|6%|4%|3%| |归母净利润（百万元）|9,014|11,403|12,639|13,562|14,239| |增长率yoy%|84%|27%|11%|7%|5%| |每股收益（元）|1.03|1.31|1.45|1.55|1.63| |每股现金流量|3.15|2.99|1.50|1.09|4.72| |净资产收益率|8%|9%|9%|9%|9%| |P/E|14.5|11.5|10.3|9.6|9.2| |P/B|1.6|1.5|1.4|1.2|1.1|[3] 资产负债表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|72,067|80,556|86,940|125,555| |应收票据|7,891|7,000|7,000|7,000| |应收账款|30,877|30,500|30,081|30,419| |预付账款|1,368|2,638|2,752|2,827| |存货|35,675|36,223|56,794|44,107| |合同资产|2,291|3,870|3,943|3,661| |其他流动资产|36,871|35,175|36,188|36,428| |流动资产合计|184,750|185,092|212,752|239,336| |其他长期投资|16,421|17,351|18,070|18,592| |长期股权投资|4,915|4,915|4,915|4,915| |固定资产|47,301|37,102|29,250|23,217| |在建工程|6,500|6,600|6,600|6,500| |无形资产|22,205|22,666|22,652|22,519| |其他非流动资产|61,788|61,812|61,827|61,835| |非流动资产合计|159,130|150,446|143,314|137,579| |资产合计|343,879|335,538|356,068|376,915| |短期借款|1,742|97|226|335| |应付票据|34,126|30,343|31,784|33,610| |应付账款|58,033|52,764|55,583|57,668| |预收款项|0|0|0|0| |合同负债|13,914|4,111|4,288|4,417| |其他应付款|8,129|8,129|8,129|8,129| |一年内到期的非流动负债|21,031|21,031|21,031|21,031| |其他流动负债|17,865|18,678|19,349|19,815| |流动负债合计|154,839|135,153|140,391|145,004| |长期借款|8,517|8,517|8,517|8,517| |应付债券|7,117|7,117|7,117|7,117| |其他非流动负债|51,448|51,448|51,448|51,448| |非流动负债合计|67,081|67,081|67,081|67,081| |负债合计|221,921|202,234|207,472|212,086| |归属母公司所有者权益|86,696|94,882|106,698|119,192| |少数股东权益|35,262|38,422|41,898|45,637| |所有者权益合计|121,959|133,304|148,596|164,829|[6] 利润表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|215,691|228,416|238,238|245,385| |营业成本|167,305|175,881|183,443|188,456| |税金及附加|707|749|781|805| |销售费用|12,485|13,705|14,294|14,723| |管理费用|10,259|10,865|11,332|11,672| |研发费用|8,299|8,789|9,167|9,442| |财务费用|231|-1,043|-1,307|-1,348| |信用减值损失|-507|-507|-507|-507| |资产减值损失|-1,068|-1,068|-1,068|-1,068| |公允价值变动收益|123|123|123|123| |投资收益|421|421|421|421| |其他收益|1,902|100|500|500| |营业利润|17,428|18,693|20,150|21,258| |营业外收入|315|314|315|314| |营业外支出|421|421|421|421| |利润总额|17,322|18,586|20,044|21,151| |所得税|3,044|2,787|3,007|3,172| |净利润|14,278|15,799|17,037|17,979| |少数股东损益|2,874|3,160|3,476|3,740| |归属母公司净利润|11,403|12,639|13,562|14,239| |NOPLAT|14,468|14,912|15,926|16,833| |EPS（按最新股本摊薄）|1.31|1.45|1.55|1.63|[6] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营业收入增长率|0.8%|5.9%|4.3%|3.0%| |EBIT增长率|28.0%|0.0%|6.8%|5.7%| |归母公司净利润增长率|26.5%|10.8%|7.3%|5.0%| |获利能力| | | | | |毛利率|22.4%|23.0%|23.0%|23.2%| |净利率|6.6%|6.9%|7.2%|7.3%| |ROE|9.4%|9.5%|9.1%|8.6%| |ROIC|14.3%|13.2%|12.7%|12.1%| |偿债能力| | | | | |债务权益比|73.7%|66.2%|59.4%|53.7%| |流动比率|1.2|1.4|1.5|1.7| |速动比率|1.0|1.1|1.1|1.3| |营运能力| | | | | |总资产周转率|0.6|0.7|0.7|0.7| |应收账款周转天数|46|48|46|44| |应付账款周转天数|127|113|106|108| |存货周转天数|79|74|91|96| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|1.31|1.45|1.55|1.63| |每股经营现金流|2.99|1.50|1.09|4.72| |每股净资产|9.93|10.87|12.23|13.66| |估值比率| | | | | |P/E|11|10|10|9| |P/B|2|1|1|1| |EV/EBITDA|15|15|16|16|[6][8] 现金流量表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|26,094|13,050|9,469|41,215| |现金收益|27,235|27,739|26,457|25,584| |存货影响|2,255|-547|-20,571|12,687| |经营性应收影响|-4,920|8,066|1,374|654| |经营性应付影响|5,035|-9,051|4,260|3,910| |其他影响|-3,511|-13,156|-2,051|-1,621| |投资活动现金流|-28,911|-2,213|-2,777|-2,311| |资本支出|-14,138|-3,346|-2,861|-2,688| |股权投资|260|0|0|0| |其他长期资产变化|-15,033|1,133|84|377| |融资活动现金流|-13,838|-2,348|-308|-289| |借款增加|-5,289|-1,645|129|109| |股利及利息支付|-7,983|-3,811|-3,646|-4,016| |股东融资|0|0|0|0| |其他影响|-566|3,108|3,209|3,618|[8]