报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 9月制造业PMI为49.8%，较上月升0.4个百分点，景气水平继续改善；非制造业商务活动指数为50.0%，较上月降0.3个百分点，业务总量总体稳定；综合PMI产出指数为50.6%，较上月升0.1个百分点，企业生产经营活动总体扩张继续加快 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 制造业PMI情况 - 企业规模方面：大型企业PMI为51.0%，较上月升0.2个百分点，高于临界点；中型企业PMI为48.8%，较上月降0.1个百分点，低于临界点；小型企业PMI为48.2%，较上月升1.6个百分点，低于临界点 [2] - 分类指数方面：生产指数和供应商配送时间指数高于临界点，新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数低于临界点；生产指数为51.9%，较上月升1.1个百分点，生产扩张加快；新订单指数为49.7%，较上月升0.2个百分点，市场需求景气水平继续改善；原材料库存指数为48.5%，较上月升0.5个百分点，主要原材料库存量降幅继续收窄；从业人员指数为48.5%，较上月升0.6个百分点，企业用工景气度改善；供应商配送时间指数为50.8%，较上月升0.3个百分点，原材料供应商交货时间持续加快 [2] 非制造业PMI情况 - 分行业看：建筑业商务活动指数为49.3%，较上月升0.2个百分点；服务业商务活动指数为50.1%，较上月降0.4个百分点；邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数位于60.0%以上高位景气区间；餐饮、房地产、文化体育娱乐等行业商务活动指数低于临界点 [3]

热点资讯 - 中共中央政治局召开会议研究“十五五”规划重大问题，二十届四中全会10月20 - 23日在北京召开，强调“十五五”时期要坚持高质量发展等多项原则 [2] - 中国家用电器协会倡议反对不正当竞争，杜绝低价倾销和虚假宣传 [2] - 特朗普与内塔尼亚胡会晤，内塔尼亚胡接受加沙和平计划，若双方同意战争将结束并提供援助，加沙由巴勒斯坦委员会临时过渡治理 [2] - 2025年9月22 - 28日中国47港铁矿石到港总量2603.7万吨，环比减146.7万吨；45港到港总量2360.5万吨，环比减314.5万吨；北方六港到港总量1001.4万吨，环比减288.6万吨 [3] - 2025年9月第4周巴西累计装出大豆651.11万吨，去年9月为610.65万吨，日均装运量32.56万吨/日，较去年9月增11.96% [3] 重点关注 - 重点关注品种为尿素、沪锡、沪铜、原油、碳酸锂 [4] 夜盘表现 板块表现 - 非金属建材涨2.60%，贵金属涨32.65%，油脂油料涨10.39%，软商品涨2.46%，有色涨20.18%，煤焦钢矿涨12.85%，能源涨3.01%，化工涨11.39%，谷物涨1.10%，农副产品涨3.39% [4] 板块持仓 - 展示近五日各商品期货板块持仓变动情况 [5] 大类资产表现 |类别|名称|日涨跌幅%|月内涨跌幅%|近一年走势（年内涨跌幅%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |权益|上证指数|0.90|0.12|15.24| |权益|上证50|1.09|-0.12|10.74| |权益|沪深300|1.54|2.74|17.41| |权益|中证500|1.51|4.35|28.38| |权益|标普500|0.26|3.11|13.25| |权益|恒生指数|1.89|6.16|32.72| |权益|德国DAX|0.02|-0.66|19.27| |权益|日经225|-0.69|5.44|12.91| |权益|英国富时100|0.16|1.22|13.79| |固收类|10年期国债期货|-0.01|-0.14|-1.16| |固收类|5年期国债期货|-0.04|-0.03|-0.99| |固收类|2年期国债期货|-0.02|-0.09|-0.63| |商品类|CRB商品指数|-0.80|0.08|1.98| |商品类|WTI原油|-3.88|-1.37|-12.17| |商品类|伦敦现货金|1.97|11.20|46.06| |商品类|LME铜|2.43|5.32|18.76| |商品类|Wind商品指数|1.20|13.13|30.81| |其他|美元指数|-0.26|0.09|-9.72| |其他|CBOE波动率|0.00|-0.46|-11.87| [7]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 报告汇总2025年9月30日隔夜夜盘市场走势、重要资讯，涵盖宏观、能化、金属、黑色系、农产品期货等领域，还涉及金融市场各板块表现及未来事件、数据预告，为投资者提供全面市场信息和趋势参考 [3][9][36] 分组总结 隔夜夜盘市场走势 - 国内期货主力合约跌多涨少，沪金、沪银等上涨，SC原油、低硫燃料油等下跌 [3] - 国际农产品期货多数下跌，美大豆、美玉米等多数品种价格下降，美豆粕上涨 [4] - 国际贵金属期货普遍收涨，COMEX黄金、白银期货价格上升 [5] - 国际油价全线下跌，美油、布伦特原油主力合约价格降低 [6] - 伦敦基本金属多数上涨，LME期锡、期铜等品种价格上扬 [8] 重要资讯 宏观资讯 - 中共中央政治局研究“十五五”规划问题，二十届四中全会10月20 - 23日召开，强调高质量发展 [10] - 国家发改委推进5000亿元新型政策性金融工具工作，将持续发力宏观政策 [10] - 六部门印发机械行业稳增长方案，2025 - 2026年力争营收年均增速3.5%，突破10万亿元 [11] - 上海出口集装箱结算运价指数（欧洲航线）较上期跌10.7% [12] - 美国参议院共和党就避免政府停摆法案投票，劳工统计局将在关门时暂停运作 [13] - 纽约联储等多位主席对货币政策表态不一，有支持降息、谨慎降息和维持紧缩等观点 [13] - 特朗普宣布加沙和平计划，以色列接受，哈马斯将审查 [13] - 伊朗外交部回应欧美对伊制裁，称其无正当性且非法 [14] 能化期货 - 氮肥行业需求淡、价格降，协会将召开市场形势分析会 [16] - 江苏纯苯港口库存较上期降0.93%，较去年同期升35.90% [16] - 沙特预计提高11月对亚洲买家原油售价，涨幅受供应限制 [18] 金属期货 - PT Mitra Murni Perkasa镍冶炼厂预计2026年初全面投产 [20] - 全国锌锭现货社会库存较9月25日减0.70万吨 [20] - 印尼总统下令关闭邦加 - 勿里洞省1000座非法锡矿 [21] - 美国银行上调2026 - 2027年铜价预测 [22] - 巴西9月第4周铜、铝矿石及精矿装出量同比减少 [22] - 黄金突破3830美元，美国黄金储备价值超1万亿美元 [24] 黑色系期货 - 9月22 - 28日中国47港等铁矿石到港量环比减少 [26] - 同期全球铁矿石发运总量环比增加，澳洲发往中国量增加 [26] - 临汾乡宁三座煤矿10月1日起停产3 - 7天，影响原煤约20.6万吨 [26] - 9月焦煤长协煤钢联动浮动值较8月涨0.7%，较二季度涨7.2% [27] - 唐山调坯型钢厂10月底前调控，价格稳中趋强，成交偏弱 [27] - 巴西9月第4周铁矿石装出量日均较去年9月减7.49% [29] 农产品期货 - 预计马来西亚棕榈油年底库存降至170万吨左右 [31] - 截至9月26日当周国内大豆压榨量环比降，节前预计降至180万吨 [31] - 巴西2025/26年度大豆种植进度达3.2%，高于去年同期 [32] - 美国出口商报告对墨西哥等出售玉米 [32] - 截至9月25日当周美国大豆出口检验量符合预期 [32] - 截至9月27日巴西大豆播种率为3.5%，高于去年同期 [33] - 巴西9月第4周大豆日均装运量较去年9月增11.96% [35] - 截至9月28日当周美国大豆、玉米优良率等数据公布 [35] 金融市场 金融 - A股震荡攀升，指数上涨，成交2.18万亿元，私募对节后市场乐观 [37] - 香港恒生指数等上涨，中资券商股爆发，南向资金有买卖操作 [37] - 超六成私募计划重仓过节，看好科技成长板块 [37] - 资本市场严打财务造假等违法违规行为 [38] - 股债恒定ETF有望年内落地 [38] 产业 - 六部门印发机械行业稳增长方案，明确营收目标和发展方向 [39] - 北京房企9月加快推盘，住建委核发25张预售许可证 [39] - 中国家用电器协会倡议反对不正当竞争 [39] 海外 - 特朗普加沙和平计划获以色列接受，将推动和平进程 [41] - 特朗普威胁对境外电影、家具征关税 [41] - 美国黄金储备价值超1万亿美元，重估可释放资金 [41] - 美联储官员对货币政策和通胀看法不一 [42] - 美国8月成屋签约销售指数超预期上涨 [43] - 日本央行鸽派委员转向，强调调整政策利率 [43] 国际股市 - 美国三大股指、欧洲三大股指小幅收涨 [45] - SEC主席承诺推行最低限度监管，推进取消企业季度收益报告提案 [45] - 高盛上调美股评级至增持 [46] - 游戏开发商艺电将以550亿美元被私有化 [46] - 阿斯利康计划在纽交所上市股票 [47] 商品 - 国际贵金属期货收涨，黄金因避险需求创新高 [49] - 美油、布伦特原油主力合约收跌，受供应增长预期影响 [49] - 伦敦基本金属多数上涨，国内政策支撑基本金属需求 [49] 债券 - 国内债市走弱，超长端国债更明显，央行开展逆回购操作 [50] - 8月全国发行地方政府债券9801亿元 [50] - 上海推进自贸离岸债高质量发展 [50] - 美债收益率集体下跌，受通胀担忧和关税计划影响 [52] 外汇 - 在岸人民币对美元收盘和夜盘上涨，中间价调升 [53] - 6月末我国银行业对外金融资产、负债等数据公布 [53] - 9月26日当周人民币汇率指数环比上涨 [53] - 瑞士和美国就宏观经济与外汇发表联合声明 [54] - 纽约尾盘美元指数下跌，非美货币多数上涨 [54] 未来事件和数据预告 - 多个国家和地区将公布经济数据，如中国9月PMI等 [57] - 多家央行官员将发表讲话，澳洲联储公布利率决议等 [59] - 部分交易所国庆节前夕无夜盘交易 [61]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 国庆假期投资者需重点关注外盘油价与运价变化、美国9月非农就业数据，新的宏观交易逻辑仍未达成共识，国内经济现实弱势，市场关注反内卷政策落地执行及经济修复与政策力度 [4][8] - 针对不同商品期货给出持仓策略，多数建议空仓过节，部分建议轻仓或少量空单持有，同时需关注各品种基本面及宏观环境变化 [12][15] 各部分内容总结 近十年国庆期间外盘涨跌幅情况 - 历史国庆假期间外盘商品涨跌幅度总体不大，多数落在 -3% 到 4% 之间，但近几年涨跌幅度变动加大，个别品种波动剧烈，如近三年原油经历暴涨、暴跌、又暴涨行情，2022 年因欧盟对俄禁运前全球贸易流重构，2023 年受全球经济衰退、原油需求下降、欧佩克减产、哈马斯袭击以色列等因素影响 [4] 假期展望 全球市场 - 2025 年十一假期，美联储重启降息，新的全球宏观逻辑酝酿中，市场分歧矛盾加剧价格波动，中美博弈缓和，货币宽松使风险资产有上扬基础，但俄乌战争和中东局势紧张，对原油等能化产品和运价指数有潜在冲击，黄金强劲与复苏交易逻辑相悖，美国 9 月非农就业数据影响美联储降息路径和新宏观逻辑走向 [8] 国内市场 - 国内呈现强预期弱现实风格，美联储 9 月降息后，市场关注经济基本面，乐观情绪回落，资产价格调整，商品期货反内卷行情持续，年内反内卷政策初见成效但任重道远，国内经济现实弱势，需求承压，经济增速大概率前高后低，市场关注反内卷政策落地和经济修复情况 [9][10] 持仓策略 沪铜 - 受印尼泥石流事故影响，市场调低铜供应数量，刺激盘面高开突破震荡区间，此前交易美联储降息预期维持震荡偏强，降息落地后回调，基本面铜冶炼厂加工费负值且走弱，9、10 月多家冶炼厂检修，废铜供应紧张，下游需求旺季有韧性但高价接受度不足，库存有累积，建议国庆轻仓或空仓过节 [12] 碳酸锂 - 此前受减产停产和反内卷刺激上行，现交易逻辑回归基本面，供给端锂辉石弥补锂云母减少，整体供给变动不大，需求端旺季增量显现，库存去化，但供需宽松逻辑未扭转，后续云母复产或转弱，建议假期空仓过节 [15] 焦煤 - 国务院国资委和行业协会声明使焦煤供应限产预期降温，进口和产量回升，库存向下游转移，需求端铁水产量增加，高炉和焦化企业生产积极，但终端需求弱势限制原料价格涨幅，焦企利润盈亏平衡，建议空仓或少量空单持有 [17] 原油 - OPEC+ 产量调整加剧四季度压力，IEA 提高过剩幅度，出行旺季结束，炼厂开工率回落，但美国原油和汽油去库，俄罗斯原油贴水扩大，印度继续进口，地缘风险和出口情况影响价格，供需转弱，建议中长期逢高做空，假期空仓过节 [20][22] 沥青 - 供应端开工率回升，10 月排产环比略减同比增加，下游开工率多数上涨但受资金和降雨制约，出货量减少，炼厂库存低位，原油反弹支撑成本，但后续供需压力大，建议假期空仓过节 [24] PP - 下游开工率回升但处于历年同期偏低水平，临近月底石化去库加快，成本端原油反弹，供应上新产能投产，检修装置增加，旺季需求不及预期，预计震荡运行，建议假期空仓过节 [25] 塑料 - 开工率下跌至中性偏高水平，下游开工率上升，农膜进入旺季，成本端原油反弹，供应上新产能增加，旺季成色不及预期，预计震荡运行，建议假期空仓过节 [28] PVC - 上游电石价格部分地区下跌，供应端开工率增加，下游开工率假期前减少，出口预期减弱但签单环比走强，库存压力大，房地产仍在调整，新增产能投产，成本端支撑走强，预计承压下行，建议空单轻仓持有 [31][33] 尿素 - 盘面下挫，现货成交不温不火，日产维持在 19 - 20 万吨附近，后续产量或小幅下降但全年同比偏高，需求端秋季肥需求兑现但增速放缓，工业需求低迷，内需不足出口难覆盖过剩量，厂内库存同比偏高，建议空仓过节，关注宏观环境和出口政策 [35][36] 假期重大财经事件与宏观数据 - 2025 年 10 月 1 - 3 日有美国 9 月 ADP 就业人数、ISM 制造业 PMI、失业率、非农就业人口变动等重要数据公布，同时中国 9 月官方制造业 PMI、外汇储备等数据公布时间待定 [41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年宏观经济与资产表现回顾 - 2025年美国对外关税贸易战重创全球，对内整顿引发多地动乱，美债信用评级下调，美元走低；中国强硬反制，稀土出口管制掌握主动，科技股行情演绎东升西降叙事；下半年降息与反内卷主题带动股市和商品行情，9月美联储降息后市场预期调整[6] - 大类资产表现震荡分化，呈现股强商弱特征；全球股市收涨，亚太领先，美股和A股创新高；汇市美元指数走低，非美货币走强；大宗商品CRB指数小幅收涨，内部差异大，贵金属和部分有色金属表现突出，农产品多数下跌[7] 四季度宏观经济展望 - 全球视角下，美国经济大概率复苏，带动全球经济回暖，但关税和特朗普干预使通胀和降息路径不确定[11] - 国内市场强预期弱现实，经济结构“五弱一韧”，四季度外需面临挑战，内需不足，经济增速或前高后低，反内卷成宏观交易主线[12] 资产配置建议 - 全球资产配置上，美国经济复苏和降息使权益资产与大宗商品受益，关注白银和铜；黄金长期有韧性，可回调增配；国内人民币汇率稳韧，股市和商品期货有望吸引资金，四季度或延续火热[16][17] 大宗商品结构性牛市 - 四季度美联储降息与反内卷或催生结构性商品牛市，关注白银、铜、焦煤和新能源品种；当前大宗商品处于回落行情，与过去相比宏观背景变化，更可能呈现“结构性分化”格局[21][22] 根据相关目录分别进行总结 2025年内市场回顾 PEST宏观环境分析 - 政治上从G2到G0，多极化与分裂化特征明显，军事天平朝有利局面发展[30] - 经济上全球经贸格局重塑，增长压力大，政策和利率差异导致美元潮汐和汇率波动[29] - 社会文化上单边主义等思潮涌现，中国对美西方祛魅，强化民族文化自信[29] - 技术上人工智能引发科技股狂欢，全球流动性方向逆转，东升西落叙事演绎[29] 全球大类资产表现 - 呈现股强商弱，成长更优，美元弱非美强特征；全球股市收涨，亚太领先，科技主题亮眼；汇市美元指数走低，非美货币走强；大宗商品CRB指数小幅收涨，内部差异大[41] 国内期货市场表现 - 股强债弱，商品分化，贵金属表现突出；主要股指收涨，国债期货收跌；商品板块中，贵金属和油脂油料涨幅大，能源与化工和非金属建材下跌[43] 大宗商品震荡反复原因 - 受关税冲击、降息交易与反内卷主导，资产价格反映投资者预期，预期和现实的劈叉收敛影响市场[46][55] 美股与中房财富效应 - 美股走牛和中房变熊在中美产生相反影响，影响居民投资消费和经济强弱[59] 预期扭转原因 - 2024年9月美联储降息和中国政策出台，2025年1月科技突破和文化自信带来资产重估，4月中美博弈和政策反复，7月反内卷交易主导国内[63] 全球经济复苏与货币政策 - 全球经济复苏受关税冲击，货币宽松但节奏不同；中美为主线，日欧是隐线，中东是导火线[69][71] 美国经济分析 经济现状与政策困境 - 经济韧性滞胀，居民降杠杆，财富效应支撑消费；政府财政扩张与减税引发信用危机；企业受政策和科技影响，美股创新高；特朗普干预使货币政策和关税影响不确定[90] 经济指标与股市表现 - 制造业与服务业景气度分化，就业暴雷、通胀反弹，滞胀概率大，消费者信心回升；美国居民资产与股市表现相关，美股影响消费和经济增长[97][102] 降息交易与资产价格 - 2025下半年降息交易主导市场，风险资产多数收涨，9月美联储降息后交易落幕；关税战影响通胀和美联储独立性，未来有滞胀风险[108][111] 四季度资产配置 - 美国经济大概率复苏，资本市场逻辑从降息切换到复苏，资产配置上权益与商品受益，关注白银和铜，但需注意经济复苏不及预期风险[115] 中国经济分析 经济现状与挑战 - 2025年国内市场强预期弱现实，新经济改善预期，老经济拖累现实；经济内忧外困，面临地产拖累、外需挑战和内需不足问题[123][138] 经济指标表现 - 经济呈现“五弱一韧”特征，出口强韧，产消稳健，投资降速，物价低迷，行业分化；经济复苏关键指标是物价，特别是PPI[133][154] 财政与货币政策 - 财政发力前置，但受地方财政塌陷影响；货币政策适度宽松，降准降息落地；政府强调积极财政和适度宽松货币政策，反内卷成政策主线[160][170][193] 反内卷政策 - 旨在应对产能过剩和市场失灵，通过法规和政策引导纠正市场，核心是从“量的扩张”转向“质的提升”；政策已从倡导走向实践，多个领域出台措施整治恶性竞争[310][311][336] 政策对冲措施 - 降息是对冲内忧外困的首选，可稳定民心、降低资金成本、促进物价回升，但短期可能带来汇率贬值压力[213] 美联储重启降息影响 降息决策与市场反应 - 9月美联储降息25BP，年内预计再降至少两次；鲍威尔称“风控式”降息，关注就业下行风险；市场反应是前期资产价格过度定价的调整，国内出现股债商三杀[220][221][234] 全球货币政策节奏 - 全球主要经济体货币政策宽松，但节奏不同；北美和部分亚洲经济体倾向宽松，英国按兵不动，日本观望，巴西维持高利率[240] 宏观逻辑切换 - 9月降息后，市场宏观逻辑可能从降息交易转向复苏交易；美元先弱后强，大宗商品过度计价后获利回吐，长期趋势向好；国内商品反内卷是主导逻辑[244][250][252] 反内卷相关分析 内卷危害与形成原因 - 危害包括扭曲市场机制、破坏公平、浪费资源、影响行业发展和消费者利益；形成原因有供需失衡、新兴行业矛盾、体制机制不健全和发展模式依赖等[278][285] 反内卷措施 - 供需两侧协同发力，扩大内需与深化供给侧改革结合；规范政府行为，促进有效市场和有为政府结合；强化行业自律，提高企业自觉性[293][294][306] 政策落实与影响 - 2024 - 2025年多个重要会议提出反内卷政策，近期政策强度提升；与2015年供给侧改革有相似和差异；对股市、商品和产业有不同影响路径[310][311][350] 2025年四季度大类资产配置 人民币汇率 - 2025年以来波动加大，震荡走升；四季度特朗普反复，中美博弈持续，美元下行，人民币汇率稳韧为主[356][359] 黄金 - 长期向好，全球动荡和降息使黄金有韧性，可回调增配[360][361] 白银 - 四季度可能表现优异，受益于降息和复苏，叠加金银比修复和资金增仓，但美国经济不及预期有风险[364][365] 股市和商品 - 赚钱效应下，股市和商品期货吸引资金，四季度有望延续火热[371][372] 大宗商品 - 处于回落行情，美联储降息与反内卷或催生结构性牛市，关注白银、铜、焦煤和新能源品种；降息通过多种渠道影响大宗商品价格[379][386][392]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 地缘局势在局部地区可控，未对原油出口产生更大影响，但仍会对原油造成扰动，尤其关注欧美对敏感油买家的二次制裁，若局势升级影响生产或运输，将刺激油价快速上涨 [6][127] - 供给端OPEC+坚持逐步增产，10月计划增产13.7万桶/日，实际增产速度低于计划目标但近期加速，除沙特、阿联酋外其余国家增产能力有限，四季度实际增产低于目标速度；非OPEC+中巴西、圭亚那新增产能投产，成为产量增加主要引擎，预计2025年非OPEC+供应增长140万桶/日左右 [6][127] - 需求端四季度原油出行需求旺季结束，欧美进入秋季检修季，关注冬季取暖需求，全球贸易战及新能源替代转型下，原油需求不容乐观，美国9月降息关注对需求的提振 [6][127] - 整体四季度原油供需转弱，大概率累库，预计布伦特原油价格有望跌破60美元/桶，关注产油国减产行为 [6][127] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 原油现货价格及内外盘价差 - 9月伊朗制裁加大、欧美考虑加大对俄制裁、俄油出口受影响及运费增加，国内原油合约表现相对国际原油价格更强 [14] 原油基差走势情况 - 目前布伦特基差处于正常水平 [19] 原油月差走势情况 - 近期布伦特月间价差跟随单边价格反弹，力度相对较弱 [27] 原油持仓及仓单情况 - 2025年8月下旬WTI非商业净多持仓持续下降，目前处于2011年以来低位，ICE布伦特基金净多头寸处于近十年来中性水平 [35] - 上海原油仓单数量自2025年4月以来小幅增加，幅度有限，处于近年来低位 [35] 原油产量 欧佩克原油产量和出口量占比 - 2020年以来OPEC+坚持减产，但非OPEC+产油国产量增加挤占其市场份额，OPEC+中部分国家超额生产，油价多数承压下行，2025年以来逐步放松减产 [40] 欧佩克原油产量 - 9月7日欧佩克+决定10月起实施每日13.7万桶的产量调整，此165万桶/日产量可根据市场形势部分或全部恢复；9月8日伊拉克等国提交补偿计划，10月补偿产量23.5万桶/日 [45] - OPEC最新月报显示7月产量下调7.3万桶/日至2747.0万桶/日，8月产量环比增加47.8万桶/日至2794.8万桶/日，同比大幅增加129.6万桶/日 [45] OPEC+产量 - OPEC+额外减产8国8月产量增加至3218万桶/日，较3月增加122万桶/日，低于增产目标192万桶/日，主要因伊拉克和俄罗斯产量增加不及目标，哈萨克斯坦超额生产 [48] - OPEC+中沙特和阿联酋理论闲置产能规模大，增产空间巨大，其他成员国增产空间受限 [48] 伊朗和委内瑞拉原油产量 - 8月伊朗原油产量321.8万桶/日，环比减少2.7万桶/日，同比减少8.1万桶/日，自2025年6月以来持续小幅下降，山东独立炼厂仍优先采购 [52] - 8月委内瑞拉原油产量93.6万桶/日，环比增加1.2万桶/日，同比增加6.0万桶/日，7月下旬雪佛龙获许可后出口量创新高，但9月美国行动或使出口受限 [52] 美国原油产量 - 2025年4 - 7月美国原油钻机数量因油价下跌大幅下降，8月以来小幅回升，截至9月19日石油钻井数为418口，比去年同期减少70口，较2024年年底减少65口 [55] - 9月19日当周美国原油产量增加1.9万桶/日至1350.1万桶/日，较去年12月上旬历史高位回落13万桶/日，2025年以来维持在1350万桶/日附近，近期小幅增加 [55] - EIA预计2025年、2026年美国原油分别同比增加24、8万桶/日至1344、1330万桶/日，较上一份报告分别小幅上调4万桶/日、2万桶/日 [55] 巴西和圭亚那原油产量 - 巴西2025 - 2029年计划投资770亿美元，2025年12月前计划新增80万桶/日，2025年产量达390万桶/日，同比增加50万桶/日，2026年再增加22万桶/日，7月产量已增至375万桶/日 [60] - 2025年7月圭亚那原油产量增加至67万桶/日，Yellowtail项目8月初提前投产，预计年底产量增至90万桶/日，2027年产能130万桶/日，2030年总产能有望增至170万桶/日 [60] 原油需求与消费 中国原油加工量与进口量 - 中国是全球第二大原油消费国和最大进口国，70%左右原油靠进口 [65] - 1 - 8月累计加工原油48807.2万吨，同比上升3.2%，处于历史同期高位 [65] - 8月原油进口环比增加4.85%，同比增加0.79%，1 - 8月累计进口37605.0万吨，同比增加2.5% [65] - 据隆众资讯周度数据，8月以来国内原油加工量持续增加，截至9月19日当周为1482.41万桶/日，同比上升3.12%，环比上升0.26%，仅低于2023年同期水平 [70] 美元指数与CPI - 美国8月CPI同比2.9%持平预期，环比0.4%略高于预期；核心CPI同比3.1%，环比0.3%，均持平预期和前值 [73] - 9月17日美联储决定将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4.00% - 4.25%，官员预计年底再降息50个基点，未来两年每年再降息25个基点 [73] 美国利率与原油价格 - 最近美联储三次降息原油价格有涨有跌，理论上降息能降低持有成本、刺激经济增长，但需关注是否因经济衰退而降息及对需求的实际提振力度 [78] 制造业PMI与非农就业 - 美国9月Markit PMI数据高于荣枯线但制造业和服务业活动放缓，欧元区和日本制造业PMI处于荣枯线下方，全球整体需求复苏较弱 [82] - 美国8月非农新增就业2.2万人，大幅低于市场预期，失业率升至4.3%，6月新增就业被下修，非农数据欠佳引发市场担忧 [82] - 8月中国制造业PMI为49.4%，比上月上升0.1个百分点，制造业景气水平有所改善 [86] - 8月中国规模以上工业增加值同比实际增长5.2%，较7月下降0.5个百分点，较去年同期下降0.2个百分点，1 - 8月同比增长6.2% [86] 汽油裂解价差 - 2025年6月中旬 - 8月，原油下游需求旺季下，欧美汽油裂解价差持续上升，8月表现相较去年同期明显偏强 [91] - 进入10月前后美国炼厂进行秋季检修，开工率高位回落 [91] 柴油裂解价差 - 欧美柴油裂解价差与汽油裂解价差走势类似，相较去年同期涨幅更大，8月欧洲从美国、中东进口柴油量同比增长28%，推动其走强 [95] 9月份机构月报预期 - EIA、IEA、OPEC不断下调全球原油需求增速，较年初预测值下调30万桶/日左右 [99] - EIA预计2025年下半年全球石油库存增幅约210万桶/日，将2025年布伦特原油均价从67.22美元/桶上调至67.80美元/桶，预计四季度跌至59美元/桶 [99] - OPEC将2025年全球原油需求增速预期维持在129万桶/日，2026年维持在138万桶/日 [99] - IEA将2025年全球石油供应增长预期上调20万桶/日至270万桶/日，将2025年石油需求增长预测上调6万桶/日至74桶/日 [99] 美国原油进出口 - 截至9月19日当周，美国原油进口量环比增加80.3万桶/日至649.5万桶/日，处于历年同期中性水平；出口减少79.3万桶/日至448.4万桶/日，处于历年同期偏高水平 [103] 美国汽柴油需求 - 美国原油产品四周平均供应量减少至2046.6万桶/日，较去年同期增加1.81%，偏高幅度略有减少 [106] - 汽油周度需求环比增加1.69%至895.9万桶/日，四周平均需求在884.9万桶/日，较去年同期持平；柴油周度需求环比增加3.23%至373.8万桶/日，四周平均需求在362.6万桶/日，较去年同期减少5.67% [106] - 目前美国汽柴油需求处于历年同期中性偏低水平，关注出行旺季结束后的表现 [106] 原油库存 - 9月24日EIA数据显示，截至9月19日当周美国原油库存减少60.7万桶，预期增加23.5万桶，较过去五年均值低4.46%，2025年以来累计减少84.7万桶，处于偏低水平 [110] - 库欣原油库存增加17.7万桶，2025年以来累计增加119.8万桶，处于近年同期偏低位，库存偏低对油价有一定支撑 [110] 汽油库存及石油战略储备 - 9月24日EIA数据显示，截至9月19日当周美国汽油库存减少108.1万桶，预期增加15万桶；精炼油库存减少168.5万桶，预期减少49.4万桶 [115] - 汽油2025年季节性走势与往年基本一致，冲高回落，近两周仍在去库，目前库存水平降至历年同期偏低水平 [115] - 9月24日EIA数据显示，截至9月19日当周美国战略石油储备库存环比增加23.0万桶至4.060亿桶，为2022年10月7日当周以来最高，2025年以来累计回购1238.8万桶，回购速度较2024年有所放缓 [115] 地缘政治与原油出口 地缘政治局势 - 以色列9月9日袭击卡塔尔引发海湾产油国对自身安全担忧，哈马斯与以色列停火谈判遥遥无期 [120] - 俄罗斯与乌克兰谈判暂停，乌加大对俄能源基础设施打击力度，特朗普威胁对进口俄油国家征收高额“二级关税” [120] - 欧盟委员会通过新一轮对俄制裁草案，包括制裁影子油轮、设定原油价格上限，但未有二级制裁，将适时提出提高进口关税计划 [120] 俄罗斯原油出口目的地 - 俄罗斯原油出口主要转向中国、印度和土耳其，分别占47%、38%和6%，欧美未使主要买家大幅削减进口，俄油分别占印度和土耳其原油总进口量的约36%和50%，两国均有转运获利行为 [125] - 俄罗斯通过海运向欧盟原油出口量骤降，目前仅有向匈牙利和斯洛伐克约20万桶/日的管道原油出口 [125]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 三季度尿素价格受国内反内卷举措、出口配额消息及中印友好关系影响多次推涨，利好兑现后内需疲软，价格下挫，现货跌幅大于期货，转为期货升水 [5] - 供需宽松格局下，尿素偏弱运行，现货价或维持在1500 - 1700元/吨低位震荡，可能形成负反馈机制，盘面01合约短期关注1730元/吨压力位，05合约关注1750/1770元/吨压力位，四季度预计反弹沽空为主 [6] - 供给端，三季度产量环比缩量，后续产能投放及装置复产，日产预计维持在19 - 20万吨附近，2025年四季度产量或高于去年同期，煤价上涨对尿素影响暂不大，后续可能有成本支撑 [6] - 需求端，秋季肥需求兑现但未带来新增量，工厂开工回落消化库存，工业需求低迷，火电脱硝和车用尿素用量增加8%左右，房地产数据拖累工业需求扩张，出口政策难扭转供需宽松格局 [6] 根据相关目录分别进行总结 三季度市场回顾 - 主力期价走势受供应、需求、出口消息等因素影响，呈现震荡上行、高位盘整、震荡下行等态势，出口消息刺激盘面一度涨至1926元/吨高点，后因出口份额不及预期、内需不足等承压下行 [9] - 现货价格因产能投放和高库存维持同比偏低，预计四季度在1500 - 1700元/吨波动，前期价格跌破1600元/吨后下游拿货增加，但十一后内需或转弱，可能形成负反馈机制 [21] - 期限结构呈近弱远强的contango结构，1 - 5价差贴水，内需不足，01合约低位震荡，关注反套机会 [27] - 基差偏低，处于期货升水阶段，适合卖出套保，后续基差走强套保货源或入场，预计四季度基差震荡幅度偏小 [37] - 09合约交割结算价1643元/吨，河南现货升水17元/吨，河北现货升水37元/吨，UR2509交割配对约4274手，名义交割量约85480吨，同比增加3204手，显示行情宽松，出口未明显改善 [41] 供应分析 - 产能投放方面，2025年新增产能已投放312万吨，四季度预计还有356万吨投产，整体产能呈增加趋势 [47] - 产量上，2025年1 - 8月累积产量约4744.67万吨，同比增加420.92万吨，+9.74%，三季度产量环比缩量，后续日产预计维持在19 - 20万吨，四季度产量或高于去年同期 [52] - 反内卷影响小，近二十年运行周期内产能约6380万吨，占比84%，气头装置短期淘汰可能性不大，供给侧改革后企业装置技改升级，此次反内卷实际影响有限 [56] - 利润方面，截至9月25日，尿素固定床和天然气毛利下探，水煤浆毛利为正，天然气装置亏损但大幅减停产概率不大，煤价上涨对尿素影响暂不大，后续可能有成本支撑 [60] - 价格对标上，尿素山东市场价格前期对标固定床成本，现逐渐对边水煤浆成本，目前水煤浆成本支撑弱，市场价格相对成本有空间 [65] 需求分析 - 需求占比上，农业需求和复合肥需求占比接近75% [74] - 农业需求方面，预计2025年小麦播种面积略增，玉米播种面积和产量增长，农业需求预计稳步提升5%左右，四季度以备肥为主 [78] - 淡季储备上，今年尿素自律出口政策配额侧重淡储企业，预计淡储积极性增加，准备时间或提前且分散，2024 - 2026年度淡储规则有调整 [80] - 复合肥工厂方面，7月以来尿素价格下行，复合肥 - 尿素价差走强，工厂利润回升，但因成品库存高位，以去库存为主，开工负荷未明显增加，四季度预计先抑后扬 [85][90] - 房地产数据低迷，2025年1 - 8月全国房地产开发投资等指标下降，拖累尿素工业需求扩张，但随着增量政策推出，房地产有止跌回稳预期 [94] - 三聚氰胺方面，截至9月26日产能利用率为60.58%，1 - 9月开工率均值62%，同比持平，8月以来开工率偏低，旺季阶段需求提振或边际改善 [98] - 出口政策上，2025年1 - 7月出口64万吨，出口政策多次阶段性推涨国内价格，但出口配额难扭转供需宽松格局，随着出口窗口期关闭，提振将回吐 [104] 库存 - 截至9月25日，尿素企业总库存量121.82万吨，同比增加20.43万吨，厂内库存位于近五年同期偏高位，后续预计继续累库，三季度上游工厂待发天数偏高，出口窗口关闭后出货压力或增加 [112] - 印度尿素库存处于近年低位，6 - 9月需求集中，三季度多次招标，最新招标价格不及预期，市场预计中国参与量在50 - 70万吨附近 [114][116] 供需平衡表 - 预计2025年尿素产量6976万吨，出口400万吨，国内总需求6563万吨，过剩量13万吨 [118]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 成本端电石价格因煤炭价格上涨及有序用电上涨，对 PVC 价格有一定支撑但推涨空间不大，“以碱补氯”下目前现金流未引发 PVC 装置停产，当前 PVC 开工率处于历年同期偏高水平 [6][102] - 10 - 11 月 PVC 进入秋季检修旺季，但 8 - 9 月投产的 140 万吨/年新增产能四季度将完全释放，30 万吨/年的嘉化能源或四季度投产，秋检难抵消新增产能增量 [6][102] - 六部门发布建材行业稳增长工作方案，PVC 产业暂无实际政策落地，反内卷与老旧装置淘汰等宏观政策影响后续行情 [6][102] - 2025 年 1 - 8 月房地产处于调整阶段，投资、新开工、竣工面积同比降幅大，30 大中城市商品房周度成交面积处于历年同期最低，房地产改善需时间 [6][102] - 8 月中国制造业 PMI 为 49.4%，较上月升 0.1 个百分点，景气水平改善但仍在荣枯线下方，PVC 下游开工未明显好转，处于 3 月以来低位，下游制品补库谨慎，四季度 PVC 需求或有小幅改善 [6][102] - PVC 铺地制品出口增速放缓，关注中美贸易战进展；印度 BIS 政策延期至 2025 年 12 月 24 日，8 月 14 日印度上调中国大陆进口 PVC 反倾销税 50 美元/吨左右，四季度中国 PVC 出口预期减弱，关注印度政策及中国货源转向节奏 [6][102] - 目前 PVC 社会库存持续上升、压力大，仓单处于历史高位，基差偏低，供应过剩有压力，预计 PVC 震荡寻底，下跌后估值低、下跌空间有限，房地产及反内卷政策利好和外需好转会刺激 PVC 阶段性冲高，10 月或受重大政策影响 [6][102] - 套利方面建议 1 - 5 反套 [6][102] 根据相关目录分别进行总结 PVC 期货价格走势 - 印度 PVC 现货价格 2025 年 4 月以来小幅上涨，中国 PVC 现货出口利润小幅增加 [15] - 主力移仓换月至 2601 合约后，华东地区现货价格再次深度贴水，近期 01 基差小幅回升但仍处于近年同期偏低水平 [20] - PVC2601 前二十名净持仓始终处于空头状态；PVC 仓单 2025 年从历史最高位降至 0 后因期货高升水现货、现货需求弱而再次创下历史新高 [25] PVC 上游 - 受有序用电影响，3 月后电石开工率下跌至 64%，9 月电石价格因成本端兰炭价格上涨而低位反弹，西北地区涨幅 210 元/吨，较去年底下跌 200 元/吨左右 [33] - 9 月兰炭价格涨幅大，电石利润稳定但仍亏损，兰炭亏损幅度稳定，开工负荷升至 56%的中性水平 [33] PVC 利润 - PVC 现货价格下跌使电石法和乙烯法均亏损，但“以碱补氯”下目前现金流未引发 PVC 装置集中停产 [40] 烧碱产量与价格 - 2025 年 1 - 8 月烧碱产量累计增长 4.8%，处于历年同期最高位置 [44] - 99%烧碱现货价格自 2025 年 2 月以来持续下跌，但仍高于 2024 年，仍有较多利润 [44] PVC 产量 - 2025 年 8 月 PVC 产量环比增 3.43%至 207.33 万吨，同比增 7.09%，1 - 8 月累计 1608.6 万吨，同比增 4.04%，处于近年同期最高位 [48] - 2025 年 8 月 PVC 检修损失量环比减 3.22%至 57.71 万吨，同比减 9.77%，1 - 8 月累计 423.49 万吨，同比减 11.24%，处于近年同期中性偏低水平 [48] PVC 开工率 - 2025 年 8 月 PVC 开工率为 78.23%，较 7 月环比增 1.13 个百分点，同比增 3.12 个百分点，处于历史同期偏高水平；近三个月在氯碱综合利润支持下开工率保持历年同期偏高水平 [51] - 截至 9 月 26 日当周，受部分装置影响，PVC 开工率环比增 2.01 个百分点至 78.97%，升至近年同期偏高水平 [51] PVC 新增产能 - 2025 年有多套乙烯法新增产能投产，8 - 9 月居多且多数位于华东地区，如 50 万吨/年的万华化学 8 月量产，40 万吨/年的天津渤化 8 月试生产后预计 9 月底稳定生产，20 万吨/年的青岛海湾 9 月上旬投产且接近满负荷生产，30 万吨/年的甘肃耀望 9 月试车中，关注 30 万吨/年的浙江嘉兴嘉化投产进度 [53][54] PVC 检修装置 - 除部分长期停车装置外，2025 年新增苏州华苏、盐湖镁业等少数装置仍在检修 [56] - 10 - 11 月 PVC 进入秋季检修旺季，但预计秋检难抵消新增产能带来的增量 [56] PVC 进出口 - 2025 年 8 月 PVC 进口量处于历年同期最低位，出口量受印度反倾销税担忧影响环比下降但仍处较高水平，出口至印度占比降至 39.22%，8 月净出口量环比降 11.24%至 27.17 万吨，同比升 49.86%，处于近年同期最高位 [63] - 9 月 PVC 出口有小幅利润，但印度反倾销税和 BIS 认证政策抑制四季度中国 PVC 出口 [63] - 中国 PVC 产能占全球 45%，国外部分发展中国家对 PVC 需求旺盛但自身产能不足，虽印度反倾销政策不利出口，但中国可增加对越南等国出口，不过四季度难完全填补印度缺口 [73] 房地产数据 - 2025 年 1 - 8 月全国房地产开发投资同比降幅扩大 0.9 个百分点至 - 12.9%，土地购置费同比降幅扩大 1.3 个百分点至 - 10.2%，房屋施工面积同比降幅扩大 0.1 个百分点至 - 9.3% [79] - 1 - 8 月商品房销售面积 57304 万平方米，同比降 4.7%，住宅销售面积降 4.7%；销售额 55015 亿元，降 7.3%，住宅销售额降 7.0%；截至 9 月 21 日当周，30 大中城市商品房成交面积环比回升 9.49%，但处于近年同期最低水平 [84] - 1 - 8 月房屋竣工面积 27694 万平方米，同比降 17.0%，住宅竣工面积 19876 万平方米，同比降 18.5%，房地产仍在调整，各指标同比降幅大，改善需时间 [88] PVC 铺地制品出口 - 2025 年 8 月 PVC 铺地制品出口量环比减 1.50%至 34.78 万吨，同比减 13.49%，处于近年同期最低位，1 - 8 月累计 279.50 万吨，同比减 11.33%，受全球贸易战尤其是中美贸易战影响出口欠佳 [92] PVC 下游开工率 - 2025 年 PVC 下游表现谨慎，开工率恢复缓慢，截至 9 月 26 日当周，开工率环比减 1.50 个百分点至 47.76%，同比升 2.99 个百分点，政策未传导至 PVC 需求端，下游需求处于历年同期低位 [97] PVC 库存 - 7 月以来 PVC 社会库存持续增加，截至 9 月 25 日当周，环比增 1.84%至 97.13 万吨，比去年同期增 16.23%，仍偏高；其中华东地区 91.33 万吨，环比增 2.18%，同比增 14.86%，华南地区 5.79 万吨，环比减 3.15%，同比增 43.35% [99]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 供应端沥青亏损大、原料短缺、终端需求改善不明显，四季度开工率预计仍处低位，进口增量有限；需求端受资金和天气制约，虽四季度需求或环比改善但难有明显提升且与往年有差距，关注资金面及实物量节奏，库存偏低支撑期价，关注炼厂淘汰整合情况 [4][78] - 沥青供需双弱，四季度跟随原油波动且整体重心下移，基差偏高建议北方现货商做空基差，01 - 06价差季节性走弱建议做空 [4][78] 根据相关目录分别进行总结 沥青价格走势 - 2025年前三季度沥青/原油比值上涨，受多种因素影响波动，四季度预计因地缘局势扰动居高不下 [9] 沥青现货价格 - 华南地区炼厂开工提升，现货价格优势明显 [20] 沥青基差走势情况 - 2025年基差先跌后回升至高位，近期期价反弹、现货稳定，基差降至中性略偏高位置 [29] 重交沥青开工率 - 2025年8月开工率环比降1.1个百分点至30.74%，山东地区减幅更大，近两月开工率偏低 [34] 沥青产量 - 2025年8月产量环比增0.75%至252.67万吨，同比增22.63%；1 - 8月累计产量同比增9.28%至1881.56万吨 [39] 沥青表观消费量与出货量 - 2025年7月表观消费量环比增2.79%至283.3万吨，同比增21.21%；1 - 7月累计同比增4.98%至1806.29万吨 [44] - 截至9月26日当周，全国出货量环比降0.32%至31.26万吨，处中性水平 [44] 沥青开工率与利润 - 截至9月26日开工率环比回升5.7个百分点至40.1%，较去年同期高12.4个百分点；前三季度开工率多数时间偏低，山东现货利润亏损超600元/吨，炼厂转产焦化料积极性高 [47] 沥青进出口 - 2025年1 - 8月净进口累计195.91万吨，同比减15.73%，进口利润负值，8月净进口降至近年同期最低 [49] 沥青下游 - 下游需求主要在道路建设与养护、建筑防水、船燃和焦化等，2025年道路建设项目集中交付期将推动需求 [52] - 2025年1 - 8月道路运输业固定资产投资累计同比降3.3%，摊铺机累计销量1120台，同比增36.58% [57] - 2025年1 - 8月固定资产基础设施投资累计同比增5.42%，不含电力的基建投资增速降至2.0% [59] - 2025年1 - 7月全国公路建设完成投资同比降8.0%，新增地方债发行进度高于2024年同期低于2023年同期，预计9 - 10月专项债环比增加 [62] - 三季度下游主力道路改性沥青季节性走强但幅度不高，截至9月26日当周各行业开工率多数上涨但仍处近年同期低位 [66] 沥青库存 - 截至9月26日当周，炼厂库存存货比环比升0.2个百分点至14.7%，处近年同期最低位 [71] - 社会库存环比降3.50%至157万吨，同比降18.14%；厂内库存环比增1.16%至69.8万吨，同比降27.74%，整体库存小幅增加但仍处历年同期偏低水平 [76]

报告行业投资评级 无 报告的核心观点 - 宏观上三季度市场有美联储降息50bp预期，美元指数下挫使铜价震荡偏强，但降息落地后不及预期，沪铜盘面下行；232调查铜关税落地，美国铜虹吸效应结束；国内反内卷举措推涨大宗商品行情，一揽子政策加速上游产业产能出清 [6] - 供给上2025年2月以来铜冶炼厂加工费TC/RC维持负值且走弱，反映铜矿端偏紧；9、10月国内多家冶炼厂检修，且废铜供应紧张，预计10月产量持续减少 [6] - 需求上进入金九银十旺季，下游铜材开工转好，需求有韧性，但受高价制约下游拿货意愿减弱，沪铜库存累积，近日双节补货库存有小幅去化，预计四季度库存先降后增 [6] - 投资策略是美联储降息及国内增量政策提振铜市场情绪，基本面供应偏紧、需求有韧性，后续关注减产矿山复产情况及美联储降息进程，谨防旺季不旺，四季度预期铜价震荡上行 [6] 根据相关目录分别总结 宏观经济环境 国内经济数据 - 8月制造业PMI为49.4%，较7月上升0.1个百分点；非制造业商务活动指数为50.3%，较7月上升0.2个百分点；综合PMI产出指数为50.5%，较7月上升0.3个百分点 [12] - 2025年前8个月中国经济平稳增长但增速放缓，8月全国居民消费价格（CPI）同比下降0.4%，环比持平，核心CPI同比上涨1.2%；全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降2.1%，降幅较7月收窄0.3个百分点，环比上涨0.2% [13] 稳增长工作方案 - 2025 - 2026年有色金属行业增加值年均增长5%左右，十种有色金属产量年均增长1.5%左右，再生金属产量突破2000万吨等 [16] - 加强资源勘查与利用、促进高端产品创新发展、有序推进项目建设、推动大宗金属消费升级、提升稀有金属应用水平、稳定外贸基本盘 [16] 美联储降息 - 9月18日美联储宣布降息25个基点至4.00% - 4.25%，是2025年首次降息，此前市场对美元指数信心下降，此次降息后利多兑现铜价下挫，今年或仍有50个基点降息空间 [20] 关税政策 - 今年2月特朗普指示调查铜关税，分析师预计年底前对铜征收25%关税；受关税政策影响，铜价震荡上行，库存向美国转移，其他地区供应短缺 [22] - 6月3日美国提高钢铁和铝及其衍生制品关税，贸易商囤积铜；8月1日起对进口铜半成品及铜含量高的衍生产品统一征收50%关税，不包含铜矿及精铜 [22] 供给依然保持偏紧预期 全球铜供需 - 2025年1 - 7月全球铜矿产量增长约3.4%，精炼铜产量增长约3.9%，世界精炼铜使用量增长约5.9%，中国表观需求估计增长约8.9% [27] - 中国精炼铜净进口量下降3%，2025年上半年约有101000吨表观过剩量 [27] 海外铜供给 - 7月秘鲁铜产量同比下降2%，智利同比上涨0.3% [32] - 9月印尼格拉斯伯格铜矿泥石流事故致其暂停生产，2026年产量将下降35%，高盛对2025年全球铜预期从过剩转短缺 [32] - 智利国家铜业公司最大矿区隧道坍塌事故，2025年产量目标下调 [32] 铜精矿供给 - 2025年8月我国铜矿砂及其精矿进口量275.93万吨，1 - 8月累计进口量2009.63万吨，同比增长8.07%；1 - 7月中国铜精矿产量为99.8万金属吨，同比增长5.54%，海外事故频发、品味下降致铜矿端偏紧 [36] 铜冶炼 - 2025年2月以来铜冶炼厂加工费TC/RC维持负值且走弱，2026年长协TC为$0；9月计划产量114.76万吨，10月预计产量112.35万吨，9、10月10家冶炼厂检修 [42] - 铜冶炼中贵金属和硫酸是收益来源，今年硫酸价格高位但环比走弱，9月会议提出控制铜冶炼产能 [47] 精炼铜供给 - 8月SMM中国电解铜产量环比降0.28万吨，同比升15.59%；9月5家冶炼厂检修，废铜供应紧张，预计10月产量减少 [51] - 2025年1 - 8月中国铜矿进口2005.4万吨，同比增长7.8%；精铜进口252.8万吨，同比微增1.12%，受关税和需求影响，出口量在关税落地后环比大减 [51] 废铜供给 - 企业受政策影响开工负荷降低，暂停新增订单；8月我国铜废料及碎料进口量17.94万实物吨，环比降5.64%，同比增5.79%，1 - 8月累计进口量151.49万吨，累计同比降0.04%，预计四季度废铜偏紧 [53] 铜需求显韧性 铜材 - 2025年9月国内精铜杆预计产量103.89万吨，环比增4.08%，同比增6.87%；1 - 9月累计产量预估值848.4万吨，同比增8.64% [56] - 金九银十新能源车及数码用品发布旺季，对铜箔需求增长；旺季家电对铜管需求有提振，但受出口前置影响增速不及往年 [56] 国内电网电源建设投资 - 2025年1 - 8月电网工程投资3796亿元，累计同比增速14%；电源工程投资4992亿元，累计同比增速0.5%；预计2025年全国电网投资6600 - 6700亿元，同比增速约10%，电力电网需求使铜需求有韧性 [62] 房地产数据 - 1 - 8月房地产开发企业房屋施工、新开工、竣工面积均下降；政府发布房地产止跌回稳政策，但目前数据低迷，对铜需求有拖累 [68] 新能源汽车 - 8月中国新能源汽车销量117.1万辆，同比增长18.3%，1 - 8月累计销售808.8万辆，同比增长30.1%，出口153.2万辆，同比增长87.3%；1 - 8月充电桩累计增量453万个，同比增长88.5% [72] - 四季度是销售旺季，汽车产量环比增长拉动铜需求，受产业内卷和政策补贴影响，产销同比去年增长 [72] 家电需求 - 受关税和政策影响，家电需求下半年后劲不足，但旺季环比有增量 [78] - 2025年1 - 7月家用电冰箱产量5896.9万台，7月产量873.1万台，同比增长5%；1 - 7月空调产量18428.6万台，7月产量2059.7万台，同比增1.5%，环比降27.4% [78] 库存连续去化支撑行情 全球各主要交易所铜库存 - 美国铜关税落地后，COMEX - LME精铜溢价回归正常，美国库存累库放缓，LME库存回升，对铜价支撑转弱 [85] - 上期所库存在关税落地后未大幅累库，受高价制约库存累积，近日双节补货有小幅去化，预计四季度先降后增；保税区库存窄幅震荡 [90] 国内铜社会库存 - 截至9月26日，国内市场电解铜现货库存13.18万吨，与上期所库存走势相似，预计四季度先降后增 [94]