报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 聚酯板块短期供需偏紧格局略有改善，原油主导市场波动节奏，PX及PTA或高位区间震荡，乙二醇低位震荡；中长期PX及PTA运行重心趋于上移，乙二醇表现相对疲弱 [35] - 甲醇短期在弱现实与强预期博弈下或区间震荡整理，中长期预计1 - 2月进口量有望减量，但需求上升乏力，或维持宽幅震荡 [63] - 塑料短期供应端压力持续，下游开工或稳中有升但缺乏提涨动能，盘面临近下行通道上沿或震荡整理；中长期供应压力难有减量，需求处于淡季，走势或延续偏弱 [65] 根据相关目录分别进行总结 宏观及原油重要资讯 - 特朗普就伊朗骚乱事件发出威胁，地缘冲突升级或影响全球原油市场；一艘油轮在黑海遭遇无人机袭击；特朗普表态让美企投资委内瑞拉石油，还计划商讨提高委石油产量；伊拉克政府接管西古尔纳 - 2油田经营以避免制裁影响生产出口 [3] EIA数据 - 截止2026年1月2日当周，美国原油净进口量日均增加56.4万桶至207.6万桶，日均产量微降1.6万桶至1381.1万桶，炼厂开工率稳定在94.7%，商业原油库存下降383.1万桶至4.19056亿桶，汽油和馏分油库存分别增加770.2万桶和559.4万桶 [4] 欧佩克消息 - 1月7日欧佩克证实伊拉克、阿联酋等国提交补偿计划，到2026年6月合计减产82.9万桶/日，缓解市场供应过剩忧虑 [4] 聚酯板块期现货价格走势 - 2026年1月8日较2025年12月31日，WTI原油连续涨1美元至58.4美元/桶，涨幅1.57%；石脑油涨4.37美元/吨至540.75美元/吨，涨幅0.81%；PX603跌92元/吨至7168元/吨，跌幅1.27%等；部分品种基差有变动 [6] PX情况 - 福佳大化装置满负荷运行，下周福佳大化100万吨装置贡献产量，中化泉州80万吨PX装置检修，国内供应预计小幅增加；截止1月8日，国内PX周均产能利用率89.12%，环比 + 0.72% ，产量74.96万吨，环比 + 1.11%；亚洲PX周度平均产能利用率79.18%，环比 + 0.41% [13] PTA情况 - 本周国内装置无新调整，部分长停装置剔除，产能利用率回升，节前中泰化学短停后重启带来供应增加；截至1月8日，国内PTA周产能利用率77.41%，环比 + 3.21%，周产量145.22万吨，环比 + 2.1万吨；PTA社会库存去库节奏放缓；下周无新增装置变化，国内供应端维持稳定 [18] 乙二醇情况 - 本周国内乙二醇装置降负与重启并存，宁夏畅亿20万吨新装置计入产能，供应小幅增加；截止1月8日，国内乙二醇周均产能利用率63.06%（ - 0.11个百分点），周度产量39.79万吨（ + 0.16万吨）；本周港口库存累库，下周进口货到货变化不大，港口或小幅累库 [22] 聚酯端情况 - 周度产能利用率回升0.4个百分点至87.2% [23] 聚酯库存情况 - 本周短纤和长丝均累库 [27] 终端情况 - 截止1月9日，江浙织机开工率57.89%（ - 1.66），中国织造样本企业订单天数8.68天（ - 0.72天），坯布库存天数27.57天（ + 0.6天） [32] 甲醇及聚烯烃期现货价格走势 - 2026年1月9日较2025年12月31日，MA2605涨57元/吨至2273元/吨，涨幅2.57%；MA基差跌17元/吨至 - 31元/吨，跌幅121.43%等 [38] 甲醇供应端情况 - 截止1月8日，甲醇国内开工率91.42%，环比增加1.01个百分点；产量204.24万吨，环比减少0.3%；本周涉及检修装置内蒙古九鼎，剔除失效产能177万吨/年，实际甲醇供应量小幅减少 [45] 甲醇需求端情况 - 截止1月8日，MTO开工率小幅上升0.57个百分比，在88%持稳，斯尔邦有2月检修预期，支撑趋弱；其余传统下游受装置检修影响，开工负荷全线下滑 [48] 甲醇港口及内地库存情况 - 截止1月7日，港口库存在153.72万吨，环比增加2.73%，内地库存在44.77万吨，环比增加5.94%；近端到港量偏高，港口延续累库，内地供需面偏弱，库存连续累库 [51] 塑料供应端情况 - 截止1月8日，国内开工率83.67%，环比增加0.43个百分点；产量68.68万吨，环比增加0.52%；本周涉及检修装置上海石化等，涉及回归装置独山子石化等；周内小装置检修多在后期，部分存量装置提负重启，统计数据环比增加 [54] 塑料需求端情况 - 截止1月8日，下游开工率41.21%，环比增加0.06个百分点；农膜延续季节性走弱，包装膜开工小幅回升，整体下游需求持稳，小幅波动为主 [58] 塑料社会库存及两油企业库存情况 - 截止1月7日，社会库存在48.48万吨，环比增加2.04%，两油企业库存在32.5万吨，环比增加8.7%；元旦假期间销售减缓，产量高位，库存均累库，后续有排库压力 [61]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期来看，前期政策利好反复消化，企业盈利未显著改善，股指连续上涨后有调整要求；基准商品指数权重调整在即，贵金属交易监管升级，黄金陷入高位震荡，需警惕获利抛压引发调整 [35] - 中长期来看，股指估值受分子端企业盈利增速下降拖累，分母端受风险偏好回升支撑，中期维持宽幅震荡；美国减税政策刺激作用显现，美联储降息空间收窄，黄金存在深度调整风险 [35] 根据相关目录分别总结 国内外宏观经济数据 - 2025 年 12 月官方制造业 PMI 升至 50.1，时隔 8 个月重回扩张区间，工业生产加快，需求边际改善；12 月 CPI 同比上涨 0.8%，PPI 同比下降 0.9%，降幅较上月收窄 0.3 个百分点 [6] 股指基本面数据 企业盈利 - “反内卷”政策效果显现，新能源、有色金属等大宗商品价格反弹，PPI 同比降幅收窄，有助于上游原材料加工利润改善；下游企业经营压力大，部分行业产能过剩，仍在主动去库存 [12][35] 资金面 - 沪深两市融资余额升至 26031.43 亿元创历史新高，央行本周开展 1387 亿 7 天期逆回购操作，实现净回笼 16550 亿元 [15] 黄金基本面数据 无风险利率、通胀水平及就业情况 - 美国 12 月新增 ADP 就业 4.1 万人低于预期，11 月 JOLTs 职位空缺降至 714.6 万人创 2021 年 2 月以来新低，劳动力市场缓慢恢复，就业疲软担忧缓解 [20][21] 国内外黄金库存情况 - 上海黄金期货仓单和库存增加，纽约 COMEX 黄金库存小幅上升，反映实物交割需求增加 [33] 策略推荐 - 短期股指连续上涨后注意回调风险；黄金因避险情绪上涨后陷入高位震荡格局 [35] - 中长期股指宽幅震荡；黄金存在深度调整风险 [35] - 下周关注中国 12 月进出口、美国 12 月 CPI/PPI 等数据及美联储官员讲话 [35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年聚酯板块重回供需基本面，成本支撑转弱，关注品种间结构性机会 [2] - 上半年PX供应偏紧，可把握季节性反弹行情；新装置投产预期兑现，可尝试多PTA空PX套利；PTA无新投产压力，乙二醇供应压力大，可尝试多PTA空乙二醇套利；聚酯瓶片投产速度放缓，可关注多瓶片空短纤套利机会 [2][97] 根据相关目录分别进行总结 2025年行情回顾 - 2025年聚酯板块运行重心下移、品种走势分化，PX、PTA宽幅震荡，短纤及瓶片被动跟随PTA波动，乙二醇震荡回落 [5] - 1 - 4月，受贸易冲突、原油价格及装置春检等影响，聚酯板块先随原油上行，后因美国经济数据、关税政策等下跌 [5] - 5 - 6月下旬，贸易关系缓和、供需格局改善，聚酯板块集体反弹，伊以冲突使板块再度冲高，乙二醇走势较弱 [6] - 7 - 8月，“反内卷”题材炒作使板块高位运行，后因宏观情绪和供需基本面变化调整，传言及装置停车、需求转换使板块反弹 [7] - 9月以来，“金九”旺季不明显、装置重启及成本缺乏驱动，板块偏弱震荡，10月下旬后PX及PTA反弹，短纤及瓶片跟随，乙二醇重心下移 [7] - 截至12月17日，PX、PTA、乙二醇、短纤、瓶片主连较2024年底收盘分别下跌3.15%、4.25%、22.45%、10.37%、8.44% [8] 原油市场分析 - 2026年全球原油供应过剩压力加大，EIA上调2025年美国原油产量预期、下调2026年产量预期，预计2026年全球原油库存累积；IEA下调2026年全球石油供应过剩规模预估值；OPEC将2026年市场预期调为“供需平衡”，若OPEC+维持产量，市场将小幅过剩 [10][12][13] - 俄乌冲突局势不明、美委关系升级增加原油供应不确定性，若俄乌冲突终结、局势缓和，浮式储油库存释放将加剧供应压力 [14][15] - 2026年美元指数预计震荡偏强运行，对原油等大宗商品价格构成压制 [16][17] - 2026年原油价格运行重心下移，维持低位震荡，WTI原油波动区间50 - 70美元/桶，OPEC+政策及地缘局势放大油价波动率 [17] PX市场分析 - 2025年国内PX产量窄幅增加、进口有所恢复，总产能持稳，装置运行季节性波动，亚洲PX整体开工率不高，二季度中后期PX回流使国内进口量增加 [22][23] - 2026年国内PX投产速度加快，压力集中于下半年尤其是四季度，上半年仅福佳大化改造扩能，裕龙石化大概率推迟至下半年，四季度华锦阿美及九江石化有投产计划 [25] - 2026年调油需求支撑有限，美国汽油消费不佳、俄乌和谈使成品油供应宽松；韩国缩减石脑油裂解产能或使我国PX进口减少，影响程度取决于减产执行和全球需求变化 [27][29] - 2026年上半年PX供应平稳、需求有增量、进口或减少，供需偏紧；下半年若新装置投产，供应压力增加 [30] PTA市场分析 - 2025年国内PTA产量增速放缓、全年整体去库，新增多套装置但部分装置停车使实际供应增量低于预期，产能利用率下降，产量仍回升，一季度累库，二季度以来去库 [32][37][38] - 2025年PTA出口负增长，海外产能扩张及需求不及预期，1 - 10月累计出口量同比减16.93%，土耳其进口需求因新装置投产减少 [41] - 2026年国内PTA无投产压力，若2025年下半年装置释放产能供应将增长，上半年产能利用率难提升，下半年PX与聚酯新产能投放或改善行业利润、带动产能利用率回升 [43] - 2026年PTA出口量预计与2025年基本持稳，印度取消认证使询单增长，但该国2026年有装置投产，中国出口难显著提升 [49] - 2026年PTA供需紧平衡，加工利润有望改善，价格运行重心上移，需关注寡头装置及上下游新装置投产节奏 [49] 乙二醇市场分析 - 2025年国内乙二醇产量增加，新增四套装置、剔除五套长停装置，煤制装置利润修复、产能利用率提升 [51][55] - 2025年乙二醇进口回升、港口整体累库，进口利润改善使1 - 10月累计进口量同比增15.80%，一季度累库，二季度中后期去库，三季度延续去库，四季度累库 [60] - 2026年国内乙二醇有三到四套装置计划投产，进口方面印度反倾销税使中东货源或流向中国、伊朗有新装置投产，但国内供应增加使总进口量或小幅下降 [63][64] - 2026年乙二醇供应压力加大，一季度和四季度累库压力大、价格偏弱，需关注新装置投产进度及存量装置稳定性 [64] 需求分析 聚酯 - 2025年聚酯继续扩能、产量逼近8000万吨，产能扩张速度略有放缓，产能利用率平稳，全年产量增加，分品种看，涤纶长丝负荷高位、短纤开工改善、瓶片开工低位，各品种库存有不同变化 [67][73][84] - 2026年聚酯产能扩张速度放缓，新增产能516万吨，涤纶长丝是投产主力，短纤产能增长提速，瓶片扩张速度放缓，切片部分装置延期概率大 [85] 终端 - 2025年江浙织机开工率回落、订单不及2024年，需求不及预期叠加加弹扩产使开工率回落，全年订单情况不佳 [88] - 2026年内需温和回暖，国内宏观政策发力使2025年纺织品服装内销改善，预计2026年消费温和回暖，需新政策对冲增速放缓 [89] - 2026年外需略有改善，2025年纺织服装出口以价换量、表现不佳，中美达成协议使2026年出口订单有望好转，但不确定性因素使回升幅度有限 [93] 后市展望 - 原油维持低位震荡，OPEC+政策及地缘风险放大波动，基本面供应过剩，地缘局势带来不确定性，美元指数压制油价 [95] - 上半年PX是产业链中相对偏多配品种，上半年供应平稳、需求有增量、进口或减少，供需偏紧，下半年供应压力或增加 [95] - PTA运行重心上移，2026年无新装置投产压力，上下游新装置投产使供需紧平衡，加工利润有望改善 [95] - 乙二醇相对偏弱，2026年进口或降、国内产能扩张，一季度和四季度累库、价格偏弱，需关注装置情况 [96] - 聚酯产能扩张放缓，瓶片投产压力减弱，2026年新增产能516万吨，各品种投产情况有变化 [96] - 终端预期改善，2026年国内纺织品服装消费温和回暖、出口订单有望好转，需等待扩大内需政策指引 [96]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026 年甲醇市场呈现“高供应、高库存、需求稳中趋缓”格局 上半年或因伊朗限气进口缩减与港口去库价格企稳反弹 但高度受限 下半年进口恢复市场或承压 全年宽幅震荡 上行依赖需求改善或供应收缩 可关注一季度逢低做多与期现套利机会 [2][75] 各部分总结 2025 年行情回顾 - 2025 年甲醇盘面下行 6 - 7 月两次提涨但驱动不足 库存高压下创近三年新低 [5] - 一季度甲醇高位偏弱震荡 进口低位、国内供应充足 价格缓慢下跌 [5] - 4 - 5 月甲醇大幅下跌 因伊朗装置恢复、进口大增及宏观弱势、原油下挫 [5] - 6 - 7 月甲醇两次反弹 6 月因伊朗冲突 7 月因“反内卷”政策 但均未持续 [7] - 7 月至今甲醇在库存高压下持续下挫 11 月伊朗限气使甲醇低位小幅反弹但时间不长 [7][8] 供应分析 - 煤炭价格重心下移 近三年价格持续下降 2025 年煤制甲醇毛利可观 预计 2026 年仍微利 推动企业维持开工 [14][16] - 2025 年甲醇开工率维持高位 国内年平均开工率 86.9%、西北 90.7% 产量居高不下 2026 年预计仍高开工、高产量 [17][18] - 2025 年计划投产装置多 新产能约 990 万吨/年 2026 年有大装置投产 但多配套下游 新增供应压力不大 [26] - 2025 年内地库存低位运行 平均约 35.14 万吨 2026 年预计维持低位 累库压力小 [30] 进口分析 - 2025 年国外开工率波动大 整体偏高 平均 68.12% 进口量前少后多 8 月创新高 12 月底或减量 2026 年 1 - 2 月低点 [32][33][42] - 全球甲醇产能过剩 投产速度放缓 2026 年一套装置投产 不确定性多 2026 年国际供应预计持平或略高 [43] - 2025 年港口库存先低后高 10 月后百万吨以上 预计 2026 年上半年限气超预期或去库 下半年或中性偏高 [50][52] 需求分析 - 2025 年 MTO 毛利修复 开工率 86.75%、产量 1840 万吨 2026 年产能产量或抬升 但利润可能承压 [54][61] - 2025 年醋酸新产能释放 增速 38% 但竞争加剧、价格承压 2026 年产能投放或趋缓 对甲醇需求有增量空间 [65] - 2025 年甲醛表现低迷 利润受挤压 开工率 43.76% 2026 年预计延续低迷 [69][70] - 2025 年 MTBE 出口强劲 开工率 62.85%、1 - 10 月出口 362.87 万吨 2026 年或稳中偏弱 [71] 后市展望 - 2026 年国内甲醇供应宽松 煤制微利 新产能配套下游 内地库存低位 产量维持高位 [73] - 2026 年进口量是关键变量 一季度或因限气减量 长期或持平或略高 港口库存或中性偏高 [73] - 2026 年 MTO 产能产量抬升 但利润或承压 传统下游分化 醋酸支撑稳健、甲醛低迷、MTBE 稳中偏弱 [74] - 2026 年甲醇市场“高供应、高库存、需求稳中趋缓” 上半年或反弹 下半年或承压 全年宽幅震荡 可关注一季度逢低做多与期现套利机会 [75]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2026年美国减税刺激经济，关税影响或下半年消退，美联储降息门槛升高；欧元区经济复苏乏力，欧洲央行有降息空间；日本经济温和复苏，央行维持加息节奏 [2][11][15] - 中国经济发展不平衡，需求不足是主要矛盾，需新政策对冲，宏观政策要加强逆周期调节 [22][24] - 美联储缩表致流动性紧张，是2026年最大风险，若短缺引发抛售，重启QE后资产价格将上涨 [44][46] - 2026年股指在企业盈利改善前或宽幅震荡；10年期国债收益率有望下行；黄金中期或调整，重启QE后有望上涨 [2][50][55] 根据相关目录分别进行总结 国际篇 美国 - 2025年关税政策主导市场波动，达成贸易协议后风险偏好修复，大类资产上涨，经济增长放缓，就业压力加大 [4][5] - 关税负面影响显现，制造业放缓，产能利用率降，消费信心和支出受抑，就业增长放缓，通胀或上半年上行 [6][8][10] - 美联储12月降息，上调经济增速预期，下调通胀预期，2026年减税刺激经济，关税影响消退，降息门槛升高 [11] 欧元区 - 2025年经济复苏乏力，GDP增速放缓，制造业萎缩，影响传导，拖累收入和消费 [12][13] - 失业率略升，通胀稳定在2%目标附近，欧洲央行维持利率不变，经济下行仍有降息空间 [15] 日本 - 2025年经济温和复苏，制造业和消费指标回升，出口和旅游业带动增长 [17][18] - 就业稳定，失业率低，通胀高于2%目标，工资物价螺旋上升，2026年或加息至1% [20] 国内篇 房地产、基建和制造业投资 - 2025年固定资产投资增速下行，房地产投资降幅扩大，基建投资转负，制造业投资增速放缓 [27] - 房地产销售低迷，库存累积，未来进入存量消化阶段；2026年新增专项债或扩大，拉动基建投资；制造业投资政策效用递减 [28][29][31] 消费 - 2025年消费增速前高后低，1 - 10月社零总额增速放缓，餐饮和批发零售表现不同 [35] - 消费品以旧换新政策带动销售，但长期消费取决于居民收入和资产负债表修复 [33][35] 外贸 - 2025年中美贸易摩擦缓和，抢出口效应使出口保持韧性，10月出口转负，未来仍面临下行压力 [37][38] 宏观政策 - 2025年财政政策积极，2026年将继续发力，特别国债和专项债规模或扩大，赤字率持平4% [40] - 2026年货币政策适度宽松，坚持支持性立场，降准降息等工具或继续使用，政策利率有望下调 [41] 资产配置篇 市场环境 - 2026年美国关税影响减弱，减税刺激经济，美联储或降息1 - 2次，缩表或引发流动性短缺 [43][44] 各类资产 - 股指受企业盈利增速下滑拖累，宏观政策提升风险偏好，2026年或宽幅震荡 [50] - 债券方面，2026年央行货币政策支持，10年期国债收益率有望下行至1.5% - 2%区间 [51] - 黄金受美元和实际利率影响，2026年美国经济回暖，通胀上升，美元或走强，黄金中期或调整，重启QE后有望上涨 [55]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026 年全球宏观环境在“美联储货币政策摇摆”与“中国需求托底”间寻找新平衡，铜市场核心矛盾集中于宏观情绪摇摆与供给偏紧博弈，全球显性库存处于低位且矿紧格局难改善，对铜价有兜底作用，需求侧虽有传统领域拖累，但新能源转型构筑长期需求基础，预计全年铜价延续高位运行，中枢维持较高水平，价格上行高度和流畅度取决于全球主要矿山复产进度、国内需求刺激政策力度及美联储货币政策演绎[70][71] 根据相关目录分别进行总结 2025 年铜期货行情回顾 2025 年铜市呈历史级别行情，全球铜价宽幅区间震荡，分四个阶段：1 - 3 月政策预期升温价格温和上行；4 - 6 月关税冲击与供需紧张博弈价格深 V 反弹；7 - 9 月高位区间震荡，政策与事件交织；10 - 12 月宏观压制缓和与供应焦虑加剧，价格强势突破，年末沪铜主力合约突破 9.4 万元/吨，伦铜触及 1.16 万美元/吨创历史新高[5][6][7][8][9][10] 宏观分析 - **国外宏观**：2025 年美元指数高位回落，美联储年内降息三次，年末联邦基金利率落于 3.5 - 3.75%区间，12 月降息被市场解读为“鹰派落地”，2026 年预计仅有 1 - 2 次缓慢且反复降息；美国关税政策影响分三个阶段，未来半年内为规避潜在政策风险的结构性备库行为或延续，COMEX 铜库存“虹吸效应”或持续[12][13][16] - **国内宏观**：2025 年前三季度国内经济运行总体平稳、稳中有进，GDP 累计同比增长 5.2%，经济结构持续优化；“十五五”规划以高质量发展为主题，2026 年预计政策以扩张型财政政策与适度宽松货币政策协同发力，为铜价提供稳固需求侧预期支撑与结构性上行驱动[19][20] 供给端分析 - **铜矿供应**：2025 年全球铜矿供应步入低增长阶段，全年实际增速或仅为 1%，2026 年预计“增量不足、扰动常在”的紧平衡格局贯穿全年，全球铜矿名义新增产量预计仅 53.3 万吨[24][28] - **冶炼端**：2025 年全球铜冶炼行业在“矿石紧缺”与“产能扩张”矛盾中运行，进口铜精矿现货加工费全年深陷负值区间，行业步入“负利润”生产常态，2026 年长协加工费或进一步下探，国内冶炼企业被动减产可能性显著上升[32][33][35] - **精炼铜**：2025 年全球精铜产量维持增长，预计 2026 年全球冶炼产能增长显著放缓，精炼铜产量或将降至 1300 万吨之下，同比增速转为 - 2.5%左右[37][47] - **进出口**：2025 年 10 月中国未锻轧精炼铜阴极及阴极型材进口环比和同比均减少，出口环比和同比均大幅增加，1 - 10 月累计进口同比减少 6.20%，累计出口同比增加 29.90%[48] 需求端分析 - **传统消费领域**：2025 年 1 - 10 月中国电网投资累计完成总额仅为 4824 亿元，完成全年目标总额的 60.3%，2026 年预计增速维持在 3 - 3.5%；2026 年家电领域用铜增速将从 2025 年高位显著回落至低位区间；2025 年 1 - 10 月我国房地产开发投资、销售面积、新开工面积、竣工面积同比均下降，2026 年建筑领域用铜预计仍面临负增长[54][57][59] - **新兴领域**：2026 年风光发电领域用铜总量或下降；2025 年 1 - 11 月新能源汽车产销同比分别增长 31.4%和 31.2%，渗透率达 53.2%，2026 年销量有望对铜增速大幅提升；AI 算力基础设施正崛起为铜需求新增长极，预计 2026 年对铜实际消费拉动将从预期转化为实物量[60][61][63][64] - **库存端**：2025 年 2 月后三大交易所铜库存走势分化，LME 铜库存创历史新低，截至 12 月 16 日，COMEX 铜库存为 45.46 万吨，LME 铜库存为 16.66 万吨，上期所铜库存为 8.94 万吨，2026 年全球铜库存预计转向区域性紧平衡常态化[65] 总结与展望 - **宏观**：2026 年全球宏观环境在“美联储货币政策摇摆”与“中国需求托底”间寻找新平衡，美联储预计仅有 1 - 2 次缓慢降息，国内“十五五”规划开局为铜价提供上行动能，美国“232 调查”仍影响贸易流向与市场情绪[70] - **供给**：全球铜矿供应步入低增长时代，矿端难宽松，加工费负值格局难扭转，国内精炼铜产量增速放缓或转负，海外复产与新投产能进度迟缓，全球精炼铜供应增速大幅回落[70] - **需求**：传统领域拖累，新兴领域提供主要增量，新能源汽车渗透率提升，AI 算力基础设施贡献实物消费量，2026 年铜价延续高位运行，中枢维持较高水平[71]

报告行业投资评级 - 2026年氧化铝价格受过剩压制，建议多看少动，但需关注政策驱动的产能优化或带来结构性机会；电解铝全年震荡偏强运行，建议逢低做多为主 [2][83] 报告的核心观点 - 2026年海外宏观宽松的货币及财政政策促进流动性释放，国内延续积极财政与适度宽松货币政策；铝土矿供应结构转变，国内增产海外依赖度高；氧化铝供应过剩，电解铝国内增量受限海外成主力；需求新旧动能切换，2025 - 2030年全球铝需求年复合增速3.5% - 4.0%，2030年达5500 - 5800万吨 [2][81][82] 各部分总结 期货行情回顾 - 2025年氧化铝期货价格弱势震荡，新投产能使供需过剩，库存累库压制价格；电解铝价格除受关税影响外基本震荡偏强，国内产能红线和海外电力问题使供应偏紧 [4][12] - 氧化铝期货分阶段行情：1 - 4月供应过剩叠加贸易冲击价格下跌；5月中上旬供需逆转与情绪修复价格反弹；5月下旬 - 6月中旬供应回归与担忧降温价格回落；6月下旬 - 7月中旬政策与仓单消解价格反弹；7月下旬 - 至今库存累库价格回落 [6][9][11] - 电解铝期货分阶段行情：1 - 3月中旬宏观与需求共振价格上行；3月下旬 - 4月上旬关税冲击与预期逆转价格下行；4月中旬 - 至今供应扰动与政策托底价格上行 [14][15][17] 宏观分析 国外宏观 - 美国“渐进宽松货币政策 + 高赤字财政政策 + 差异化关税政策”重塑全球格局，2026年美联储“鹰派降息”，财政赤字高企，关税加剧贸易摩擦，全球货币政策分化与债务风险带来市场波动 [20][21][22] 国内宏观 - 2026年我国延续“更加积极的财政政策 + 适度宽松的货币政策”，货币政策降准降息，结构性工具量增价降；财政政策赤字率约4%，专项债或增至4.5万亿元，拉动工业原料需求 [24][25][26] 供应端分析 铝土矿 - 2025年国内铝土矿产量回升，山西复产拉动增长，预计2026 - 2027年复合增速2.5%；海外依赖度达77%，几内亚是增量主力，但资源民族主义等因素推升长期成本，2026年CIF价格或在60 - 70美元/吨波动 [28][31][35] 氧化铝供应 - 2025年氧化铝供应宽松且过剩，新投产能集中释放，库存累库价格下跌；2026年国内新增1440万吨、海外新增300万吨产能，过剩加剧；若落实落后产能退出，市场有望平衡 [38][41][44] 电解铝供应 - 国内电解铝受产能红线管控，增量受限，2025年开工率高；未来海外增量接力，印尼是重点区域，但建设周期长，海外电力问题或致减停产，全球呈弱增长供应格局 [46][52][54] 需求端分析 交通领域 - 2025年中国汽车产销创新高，新能源汽车成增长核心，占比超半数，单车用铝量增加，2030年新能源汽车用铝或超千万吨；两轮/三轮车用铝需求也不可忽视 [56][57][58] 家电领域 - 家电领域用铝受“铝代铜”、轻量化与以旧换新政策驱动，但以旧换新政策边际效应递减和出口压力带来短期增速压力，长期增长动力充足 [62][63] 电力领域 - 电力领域是铝消费第三极，电网升级与新能源并网驱动需求增长，特高压工程和铝代铜趋势明显，新能源并网催生的需求爆发式增长 [65][71][72] 房地产领域 - 2025年房地产用铝需求下行，但竣工端有支撑，“三大工程”等政策带来增量，2026年需求预计仍降但降幅或收窄，中长期拖累或被消化 [73][75] 出口领域 - 2025年美国贸易保护和国内取消退税使传统铝材出口下滑，高附加值铝制品出口逆势增长，行业结构优化 [76][77] 总结与展望 - 宏观上海外政策重塑格局，国内政策托底；原料上铝土矿供应结构转变；供给上氧化铝过剩、电解铝弱增长；需求上新旧动能切换；2026年氧化铝多看少动，电解铝逢低做多 [81][82][83]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026 年国际大豆供应宽松，关注南美天气及中美采购协议执行情况；国内大豆进口或创新高，豆粕供强需弱，价格上行空间受限 [2][77] - 2026 年生猪产能缓慢去化，上半年出栏充裕，价格低位震荡，关注产能去化与政策效果及季节性消费反弹机会 [2][78] 各部分内容总结 第一部分行情回顾 - 2025 年豆系市场受贸易关系、到港节奏、天气与出口预期等因素影响，内外盘走势分化，现货波动大于期货，基差上半年波动大、下半年多为负 [4][6][7] - 2025 年生猪市场产能过剩，价格受政策、二育和出栏节奏扰动，震荡下行，反弹乏力，期货近弱远强，低位筑底 [8][10][12] 第二部分国际大豆市场供给分析 - USDA 报告显示 2025/26 年度全球大豆供应宽松，库存消费比上升，美豆供需收紧有支撑但受全球格局限制，南美产量数据未调但天气是重点 [16][17][19] - 巴西大豆播种近尾声，多家机构预测产量 1.75 - 1.78 亿吨，2025 年出口创纪录，2026 年产量或增、出口或升，拉尼娜威胁单产 [20][21] - 阿根廷大豆播种加速，预计产量 4850 万吨，种植面积降 4.3%，出口税下调，出口量或达六年新高 [23][24] - 美国大豆收获结束、丰产，周度出口环比降但累计同比增幅扩大，10 月压榨创新高，后续压榨同比增幅预计 5.38% - 6.95% [27][28][29] - 2025 - 2026 年中美贸易关系缓和，进入“交易式管理”阶段，2026 年贸易关系非市场主线但有短期扰动 [31][32][34] - 未来三个月弱拉尼娜发生可能性 55%，或影响南美大豆产量，为市场注入波动性 [35][36] 第三部分国内大豆市场供需分析 - 2025 年中国大豆进口或首破 1.1 亿吨，呈“前稳后高”，巴西是主要供应国；2026 年进口或增但增速或放缓，呈“前低后高” [40][41][42] - 2025 年我国大豆压榨量创新高，呈“前低后高”，进口大豆压榨利润“前高后低”且下半年亏损；2026 年预计高位运行但增速放缓 [44][45] - 2025 年豆粕库存“前紧后松”，2026 年若到港均匀供应或宽松，上半年 3 - 4 月库存或见底，养殖需求回暖 9 - 10 月或去库 [46] - 2025 年豆粕成交量波动大，养殖业需求稳定，豆粕添加比例下降，后续饲料产量预计增 1% - 3%，豆粕添加比例降至 13.0% - 13.5% [48][49][52] 第四部分生猪市场供需分析 - 2025 年生猪价格下跌，农业农村部加强产能调控，能繁母猪存栏下降但生产效率提升，2026 年上半年出栏充裕，进口意愿弱，养殖利润亏损，二育扰动减弱 [56][57][64] - 2025 年生猪需求有季节性特征，下半年消费复苏但受供应制约；2026 年市场供需博弈复杂，短期年初猪价有回调风险，中长期消费增量有限 [74][75] 第五部分总结与展望 - 2026 年国际大豆供应宽松，关注南美天气与中美采购协议；国内大豆进口或新高，豆粕供强需弱，价格上行受限 [77] - 2026 年生猪产能缓慢去化，上半年出栏充裕，价格低位震荡，关注产能去化与政策及季节性消费反弹 [78]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年豆系全球大豆供需宽松，美豆价格依赖中国采购，巴西增产，阿根廷受拉尼娜影响 [2][67] - 2026年菜系全球菜籽增产，中国进口格局取决于对加反倾销裁决，价格宽幅震荡且依赖中加贸易政策 [2][68] - 2026年棕榈油全球供应偏紧格局未改但有望增长，价格或由生柴托底，一季度有结构性机会 [2][69][70] 各部分总结 行情回顾 - 2025年油菜籽价格震荡上行后回落再反弹，受贸易摩擦、丰产预期和反倾销初裁等影响 [4] - 2025年豆二价格重心上移，受贸易风险、天气市和丰产压力等影响 [6] - 2024年三大油脂走势分四阶段，受库存、消费、政策和供应等因素影响 [6][7] 全球大豆供需维持宽松格局 - 2025/26年度全球大豆总产量4.22亿吨，库存消费比超20%，供应宽松但有结构性调整 [2][10] - 美国大豆种植面积下滑，产量预计1.15亿吨，出口减少，国内压榨和消耗增加 [12][13] - 巴西大豆产量或达1.75亿吨创新高，但种植面积扩张时代或终结，长期产量或见顶 [16][17] - 阿根廷大豆产量或降，受拉尼娜天气影响单产有下行风险 [21][22] 油菜籽供给宽松 - 2025/26年度全球菜籽产量9227.3万吨，同比增7.3%，各主产国均增产 [25] - 中国油菜籽进口有不确定性，2026年进口格局取决于对加反倾销裁决，价格宽幅震荡依赖政策 [36][38] 植物油市场产需双增 - 2025/26年度全球油脂产需双增，需求增幅超供给，库存及库存消费比回落 [40] - 全球棕榈油供应2026年有望增长，印尼和马来西亚产量预计增加，需求受人口和收入影响 [45][46][47] - 全球油脂工业需求增加，美国生柴是增长点但有政策不确定性，印尼B40政策好有望实施B50 [50][51][56] - 国内油脂需求方面，三大油脂将去库，菜油去库或最快 [61] 2026年热点分析 - 2025/26年度美豆出口低迷，价格走向取决于中国采购情况 [64] 2026年主要交易策略推荐 - 豆系全球供需宽松，美豆价格依赖中国采购，巴西增产，阿根廷有天气风险 [67] - 菜系全球增产，中国进口格局取决于对加反倾销裁决，价格宽幅震荡依赖政策 [68] - 棕榈油全球供应偏紧未改但有望增长，价格或由生柴托底，一季度有结构性机会 [69][70]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 2025年黑色产业链供需双弱价格重心下移，2026年螺纹钢或呈“M”型震荡，价格中枢3000 - 3500元/吨，铁矿石市场进入宽松新阶段，价格中枢90 - 100美元/吨 [1][80][81] 各部分内容总结 行情回顾 - 2025年黑色品种供过于求、弱势震荡，双焦走势疲弱，铁矿石跌幅收窄，螺纹钢波动和跌幅弱于炉料 [3] - 2025年黑色系走势分四阶段：1 - 2月震荡上行，因两会前财政政策预期及贸易商冬储；3 - 5月重心下移，因房地产政策效果有限、宏观刺激无增量、海外扰动；6 - 8月缓慢反弹，因供给侧改革预期和财政政策发力预期；8月至今震荡下行，因建筑用钢需求未改善、基建增速放缓、库存累积、海外需求疲软和政策预期弱化 [4][7][9] 钢材供给 - 2025年1 - 10月全球粗钢产量同比减少，2026年预计继续下滑，中国粗钢压减政策推动供需格局改善 [10] - 全球供给：2025年前10个月，中国等多数国家粗钢产量下滑，印度等国增加，2026年中国粗钢供给预计在10亿吨以内，印度等国产量预计增长但难弥补中国缩减 [12][13] - 国内供给：2025年中国粗钢产量下滑，预计全年在9.7 - 9.8亿吨区间，较2024年下降约2.5% - 3.5%，2026年在政策施压和需求疲弱下产量预期持续收缩 [16][20][21] 钢材需求 - 2025年中国粗钢表观消费量降至近年低位，预计全年在8.9 - 9.0亿吨区间，较2024年小幅下降，2026年需求将延续缩减 [22][23] - 地产政策：2025年出台多项房地产支持政策，但行业仍处弱现实格局，2026年将围绕“稳预期、防风险、促转型”深度调整，短期内投资与销售数据仍将承压 [25][30][33] - 钢材出口：2025年出口总量创新高但均价下行，结构优化，对“一带一路”沿线国家出口增长，间接出口中机电稳定、汽车增长、家电下降，2026年汽车出口将保持高速增长，家电出口总量温和复苏但均价承压 [34][36][40] - 投资：2025年前10个月固定资产投资承压，但制造业投资保持韧性，2026年制造业PMI有望边际改善，基础设施建设投资将延续积极财政政策导向 [42][46][53] 铁矿石 - 2025年铁矿石价格重心下移，供需由“偏紧”转向“宽松”，预计价格中枢长期下行 [55] - 供给：2025年四大矿山产量增产，预计全年增长超4%，全球铁矿供应格局重塑，2026年淡水河谷与力拓推进产能扩张，中国铁矿石生产国产稳中有降、进口依赖高位，进口结构稳定、对外依存度居高 [57][61][69] - 需求：2025年铁矿石需求积弱，2026年预计延续结构性分化格局，总量承压但高端制造需求保持韧性，整体铁水产量小幅回落，钢材出口成核心支撑 [75] 总结与展望 - 2025年黑色产业链供需双弱，政策推动供给收缩，需求分化疲态，原料市场转向宽松 [78][79] - 2026年螺纹钢“供减需弱”，供需缺口有望边际收窄，价格呈“M”型震荡，中枢3000 - 3500元/吨 [80] - 2026年铁矿石市场进入宽松新阶段，供应扩张需求分化，价格中枢90 - 100美元/吨，交易逻辑转向品质和成本博弈 [81]