行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持此评级 [7] 报告核心观点 - 2026年以旧换新政策落地，货车补贴标准维持2025年水平，优先支持更新为电动货车，政策持续托底内需 [2][5] - 重卡出口预计持续增长，新能源重卡加速渗透，规模效应下板块有望迎来盈利修复 [2] - 重卡板块整体估值较低，高分红属性提供较好安全边际，看好其投资机遇，重点推荐潍柴动力、中国重汽 [2][11] 政策内容与影响 - 2026年政策继续支持报废国四及以下排放标准营运货车更新为低排放货车，补贴标准维持不变 [2][5] - 补贴细则明确：提前报废老旧营运柴油货车补贴1.2-4.5万元/辆，新购国六柴油货车补贴4.0-6.5万元/辆，新购新能源货车补贴7.0-9.5万元/辆，报废+更新最高补贴可达14万元/辆 [11] - 2025年底国四及以下车辆保有量预计仍有47-48万辆，若以20%的新车置换率测算，2026年政策有望拉动9.4-9.6万辆重卡销量增长 [11] 行业销量与结构展望 - 预计2026年重卡总销量达106万辆，其中国内销量保守估计为70万辆，出口量有望达37万辆，同比增长10% [11] - 新能源重卡方面，新购国六柴油重卡与新能源重卡补贴差额为3万元/辆，新能源重卡持续受益 [11] - 重卡单车带电量持续提升，从2025年工信部新车公告数据看，电量超过600 kWh的重卡车型已达126款 [11] - 预计2026年重卡新能源渗透率将达到30% [11] 投资逻辑总结 - 总量逻辑：政策托底内需，重卡出口持续增长 [2][11] - 结构逻辑：新能源重卡持续渗透，随着规模化效应有望实现盈利，带动板块业绩修复 [2][11] - 估值与安全边际：板块整体估值较低，高分红属性提供较好安全边际 [2][11]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持此评级 [10] 核心观点 - 本次港口动力煤价格反弹的核心驱动在于供给年末收缩与需求边际改善的共振，叠加政策托底预期强化 [2][7] - 尽管高库存、元旦后煤矿复产及终端采购谨慎可能制约反弹力度，但价格下行有底得以体现，且岁末年初险资有望增配煤炭板块，当前时点建议继续重视煤炭红利配置机会 [2][7] - 煤价短期可能窄幅震荡，但难改全年价格中枢稳中有升的趋势 [7] - 建议全面拥抱煤炭底部反转行情，边际选股遵循攻守兼备、龙头稳健、弹性进攻三条思路 [8] 一周市场表现总结 - 本周（统计周期为2025-12-29至2026-01-02）长江煤炭指数下跌0.67%，跑输沪深300指数0.09个百分点，在32个行业中位列第19位 [6][16][21] - 子板块中，动力煤指数下跌0.38%，跑赢沪深300指数0.20个百分点；炼焦煤指数下跌1.58%，跑输沪深300指数1.00个百分点；煤炭炼制指数下跌2.31%，跑输沪深300指数1.73个百分点 [16][21] - 近一月（2025-12-02至2026-01-02）煤炭板块下跌4.27%，近一年（2025-01-02至2026-01-02）下跌0.10% [15][24] - 截至2026年1月2日，CJ动力煤、CJ炼焦煤的市盈率(TTM)分别为13.72倍、30.88倍，同期沪深300指数市盈率为13.48倍，溢价分别为1.72%、129.04% [25] 动力煤基本面 - **价格**：截至12月31日，秦皇岛港5500大卡动力煤市场价为678元/吨，周环比上涨6元/吨（+0.89%），结束了自11月下旬从高点834元/吨开始的单边下跌 [6][7][16][42] - **需求**：截至12月30日，二十五省日耗煤量611.6万吨，周环比增加0.2%，同比减少3.9% [17][35] - **库存**： - 电厂库存：截至12月30日，二十五省电厂库存为1.35亿吨，周环比减少0.3%；可用天数22.0天，周环比减少0.1天 [17][35] - 港口库存：截至1月2日，北方三港（或四港）库存合计1537万吨，周环比下降8.60%，同比提升5.97% [17][37] - **供给**：年末主产区部分煤矿完成年度任务后停产检修，钢联数据显示截至12月26日全国462家煤矿动力煤日均产量周环比下降4.4% [7] - **展望**：年末产地供应收缩叠加冷空气催化需求，煤价开启阶段性止跌反弹，持续性需关注元旦后煤矿生产积极性及寒潮天气 [6][17] 双焦（焦煤、焦炭）基本面 - **价格**： - 焦煤：截至12月31日，京唐港主焦煤库提价1740元/吨，周环比持平 [6][16] - 焦炭：截至12月31日，日照港一级冶金焦平仓价1530元/吨，周环比持平，但焦炭已开启第四轮提降 [6][18] - **供给**：据汾渭统计，88家煤企周度精煤产量环比下降4.1% [18] - **需求**：本周样本钢厂日均铁水产量227.43万吨，周环比提升0.38% [18] - **库存**： - 焦煤库存合计周环比提升0.85%，同比下降9.96% [18] - 焦炭库存合计周环比持平 [50] - **盈利**：本周全国独立焦化厂平均吨焦盈利为-14元/吨，周环比提升4元/吨 [18] - **展望**：考虑到焦炭第四轮提降落地在即且市场仍存看跌预期，短期双焦价格预计弱稳运行，后续关注产地供应变化及钢厂冬储节奏 [6][18] 反弹驱动因素与力度分析 - **反弹原因**： 1. **供给端年末收缩**：主产区煤矿完成年度任务后停产检修，导致内贸供应收缩预期传导至港口 [7] 2. **需求端边际改善**：寒潮蓝色预警催化用煤需求，刺激采购刚需释放 [7] 3. **政策托底预期强化**：12月中下旬中央经济工作会议再提整治“内卷式”竞争，国务院安委办对多个产煤市进行安全生产约谈，强化政策托底预期 [7] - **反弹力度制约**：元旦后停产煤矿陆续复产、高库存环境以及终端采购心态谨慎，可能共同制约节后煤价反弹力度 [7] - **价格下方支撑**： 1. 春节前煤矿停产放假及终端补库需求季节性释放，使煤价下行空间可控 [7] 2. 2025年市场调节下秦港煤价最低点609元/吨已接近行业成本曲线90%分位，在供给调控政策加码下，2026年煤价低点有望抬升，底部价格夯实 [7] 投资建议与个股 - 建议当前时点全面拥抱煤炭底部反转行情 [8] - 边际选股遵循三条思路： 1. **攻守兼备**：兖矿能源(H股+A股)、电投能源 [8] 2. **龙头稳健**：中煤能源(H股+A股)、陕西煤业、中国神华(H股+A股) [8] 3. **弹性进攻**：华阳股份、晋控煤业、潞安环能、平煤股份、山煤国际 [8] 个股涨跌情况 - **本周涨幅前五**：云维股份（+1.95%）、华阳股份（+1.10%）、中国神华（+1.07%）、江钨装备（-0.26%）、电投能源（-0.39%） [28][31] - **本周跌幅前五**：安泰集团（-8.41%）、淮河能源（-4.49%）、辽宁能源（-3.96%）、宝泰隆（-3.41%）、陕西黑猫（-3.21%） [28][31] - **年初以来涨幅居前**：大有能源（+137.41%）、安泰集团（+96.59%）、江钨装备（+80.09%） [31]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持此评级 [10] 报告核心观点 - 绿证市场呈现“量增价稳”态势，单月交易规模创历史新高，供需矛盾持续缓解，为绿证价格提供长期支撑，并催化行业公用事业属性与成长性叙事的修复 [2][12] - 火电大规模新增装机落地将显著增强电力系统调节能力，有助于缓解新能源消纳压力及平滑电价波动 [2][12] 绿证市场分析 - **交易规模**：2025年11月全国交易绿证13212万个，同比增长143%，创单月历史新高 [2][12] - **累计交易**：2025年1-11月全国共计交易绿证7.28亿个，同比增长119% [12] - **交易占比**：1-11月交易绿证占核发可交易规模的比重达到41.81%，较2024年全年提升27.65个百分点，显示供过于求矛盾持续缓解 [2][12] - **交易价格**：11月份，根据2024-2025年电量对应交易情况计算的绿证平均价格为4.96元/个，环比上涨10.80% [2][12] - **分年份价格**：11月份，2024年、2025年电量对应绿证交易平均价格分别为4.28元/个、5.16元/个 [12] - **绿电补偿**：按单张绿证对应1000千瓦时计算，最新绿证价格对绿电电价的补偿约为0.005元/千瓦时 [12] - **供需改善**：供给侧，因政策调整（如136号文），机制电量对应的风电及光伏电量将不再核发可交易绿证，供给或迎来理性扩张；需求侧，2025年电解铝行业已纳入绿电消费考核，2026年起考核范围有望扩大至钢铁、水泥、多晶硅和新建数据中心，刚性需求持续扩容 [12] 电力装机情况 - **总体装机**：1-11月份全国新增发电装机容量44557万千瓦；11月单月新增4773万千瓦，同比增长27.86% [12] - **风电装机**：1-11月新增风电装机8250万千瓦，同比增长59.42%；11月单月新增1249万千瓦，同比增长109.92% [12] - **光伏装机**：1-11月新增光伏装机27489万千瓦，同比增长33.25%；11月单月新增2202万千瓦，同比减少11.92%，降幅较前期收窄 [12] - **火电装机**：1-11月火电新增装机容量7752万千瓦，创同期历史新高，同比增长63.41%；11月单月新增1244万千瓦，同比增长136.50% [12] - **火电作用**：火电装机大规模扩张有助于增强电力系统调节能力，提升新能源消纳水平，平滑因新能源出力波动导致的电价剧烈波动 [12] 投资建议与关注公司 - **优质转型火电运营商**：推荐关注华能国际、大唐发电、国电电力、华电国际、中国电力、华润电力、福能股份 [12] - **“煤电一体化”火电**：推荐关注内蒙华电 [12] - **水电板块**：推荐关注长江电力、国投电力、川投能源、华能水电 [12] - **新能源板块**：推荐关注龙源电力H、新天绿色能源H、中国核电、中闽能源 [12] 行业市场表现与估值 - **子板块市盈率**：截至2025年12月31日，CJ燃气、CJ火电、CJ水电、CJ新能源、CJ电网的市盈率(TTM)分别为21倍、12.36倍、19.58倍、23.71倍、34.36倍 [31] - **相对溢价**：同期沪深300指数市盈率为13.48倍，各子行业对沪深300的溢价分别为55.75%、-8.35%、45.23%、75.85%、154.83% [31] - **近期表现**：本周（2025-12-29至2026-01-02）公用事业板块下跌2.77%，近一月下跌3.07%，但自年初（2025-01-01至2025-12-31）上涨2.62% [37][38] - **个股涨跌**：本周电力板块涨幅前五为桂冠电力（7.26%）、郴电国际（5.25%）、大连热电（4.82%）、吉电股份（0.00%）、西昌电力（-0.23%）；跌幅前五为国电电力（-12.80%）、皖能电力（-9.86%）、上海电力（-8.42%）、中闽能源（-7.82%）、华能国际（-7.79%） [31][44] 近期运营数据 - **火电发电量**：12月19日至25日，纳入统计的燃煤发电企业日均发电量环比减少2.4%，同比减少12.2% [47] - **累计发电量**：截至12月25日，纳入统计的发电集团燃煤电厂本月累计发电量同比下降8.5%，本年累计同比下降4.1% [53] - **现货电价**： - 广东：2025年12月27日至2026年1月2日，发电侧日前成交周均价0.31423元/千瓦时，周环比提升4.53%，同比提升3.66% [54] - 山东：2025年12月25日至31日，发电侧日前成交周均价0.24464元/千瓦时，周环比提升0.63%，同比提升6.60% [54] - **煤炭价格**：截至12月29日，秦皇岛港山西优混(Q5500K)平仓价为682.20元/吨，较上周下降37.00元/吨 [55] - **三峡水文**： - 截至1月2日，三峡水库水位（14点）为170.54米，周环比降低0.24%，同比提升1.40% [67] - 2025年12月27日至2026年1月2日，三峡平均出库流量6637立方米/秒，周环比提升5.64%，同比提升5.40% [67] 公司动态与事件 - **国电电力**：公告投资建设大渡河丹巴水电站项目，装机容量115万千瓦，动态总投资152.73亿元 [68] - **粤电力A**：公告广东粤电大埔电厂二期工程项目4号机组投产，两台1000MW超超临界燃煤发电机组全面建成 [69] - **中国电力**：2025年11月合并总售电量101亿千瓦时，同比增加15.38% [70] - **大唐发电**：公告向参股企业大唐核电公司增资，公司出资6.17亿元 [71] - **定增与增持**：报告列出了部分电力、燃气公司定增预案的价差情况，以及电力公司重要股东的二级市场增持数据 [76][77]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持此评级 [7] 核心观点 - 报告核心观点为“继续布局春季攻势，地缘波动下关注贵金属”，建议在行业春季行情中积极布局，并关注因地缘政治波动带来的贵金属投资机会 [1][3] 贵金属板块 - 地缘政治波动催生避险需求，叠加即将公布的经济数据与彭博大宗商品指数调整，短期金银价格或迎来宽幅震荡格局，但权益端建议逢调整增配 [1][3] - 展望2026年一季度，通胀与流动性共振的窗口并未改变，白银将领衔贵金属延续上涨趋势 [1][3] - 短期需关注三点：1）美委冲突若触发油价大幅波动并抬升通胀预期，或继续助力贵金属价格上涨；2）即将公布以非农为核心的经济数据，将影响降息路径，进而左右短期贵金属波动；3）彭博大宗商品指数调整（1月8日起的五日展期窗口）可能因被动跟踪基金抛售而短期压制贵金属价格 [3] - 对于黄金，维持美国经济衰退判断，预计未来二季度内衰退延续、降息路径不改，降息交易将继续推升金价 [3] - 对于白银，宏观层面宽松与通胀共振是其最佳窗口，未来两季度白银相较黄金和铜或更具弹性；A股白银标的稀缺，在贝塔行情下应重视其弹性；短期金银比修复显示白银估值偏高，但不妨碍其宏观向上窗口 [3] - 贵金属选股思路应从PE/当期产量业绩估值，转向远期储量估值 [3] - 建议关注的标的包括：招金矿业、赤峰黄金、山东黄金、山金国际、盛达资源 [3] 工业金属板块 - 核心观点为继续布局铜和铝的春季攻势 [4] - 数据方面，本周工业金属整体走强，SHFE铜价下跌0.49%，SHFE铝价上涨2.32% [4] - 库存方面，铜库存周环比增加5.73%，年同比大幅增加86.11%；铝库存周环比增加2.93%，年同比增加1.96% [4] - 成本利润方面，山东地区吨电解铝税前利润周环比增加380元至6324元，吨氧化铝税前利润周环比增加18元至-291元 [4] - 产能方面，电解铝产能利用率为98.3%，环比微增0.01%；氧化铝产能利用率为83.49%，环比微增0.17% [4] - 商品端，短期宏观层面春季躁动与美联储主席换届引发的降息预期交易确定性渐强，叠加微观层面美国因关税担忧在2026年6月30日前持续囤铜，且铜矿与冶炼明年上半年均有供给收缩风险，铜价易涨难跌；铜铝比处于高位促使铝代铜发生，有助于提振铝价 [4] - 中期来看，美联储引领的全球趋势性宽松将促进铜铝周期上行 [4] - 权益端，铜铝板块兼具胜率与赔率：周期视角下，板块低估值适逢年底年初险资增配概率较大，春季行情值得期待；价值视角下，铜铝权益价值终将重估，因商品长期价格中枢在逆全球化、货币宽松、供给受阻及AI拉动电力需求等因素下将稳中有升 [4] - 建议关注的标的包括： - 铜：【优选资源量增】洛阳钼业、紫金矿业、金诚信、藏格矿业；【关注冶炼补涨】江西铜业、铜陵有色 [4] - 铝：【弹性与高股息双线并举】中孚实业、云铝股份、神火股份、天山铝业、中国宏桥、宏创控股及华通线缆 [4] 能源金属与小金属板块 - **锂**：碳酸锂期货价格突破12万元/吨，创本轮价格新高，铁锂检修利好加工费上涨及碳酸锂产品顺价，期现价差收敛有利于下游补库，强化价格趋势，认为第二轮趋势性行情正在酝酿，重视碳酸锂权益的仓位配置 [5] - **战略金属（稀土、钨）**： - 稀土：两部委宣布暂停实施有关稀土物项的出口管制，有望开启新一轮上涨行情，行业战略价值凸显，公司业绩同比改善明显，传统需求触底叠加人形机器人应用落地加速，中长期需求有望修复 [5] - 钨：钨价持续上行，本轮上涨更多源于供给逻辑，在存量矿山贫化、新增矿山少、再生钨放量有限的背景下，供给刚性延续，长期看好价格中枢抬升 [5] - **钴、镍**： - 钴：刚果金钴配额分配落地，2025-2027年全球钴市场面临短缺，钴价易涨难跌，利好资源型企业 [5] - 镍：根据APNI消息，2026年印尼镍矿RKAB拟定为2.5亿吨，大幅低于2025年的3.79亿吨，如政策落地得力，镍矿将形成缺口，有望托底镍价中枢向上修复，镍是目前有色金属中少数处于底部的品种，权益弹性大于商品弹性 [5] - 建议关注的标的包括： - 稀土：中国稀土、广晟有色、北方稀土 [5] - 磁材：金力永磁 [5] - 钨：厦门钨业、中钨高新 [5] - 锂：天华新能、大中矿业、盛新锂能、雅化集团、中矿资源、永兴材料、赣锋锂业、天齐锂业、藏格矿业、盐湖股份 [5] - 钴镍：华友钴业、伟明环保 [5] 市场行情回顾 - **板块表现**：周内上证综指上涨0.13%，金属材料及矿业（长江）指数上涨0.32%，在32个长江行业中排名第10位，跑赢上证综指0.19个百分点 [13][17] - **子行业表现**：周内有色金属细分子行业涨跌各异，基本有色金属板块上涨2.15%，能源金属板块下跌0.68%，贵金属板块下跌1.60%，稀土磁材板块下跌0.38% [13][17] - **个股表现**： - 周涨幅居前的个股包括：江西铜业（+13.68%）、银邦股份（+13.38%）、五矿发展（+10.03%） [21] - 周跌幅居前的个股包括：深圳新星（-10.94%）、赣锋锂业（-8.28%）、铜冠铜箔（-8.10%） [21] - **商品价格**： - **基本金属**：LME三月期铜上涨2.70%至12461美元/吨，期铝上涨2.18%至3021美元/吨；SHFE主力合约期铜下跌0.49%至98240元/吨，期铝上涨2.32%至22925元/吨 [23][25] - **贵金属**：Comex黄金下跌4.8%，Comex白银下跌9.3%；SHFE黄金下跌3.8%，SHFE白银下跌6.8% [23][26] - **小金属**：金属钴均价上涨6.1%至461元/公斤；电池级氢氧化锂均价上涨7.7%至112.5元/公斤，电池级碳酸锂均价下跌0.8%至119元/公斤 [24][28] - **库存数据**：周内SHFE铜库存增加51.7%，LME铜库存减少7.5%；SHFE铝库存增加7.7%，LME铝库存减少2.3% [35][37] - **宏观数据**：中国12月官方制造业PMI为50.1，高于预期的49.6和前值49.2 [37]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 12月29日 - 1月4日地方债披露发行260.0亿元 ，其中新增债145.0亿元 ，再融资债115.0亿元 ；12月22日 - 12月28日地方债共发行20.4亿元 ，均为新增专项债 [2][6][7] 各目录内容总结 发行预告 12月29日 - 1月4日地方债披露发行260.0亿元 ，新增债145.0亿元（新增一般债0.0亿元 ，新增专项债145.0亿元），再融资债115.0亿元（再融资一般债85.0亿元 ，再融资专项债30.0亿元） [2][6] 发行复盘 12月22日 - 12月28日地方债共发行20.4亿元 ，新增债20.4亿元（新增一般债0.0亿元 ，新增专项债20.4亿元），再融资债0.0亿元 [2][7] 特殊债发行进展 截至12月28日 ，第五轮第二批特殊再融资债共披露20000.00亿元 ，第六轮特殊再融资债共披露2996.00亿元 ，下周新增披露115.00亿元 ；2025年特殊新增专项债共披露13668.08亿元 ，2023年以来共披露0.00亿元 [8] 地方债实际发行与预告发行 - 12月22日 - 12月28日地方债净供给 - 32亿元 ，12月29日 - 1月4日地方债预告净供给174亿元 [18] - 展示了11月、12月地方债计划与实际发行情况 ，以及各区域不同时间新增一般债和新增专项债的计划发行与实际发行数据 [19][20][23] 地方债净供给 - 新增债发行进度：截至12月28日 ，新增一般债发行进度95.81% ，新增专项债发行进度100% [28] - 再融资债净供给：截至12月28日 ，展示了再融资债减地方债到期的当年累计规模情况 [30] 特殊债发行明细 - 特殊再融资债发行统计：截至12月28日 ，统计了各轮特殊再融资债在不同地区的发行情况 [34][35] - 特殊新增专项债发行统计：截至12月28日 ，统计了2023 - 2025年特殊新增专项债在不同地区的发行情况 [36][37] 地方债投资与交易 - 一二级利差：展示了2025年12月21日和12月28日地方债一级利差和二级利差情况 [41] - 分区域二级利差：展示了分区域二级利差情况 [42] 新增专项债投向 项目投向逐月统计 ，最新月份统计只考虑已发行的新增债 [43]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [12] 报告的核心观点 - 中国啤酒行业以量为核心驱动力的增长阶段已于2013年结束，此后行业通过高端化转型，在2018年成本压力下重启提价，实现了“价升利增”的业绩高速兑现 [2][5][21] - 2023年后，由于现饮场景需求偏弱，行业价增放缓，啤酒企业纷纷踏上探寻多元化发展之路，以拓展新的增长空间 [2][5][29] - 2025年，尽管啤酒主营业务受外部环境影响增长放缓，但主要啤酒上市公司均坚持求变，探索新业务方向，新业务主要围绕与主业协同性高的业务（如饮料、白酒）以及景气度较高的赛道（如保健品、生物科技）展开 [40] 根据相关目录分别进行总结 量价平稳，啤酒主业增长放缓 - 中国啤酒产量于2013年见顶下滑，伴随15-64岁人口占比下降，行业以量驱动的增长阶段落幕 [5][21] - 2015年起，多家啤酒企业宣布关厂提效，行业跑马圈地式竞争告一段落，开启高端化升级之路 [21] - 2018年，行业在成本压力下重启提价，优化产品结构成为共识，中高端、次高端以上产品占比快速提升，驱动行业均价持续提升 [5][21] - 2025年，餐饮消费疲软，现饮渠道占比预计持续下滑，高端化升级放缓 [25] - 2025年前三季度，企业在低基数下销量有所恢复，但为培育中高端产品加大货折投入，导致吨价整体承压 [25][26] - 具体公司2025年前三季度表现：珠江啤酒、燕京啤酒凭借单品势能，销量端表现好于行业 [25] 多元化发展，啤酒公司谋求转型 - **华润啤酒**：自2018年开始涉足白酒行业，通过华润创业入股汾酒，并陆续收购景芝、金沙等白酒企业，尝试利用啤酒成熟的管理经验与渠道能力赋能白酒品牌，创立“啤白双轮驱动”的增长模式 [6][29] - **青岛啤酒**：2025年业务边界不断拓展。由青岛市国资委牵头，其控股股东青岛啤酒集团与青岛饮料集团有限公司实施战略性重组，后者拥有崂山矿泉水、崂山白花蛇草水等多款产品，有望助力壮大产业规模 [7][30]。2025年11月，青岛啤酒生物科技有限公司生产基地正式开工，依托生物发酵研发优势，未来有望从食品饮料向功能食品、生物医药等领域拓展 [7][30]。此外，公司早在2020年已开始探索威士忌业务 [30] - **燕京啤酒**：除啤酒主业的成功（如打造燕京U8大单品）外，公司在保健品和饮料业务上不断探索，目前已初具规模 [8][32] - **保健品**：子公司北京燕京中发生物技术有限公司推出纳豆系列产品（包括纳豆胶囊、纳福多肽等），是公司大健康产业的重要构成 [8][32]。截至2024年底，全国60周岁及以上老年人口达3.1亿人，占总人口的22%，老龄化驱动保健品市场增长，2023年中国保健食品市场规模达3282亿元，同比增长13% [32] - **饮料**：2025年推出首款饮料大单品“倍斯特嘉槟”，主打餐饮市场和高性价比，与啤酒业务在生产、供应链、终端渠道上高度协同，并在基地市场北京率先推广 [36] - **重庆啤酒**：2025年依托母公司嘉士伯的丰富产品矩阵，推出天山鲜果庄园橙味汽水、电持能量饮料等产品，加快布局非啤酒业务，相关产品已陆续进入新疆、重庆、云南等优势区域的销售渠道 [9][40]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [10] 报告的核心观点 - 魔芋零食是休闲零食市场中表现突出的增长品类，为行业带来了结构性的增长机遇 [2][4][33] - 白酒板块阶段性仍沿着“供给优化，需求弱复苏”演绎，四季度处于库存去化过程中 [5] - 大众品需求边际有望回暖，春节备货滞后，一月份有望迎来开门红 [5] 观点更新：魔芋零食市场格局正如何演绎？ - **市场表现**：在MAT202511（2024年12月至2025年11月）期间，休闲零食整体销售额同比下滑11.94%，而魔芋零食逆势上扬，实现17.45%的同比增速，成为增长最快的子类目 [4][17] - **品类趋势**：从2023年12月到2025年11月，传统品类辣条的市场份额呈下降走势，而魔芋零食占比持续攀升，于2025年5月首次突破2%，且近半数月份销售额同比增长超过20% [17] - **口味偏好**：香辣口味最为稳定，始终占据魔芋零食类目首位，稳定维持在35%以上；麻酱口味增长显著，从占比极低快速攀升至2025年11月占比超过25%，对其他多数口味形成挤压 [2][4][18] - **供给扩张**：2023年12月至2025年11月期间，魔芋零食类目SKU数量从2718个增至4158个，增长53%；参与集团从690家增至974家，增长41%；品牌数量从859家增至1261家，增长47% [26] - **市场集中度**：行业头部集中趋势明显，CR3集团市场份额从67%提升至75%；截至2025年11月，CR10合计占据84.3%的市场份额 [4][26] - **竞争格局**：卫龙仍以超50%的份额保持行业第一，但份额呈缓慢下行趋势；盐津铺子和缺牙齿份额有明显提升；劲仔与嘉德龙份额基本稳定 [4][28] - **品牌策略**：盐津铺子通过“大魔王”子品牌快速置换母品牌份额，两者市场份额基本实现对调，品牌组合总份额相比期初接近翻倍；卫龙旗下子品牌“小魔女”份额在2025年3-6月达到高点后出现回落 [31] 行情回顾 - **年度表现**：2025年，食品饮料（长江）指数下跌6.38%，板块行情相对落后于沪深300 [6][36] - **阶段表现**：主要分化发生在Q2~Q3，受禁酒等政策影响消费场景，叠加性价比消费偏好趋势延续，板块需求景气度承压；Q4以来板块行情平稳，但12月最后一周显著跑输大盘 [6][36] - **周度表现**：过去一周，仅软饮料、其他酒类录得正收益，其余板块均下跌，其中白酒、乳制品、啤酒跌幅靠前 [6][36] 行业动态 - **业绩与战略**： - 贵州茅台公布其两大单品成绩：茅台1935销售额继续突破100亿元，茅台王子酒销售额突破60亿元 [6][42] - 双汇发展明确了2026年“产业化、多元化、国际化、数字化”的四大发展方针 [6][42] - **市场扩张**： - 东鹏饮料的国际业务进展显著，产品已出口至20余个国家和地区 [7][42] - 九毛九拟斥资4300万美元收购北美一家火锅连锁餐厅的股权，持股比例将提升至49% [7][42] - **资本运作**：国际投资机构贝莱德增持了蒙牛乳业的股份 [7][42] - **产品与消费**： - MANNER咖啡推出冬季限定新品“西柚热美式” [7][42] - 海底捞跨年预订火爆，截至12月25日，跨年两天的订餐已超40万桌 [7][42] - 桃李面包表示将加强新产品开发 [7][42] - **支持与治理**： - 天润乳业的子公司收到超2100万元的政府补助，预计增加2025年归母净利润2061.85万元 [43][44] - 加加食品因独立董事发函催讨大股东占用的6700余万元资金而受到市场关注 [43][44] 最新推荐 - 最新推荐顺序：千禾味业、锅圈、安琪酵母、巴比食品、万辰集团、安井食品、立高食品、会稽山、山西汾酒、洋河股份、贵州茅台等 [5]

行业投资评级 - 报告对投资银行业与经纪业给予“看好”评级，并维持该评级 [8] 核心观点 - 报告认为政策推动行业高质量发展，看好板块景气度上行 [1] - 券商方面，证监会发布多项政策持续推动资本市场高质量发展，市场交投维持历史高位，预计2025年业绩维持增长趋势，建议关注板块后续配置价值 [2][4] - 保险方面，中长期逻辑（存款搬家、增配权益、新单成本改善）得到三季报印证，ROE改善确定性提升，估值有望加速修复，板块正处于重估阶段 [2][4] - 从盈利和分红稳定性维度，推荐江苏金租、中国平安、中国财险 [4] - 综合业绩弹性及估值分位，推荐新华保险、中国人寿、香港交易所、中信证券、东方财富、同花顺、九方智投控股 [4] 市场与板块表现总结 - **整体表现**：本周非银金融指数下跌1.8%，跑输沪深300指数1.3个百分点，在31个行业中排名第27位；年初至今该指数上涨10.1%，跑输沪深300指数7.6个百分点，排名第20位 [5] - **板块分化**：截至12月31日当周，证券板块下跌1.4%，保险板块下跌3.3%，多元金融板块上涨1.1% [18] - **市场热度**：本周两市日均成交额21,283.16亿元，环比增长8.30%；日均换手率2.16%，环比上升16.62个基点 [5][41] - **杠杆资金**：两融余额2.56万亿元，环比增长0.39% [5][49] - **股债市场**：本周万得全A指数下跌0.33%，中债总全价指数下跌0.20%；10年期国债收益率上行0.97个基点至1.8473% [5] 保险行业数据跟踪 - **保费收入**：2025年11月，保险行业累计实现原保费收入57,629亿元，同比增长7.56%。其中，人身险收入41,472亿元（同比+9.06%），产险收入16,157亿元（同比+3.88%）[22][23] - **资金运用**：截至2025年9月末，保险资金运用规模37.46万亿元。配置结构上，银行存款占比7.64%（较2024年末-1.11个百分点），债券占比48.52%（+0.64个百分点），股票和基金占比14.93%（+2.58个百分点），其他资产占比28.91%（-2.11个百分点）[23] - **总资产规模**：2025年11月末，保险行业总资产40.65万亿元，环比增长0.15%。其中，寿险公司总资产35.75万亿元（占比87.96%），产险公司总资产3.15万亿元（占比7.75%）[26] - **上市险企保费**：2024年12月单月，部分公司保费同比增速出现分化：中国人寿+1.86%、新华保险+19.13%、中国太保+5.91%、中国平安-0.92%、中国人保-5.99% [27] 券商行业数据跟踪 - **经纪业务**：本周两市日均成交额21,283.16亿元，显著高于2024年日均中枢10,846.61亿元；日均换手率2.16%，高于2024年均值1.53% [41] - **投资业务**：本周权益市场整体下行，沪深300指数下跌0.59%，创业板指数下跌1.25%；中债企业债总全价指数环比下跌0.04% [45] - **信用业务**：截至12月30日，两融余额2.56万亿元，高于2024年日均余额1.56万亿元；股票质押股数2,930亿股，对应质押市值2.94万亿元 [49] - **投行业务**：2025年12月，股权融资规模663.12亿元，环比增长30.9%（其中IPO融资314.11亿元）；债券融资规模7.34万亿元，环比增长4.0%。两者均高于2024年月度均值（股权200.34亿元，债券6.66万亿元）[53] - **资管业务**：2025年12月，券商集合资管新发行份额57.65亿份，环比增长31.1%，高于2024年月均28.57亿份；新发公募基金规模495.05亿份，环比下降55.1%，低于2024年月均992.35亿份 [55] - **衍生品业务**：2025年12月，期货市场成交金额80.68万亿元，环比增长40.86%；场内期权成交4,883万张，环比增长3.4% [59] 重点行业新闻与公司公告 - **行业要闻**：本周监管政策密集出台，主要包括证监会推出商业不动产REITs试点、发布《证券期货市场监督管理措施实施办法》、修订《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》、就《上市公司董事会秘书监管规则》公开征求意见等 [6][61][64][66][69] - **公司公告**：多家公司发布重要公告，包括南京证券完成定增募资约48.97亿元、国元证券转让安元基金24.33%股权、中信建投和浙江东方实施中期分红、国联民生拟转让中海基金股权等 [6][77][73][76][82]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出整体行业投资评级 [1][4][8][11] 报告核心观点 * 可再生能源电解水制氢方法学是氢能领域的首个CCER方法学，通过将清洁低碳制氢项目的减排量转化为可交易的碳资产，有助于促进氢能的利用和消纳，对控制钢铁、化工、交通等领域温室气体排放、推动实现“双碳”目标意义重大 [4][11] * CCER机制能够修复绿氢项目的盈利性，缩短投资回收期，加速行业商业化进程 [4][11] * 建议关注绿氢运营和电解槽设备相关标的 [4][11] 事件描述与评论 * 事件描述：生态环境部、国家能源局于2025年12月26日联合印发《温室气体自愿减排项目方法学 可再生能源电解水制氢（CCER-01-004-V01）》，自印发之日起施行 [8] * 事件评论：CCER方法学为准入的电解水制氢项目提供了减排量核算的统一标准，使其产生的减排量可以成为可交易的碳资产（CCER），利于加速行业商业化进程 [11] 方法学关键内容 * 适用条件：仅限新建的可再生能源电解水制氢项目；消耗的电力必须源自项目自有的可再生能源电厂（如风力发电厂、光伏发电厂或其组合），且与制氢装置属于同一法人；终端氢制品不得参与其他温室气体交易机制；需遵守水资源管理等规定并实现与全国碳市场管理平台的数据联网；减排量产生于监测数据联网试运行之后 [11] * 减排量核算方法：项目减排量 = 可再生能源制氢替代化石能源制氢的排放量（售出的可再生氢量 × 全国制氢的基准线排放因子） - 项目自身排放量（在此类项目中直接计为0）[11] * 排放因子基准：基于全国制氢工艺产能占比加权得出，其中煤制氢因子为19 tCO₂/tH₂，天然气制氢为9 tCO₂/tH₂ [11] * 项目计入期：减排量登记时间最长不超过10年，需在项目寿命期内 [11] * 项目额外性：免予论证，简化审批流程（因处于产业发展初期，成本高、风险大）[11] 行业现状与影响测算 * 行业现状：根据《中国氢能发展报告（2025）》，截至2024年底，全国规划建设的可再生能源电解水制氢项目已超过600个，已建成项目超90个，形成产能约12.5万吨/年，主要分布在华北和西北地区 [11] * 盈利改善测算：以总投资约10亿元、年制氢7000余吨的内蒙古某风光制氢项目为例 [4][11] * 不考虑CCER收入时，项目年净现金流为1.09亿元/年，投资回收期约9.21年，内部收益率约4.34% [11] * 考虑CCER收入，根据全国氢源结构（煤制氢56%、天然气制氢21%等）加权计算得出制氢基准线排放因子为12.53 tCO2e/tH2，则项目年减排量为8.77万吨 [11] * 参考2025年12月31日CCER最新成交价格85元/吨，项目CCER年收益为746万元/年，对应项目投资回收期可缩短至8.62年 [11] 投资建议 * 绿氢运营：CCER修复项目盈利性，利好具备风光资源的绿氢企业，关注金风科技等 [11] * 电解槽设备：绿氢项目盈利性改善有望拉动电解槽需求，关注电解槽相关标的 [11]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体科技行业的投资评级 [2][3][6] 报告核心观点 - 报告为长江科技（覆盖电子、通信、计算机、传媒行业）2026年1月的月度金股推荐，旨在筛选并推荐各细分领域的优质标的 [2][3][6] - 核心逻辑在于把握AI技术突破带来的算力基础设施投资机遇，以及相关技术在垂直行业（如财税、游戏）的应用落地前景 [8][10][11][12][13][14] 电子行业推荐公司总结 - **东山精密**：公司通过收购索尔思光电100%股权布局光通信，并加大硬板业务投资提升高端PCB（如HDI）产能，形成“AI PCB+高端光模块”双轮驱动，有望受益于AI算力需求爆发带来的业绩快速增长 [8] - **精测电子**：作为半导体检测领军企业，2025年第三季度营收8.9亿元，同比增长25.4%，归母净利润0.72亿元，同比增长123.4%，毛利率达48.6% [9] - 半导体业务表现突出，2025年第三季度营收2.7亿元，同比增长48.7%，归母净利润0.21亿元 [9] - 截至报告期，半导体领域在手订单约17.91亿元，同比小幅增加 [9] - 公司14nm明场缺陷检测设备已交付头部客户，更先进制程产品同步推进 [9] 通信行业推荐公司总结 - **新易盛**：作为高速光模块龙头，已切入北美核心客户亚马逊，并有望在Meta和英伟达取得突破，与博通保持良好合作关系保障芯片供应 [10] - 预计2025-2027年归母净利润分别为94.97亿元、166.16亿元、217.76亿元，对应同比增速为235%、75%、31% [10] - **华丰科技**：受益于AI应用落地和国内算力高景气度，公司高速连接器作为高性价比短距通信方案有望加速放量 [10] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.53亿元、6.68亿元、8.73亿元 [10] 计算机行业推荐公司总结 - **税友股份**：作为财税IT行业龙头，业务由G端和B端双轮驱动，以“亿企赢”品牌为中小微及集团企业提供智能财税解决方案 [11] - 公司以AI大模型、财税大数据为基础，构建财税垂域人工智能平台“犀友”，并推动Agentic AI产品迭代，旨在提升产品ARPU值及客户粘性 [11] - **海光信息**：作为国产高端CPU和DCU双领军企业，CPU业务受益于信创推进持续高速增长，DCU业务在AI算力需求下凭借产品迭代、“类CUDA”环境兼容及与中科曙光协同有望迎来爆发 [12][13] 传媒行业推荐公司总结 - **巨人网络**： - 游戏《超自然行动组》已在港澳台上线，版本更新（如新地图“秦始皇陵”）持续推进，春节大版本更新有望推动DAU和流水创新高 [13] - 新游《名将杀》和《五千年》正处于测试和优化阶段 [13] - **完美世界**： - 公司研发的超自然都市开放世界RPG游戏《异环》三测招募已启动，预计2026年初开启测试，该游戏在TapTap和哔哩哔哩游戏预约榜排名前列，具备爆款潜力 [14] - 公司深度布局PC/电竞游戏，是DOTA及CS国服运营方，已举办CS亚洲邀请赛（CAC 2025），并正筹备2026年TI赛事 [14][18] 盈利预测数据总结 - 报告提供了截至2025年12月30日收盘价的各推荐公司盈利预测及估值数据 [16] - **东山精密**：预计2025-2027年EPS分别为0.77元、3.63元、4.95元，对应PE分别为113.41倍、24.04倍、17.66倍 [16] - **精测电子**：预计2025-2027年EPS分别为0.70元、1.15元、2.13元，对应PE分别为121.54倍、74.00倍、39.86倍 [16] - **新易盛**：预计2025-2027年EPS分别为7.85元、10.63元、12.66元，对应PE分别为56.84倍、41.97倍、35.22倍 [16] - **华丰科技**：预计2025-2027年EPS分别为0.77元、1.45元、1.89元，对应PE分别为133.26倍、70.50倍、53.92倍 [16] - **税友股份**：预计2025-2027年EPS分别为0.64元、1.04元、1.52元，对应PE分别为85.18倍、52.00倍、35.53倍 [16] - **海光信息**：预计2025-2027年EPS分别为1.28元、1.87元、2.56元，对应PE分别为176.17倍、120.51倍、87.81倍 [16] - **巨人网络**：预计2025-2027年EPS分别为1.18元、2.00元、2.26元，对应PE分别为37.09倍、21.98倍、19.40倍 [16] - **完美世界**：预计2025-2027年EPS分别为0.39元、0.78元、0.93元，对应PE分别为41.59倍、21.06倍、17.66倍 [16]