财政治理成效 - “十四五”期间全国累计新增减税降费预计达到10.5万亿元[5] - 2024年全国一般公共预算收入占GDP比重降至16.3%，较2020年下降1.4个百分点[5] - 2024年全国一般公共预算支出达28.5万亿元，较2020年增长15.8%[5] - “十四五”时期一般公共预算赤字率均值为3.3%，广义赤字率均值为6.5%[6] - 2024年民生支出占一般公共预算支出比重升至39.7%[8] - 2024年末全国政府债务余额82.1万亿元，较2020年年均增长15.2%[9] 财政治理逻辑变化 - 2025年财政赤字率升至4.0%[11] - 2025年中央赤字占比达85.9%，较2020年提高11.9个百分点[16] - 2023-2025年中央对地方转移支付规模连续三年超10万亿元[16] - 2024年中央对地方均衡性转移支付增长7.5%[14]

美联储政策转向 - 美联储降息25个基点，政策利率降至4%~4.25%区间[4] - 政策利率中位数预期下降25个基点至3.6%（此前3月和6月均为3.9%）[6] - 点阵图显示多数委员支持年内增加25个基点降息[6] 经济数据表现 - 美国GDP增速从去年2.5%放缓至今年上半年1.5%[6] - SEP上调2024年GDP预期至1.6%（6月预期1.4%，3月预期1.7%）[6] - 维持2024年PCE通胀预期3.0%和失业率预期4.5%不变[6] 劳动力市场变化 - 劳动力供需双降，需求下降略快于供给[6] - 失业率略有上升但仍处历史低位[6] - 非农数据疲软促使政策转向[6] 通胀与关税影响 - 关税对商品价格影响有限，未引发持续性通胀风险[7] - 8月前通胀压力主要来自商品，服务价格回落[7] - 美联储对关税冲击的担忧较4月下降[7] 政策风险评估 - 存在降息过慢风险，若通胀不及预期或反映消费不振[9] - 建议密切关注周度初请失业金数据是否持续上升[10] - 海外通胀超预期是主要风险提示[11]

财政收支总体表现 - 2025年1-8月全国一般公共预算收入为148,198亿元，同比增长0.3%[1] - 2025年1-8月全国一般公共预算支出为179,324亿元，同比增长3.1%[1] - 2025年8月广义财政收入同比增长0.3%，较7月下降3.3个百分点[2][6] - 2025年8月广义财政支出同比增长6%，较7月下降6.1个百分点[2][6] - 前8月广义财政收入预算完成度为61.9%，低于过去五年平均的62.7%[2][6] - 前8月广义财政支出预算完成度为57.3%，低于过去五年平均的58.8%[2][6] 财政收入分项分析 - 2025年8月政府性基金收入同比下降5.7%，一般财政收入同比增长2%[4][18] - 2025年8月政府性基金收入预算完成度为5.3%，低于过去五年平均的7.1%[20] - 2025年8月一般财政收入预算完成度为5.6%，低于过去五年平均的6%[23] - 2025年8月税收收入同比增长3.4%，较7月回落1.6个百分点[23] - 2025年8月土地和房地产相关税收同比下降11.6%[23] - 2025年8月地方国有土地出让收入同比下降26%，较7月下降6个百分点[20] 财政支出分项分析 - 2025年8月一般财政支出同比增长0.8%，较7月下降2.2个百分点[26][30] - 2025年8月政府性基金支出同比增长19.8%，较7月下降超22个百分点[26][32] - 2025年8月一般财政支出预算完成度为6.3%，低于过去五年平均的6.8%[30] - 2025年8月政府性基金支出预算完成度为6.7%，低于过去五年平均的7%[32] - 2025年8月节能环保支出同比增长29.8%，交通运输支出同比增长18.1%，社保就业支出同比增长10.9%[30] 债务融资与政策背景 - 截至2025年8月底，国债净融资+新增一般债+新增专项债累计发行8.5万亿元，发行进度达72%，较2024年同期快近4个百分点[9] - 特别国债支持的注资商业银行（5000亿元）、"两重"项目（8000亿元）、设备更新（2000亿元）等领域资金已基本下达完毕[9][16] - 财政"工具箱"包括无需预算调整的政策性银行"准财政"作用，以及需审批的新增政府债务限额[3] - 后续经济增长可能因政府债务支持阶段结束、需求前置及基数效应而承压[3][14]

美联储政策调整 - 美联储降息25个基点，时隔九个月重启降息，投票结果为11票支持1票反对[3] - 2025年底联邦基金利率中位值下调至3.6%（-0.3个百分点）[3] - 2026年底联邦基金利率中位值下调至3.4%（-0.2个百分点）[3] - 点阵图显示19位官员中9位预计2025年共降息75个基点[3] 经济预测更新 - 2025年GDP预期增速上调至1.6%（+0.2个百分点）[3] - 2026年PCE通胀预期上调至2.6%（+0.2个百分点）[3] - 2026年失业率预期下调至4.4%（-0.1个百分点）[3] - 关税对核心PCE通胀的贡献约为0.3-0.4个百分点[3] 市场影响与风险提示 - 市场预期2026年降息约3次，美联储点阵图仅预计降息1次[5] - 美国三大金融条件指数显示金融市场条件偏宽松[5] - 风险提示包括就业市场弱于预期和通胀不及预期[5]

一般公共预算收支 - 1-8月全国一般公共预算收入148,198亿元，同比增长0.3%，其中税收收入121,085亿元，同比微增0.02%[2] - 8月一般公共预算收入当月同比增速为2%，较前值2.6%边际回落；税收收入当月同比增速为3.4%，较前值5%下降[3] - 8月一般公共预算支出当月同比增速为0.8%，较前值3%显著转弱；1-8月累计支出179,324亿元，同比增长3.1%[2][3] - 主要税种表现分化：企业所得税当月同比大幅上升至33.4%，个人所得税同比降至9.7%，增值税同比微升至4.4%[3][11] - 支出结构上，8月基建相关支出同比降幅扩大至-10.1%，而民生类支出同比增长6.3%[3][15] 政府性基金预算 - 8月政府性基金收入同比-5.7%，其中土地出让收入同比-5.8%，由前值7.2%转为负增长[4][21] - 8月政府性基金支出同比增速为19.8%，较前值42.4%继续降速，主要因土地出让收入外其他支出增速下行[4][21] 广义财政与政策展望 - 8月广义财政支出增速为6%，较前值12.1%边际回落；1-8月广义财政收入增速为0%，支出增速为8.9%[4][24] - 财政政策力度指数在2025年二季度后持续回落，结合8月单月GDP增速不足4%的疲弱经济数据，后续财政政策需加力提效[5][24] - 后续财政加力方向包括提前下达2026年专项债额度、靠前使用化债资金，以及加快使用当前高出同期1万亿元以上的财政存款[5][26]

美联储降息决策与影响 - 美联储降息25个基点，联邦基金利率目标区间下调至4%-4.25%[3] - 美联储上修25Q4、26Q4和27Q4实际GDP同比预测0.2、0.2和0.1个百分点[3] - 美联储上修26Q4核心PCE预测0.2个百分点，下修26Q4和27Q4失业率预测0.1个百分点[3] 内部意见与市场反应 - 点阵图显示19名官员中9人支持年内最多再降息一次，10人支持两次或更多[3] - 美元指数因降息预期已充分消化且鲍威尔言论不够鸽派，未大幅下行反而回升[3] 劳动力市场与通胀风险 - 劳动力市场降温是降息主因，移民减少导致供需双重下降[4] - 《大而美法案》减税支撑中高收入群体收入，消费需求或维持高增长[4][5] - 关税影响可能传导至通胀，8月核心CPI已显示渠道商传递成本迹象[4] 经济前景与政策约束 - 货币宽松与财政扩张可能强化美国经济相对非美经济体的优势[5] - 通胀高位黏性可能限制2026年降息幅度[5] - 中美利差收窄为中国人民银行降息打开窗口，建议降息10BP以稳定房地产市场[5]

华润置地（1109） - 2025年上半年营业收入949亿元人民币，同比增长19.9%，其中开发业务收入744亿元（+25.8%），经常性业务收入206亿元（+2.5%）[5] - 整体毛利率提升至24.0%（同比+1.8个百分点），开发业务毛利率提升3.2个百分点至15.6%[5] - 核心净利润同比下降6.6%至100亿元人民币，但经常性业务核心利润贡献同比提升3.6个百分点至60.2%[5][7] - 1-8月销售额1368亿元（同比-12.0%），签约面积512万方（-23.3%），均价26777元/平（+11.9%）[6] - 总土储4895万方，一二线城市占比超70%，融资成本降至2.79%（行业低位）[6][8] 中国电力（2380） - 2025年上半年收入238.6亿元人民币（同比-9.9%），权益持有人利润28.4亿元（+1.2%）[12] - 清洁能源装机占比达81.8%，总装机53.9GW（同比+11.6%）[14] - 水电资产整合将注入远达环保，潜在注入黄河水电（13GW装机）以增强利润稳定性[15] 亚朵集团（ATAT） - 2025年Q2总收入24.69亿元人民币（同比+29.7%），零售业务收入9.65亿元（+79.8%）[19] - 门店总数1824家，储备门店816家（环比+61家），零售业务毛利率提升至53.3%[20][24] - 全年收入指引从25-30%上调至30%，零售收入指引从50%上调至60%[24] 数字货币与行业动态 - 美国SEC转向结构化加密货币监管，成立专项工作组并协调英美稳定币监管[27] - 比特币ETF单日净流入达7.4亿美元（9月10日），以太坊ETF连续四日净流入[33][34]

[Table_I 日期 ndustry] : shzqdatemark 2025年09月18日 | [Table_Author] 分析师: | 花小伟 | | --- | --- | | Tel: | 021-53686135 | | E-mail: | huaxiaowei@shzq.com | | SAC 编号: | S0870522120001 | | 分析师: | 张河生 | | Tel: | 021-53686158 | | E-mail: | zhanghesheng@shzq.com | | SAC 编号: | S0870523100004 | [Table_ReportInfo] 相关报告： 委员会判断美国就业的下行风险提升，为了支持其双重目标并鉴 于风险平衡的转变，委员会决定将联邦基金利率的目标范围降低 25 BP 至 4.00%到 4.25%的水平，符合会前市场预期，这是美联储 2025 年首次降息。 在利率点阵图中，19 人中有 9 人认为 2025 年底联邦利率目标水 平的中点将达到 3.63%，这意味着后续 2025 年 10、12 月会议还要降 息 50 BP。 仅米兰一人主张降息 ...

美联储降息决策 - 美联储于2025年9月18日宣布降息25个基点，将基准利率下调至4.00%-4.25%区间[1][2] - 此次降息是2025年首次降息，市场普遍认为势在必行，尽管通胀未达2%目标[1][2] 经济数据支撑 - 美国8月CPI同比上涨2.9%，核心CPI同比上涨3.1%，通胀温和但具粘性[2] - 劳动力市场显著疲软：过去12个月实际新增就业下修91.1万个，月均仅7万个（原估计14.7万个）[2] - 8月新增就业仅2.2万个，失业率攀升至4.3%，创2021年以来最高水平[2] 政策框架分析 - 泰勒规则对货币政策的指导意义减弱，弱于"一比一"的利率反应在当前更合理[1][3] - 成本推动冲击（如关税供给冲击）下，严格遵循泰勒规则可能加剧经济下行风险[1][3] - 美联储凭借长期累积的信誉资本，为通胀回落停滞时降息提供可能性[1][6] 未来政策预期 - 2025年年内预计累计降息75个基点[1][7] - 政策重心向劳动力市场倾斜，但需避免过度宽松损害政策信誉[1][7] - 中性利率结构性上升，通胀中枢或稳定在3%-4%区间[7] 市场影响 - 温和通胀与实际利率下行组合利好实物资产（能源、金属、房地产、黄金）[7] - 美元周期性走弱可能使部分新兴市场在资本流动与贸易格局重塑中获益[7]

美联储政策行动 - 美联储在连续五次暂停后降息25个基点，将联邦基金利率目标区间维持在4.00%至4.25%[2] - 点阵图显示2025年底利率预测从3.9%下调至3.6%，预示年内还有两次降息[14] - 对2026年和2027年利率中值分别下调20个基点和30个基点[14] 市场反应 - 道琼斯工业指数涨0.6%，标普500指数跌0.1%，纳斯达克综合指数跌0.3%[4] - 10年期美债收益率上行2个基点至4.06%，2年期美债收益率上行1个基点至3.52%[4] - 美元指数收于97[4] 经济数据背景 - 5月和6月新增非农就业数据被大幅下修至2万人以下[5] - 截至2025年3月底的12个月非农数据下修91.1万人[5] - 7月非农就业跌至7.3万人[5] 政策展望 - CME FedWatch显示市场预计10月和12月降息概率均超80%[18][19] - 核心服务价格环比增速从7月的0.4%降至8月的0.3%[21] - 劳动参与率未能恢复至疫情前水平，职位空缺率仍处历史高位[24]