黑色板块研发报告 钢材 6 月报 2026 年 5 月 29 日 基本面边际转弱，煤炭决定钢材价格中枢 第一部分 前言概要 第 1 页 共 17 页 银河期货 黑色板块研发报告 钢材 6 月报 2026 年 5 月 29 日 第二部分 基本面情况 图 1：上海 20mm 螺纹现货价格季节图（元/吨） 图 2：上海热卷 4.75mm 现货价格季节图（元/吨） 3000 3500 4000 4500 5000 5500 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 01 2022 2023 2024 2025 2026 -200 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 10 11 12 01 02 03 04 05 06 07 08 09 rb2210 rb2310 rb2410 rb2510 rb2610 3000 3500 4000 4500 5000 5500 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 01 2022 2023 2024 2025 2026 图 3：螺纹 10 合约基差季节图（上海）（元/吨） 图 4：热卷 1 ...

报告基本信息 - 报告名称为《ETF业绩跟踪及资金流动周报(2026. 5. 18 - 2026. 5. 22)》 [1] - 报告日期为2026年5月25日 [1] 宽基ETF情况 周度平均收益及资金流 - 展示了宽基ETF平均周涨跌幅和资金流入/流出情况 [2] 具体基金数据 - 列出资金流入排名前十和流出排名前十宽基ETF的基金代码、名称、最新规模、资金流入规模、周涨跌幅和周成交额等信息 [3] 行业主题、Smart Beta、港股通ETF情况 行业主题ETF - 平均周涨跌幅有正有负，最高为2.87%，最低为 - 3.59% [5] - 资金流入/流出情况不同，周期、科技等行业有不同程度资金流入或流出，如周期流入39.31亿元，新能源流出39.05亿元 [6] Smart Beta ETF - 平均周涨跌幅有正有负，最高为1.94%，最低为 - 2.95% [8] - 资金流入/流出情况不同，现金流流入52.08亿元，多因子流出25.29亿元 [20] 港股通ETF - 平均周涨跌幅有正有负，最高为4.96%，最低为 - 3.21% [9] - 资金流入/流出情况，有资金流出情况，如流出最多达 - 38.67亿元 [10][12] 权益类ETF基金统计 - 按一级分类、二级分类展示指数对应基金的数量占比、规模占比、周成交额及成交额占比等信息，合计基金数量1309只，规模30444.99亿元，周成交额10050.25亿元 [13]

投资评级与核心观点 - 报告对小米集团-W(1810.HK)给予“增持”评级，目标价调整为43.3港币 [6][14] - 报告核心观点：手机毛利率显韧性，新车型有望拉动销量；AI持续战略性投入，构建核心竞争壁垒 [2] 财务预测与估值 - 调整FY2026E-FY2028E营业收入预测为4969/5852/6622亿人民币（前值为5070/5834/6603亿人民币）[13] - 调整FY2026E-FY2028E经调整净利润预测为305/382/504亿人民币（前值为329/407/530亿人民币）[13] - 基于SOTP估值法，给予核心业务（手机、IOT、互联网）FY2026E PE 22倍，汽车业务FY2026E PS 2.4倍，得出目标价 [14] - 预计FY2026E营业总收入为4968.80亿人民币，同比增长8.7%；经调整净利润为305.48亿人民币，同比下降22.0% [4][15] 手机业务表现 - 26年第一季度手机平均售价同比提升8%至1310元人民币，创历史新高 [10] - 26年第一季度手机毛利率达10.1%，显示出较强韧性 [10] IoT与生活消费产品业务表现 - IoT业务在海外新品类带动及国内高端化战略推进下，26年第一季度毛利率达25.2%，环比提升5.1个百分点 [10] - 26年第一季度IoT海外收入创历史新高 [10] 汽车业务表现与展望 - 26年第一季度汽车销售收入190亿人民币，同比增长5.1% [10] - 26年第一季度汽车交付量8.1万辆，平均售价同比微降1.3%至23.5万元人民币 [10] - 新一代SU7累计锁单已超8万台（截至2026年5月6日），5月推出YU7标准版，下半年SUV新车型有望接力上市 [10] AI战略与研发投入 - 26年第一季度研发费用同比增长33.4%至90亿人民币，反映加大AI投入的战略决心 [10] - MiMo-V2.5-Pro模型在Artificial Analysis综合智能指数与Agent指数位列全球开源模型并列第一（截至26年4月）[10] - 小米对V2.5系列模型API进行永久性降价，最高降幅达99%，并优化计费体系以吸引开发者和培养用户习惯 [13] 股东回报 - 截至2026年5月22日，全年已累计回购84亿港币，超过2025年全年回购额 [10] - 宣布启动为期一年、最高200亿港元的回购计划 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 5月纸浆市场供需宽松，价格低位整理；双胶纸市场供需宽松，价格僵持，库存压力大 [4][5] - 6月纸浆预计维持低位弱势震荡，双胶纸预计僵持偏弱，价格重心小幅下移 [5] 根据相关目录分别进行总结 前言概要 - 5月纸浆市场供需宽松，反弹缺乏支撑，月末重回弱势；双胶纸供应充裕，需求滞后，库存压力加剧，涨价计划落空 [4] - 6月纸浆预计维持低位弱势震荡，双胶纸预计僵持偏弱，价格重心小幅下移 [5] 基本面情况 纸浆期货与现货价格走势回顾 - 5月国内纸浆市场先扬后抑，重心小幅下移，期货与现货价格在低位区间震荡整理 [10][13] - 针叶浆先扬后抑，价格波动收窄；阔叶浆先稳后落，抗跌韧性强；本色浆小幅上行，化机浆横盘整理；非木浆市场交投清淡，价格区间震荡 [10][11][12] 纸浆供应 - 5月进口量维持高位但预期小幅回落，国产浆产量环比回升，港口库存先去后累，仍处高位，供需宽松格局延续 [23] - 进口端总量高位持稳，针阔外盘分化，进口结构差异延续；国产端检修扰动减弱，产量环比回升，品种供应无明显缺口；港口库存先去后累，针叶浆去化难度大 [25][26][28] 纸浆需求 - 5月纸浆下游需求处于传统淡季，刚需采购为主，无集中补库，浆耗整体偏弱，品类分化格局凸显 [35] - 文化纸市场偏弱，针叶浆消耗疲软；包装纸市场白卡纸高开工支撑阔叶浆需求，废纸系需求疲软；生活用纸开工高位，出货承压，浆耗刚需主导 [35][37] 文化纸行情回顾 - 5月双胶纸价格持平，铜版纸价格窄幅下跌，市场“明稳暗松”，缺乏趋势性涨跌动力 [40] - 双胶纸价格持平僵持，实单让利，库存累积；铜版纸价格窄幅松动，中小品牌让利明显，供需矛盾加剧；期货市场跟随浆价先扬后抑，淡季基本面制约涨幅 [40][41] 文化纸供应分析 - 5月文化纸产量环比回升，产能利用率分化，企业库存持续累积，行业利润亏损，涨价计划无法落地，市场弱势僵持 [47] - 产量方面，淡季检修扰动有限，双胶纸、铜版纸产量环比回升，供应充裕；库存方面，淡季需求低迷，双胶纸、铜版纸库存环比累积，去化压力加剧；利润方面，成本松动难抵纸价走弱，亏损格局延续，涨价落地困难 [48][49][51] 文化纸需求分析 - 5月文化纸进出口小幅增长，但海外需求增量有限，对国内库存分流作用弱；内需复苏滞后，秋季旺季预期未落地，需求维持刚需为主、增量有限的弱势格局 [56] - 进出口方面，出口同比增长、进口窄幅波动，海外分流效应偏弱；下游需求方面，淡季复苏持续滞后，招标交货延后、社会需求疲软 [57][58] 后市展望及策略推荐 纸浆基本面综合分析 - 5月纸浆市场供需宽松，月末重回弱势；6月预计维持低位弱势震荡，品种分化延续，暂无趋势性行情 [62] 纸浆期货策略分析 - 单边无趋势性行情，维持震荡偏弱思路，反弹高度受限；套利观望；期权卖出虚值看跌期权 [64] 双胶纸基本面综合分析 - 5月双胶纸供应充裕，需求滞后，库存压力加剧；6月预计僵持偏弱、窄幅下探，价格重心小幅下移，纸企以去库为核心 [65] 双胶纸策略分析 - 单边维持逢高偏空思路；套利观望；期权卖出浅虚值看涨期权 [66]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 依托经济稳步复苏、企业盈利改善支撑，主要指数将维持重心上移态势，但经过 5 月科技股持续上涨后，短期估值存在消化需求，大概率呈现震荡冲高、波段调整的走势，波动幅度有所加大。整体市场流动性维持合理充裕，系统性下行风险较低 [5][47] 根据相关目录分别进行总结 前言概要 - 行情回顾：5 月市场冲高回落，上证指数创 11 年新高后震荡回落，与人工智能投资相关的电子等板块大幅上涨，股指期货贴水走阔，成交持仓增加，各品种净空头持仓分化 [4] - 市场展望：主要指数将维持重心上移态势，短期估值需消化，大概率震荡冲高、波段调整，波动加大，整体市场流动性合理充裕，系统性下行风险低 [5] - 策略推荐：单边操作建议高位震荡时高抛逢低；套利建议多 IM\IC2612 合约 + 空 ETF；期权建议观望 [6] 5 月行情回顾 股票市场 - 指数冲高回落，上证指数月内最高触及 4200 点上方，创 11 年新高后震荡回落，沪深 300 指数月度涨幅为 2.22%，上证 50 指数跌 2.39%，中证 500 指数涨 2.56%，中证 1000 指数涨 3.05% [11] - 市场强者恒强，与人工智能投资相关的电子、电信业务板块大幅上涨，非金属材料、电力、机械设备等板块亦受带动，其他板块全线下跌 [13] 股指期货 - 贴水持续走阔，行情震荡、对冲需求增加是基差变化主要原因，各品种交割前或交割日出现最大升水，5 月 25 日反弹中出现最大贴水显示投资者谨慎心态 [15] - 成交持仓增加，IM、IC、IF 和 IH 日均成交分别较上月增加 25.6%、20.7%、20.5%和 29%，日均持仓分别较上月增加 7.7%、4%、2.3%和 8.7% [17][19] - 贴水加大使空头展期成本增加，IM 和 IC 空头当月合约展期至下月合约成本最低，IF 和 IH 空头当月合约展期至下季月合约成本最低 [21] - 各品种净空头持仓分化，IF 前五和前十大席位净空头持仓持续增加，其他品种前五和前十大席位净空头持仓月末较月初下降 [25] 后市展望及投资策略 人工智能产业景气高涨 - 5 月 A 股呈指数震荡走高、板块极致分化行情，科创 50、创业板指成长赛道领跑，传统周期与消费板块疲软，行情核心驱动是部分产业景气度攀升，资金聚焦新质生产力赛道 [29] - 1 - 4 月全国规模以上工业企业利润总额同比增长 18.2%，营收累计同比增长 5.2%，盈利增速跑赢营收增速，行业利润率改善，受益于工业品价格回暖、高端产业产能释放 [29] - 分行业看，高技术制造业、原材料制造业、计算机等电子设备制造业利润增长显著，拉动整体工业利润增长 [30] - 2026 年 1 - 4 月我国货物贸易进出口总值同比增长 14.9%，出口结构向高技术、高附加值产品升级，高景气科技赛道出口数据爆发式增长，传统品类出口下降 [31] - 人工智能产业成为核心盈利支柱，全球 AI 算力等产业进入高速迭代周期，国内相关产业链产能释放，自主可控政策推进，新质生产力政策赋能 [32] 科技赛道强者恒强 - 5 月 A 股硬科技领涨，周期消费分化，传统弱势行业承压，资金抱团高景气高新赛道，科创板块优于主板 [33] - 领涨板块集中在人工智能赛道，半导体产业链全线爆发，传统周期与部分消费赛道走弱，资金从传统赛道撤离向硬科技集中 [33] - 业绩基本面主导行情，半导体等利润高增行业成资金核心配置方向，钢铁等盈利下滑行业被市场资金规避 [36] - AI 算力迭代等产业趋势引发资金虹吸效应，增量资金涌入科技赛道，导致板块分化加剧 [36] 技术突破密集落地 - 科技股强者恒强受海内外科技共振等多重事件驱动，强化硬科技市场主线地位 [39] - 华为发布“韬定律”，开启后摩尔时代技术新路径，引爆半导体板块行情 [39] - 国产存储龙头资本化提速，长鑫科技科创板 IPO 过会，长江存储启动 IPO 辅导，带动相关板块走强 [39][40] - 海外科技行情与技术突破共振，纳斯达克等指数创新高，AI 产业商业化落地提速，芯片产业链迭代升级，形成国内强映射 [40] - 海外科技行情与技术突破强化国内科技赛道成长逻辑，带动 A 股对应板块估值修复与情绪升温，推动国内科技赛道走出独立行情，倒逼国内自主可控进程加快 [41] 结构行情延续，科技主线依旧占优 - 展望 6 月，A股 可能延续指数震荡抬升、板块结构性分化行情，市场风险偏好维持高位，成长赛道是核心主线 [42] - 半导体、AI 算力、6G 通信赛道仍是市场核心主线，6 月行业产能释放等有望持续落地，板块调整后仍具布局价值，但要注意科技板块短期涨幅大的风险 [47]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国际油价走势取决于地缘局势和霍尔木兹海峡通航恢复速度，6月内即便美伊谈判达成，海峡流量也难恢复正常，通航受阻时Brent运行区间预计在92 - 112美金/桶，若通航恢复，Brent有回落风险但75 - 80美金/桶有支撑 [4][51] - 给出单边前高后低、套利内外价差走缩、期权虚值卖CALL的策略推荐 [5][52] 根据相关目录分别进行总结 前言概要 行情回顾 - 2026年5月国际油价核心驱动逻辑在地缘，关注点是美伊谈判进展和霍尔木兹海峡通航可能，上中旬谈判缓和，下旬美军行动重燃担忧，油价反弹受限，海峡受阻、库存去化支撑油价中枢 [3][7] 市场展望 - 国际油价走势取决于地缘和海峡通航恢复速度，6月内即便谈判达成，海峡流量难恢复正常，通航受阻时Brent运行区间92 - 112美金/桶，通航恢复Brent有回落风险但75 - 80美金/桶有支撑 [4][51] 策略推荐 - 单边前高后低，套利内外价差走缩，期权虚值卖CALL [5][52] 基本面情况 行情回顾 - 2026年5月国际油价核心驱动在地缘，关注点切换到美伊谈判和海峡通航，上中旬谈判缓和，下旬美军行动重燃担忧，油价反弹受限，海峡受阻、库存去化支撑油价中枢，短期地缘主导市场，2026年全年面临地缘风险溢价消退与供需基本面再平衡 [7] 供应概况 - OPEC：2026年4月产量1898.3万桶/日，环比降172.7万桶/日，主要减量来自伊拉克、科威特、沙特、伊朗，3 - 4月减产因美以对伊朗军事冲突，OPEC+此前增产计划被地缘事件颠覆 [14] - 阿联酋：2026年4月28日宣布5月1日退出OPEC和OPEC+，中长期对OPEC+是重大打击，冲突结束后可能增产 [16][18] - 委内瑞拉：4月产量持续增加，环比增4.6万桶/日至103.1万桶/日，出口增加，美国成为主要目的地，EIA预计中期产量可恢复至封锁前水平 [18] - 美国：5月22日当周活跃钻机数425台，较前一周增10台，产量1371.5万桶/日，较前一周增1.3万桶/日，EIA预计2026年产量平均1365万桶/日，2027年增至1410万桶/日，持续抛储，SPR库存降至约3.65亿桶 [19] - 俄罗斯：截至5月24日四周平均运输量366万桶/日，与前期基本稳定，对印度交付量增加，出货量较一季度高约30万桶 [24] - 伊朗：4月产量300万桶/日左右，出口量从3月180万桶/日降至4月150万桶/日，美伊谈判有进展但未达成协议，短期内可能达成框架性临时协议 [27] 需求概况 - 美国：5月汽油需求升高，库存连续15周下降，馏分油需求季节性走弱且弱于往年，库存处于历史低位 [30] - 国内：5月炼厂开工率走低，主营从4月底68.91%降至66.31%，独立炼厂从55.1%降至50.15%，成品油市场需求回落，库存压力大，汽油价格成本支撑增强 [36] 利润与估值 - 海外成品油裂解利润整体偏强，汽油夏季需求旺季拉动裂解，中间馏分油是利润重点，欧洲柴油和航煤价差高位，炼厂运行率因原料限制下调，库存去化支持价格，但需求破坏风险积累 [42] - 三个机构最新5月报均下调2026年全球石油需求预期，市场从过剩转向短期赤字，后期视海峡重开情况逐步平衡 [45] 后市展望及策略推荐 - 国际油价走势取决于地缘和海峡通航恢复速度，6月内即便谈判达成，海峡流量难恢复正常，通航受阻时Brent运行区间92 - 112美金/桶，通航恢复Brent有回落风险但75 - 80美金/桶有支撑 [51] - 策略推荐为单边前高后低、套利内外价差做缩、期权虚值卖CALL [52]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 芳烃化工品前期涨幅集中在三月上旬及中旬，后因中东局势反复，四月中旬苯乙烯回落；四月下旬油价走强给予芳烃成本支撑，原料问题致纯苯降幅大，或影响苯乙烯工厂运行；5月苯乙烯装置检修增多，日韩装置春季集中检修，华东和华南受原油影响，乙烯裂解装置缺石脑油减负，纯苯产量下滑；美伊谈判深入，市场对霍尔木兹海峡通航预期升温，产业链倾向低价补货，纯苯去库，下游部分产品利润有变化，整体需求偏弱；纯苯价格高位使加氢苯经济效益改善，填充部分石油苯供应缺口，炼厂开工提升空间有限；目前苯乙烯工厂利润受挤压，装置集中减负将加速供应减量，基本面逐步好转 [4][5][10] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 芳烃化工品涨幅集中在三月上旬及中旬，四月中旬苯乙烯回落，四月下旬油价走强给予芳烃成本支撑，原料问题使纯苯下降幅度较多，产业链传导或影响苯乙烯工厂运行；5月苯乙烯装置检修明显增多，日韩装置春季集中检修，华东和华南受原油影响，乙烯裂解装置缺石脑油减负，纯苯产量下滑；炼厂原料库存下降、成本升高，企业生产压力大，货源供应大幅减少，苯乙烯外盘检修计划多，海外询盘苯乙烯出口创新高；美伊谈判深入，市场对霍尔木兹海峡通航预期升温，产业链倾向低价补货，纯苯去库，下游PS利润环比回升，EPS、ABS环比下降，开工偏低，整体需求偏弱，芳烃价格回落，纯苯、苯乙烯均处价格下行通道 [4][10][11] 基本面情况 - **炼厂降负，石油苯受直接影响**：石脑油通过霍尔木兹海峡流向亚洲，日韩出现不可抗力，部分炼厂预防性降负并宣布不可抗力，石脑油裂解装置受影响大，纯苯产量因裂解装置减产而下滑；国内春季纯苯集中检修，浙石化等企业停车降负，海外炼厂降负，裂解装置开工率走低，供应缺口放大；截至5月末，石油苯开工率环比降至69.93%，相比4月末下降1.68%，加氢苯开工率升至69.75%，填充部分石油苯供应缺口；5月纯苯去库幅度大，2026年5月27日华东纯苯港口贸易量库存17万吨，相比3月末去库5万吨左右，同比去年提升81.89%；26年1 - 4月纯苯进口量同比下降，海外下游淘汰产能高峰期已过，中东物流受阻对我国纯苯直接影响小，后续纯苯进口将减少，供需去库幅度增加 [15][16] - **纯苯下游负荷相对稳定**：下游苯乙烯5月部分装置计划检修，负荷下降明显，苯胺、己二酸开工高于往年，苯胺利润较好，己二酸转亏且开工有下滑趋势；己内酰胺供应收缩，供需偏紧，对高价原料接受度低，采购疲软且压价，需求端平稳；原材料供应紧张或传导至下游，部分酚酮装置可能降负，国内供应量预计缩减，苯胺企业库存低位，出口预期增加，维持高开工；己二酸行业负荷受限，下游及终端需求提升，库存去化明显 [27] - **苯乙烯出口增加，5月装置检修较多**：截至5月末苯乙烯开工负荷64.94%，相较4月下降7.88%，多套装置按计划停车检修或降负荷运行；部分自有原料工厂维持生产，若重整装置产出影响扩大致纯苯减量，苯乙烯开工负荷或受影响；5月苯乙烯进入检修高峰期，有大量海外买盘询盘，利多出口，霍尔木兹海峡影响使中东苯乙烯货源进出受限，伊朗装置停工，带动国内苯乙烯出口，26年2 - 4月出口量同比增长；前期苯乙烯行业利润好时产量高、港口库存月度变动不大，目前工厂利润受挤压，装置集中减负将加速供应减量，基本面将好转 [47][49][63] - **苯乙烯产业链下游 - 需求存在分化**：下游PS、ABS跟涨乏力，对高价原料接受度不高，维持刚需生产采购并卖出库存；目前下游EPS、PS、ABS开工均处历史低位，EPS前期表现较好，近期利润持续走弱，ABS、PS表现较差，价格弹性差；3S负荷开工调整使产业链下游去库，后续产业链价格回调或使下游补库需求修复利润 [65] 后市展望及策略推荐 - **后市展望**：芳烃价格前期涨幅集中在三月上旬及中旬，后因中东局势反复回落，四月下旬油价支撑，原料问题影响苯乙烯工厂运行；美伊谈判使市场对霍尔木兹海峡通航预期升温，产业链倾向低价补货，纯苯去库，下游部分产品利润有变化，整体需求偏弱；纯苯价格高位使加氢苯经济效益改善，填充部分石油苯供应缺口，炼厂开工提升空间有限；目前苯乙烯工厂利润受挤压，装置集中减负将加速供应减量，基本面逐步好转 [78][79] - **策略推荐**：单边方面，霍尔木兹海峡通航预期升温，若后续局势持续降温，海峡通航阻碍变小，芳烃价格预计震荡偏弱；套利方面，做扩苯乙烯 - 纯苯价差 [7][80]

行业投资评级 - 强于大市（维持） [1] 报告核心观点 - 监管政策旨在对非法跨境证券期货基金经营活动进行全链条治理，稳妥清理存量业务，引导投资者转向合规渠道，这有利于资本市场健康发展并保护投资者权益 [2][7][8] - 随着整改推进，境外券商存量投资者将向港股通、QDII、跨境理财通等合规通道迁移，综合实力强劲的头部券商有望更好地承接客户转移、跨境交易和财富管理等业务 [2][28] - 富途控股和老虎证券因非法跨境展业受到严厉处罚，合计罚款超过22亿元人民币，并包含对CEO的个人罚款，两家公司已提前布局并加速国际化进程以应对监管变化 [2][10] 政策梳理总结 - **监管态度明确与整治升级**：2021年10月，证监会首次通过媒体发声，明确富途控股、老虎证券等境外机构的跨境证券业务不符合《证券法》等规定 [2][4]。2022年12月，证监会正式公告其行为构成非法经营证券业务，要求按照“有效遏制增量，有序化解存量”思路整改 [2][5]。2026年5月，八部门联合印发《综合整治非法跨境证券期货基金经营活动实施方案》，设置2年集中整治期，目标“坚决取缔非法、稳妥清理存量” [2][5] - **整治要求全面趋严**：与2022年相比，2026年《整治方案》定性更严格，境外机构在境内从事营销招揽、开户、处理交易指令、资金划转等任一业务环节均构成非法经营活动 [5]。整治对象范围更广，涵盖非法境外机构、协助其的境内相关主体、非法中介及互联网平台等 [6]。整治要求覆盖全业务链条，并设置2年整治期，期内对存量业务“只出不进”，期满后全面关停境内服务 [6][7] - **引导合规投资与保障安全**：整治不影响投资者的财产安全，并引导境内投资者通过港股通、合格境内机构投资者（QDII）及跨境理财通等合法渠道开展境外投资 [7][8] 富途控股与老虎证券分析总结 - **处罚情况**：老虎证券和富途控股两家公司收到的处罚合计超过22亿元人民币，并对公司CEO进行个人罚款 [2][10]。具体来看，富途控股拟被处以约18.5亿元人民币罚款，其CEO被罚约125万元人民币 [10]。老虎证券被没收违法所得约1.031亿元人民币，并处罚款约3.081亿元人民币，合计约4.112亿元人民币，其CEO被罚125万元人民币 [18] - **业务国际化与客户结构**：面对监管，两家公司均加速国际化。富途控股截至2026年第一季度末，中国内地资金客户数约占总数的13% [10]。公司预计未来中国内地、中国香港及其他海外市场的资金客户数量比例约为1:3:6 [11]。老虎证券截至2025年末，中国内地零售资金客户资产约占公司客户总资产的10% [18]。其全球客户资产已占集团客户总资产的3/4以上，贡献集团超过50%的收入，新加坡是增量客户和存量客户最多的市场 [18][19] - **财务与客户数据**：截至2025年末，富途国际总营收228.5亿港元（同比增长68.1%），净利润113.0亿港元（同比增长108.0%），开户数594.8万人（同比增长29.8%），资金客户总资产12330亿港元（同比增长65.9%） [12]。老虎证券总营收6.12亿美元（同比增长56.3%），净利润1.71亿美元（同比增长179.5%），开户数265.8万人（同比增长8.5%），资金客户总资产608.1亿美元（同比增长45.7%） [21] - **股价市场反应**：历次关键监管政策发布当日对股价负面影响最大，富途控股和老虎证券在2021年10月15日、2022年12月30日及2026年5月22日均出现显著下跌，跌幅分别达13.66%、31.00%、27.53%和3.30%、28.51%、25.34%，但股价在后续1-2个交易日开始企稳或反弹 [2][25][26] 投资建议总结 - 报告建议关注在合规跨境业务资质、布局、资本、风控和客户服务等方面综合实力强劲的头部券商，具体包括中信证券、中金公司、国泰君安（原文提及“国泰海通”，疑为“国泰君安”或“海通证券”的笔误）、华泰证券，认为它们有望更好地承接从境外券商转移的客户及相关业务 [2][28]

| 大类资产走势分化股商承压，全球 BL 策 | | --- | | 略录正收益 | 大类资产配置模型周报第 45 期 本报告导读： 全球资产 BL 模型 2、国内资产 BL 模型 2、国内资产 BL 模型 1、国内资产风险平 价模型、全球资产风险平价模型、全球资产 BL 模型 1 和基于宏观因子的资产配置 模型分录涨幅 0.18%、0.11%、0.11%、0.07%、0.06%、0.06%和 0.01%。 投资要点： | [Table_Authors] | 郑雅斌(分析师) | | --- | --- | | | 021-23219395 | | | zhengyabin@gtht.com | | 登记编号 | S0880525040105 | | | 张雪杰(分析师) | | | 0755-23976751 | | | zhangxuejie@gtht.com | | 登记编号 | S0880522040001 | | | 朱惠东(分析师) | | | 0755-23976176 | | | zhuhuidong@gtht.com | | --- | --- | | 登记编号 | 0755-2397617 ...

证券研究报告 港股通 石药集团 (1093 HK) 看好创新管线有序推进+已落地BD授 权款确认 | 华泰研究 | | | 季报点评 | 投资评级(维持): | 买入 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2026 年 | 5 月 | 29 日│中国香港 | 化学制药 | 目标价(港币): | 19.36 | 石药今日公告 1Q26 实现收入 64.65 亿元（-7.8%yoy），收入同比下滑主因 抗生素等价格下行影响+授权费确认较少（若剔除授权费确认影响则收入 +0.4% yoy）；1Q26 实现归母净利润 8.6 亿元（-41.8%yoy；内生利润为 7.4 亿元，-7.3% yoy，环比改善明显），内生利润下滑幅度超过收入端主因 研发费率上提。展望 26 年，考虑公司新品陆续放量，存量业务企稳，我们 看好公司 26 年内生利润同比正增长。叠加公司长效平台等 BD 项目首付款 确认，26 年表观利润或非常可观，维持"买入"。 主业：成药业务看好年内恢复正增长，原料药或有望逐步修复 成药板块 1Q26 实现收入 52.24 亿元（同比-5.0%yoy，环比+1. ...