报告核心观点 - 晨会纪要涵盖多个行业及公司的三季度业绩表现和未来展望，重点包括农化、汽车、半导体、医美、旅游、电商、零部件及宏观趋势 [2] - 多数公司在2025年第三季度实现营收和利润的同比增长，部分受益于产品价格上涨、规模效应或新业务拓展 [3][11][16][21][29][39][44][47] - 行业层面，AI驱动半导体需求增长，汽车电动化与高端化加速，消费服务领域呈现韧性，宏观政策强调科技投资与结构优化 [2][21][54] 按公司/行业总结 兴发集团（农化制品） - 2025年第三季度营收91.61亿元，同比增长5.96%，环比增长23.94%；归母净利润5.92亿元，同比增长16.17%，环比增长42.15% [3] - 草甘膦均价26530元/吨，同比上涨5%，环比上涨12%；价差12569元/吨，同比扩大21%，环比扩大35% [4] - 磷矿石资源储量通过收购桥沟矿业增至5.80亿吨，设计产能提升至785万吨/年 [7][8] 零跑汽车（乘用车） - 2025年第三季度营收194.5亿元，同比增长97.3%，环比增长36.7%；毛利率14.5%，同比提升6.4个百分点 [11][12] - 月销量持续突破，10月达7万辆；D系列高端车型D19亮相，A10车型定位10万元以内SUV [13] - 出口量1.7万辆，居新势力第一；全球销售网点超700家，计划2026年推进本地化生产 [14] 吉利汽车（乘用车） - 2025年第三季度营收891.9亿元，同比增长27%，环比增长15%；归母净利润38.2亿元，同比增长59% [16][17] - 银河系列累计销量超100万辆，极氪009等高端车型提速；出口量11.2万辆，环比增长19% [18][19] - 新能源出口3.6万辆，环比增长66%；全年销量目标上调至300万辆 [18][19] 澜起科技（半导体） - 2025年前三季度营收6.33亿元，同比增长57.83%；净利润16.32亿元，同比增长66.89% [21] - DDR5子代迭代周期缩短至12-18个月，PCIe Retimer芯片全球市场份额10.9%，排名第二 [22][23] - AI服务器出货量预计从2025年250万台增至2030年650万台，年均复合增长率21.2% [22] 新氧（医美服务） - 2025年第三季度营收3.87亿元，同比增长4.0%；美容治疗服务收入1.84亿元，同比增长304.6% [24][25] - 线下门店增至39家，Q3核销人次8.98万，同比增长280%；大单品爱拉丝提出货量5.98万件，环比增长63% [25] - 预计2025年第四季度美容治疗收入2.16亿-2.26亿元，同比增长165.8%至178.1% [24] 携程集团（旅游服务） - 2025年第三季度净营业收入183亿元，同比增长16%；归母净利润199亿元，同比增长194% [29] - 出境酒店和机票预订量恢复至2019年同期的140%；入境游预订量同比增长超100% [30][31] - 国内偏远地区预定量同比增长近30%，银发市场用户交易额增长超70% [30] 拼多多（电商） - 2025年第三季度营业收入1083亿元，同比增长9%；Non-GAAP归母净利润314亿元，同比增长14% [39][40] - Temu业务GMV环比转正，交易佣金收入同比增长10%；广告收入增速放缓至8% [41][42] - 管理层强调长期投入商家生态，国补退坡或提升国内电商竞争力 [41] 爱柯迪（汽车零部件） - 2025年第三季度营收18.6亿元，同比增长7.9%；归母净利润3.2亿元，同比增长10.4%；毛利率32.6%，同比提升2.8个百分点 [44] - 收购卓尔博71%股权，切入机器人精密部件领域；设立子公司布局镁合金压铸技术 [45] 江淮汽车（商用车） - 2025年10月销量3.15万辆，同比增长5.49%；新能源车销量3581辆，同比增长3.7% [47][49] - 与华为合作的尊界S800上市4个月销量突破1.5万台；Q3单车收入12.66万元，环比增长2.12万元 [51][52] 宏观与行业趋势 - 消费占GDP比重56.6%，较美国（81.4%）有提升空间；服务消费占比46.1%，未来为重点方向 [57] - 高技术产业投资受政策支持，政策性金融工具带动总投资约7万亿元；M1同比增长6.2% [58][59] - A股具备慢牛基础，存款利率下行至0.05%；黄金供需缺口扩大，央行购金量连续三年超1000吨 [64][65]

市场指数表现 - 上证指数收盘3931点，单日下跌0.4%，近5日上涨1.74%，近1月下跌2.44% [1] - 深证综指收盘2454点，单日下跌0.76%，近5日上涨1.4%，近1月下跌3.6% [1] - 中盘指数近6个月涨幅达24.25%，表现优于大盘指数（17.18%）和小盘指数（21.19%） [1] - 近1个月涨幅居前的行业包括Ⅱ冶钢原料（29.4%）、国有大型银行（8.45%）和酒店餐饮（8.06%） [1] - 近6个月涨幅居前的行业包括Ⅱ冶钢原料（59.78%）、渔业（30.84%）和焦炭Ⅱ（33.71%） [1] - 近1个月表现落后的行业包括化妆品（-3.33%）和地面兵装Ⅱ（-0.39%） [1] 2026年海外宏观经济展望（AI主题） - 2025年全球大类资产呈现“泡沫化”与分化并存格局，约6成股票指数、黄金和比特币等资产刷新历史新高 [8] - AI“泡沫”行情的宏观基础是全球经济稳定、美国经济“软着陆”和流动性宽松，央行“降息潮”和美元转弱为风险资产提供了有利环境 [8] - 截至2025年底，部分资产估值偏高，美股、日股等估值分位数均处于历史高位，需警惕“非理性繁荣”信号 [9] - 2026年美国经济基准假设仍是“软着陆”，私人消费有望企稳，但AI资本开支对GDP的拉动可能边际走弱 [10] - 2025年AI资本开支成为美国经济“新支柱”，但其可持续性存疑，表现为企业自由现金流承压、债务融资占比提升等 [10] - 长期来看，技术革命演化是强趋势、弱周期，金融资本的“泡沫化”及破裂之后往往是产业资本的“黄金时代” [11] 2026年港股及海外中资股投资策略 - 2025年前10个月恒生指数上涨29.15%，恒生科技指数上涨32.23%，涨幅主要由估值扩张驱动 [12] - 中性情景下2026年恒生指数潜在收益空间约为22.92%，乐观情景可达33.83% [12][13] - 港股市场行业结构已发生深刻变化，科技等新经济板块的市值和成交额占比在过去十年间双双超越传统经济 [12] - 港股通成交额占港股大市成交比例约为25%-30%，且呈持续上行趋势，有助于改善港股的离岸折价 [12] - 2026年以PPI为代表的价格指标有望改善，当PPI出现改善信号时，外资对中国资产的态度往往出现明显转折 [12] - 居民存款再配置对股票市场的外溢效应有望在2026年中前后有明显体现，内资对港股的集中大幅流入往往出现在A股赚钱效应扩散至高位时 [12][13] 2026年交通运输投资策略 - 交运板块投资聚焦四大主线：航运/航空长周期上行、资源品+一带一路共振、科技赋能新赛道、高股息资产价值重估 [3][15] - 过去5年航运股（如中远海控）上涨709%，航空货运、船舶板块直接受益于逆全球化带来的时空错配 [15] - 航运大周期处于上行初期（2021-2038年），核心驱动因素是船厂产能受限（仅为2008年的70%）和船队老龄化 [15] - 航空大周期逻辑在于波音/空客产能约束导致供给端收紧，叠加飞机利用率提升和票价弹性释放 [15] - 科技赋能新赛道关注无人物流（AMR）和自动驾驶（Robotaxi），相关公司包括极智嘉、快仓、文远知行等 [15] - 新兴市场机会聚焦东南亚产业转移和消费升级，重点标的包括极兔速递（东南亚电商物流）、海丰国际等 [15][16] - 高股息资产配置思路从“买资产”转向“买团队”，重点关注能持续注入优质资产、提升现金流的主体 [18]

市场策略与表现 - 2025年11月20日A股市场主要指数普遍收跌，上证指数跌0.40%收于3931.05点，深证成指跌0.76%，创业板指跌1.12%，科创50指数跌1.24%，北证50指数跌1.07% [1] - 从市场风格看，蓝筹和超大盘股表现相对居前，上证50指数跌0.40%，而代表硬科技和成长板块的科创50与创业板指数表现靠后 [8][9] - 行业表现分化，建筑材料、综合、银行板块领涨，而电力设备、煤炭、美容护理板块表现靠后 [9] - 市场成交额小幅缩量，全市场成交额为17226.35亿元，较前一交易日减少200.31亿元，上涨公司1452家，下跌公司3846家 [9] 市场驱动因素与板块分析 - 锂矿板块延续活跃，受广期所碳酸锂期货主力合约价格突破102000元/吨提振，市场数据显示11月碳酸锂供需存在约1.3万吨缺口，支撑价格上行 [9] - 银行板块走强，因其高股息和走势稳定的特性，在市场震荡中成为资金避风港，央企银行表现更受关注 [10] - 英伟达FY26 Q3财报超预期，营收达570亿美元，同比增长62%，净利润319.1亿美元，同比增长65%，缓解了市场对人工智能泡沫的担忧 [9][33] 行业动态与技术创新 - 2025年前三季度中国智能腕戴设备市场销量达5260万台，同比增长23.2%，在政策支持和技术驱动下，市场持续高速增长 [25][26] - 中车株洲所发布工业大模型"斫轮·灵构"，专注于交通与能源装备的智能设计，可将设计流程从"月级"缩短至"周级"，提升研发效率 [29][30][31] - 中车大连公司为马来西亚东海岸铁路项目下线动车组和电力机车，产品具备智能化、轻量化特点，搭载智能监测与安全防护系统 [27][28] 宏观经济与政策信息 - 11月LPR报价持稳，1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5% [16][17] - 央行开展3000亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，实现单日净投放1100亿元 [18][19] - 财政部、商务部公布50个消费新业态新模式新场景试点城市，旨在健全首发经济服务体系，创新服务消费场景 [22][23] - 广东省印发《广东省国家数字经济创新发展试验区建设方案（2025—2027年）》，提出培育人工智能、Web3.0等技术驱动的创新型平台 [24] 公司特定动态 - 泰恩康控股子公司提交的CKBA乳膏联合窄谱中波紫外线用于儿童白癜风的II期临床试验申请获国家药监局受理 [34][35] - 五矿资本子公司五矿信托拟与关联方五矿地产控股共同设立合资公司，注册资本10亿元，五矿信托持股30%，旨在盘活存量房地产信托资产 [36][37] 区域经济数据 - 2025年1至10月湖南省规模工业增加值同比增长5.7%，社会消费品零售总额同比增长5%，经济运行平稳 [38][39] - 湖南省装备制造业增加值同比增长10.3%，高技术制造业增加值增长12.9%，产业投资占全部投资比重为68.7%，结构持续优化 [39]

市场总览 [1][4] - 周四上证指数下跌0.40%，沪深300下跌0.51%，科创50下跌1.24%，中证1000下跌0.63%，创业板指下跌1.1%，恒生指数上涨0.02% [3][4] - 表现最好的行业是建筑材料（+1.40%）、综合（+0.87%）、银行（+0.86%）、通信（+0.51%）、房地产（+0.33%） [3][4] - 表现最差的行业是美容护理（-2.39%）、煤炭（-2.10%）、电力设备（-1.96%）、石油石化（-1.52%）、商贸零售（-1.42%） [3][4] - 周四沪深总成交额为17082亿元，南下资金净流入159.9亿港元 [3][4] 重要观点：债券市场专题研究 [2][5] - 研究领域为固收，核心观点围绕权益长牛对转债格局的重塑 [5] - 需求端：权益长牛叠加股债跷跷板效应，债市资金或持续外溢，转债负债端需求仍具韧性 [5] - 供给端：转债大概率延续强赎高发现状，但发行有望从2026年开始改善，市场内部结构可能出现新老交替 [5] - 长周期视角下，转债有望跟随权益走势进入慢牛状态，但表现大概率弱于股票、强于纯债 [5] - 市场看法为权益长牛，观点维持看好，驱动因素为供需矛盾，与市场差异在于结构有望新旧切换 [5]

核心观点 - 报告对2026年市场持谨慎态度，认为市场波动或上升，指数行情难以复制2025年，应关注政策、美元流动性和产业动向带来的交易性机会 [4][5] - 转债市场在2026年面临估值压力，预期回报率或回落，建议关注新发行转债的配股机会及六大潜在投资主线 [6][7][8] - 多个行业存在结构性机会，包括生物柴油供需偏紧带来的景气上行、人形机器人产业加速推进、券商并购提升资本实力以及百度AI业务收入贡献显著提升 [10][16][22][27][28] 总量研究：固定收益 - 2025年市场行情良好，万得全A指数上涨25%，中证转债指数上涨18%，由国内经济平稳、海外流动性及关税政策一致、AI和机器人产业利好共同推动 [3] - 2026年权益市场行情或一波三折，不宜用2025年行情外推，利好因素相对有限，需把握政策变化、美元流动性节奏和产业动向的交易性机会 [4][5] - 2026年转债市场利好有限，面临周期、估值和投资者行为压力，波动率或放大，预期回报率或回落；当前转债价格中位数达132.98元，转股溢价率中位数为28%，均处于历史高位 [6] - 2026年转债可关注六大潜在主线：海外AI硬件基建超预期、AI向应用切换、人形机器人量产、国产存储设备材料、化工结构性通胀、政策转向带来的地产消费机会 [7] - 策略上重点推荐金融消费公用类、AI机器人主线类、制造及有色类转债，包括上银转债、常银转债、欧通转债、道通转债、微导转债等 [8] 行业公司：化工 - 生物柴油产业链景气度上行，截至11月19日，欧盟和中国SAF价格分别较年初上涨39%和60%至2500美元/吨和2960美元/吨，中国SAF单吨利润超4000元 [10] - 年底欧盟将核查2%的SAF添加比例，海外龙头NESTE工厂检修导致供需持续偏紧；欧盟2026年执行REDIII法案，提高降碳目标并取消UCO双倍降碳政策，预计生物柴油及UCO需求量将接近翻倍增长 [10][12] - 2025年欧盟以UCO为原料的生物柴油需求预计374万吨，2026年或将再增加400万吨；船燃加注需求潜力巨大，新加坡2024年船燃加注5358万吨，未来若添加50%生物柴油，需求达千万吨级 [12] - 受益标的包括嘉澳环保、山高环能、卓越新能、海新能科、鹏鹞环保等 [13] 行业公司：机械 - 人形机器人板块近期持续调整，板块指数上周回调4.13%，情绪处于低点，但产业正加速推进 [15][16] - 特斯拉Optimus Gen3版本将于2026年量产，规划加州工厂年产能100万台、得州工厂年产能1000万台；小鹏发布新一代人形机器人IRON，展现技术突破；宇树完成IPO辅导，有望成为A股“人形机器人第一股” [16][17] - 2026年被视为国产人形机器人量产元年，看好整机制造、硬件供应链、标准化等投资机会 [18] - 推荐及受益标的涵盖头部总成、轴承、关节总成、灵巧手、行星滚柱丝杠、减速器、轻量化、国产链等多个环节，包括蓝思科技、五洲新春、震裕科技、隆盛科技、浙海德曼等 [19] 行业公司：非银金融 - 中金公司筹划吸收合并东兴证券和信达证券，换股比例预计分别为0.33:1和0.51:1，收购整体PB为2.02倍，整合后PB为1.78倍 [22][23] - 合并后中金公司总资产/净资产达10096亿/1715亿，排名从第6/第9提升至第4/第4；收入/净利润达274亿/95亿，排名提升至第3/第6；经纪业务净收入排名从第9跃升至第8 [24] - 并购显著提升资本实力，扩表空间打开，权益乘数降至4.8倍，有望向国际一流投行迈进；短期看好头部券商及有并购潜力的标的 [25] 行业公司：海外科技（百度） - 百度2025Q3收入311.7亿元，non-GAAP净利润37.7亿元，超市场预期；AI业务贡献显著，智能云收入42亿元同比增长33%，AI应用收入26亿元同比增长6%，AI原生营销收入28亿元同比增长262% [27][28] - AI搜索改造进入稳定期，AI生成内容比例提升至70%；智能驾驶业务萝卜快跑单量同比增长212%，全球覆盖22个城市 [28][30] - 公司上调2025-2027年净利润预测，当前股价对应2025年15.0倍PE；AI推动云收入、智能驾驶及昆仑芯有望驱动估值提升 [27][30]

报告核心观点 - 建筑行业在2025年前三季度营收与盈利阶段性承压，但四季度有望随资金落地和项目开工而回暖，板块内部分化明显，央企基本盘稳固且估值具备安全边际 [2][5] - OSL集团作为持牌数字资产交易与支付平台，正加速向综合化数字资产金融基础设施转型，受益于行业监管明朗化及机构资金入场，其支付等新业务展现出强劲增长潜力 [2][11][12][13][14] 建筑行业三季报综述 - 2025Q1-3申万建筑板块实现营收5.85万亿元，同比下降5.51%；归母净利润1239亿元，同比下降10.06%，但净利润降幅较上年同期收窄1.20个百分点 [5] - 行业毛利率为9.91%，净利率为2.61%，同比分别下降0.09和0.14个百分点；期间费用率升至5.96%，对ROE形成拖累，但经营活动现金净流出同比少803亿元，现金流边际改善 [6] - 板块内部分化显著，钢结构子板块营收逆势增长，精工钢构营收同比提升20.85%；装修装饰、园林工程与化学工程归母净利润实现正增长，增幅分别为51.67%、46.53%和3.07% [7] - 九大建筑央企营收和归母净利润分别占板块整体的83.45%和83.99%，剔除央企后板块营收降幅扩大至-12.37%，但归母净利润降幅收窄至-5.48% [8] - 央企新签合同总额约10.5万亿元，同比增长约1.31%，其中铁建、中铁、电建等海外订单增速超20%；龙头企业2025年PE约5倍，PB不足0.5倍，估值处于低位 [8] - 投资建议围绕“十五五”规划，自上而下关注重大工程机会，自下而上布局“红利”主线（如江河集团、四川路桥）和“建筑+”主线（如新能源、智能制造转型） [9] OSL集团首次覆盖分析 - OSL集团是香港唯一专注数字资产交易和支付的上市虚拟资产交易所，并已在中国香港、日本、澳洲、欧盟等10余个司法辖区取得牌照 [12] - 公司业务生态包括经纪、支付、资产管理、交易所和机构业务，2025年上半年经纪业务贡献约一半营收，支付业务OSLPay上线仅2个月即贡献集团29%的收入 [13] - 公司四大优势包括：支付业务（OSLPay与BizPay）成为新增长引擎；交易费率优势明显；全球合规网络成型；合规、安全与流动性三位一体，连接50余家全球流动性提供商 [14] - 预计公司2025-2027年non-IFRS营收分别为4.67亿港元、7.64亿港元、12.20亿港元，同比增速分别为119%、64%、60% [15] - 行业层面，美联储降息周期、全球监管框架明朗化以及传统金融机构资金入场为数字资产行业带来发展机会 [13]

报告核心观点 - 报告重点覆盖两大领域：人工智能（特别是Google Gemini 3 Pro模型）和光伏（钙钛矿电池技术）[2][3][7][8] - 人工智能领域认为基础模型能力实现代际跨越，正从模型提供商向平台化、全栈化布局演进，将重塑产业链价值格局[3][6][7] - 光伏领域认为钙钛矿叠层电池技术迎来商业化拐点，效率优势和成本下降使其成为下一代光伏技术的必然选择，产业扩产周期即将启动[7][8][9] 计算机行业：Gemini 3 Pro 点评 - Google Gemini 3 Pro模型在深度推理和多模态能力上实现显著提升，在Humanity's Last Exam测试中得分达37.5%，大幅超越GPT-5.1（26.5%）和Claude Sonnet 4.5（13.7%）[3] - 模型数学能力突出，在MathArena Apex测试中获得23.4%的得分，远超GPT-5.1（1.0%）和Claude Sonnet 4.5（1.6%）[3] - 推出生成式用户界面方案，能利用智能体编码能力为每个提示自动生成定制化交互式响应[4] - 发布智能体开发平台Google Antigravity，支持开发者免费使用Gemini 3 Pro等模型，可编排多个AI Agent并行工作并实现长时间无人干预运行[4] - 升级搜索场景的Search AI Mode，月度用户量已达20亿量级，查询扇出技术重大升级以提升搜索效率[5] - 基础模型厂商呈现全栈布局趋势，在基础层自研芯片和算力集群，在应用层向平台化、工作流化发展[6] 机械行业：钙钛矿电池专题 - 钙钛矿叠层电池理论效率上限达44%，远高于现有晶硅路线，预计远期量产效率将超35%[7][8] - 钙钛矿四端叠层组件性价比拐点已现，在当前晶硅组件效率23.2%、价格0.7元/W水平下，钙钛矿叠层可获得溢价1.28元/W，成本仅为1.2元/W[8] - 产业进入规模化量产阶段，协鑫光电于2025年10月实现GW级产线投产[8] - 预计2026年叠层组件效率将达28%，突破30%为必然趋势，届时性价比优势将显著高于晶硅[8] - 截至2025年10月，近10家企业已建成100MW钙钛矿产线，多家企业（如协鑫光电、极电光能、京东方）GW级产线已投产[9] - 鉴于钙钛矿叠层与晶硅产能的兼容性及性价比拐点显现，预计2026年晶硅大厂也将进行GW线扩产[9]

核心观点 - 报告核心观点聚焦于航空运输业供需关系改善及银行业社融增速放缓两大主题 [6][13] - 航空运输行业在10月呈现供需关系整体向好态势，国内及国际航线客座率均实现同比提升，反内卷政策初现成效 [6][7][8][11] - 银行业10月社融增速继续下降，信贷需求偏弱，但市场风格再平衡及高股息特性使板块具备估值修复潜力 [13][14][18] 航空机场行业数据点评 - 10月国内航线运力投放同比提升约3.6%，环比9月提升约5.6% [7] - 10月上市公司整体客座率较去年同期提升约1.8个百分点，环比9月同样提升1.8个百分点，南航、东航与海航客座率均超过89%，春秋与吉祥客座率超过90% [7] - 10月国际航线运力投放同比提升约14.3%，环比9月提升约6.7%，客座率同比提升4.0个百分点，环比基本持平 [8] - 外交部发布的赴日提醒预计对日本航线占比较高的航司需求形成冲击 [9][10] - 反内卷大环境的形成有望加速行业再平衡，大型航司盈利弹性受益将更明显 [11] 银行业社融与金融数据分析 - 10月末社融同比增长8.5%，增速环比下降0.2个百分点；社融（剔除政府债）同比增长5.9%，增速环比持平 [14] - 10月单月社融新增8142亿元，同比少增5978亿元，其中政府债券净融资4893亿元，同比少增5602亿元，人民币贷款减少201亿元，同比少增3166亿元 [14] - 10月末人民币贷款同比增长6.5%，增速环比下降0.1个百分点；10月人民币贷款新增2200亿元，同比少增2800亿元 [15] - 10月企业贷款新增3500亿元，同比多增2200亿元，主要由票据融资支撑（新增5006亿元，同比多增3312亿元），企业中长贷新增300亿元，同比少增1400亿元 [15][16] - 10月居民贷款减少3604亿元，同比少增1100亿元，其中居民中长贷减少700亿元，同比少增1800亿元 [16] - 10月M1同比增长6.2%，增速环比回落1个百分点；M2同比增长8.2%，增速环比下降0.2个百分点 [17] - 10月人民币存款新增6100亿元，同比多增100亿元，非银存款新增1.85万亿元，同比多增7700亿元，居民存款和企业存款分别减少1.34万亿元和1.08万亿元 [17] 经济要闻与市场动态 - 10月社会消费品零售总额4.63万亿元，同比增长2.9%；1-10月社会消费品零售总额41.2万亿元，增长4.3% [2] - 截至2025年10月底，中国电动汽车充电基础设施总数达到1864.5万个，同比增长54.0%，其中公共充电设施453.3万个，同比增长39.5% [2] - Flash Wafer（闪存晶圆）价格全面上涨，最高涨幅达38.46%，其中512Gb TLC价格涨至9.00美元 [5] - 快手-W第三季度总收入355.54亿元，同比增长14.2% [5] 公司资讯与推荐标的 - 中金公司拟换股吸收合并东兴证券、信达证券 [5] - 东软集团预计供应42亿元智能座舱域控制器 [5] - 东方电气拟以9.1亿元作价出资持股49%成立合资公司 [5] - 东兴证券研究所推荐金股包括北京利尔、美格智能、金银河、圆通速递、伊利股份、中国神华、邮储银行、浙江仙通、派克新材、金山办公、沪硅产业、精智达 [4]

市场策略观点 - 当前市场整体处于震荡偏弱态势，沪指因权重强势稳在3900点上方，而深成指、创业板指处于9月以来震荡区间下沿，科创50指数已跌破震荡区间下沿，操作上宜防守为主，逢低布局 [8] - 全球风险资产呈现"内稳外荡"格局，海外"AI泡沫"隐忧导致科技类资产普遍回调，AI产业链因预期不再上调且交易拥挤而股价承压 [8] - 随着消费、周期、制造等领域景气度恢复及市场风险评价下行，投资者风险偏好向中间收敛，重点关注相关行业的中盘蓝筹 [8] 行业与风格策略 - 风格策略关注科技成长散而后擒，周期制造消费微澜蓄浪 [2] - 食品饮料行业策略为先估值修复，再业绩驱动，板块市盈率已处于历史相对低位，估值吸引力凸显，基本面拐点将至，大众品板块已现业绩磨底改善迹象，预计2026年全板块迎来业绩底 [3][8] - 投资策略分阶段布局，短期交易"个股改善"与"困境反转"主线，重点关注餐饮供应链、乳业、区域及次高端白酒等细分领域，中期随着业绩改善，板块将步入"业绩牛"，复苏路径预计从供给侧/B端开始，随后传导至需求侧/C端板块 [8] 主题投资策略 - 有色金属主题策略强调金融属性与AI需求为传统周期披上"成长"铠甲 [4] - 贵金属方面，美元信用削弱与美国财政赤字上升推动全球央行增持黄金，降息周期下黄金ETF持续流入，私人财富配置需求提升 [8] - 工业金属在降息预期下金融属性提升，供需格局优化，AI发展提升景气度，电解铝国内产能逼近天花板，海外供应受限，铜供给扰动频繁，AI与新能源构成边际需求支撑 [8] - 小金属受新需求驱动，储能高增长推动碳酸锂行业提前反转，去全球化下战略小金属（如稀土、钨、锑）价值重估 [8] 相关投资标的 - 相关ETF包括中证500ETF（159922）、中证1000ETF（512100）、消费ETF(159928)、基建50ETF（516970/159635）、工程机械ETF（159542）、深成长ETF(159906)、中证现金流ETF(159235)、食品ETF(515710)、食品饮料ETF（515170）、稀有金属ETF（562800/159608）、有色50ETF（159652） [8] - 具体公司标的提及古井贡酒(000596，买入) [8]

固定收益市场与增量资金展望 - 2025年国内权益市场在认知和叙事改善带动下，市场信心大为提振，推动各类资金明显流入，中国资产出现价值重估 [2] - 展望2026年，预计国内外流动性总体维持充裕，权益市场仍有明显增量资金，但流入规模可能不及2025年 [2] - 2026年偏绝对回报的增量资金预计占据主导，资金流向或意味着指数与板块更加均衡，对确定性与赔率的要求提高 [2] - 配置上关注低波稳健红利股、高赔率消费与非银、拥挤度回落后的泛科技以及中小盘等差异化机会 [2] “固收+”产品市场展望 - 2025年“固收+”市场呈现业绩与规模正反馈、机构“控回撤”胜于低波动、权益是最核心回报来源三大特征 [4] - 展望2026年，股债环境整体偏友好，加上政策鼓励和存款搬家等有利条件，“固收+”产品仍将是公募基金规模增长的核心方向 [4] - 预期2026年“固收+”产品回报区间为2-5.5%，略低于2025年 [4] - 配置层面建议投资者聚焦权益优于久期、股市板块降低锐度转为更平衡配置、尝试精细化风控与AI辅助等新工具 [4] 煤炭行业政策更新 - 国家发改委发布2026年电煤保供中长期合同通知，相比2025版本增加市场化因子，明确了合同形式、定价基准、履约监管方式 [3] - 更加市场化的坑口长协合约将有利于稳定履约率，看好煤价中枢企稳后、降息周期煤炭红利逻辑 [3] - 推荐动力煤龙头：中国神华、中煤能源 [3] 互联网与科技公司业绩与展望 爱奇艺 - 3Q25总收入67亿元，同比-7.8%，略好于预期；非GAAP净利润-1.5亿元 [5] - 管理层表示广电总局视听内容新规已带来积极帮助，公司正尝试网络故事片等创新内容模式 [5] - 9月底以来会员业务发展势头良好，预计4Q会员收入有望实现同比增速回正 [5] - 海外业务和AI技术应用或有望帮助公司打开更广阔市场空间并提升经营效率 [5] 快手 - 3Q25营收同增13%至356亿元，高于预期1%；毛利率同比改善0.3pct至54.7%，经调整净利润同增26%至50亿元 [7] - 分业务看，直播、广告、电商收入同比分别变动3%、14%、41% [7] - 可灵25年收入有望达1.4亿美元，可灵Turbo 2.5更新后技术能力稳居全球第一梯队 [7] - OneRec系统持续深化应用，目前渗透主站20%流量，后续新版本迭代有望提升广告eCPM与ROI [7] 奇富科技 - 3Q25收入52.1亿元，环比-0.2%，同比+19.1%；归母净利润14.4亿元，环比-17.2%，同比-20.4% [8] - 利润弱于预期，贷款风险提升导致拨备环比提升36%是重要因素，3Q25的C-M2提升至0.79%，为1Q20后新高 [8] - 3Q25放款量833亿元，环比下滑1.6%，预计贷款风险或将在4Q25进一步提升 [8] - 截至11月18日，25年底到期的4.5亿美元回购计划已使用2.81亿，剩余额度1.69亿美元 [8] 百度集团 - 3Q25总收入312亿元，同比-7.1%，好于预期；非GAAP净利润38亿元，非GAAP净利率12.1% [12] - 公司新增披露三大AI业务线，合计收入体量约100亿元，约为百度核心总收入的40%，且同比实现超50%的强劲增长 [12] - 预计百度核心的收入与非GAAP经营利润有望在4Q25实现环比改善 [12] - AI业务线的持续增长与股东回报力度的强化为百度价值重估的核心支撑 [12] 小米集团 - 3Q25总收入同比增长22%到1,131亿元；经调整净利润同比增长80.9%至113.1亿元，超预期12.6% [13] - 存储超级周期是影响2026年股价和业绩表现的重要变量，但小米在手机出货量市场规模、高端手机占比、非手机业务规模上具有优势 [13] - 下调公司2026/2027年盈利预测，反映存储涨价对手机业务的影响，目标价下调至53.8港币 [13] 微博 - 3Q25营收同降4.8%至4.42亿美元；经调整净利润同降20%至1.11亿美元 [14] - AI功能加速拓展，智搜已加入用户互动功能；战略转向推荐流和热点流，有望推动用户时长改善 [14] - 鉴于26年冬奥会与世界杯的赛事催化，预期广告收入增速有望略改善 [14] BOSS直聘 - 25Q3实现收入21.63亿元，yoy+13.2%；经调整归母净利润10.23亿元，yoy+37.6% [15] - 收入端增长有所提速，结构上互联网科技等行业在AI需求带动下招聘需求恢复，蓝领依然保持较快增长 [15] - 随着宏观经济目标逐渐确立，26年宏观需求具有较强支撑，利润弹性较大 [15] 拼多多 - 3Q25总收入1083亿元，同增9.0%；非GAAP归母净利润314亿元，非GAAP净利率29.0%，同比提升1.4pp [11] - 展望后续，国内电商业务在take rate端将逐步进入基数较低的新周期，或具备逐步企稳回升的可能性 [11] - 需关注国内商户合规经营成本的提高对商户生态的潜在影响以及国内电商平台间竞争格局的变化 [11] 汽车行业公司业绩与展望 小鹏汽车 - 25Q3实现收入204亿元，同环比+102%/+12%；归母净利润-3.8亿元，亏损同/环比收窄79%/20% [9] - 前三季度营收545亿元，同比+120%；归母净利润-15亿元，亏损同比收窄66% [9] - 看好公司“双能+AI+机器人+对外合作”等多条成长曲线 [9] 吉利汽车 - 25Q3实现收入892亿元，同环比+27%/+15%；归母净利润38亿元，同环比+59%/+6% [10] - 前三季度实现营收2395亿元，同比+26%，归母净利131亿元，同比-1% [10] - 看好银河GEA平台新车周期，关注全球加速布局 [10] 零跑汽车 - 25Q3营收194.5亿元，yoy+97.3%，qoq+36.7%；归母净利+1.5亿元，单季度盈利延续，海外拓展提速 [16] - 25-26年公司迎全球化新车周期，新车销量有望强力持续向上，预计25-27年营收将保持高速增长 [16] 有色金属行业 中国宏桥 - 公司计划以先旧后新方式配售最多4亿股股份，每股配售价29.2港元，募资最多116.8亿港元 [17] - 配售有利于优化资本结构，为国内、海外项目发展优化提供良好基础 [17] - 铝价偏强预期下，看好公司26-27年业绩稳定表现，资本结构优化或为公司延续高分红政策提供条件 [17] 评级变动 - 中国石化A股评级由增持上调至买入，目标价7.60元 [18] - 中国石油化工股份H股评级由增持上调至买入，目标价6.26元 [18] - 高德红外首次覆盖给予买入评级，目标价18.90元 [18]