宏观策略 - 2025年美国经济将进入软着陆的下半场,面临外政滞胀影响、内政过热影响及政策节奏与预期差三大未知因素。预计美国经济维持2%附近稳定增长,通胀到明年底或难及分析师一致预期的2.2%,导致分析师预期的125bps降息更难实现。预计25H1美联储或落地50-75bps降息,25H2经济韧性和通胀黏性凸显,美联储或停止降息,预计2025年降息周期的阶段性终点在4%附近 [13] - 2024年美国经济周期特征是总供给与总需求同时、快速变化,2021-22年供需关系失衡导致产出缺口迅速走扩至+6.9%。2023年以来,需求降温与供给修复同步进行,产出缺口从+6.9%回落至+0.1%,但经济增长仍保持在稳定水平 [13] - 2025年软着陆得以延续的三个特殊"体质":强劲的劳务市场、疫情危机以来未退出的存量政策、低位的存量房贷利率 [13] - 特朗普2.0时代给2025年经济带来的三个未知:外政滞胀影响、内政过热影响、政策落地的节奏与效果 [13] - 2025年货币政策:预防式降息的阶段性终点或在4%附近 [13] 信用债 - 近年国内债券市场核心特征概括为"间接化"、"国有化"、"信仰化"、"长期化"与"低利率化" [2] - "间接化"与"国有化":自2017年初至今,国内债市呈现"城投举债向政府举债转变"、"实体企业直接发债向银行间接举债转变"的特征,非国企债券占比持续下降 [2] - "信仰化":自"一揽子化债"至今,产业类地方国企的"S-T相关系数"明显提高至0.7-0.8区间,地方国企债定价不再区分"是否城投",流动性风险取代信用风险成为短期限地方国企债的核心定价因素 [2] - "长期化"与"低利率化":"一揽子化债"后,信用债一二级市场估值中枢明显下移。年初至今,普通信用债加权平均发行利率持续低于新发开放式固收理财平均业绩基准。债市投资人被迫"向久期要收益" [2] - 针对信用债交易盘与配置盘,给出不同信用策略参考 [2] 固收金工 - 皓元转债于2024年11月28日开始网上申购,总发行规模为8.22亿元,募集资金用于高端医药中间体及原料药CDMO产业化项目(一期)、265t/a高端医药中间体产品项目、欧创生物新型药物技术研发中心项目、补充流动资金项目 [17] - 当前债底估值为92.59元,YTM为2.72%。转换平价为93.17元,平价溢价率为7.33%。转债条款中规中矩,总股本稀释率为8.74% [17] - 预计皓元转债上市首日价格在114.78~127.64元之间,预计中签率为0.0032% [17] - 上海皓元医药股份有限公司专注于小分子药物研发服务与产业化应用,主要业务包括小分子药物发现领域的分子砌块和工具化合物的研发,以及小分子药物原料药、中间体的工艺开发和生产技术改进 [17] - 2019年以来公司营收稳步增长,2019-2023年复合增速为46.43%。归母净利润呈"V"型波动,2019-2023年复合增速为14.78% [17] - 公司营业收入主要来源于分子砌块、工具化合物和生化试剂及中间体、原料药和制剂 [17] - 公司销售净利率和毛利率维稳 [17] 行业 - 2024年1-10月风电新增装机45.8GW,同增22.8%;预计25年陆风装机进入景气阶段,海风进入高增阶段,总并网量分别达85、110GW [20] - 24Q3风电板块营收同比基本持平,盈利能力下滑。板块收入778亿元,同比基本持平,环比+11%,归母净利润31亿元,同比-12%,环比-0.3% [20] - 24Q3风电板块毛利率为15.7%,同/环比-2.3/-1.5pct,净利率为4.2%,同/环比-1.1/-2.4pct [20] - 24Q3子板块收入同比增速:整机(16%)>铸锻件(11%)>海缆(9%)>叶片(5%)>轴承(-2%)>塔筒(-24%);归母净利润同比增速:整机(35%)>海缆(25%)>叶片(-35%)>铸锻件(-45%)>轴承(-68%)塔筒(-70%) [20] - 整机24Q3营收大幅提升,受转让规模影响盈利环比下降 [20] - 塔筒24Q3营收环比提升,盈利同比下滑 [20] - 海缆板块盈利能力维持稳定 [20] - 铸锻件受降价影响,盈利能力同比下滑 [20] - 江苏广东海风项目进展积极,继续看好24H2&25年起量 [20] - 预计海风24年装机7~8GW、25年装机13~15GW,分别同增25%、100%;远期深远海衔接,具备长期成长性 [20] - 陆风大型化降本驱动IRR高增,24、25年装机预期80、100GW,25年景气度高 [20] 推荐个股及其他点评 - 同庆楼依托老字号品牌深耕宴会餐饮市场,高效运营的餐饮门店和富茂酒店持续扩张,随着新开门店爬坡,公司有望释放业绩弹性。预测2024-2026年归母净利润分别为1.5/3.2/4.3亿元,对应PE估值为39/18/13倍,首次覆盖给予"增持"评级 [21] - 贵州茅台完善渠道触达及品牌服务,更好推动茅台供需适配。预计公司2024年将稳健保障全年经营计划顺利完成;2025年在宏观结构转型、渠道信心偏弱背景下,经营目标将更为理性客观,以便兼顾短期增长与长期发展,统筹平衡量价空间。期待公司通过产品创新、场景开拓及服务升级,更好实现需求挖掘,并引领白酒行业发展迸发新活力。考虑经营定调更趋务实,略调整2024~2026年归母净利润至860、929、1008亿元,当前市值对应PE为22、21、19x,维持"买入"评级 [22] - 今世缘理性制定经营目标,质量与份额优先。2024年受外部环境影响,白酒动销表现有所承压,中秋国庆需求偏淡。伴随9月下旬政策组合拳密集推出,需求最差时点或已过去,消费有望边际回暖,公司在此窗口期亦会蓄势整固、稳扎稳打。展望2025年,面对宏观环境的不确定性,公司会客观制定增速目标,强调以基本面良性、市占率提升为首要要求,会更好维护价盘稳定及渠道健康。考虑2025年行业将纷纷推进渠道去库,微调2024~26年归母净利润至36.1、40.4、48.1亿元,同比+15%、12%、19%,当前对应2024~26年PE为16/14/12X,维持"买入"评级 [23]

总量视角 - 宏观经济：汽车接棒家电，预计11月社零进一步修复——10月企业利润数据点评 - 工业企业利润低位回升，人民币升值拖累或将收窄 - 2024年1-10月全国规模以上工业企业利润累计同比-4.3%，前值-3.5%；营业收入累计同比1.9%，前值2.1% [8] - 测算2024年10月营收当月同比约为0.2%、较前值回升了0.3个百分点；测算10月利润总额当月同比约为-10.1%，处于较深的负增长但较前值明显改善，超六成行业盈利边际回暖 [9] - 利润格局：中游、公用事业占比提升 - 1-10月上游采掘加工、中游设备制造、下游消费制造业、公用事业的利润占比分别为32.6%、31.6%、26.3%、9.5%，较前值变动了-0.3、+0.1、+0、+0.2个百分点 [10] - 中游设备制造边际改善，国际大宗商品价格波动下行、上游利润降幅延续扩大，1-10月利润累计同比下滑了1.4个百分点至-15.8%，行业层面有色冶炼、黑色采选、化学纤维较前值分别下滑了12.5、5.1、3.9个百分点；中游受益于"两新"加快落地生效、利润累计同比改善至0.8%，边际贡献来自于交运设备、电气机械、计算机通信电子，利润累计同比分别较前值改善了3.7、2.1、1.3个百分点 [10] - 库存周期：汽车接棒家电，预计11月社零累计同比或上行至3.7% - 10月名义库存下降0.7个百分点至3.9%、实际库存下降0.6个百分点至6.8%，与产销率改善相吻合，但矛盾之处在于营收增速未改善为何工业企业去库？当前中游设备制造的存货占工企比重持续上行、且远高于其营收占工企比重，包括电气机械、通用设备、专用设备等，其中电气机械同时受益于家电和新能源汽车放量，因而政策"精准滴灌"下存货占比偏高的行业带动了工企整体去库 [11] - 预计11月汽车接棒家电、社零延续修复进程，家电：根据商务部数据，截至11月8日，全国已有2025.7万名消费者购买八大类家电产品3045.8万台、带动销售1377.9亿元；汽车：由于从申请、审核、回收再到发放补贴存在时滞，汽车销售从10月下旬以来正式进入高斜率通道，测算截至11月17日乘用车滚动四周批发销量同比22%、零售销量同比27%，价格方面2024年10月零售均价16.8万元/台、较2023年11月降幅7.7%，则预计2024年11月汽车零售增速约10%、较前值有显著提升。预计11月社零累计同比延续修复、或上行至3.7% [12] 策略 - 开源金股，12月推荐——投资策略专题 - 策略：坚定政策信心，降低斜率预期 - 当下已经处于"牛市第二阶段"的市场，需要"坚定政策信心，降低斜率预期" [16] - 金融工程：基于行业轮动模型的12月行业多头 - 基于行业轮动模型，12月行业多头为：家用电器，银行，国防军工，非银金融，钢铁，公用事业，传媒，汽车，基础化工，商贸零售 [17] - 非银金融：财通证券（601108.SH） - 浙江省属券商，区位优势突出，区域龙头做大做强动力充足 [18] - 农林牧渔：巨星农牧（603477.SH） - 公司成本持续领先，2025年出栏量有望实现高增长；冬季猪肉消费旺季有望推升猪价，北方疫病是可能的催化因素 [19] - 电子：长电科技（600584.SH） - 公司加速对高性能计算、存储、汽车电子、5G通信等高附加值市场布局，进一步提升核心竞争力 [20] - 有色钢铁：山东黄金（600547.SH） - 水口山资源禀赋优异，黄金盈利强劲。公司80万吨采选产能目前处于技改阶段，预计2025年可满产，为公司带来矿产增量 [21] - 传媒：姚记科技（002605.SZ） - 公司在扑克牌市场居于领先地位，随扑克牌生产项目建成后投产，市占率有望进一步提升 [22] - 食品饮料：甘源食品（002991.SZ） - 公司收入端增长稳健，零食量贩渠道和东南亚出海带来较多贡献 [23] - 海外：比亚迪电子（0285.HK） - 2025年估值低位、低关注度恰是配置机会，2025年利润或存在上修空间 [24] - 公用事业：平高电气（600312.SH） - 特高压及主网建设持续推进，2024年底有望迎来提速 [25] - 计算机：金山办公（688111.SH） - 公司锚定AIGC（内容创作）、Copilot（智慧助理）和Insight（知识洞察）三大战略方向，未来商业化落地有望开启新空间 [26] - 医药：毕得医药（688073.SH） - 通过优化产品结构，增加高价值产品比重，2024Q3公司毛利率环比与同比均有较大提升，盈利能力显著增强 [27] 固定收益 - 复苏初期的债市投资策略——固收定期策略 - 2024年二季度GDP同比低于政策目标 - 2023年三季度到2024年一季度，中国GDP同比呈现趋势回升，且高于GDP政策目标。比如，2023年GDP政策目标为5.0%，全年实现GDP同比5.2%；2024年GDP政策目标为5.0%，一季度实现5.3%。2024年二季度GDP同比4.7%，低于GDP政策目标5.0%，数据上看，2024年1-10月城投债净融资额为负，为2016年至今的首次，2024年财政节奏偏慢 [31] - 2024年四季度经济或已回升 - 2024年7月之后，政策加大力度稳增长，涉及央行降息20BP、专项债发行提速、化债政策等。经济总量目标上，2024年9月26日，中共中央政治局会议提出"努力完成全年经济社会发展目标任务"；货币政策上，央行一次性下降7天逆回购利率20BP；财政政策上，2024年11月8日，全国人大常委会办公厅举行新闻发布会提出化债方案，预计2028年之前，地方需消化的隐性债务总额从14.3万亿元大幅降至2.3万亿元。考虑到2024年7月之后，政策加大稳增长力度，2024年四季度经济或已经开始回升，预计2025年GDP同比或略高于5% [32] - 复苏初期的债市利率 - 预计债券市场震荡行情，对应10年国债收益率区间为1.9%-2.2%，债市策略建议震荡思维。一方面，至少在2025年二季度之前，央行大概率不会收紧货币，债券市场至少是震荡行情；另一方面，短期经济回升和供给预期冲击制约债券收益率进一步下行，以及经济复苏回升的情况下，央行或难以再次降息。债券市场的反转风险或在2025年二季度之后。如果基本面持续回升，央行2025年二季度之后开始收紧货币政策和资金面，债券市场面临基本面和资金面的双重压力，债券市场存在反转风险 [33] - 转债的两条投资主线 - 经济温和通胀主线，重点关注红利、周期、消费和科技。考虑到2025年经济有望实现温和通胀，回顾历史上经济温和通胀时期，重点关注红利股、周期股、消费股、科技股等。科技自主可控主线，重点关注半导体材料、人形机器人等。考虑到政策重点强调科技自主可控和外部环境，科技自主可控领域有望迎来上涨行情，重点包括半导体材料、半导体制造、人工智能、人形机器人等细分行业 [34] 行业公司 - 银行：2024年银行配债深度盘点:兼论长债承接与利率风险——行业深度报告 - 2024年银行配债行为总结：类交易（FVOCI）占比扩大，大行收缩久期 - 剩余流动性影响银行配债总量：金融投资增速跟随存-贷增速差先降后升。国有行配债增速与存贷增速差背离，源于国有行刚性扩表，虽然存款流失较重，但可依靠同业负债吸收的资金投债填充资产额度 [36] - 持有策略：类交易（FVOCI）占比扩大，纯配置（AC）占比下降。国有行：投资短久期利率债和同业存单，放在FVOCI账户以补充资产规模。城农商行二季度后或开始止盈，金融投资主要放入FVOCI账户，选择持券观望 [36][38] - 品种：上市银行增持金融债（主要为同业存单）、基金投资，压降非标敞口 [39] - 期限：大行开始收缩久期，一方面是来自央行的指导卖长买短；另一方面银行账簿利率风险指标可能承压，主动调整 [39] - 金融投资对银行业绩贡献度不断提升，主要源于交易盘业绩贡献 - 2024Q1-Q3上市银行金融投资对营收贡献度为27.8%，较2023年提升2.3pct。金融投资业绩贡献度提升主要源于交易盘的贡献，2024Q1-Q3自营交易盘业绩占营收比例为10.62%，提升2.43pct，其中农商行提升幅度最大。细拆交易盘业绩贡献，股份行、城农商行受益于AC、FVOCI类资产的处置 [40] - 买卖债券价差收入+基金分红+债券和基金市值波动：2024年各类型银行该部分收益占营收比例普遍提升2~4pct，股份行提升幅度最大 [40] - 处置FVOCI产生的收益：2024年以来上市银行普遍提升了FVOCI账户占比，该部分收益占营收比例提升1.2pct [40] - 处置AC产生的收益：受益于债市行情，部分上市银行加快了AC账户金融资产的流转，2024H1农商行处置AC产生收益占营收比例高达2.8% [40] - 上市银行承接长债对利率风险指标的影响和评估 - 2024H1利率上升对上市银行利息净收入和权益的负面影响加重。2024H1利率上升100BP约使得上市银行利息净收入下降3%~25%，较2023年降幅变大。或主要源于上市银行增加了AC+FVOCI金融资产的投资，资产端重定价久期拉长 [41] - 根据测算，2024H1上市银行整体△EVE/一级资本净额约为8.32%。根据上市银行2024H1披露数据进行静态测算，上市银行整体利率风险指标可控，国有行和股份行△EVE/一级资本净额分别为6.80%和9.81% [41] - 根据测算，上市银行承接2万亿元特殊再融资专项债后，利率风险指标（ΔEVE/一级资本净额）约提升1.38pct，其中国有行提升幅度最大，提升1.51pct，股份行/城商行和农商行分别提升1.06pct/1.33pct/1.35pct [41] - 2025年银行配债行为展望 - 银行或加快一级承销政府债后的流转；长久期利率债仍具较好比价；负债降本有空间，投资FTP或延续下降；"债-贷"比价运行在历史高位，看好贷款定价恢复弹性；关注SPV上限监管 [42]

股市表现 - 恒生指数收市19603.13点，日比上涨2.32%，5日比下跌0.52% [3] - H股指数收市7027.40点，日比上涨2.57%，5日比下跌0.89% [3] - 红筹指数收市3591.53点，日比上涨1.61%，5日比下跌1.33% [3] - HSC大型股指数收市1797.65点，日比上涨2.21%，5日比下跌0.73% [3] - HSC中型股指数收市3717.92点，日比上涨2.27%，5日比下跌1.22% [3] - AH股溢价指数收市147.42点，日比下跌0.45%，5日比上涨0.72% [3] - 沪深300指数收市3907.05点，日比上涨1.74%，5日比下跌1.98% [3] - 富时中国A50指数收市13206.41点，日比上涨1.25%，5日比下跌1.70% [3] - 上证180指数收市8524.54点，日比上涨1.51%，5日比下跌1.94% [3] - 上证380指数收市5413.85点，日比上涨1.91%，5日比下跌2.43% [3] - 台北加权指数收市22334.78点，日比下跌1.52%，5日比下跌1.56% [3] - 日经225指数收市38134.97点，日比下跌0.80%，5日比上涨0.29% [3] - 道琼斯指数收市44722.06点，日比下跌0.31%，5日比上涨3.03% [3] - 标普500指数收市5998.74点，日比下跌0.38%，5日比上涨1.38% [3] - 纳斯达克指数收市19060.48点，日比下跌0.60%，5日比上涨0.50% [3] - 德国DAX 30指数收市19261.75点，日比下跌0.18%，5日比上涨1.35% [3] - 富时100指数收市8274.75点，日比上涨0.20%，5日比上涨2.35% [3] - 法国CAC 40指数收市7143.03点，日比下跌0.72%，5日比下跌0.77% [3] 商品期货/指数 - 纽约期油收市68.84美元/桶，日比上涨0.17%，5日比下跌1.80% [3] - 纽约期金收市2637.10美元/t oz，日比下跌0.11%，5日比下跌1.41% [3] - 标普高盛商品指数收市536.79点，日比下跌0.41%，5日比下跌0.46% [3] - CRB大宗商品期货价格指数收市286.72点，日比下跌0.45%，5日比上涨0.17% [3] - 罗杰斯国际商品指数收市3806.21点，日比下跌0.59%，5日比下跌0.63% [3] 外汇 - 港元兑人民币汇率0.93，5日比下跌0.11%，1个月比上涨1.28% [3] - 美元兑人民币汇率7.25，5日比下跌0.10%，1个月比上涨1.41% [3] - 美元兑港元汇率7.78，5日比下跌0.02%，1个月比上涨0.13% [3] - 美元兑日元汇率151.58，5日比下跌1.95%，1个月比下跌1.13% [3] - 欧元兑美元汇率1.06，5日比上涨0.80%，1个月比下跌2.35% [3] - 英镑兑美元汇率1.27，5日比上涨0.68%，1个月比下跌2.30% [3] - 澳元兑美元汇率0.65，5日比下跌0.20%，1个月比下跌1.29% [3] 政府债券 - 中国10年期国债收益率2.07%，5日比下跌1.90bps，1个月比下跌9.50bps [3] - 香港10年期国债收益率3.37%，5日比下跌0.60bps，1个月比上涨21.60bps [3] - 美国10年期国债收益率4.26%，5日比下跌15.84bps，1个月比下跌1.87bps [3] 主要新闻总结 - 美联储关注的通胀指标10月同比加速上升，核心PCE价格指数同比上涨2.8%，环比上升0.3% [11] - 美国第三季度GDP增长2.8%，消费者支出增长3.5% [13] - 美国10月二手房签约量指数增长2%，至77.4 [15] - 欧洲央行官员Schnabel认为进一步降息空间有限 [16] - 中国印发推动数字金融发展行动方案，将强化数字金融风险防范 [19] - 中国力争降低全社会物流成本，畅通大宗商品、新能源汽车等国际物流 [21] - 中国海关总署将取消跨境电商出口海外仓业务模式备案 [23] - 台湾景气分数续创3月以来低点，领先指标转为下滑 [25] 中港两地上市的股份 - 建设银行港股收盘价5.90港元，动态市盈率4.23，市净率0.42，港股/A股价比-31.83% [28] - 工商银行港股收盘价4.62港元，动态市盈率4.23，市净率0.43，港股/A股价比-30.61% [28] - 农业银行港股收盘价3.91港元，动态市盈率4.68，市净率0.42，港股/A股价比-24.62% [28] - 中国银行港股收盘价3.62港元，动态市盈率4.62，市净率0.43，港股/A股价比-33.11% [28] - 邮储银行港股收盘价4.52港元，动态市盈率5.51，市净率0.50，港股/A股价比-21.18% [28] - 交通银行港股收盘价5.74港元，动态市盈率4.50，市净率0.40，港股/A股价比-28.44% [28] - 招商银行港股收盘价35.50港元，动态市盈率5.78，市净率0.83，港股/A股价比-9.68% [28] - 中信银行港股收盘价5.04港元，动态市盈率3.65，市净率0.38，港股/A股价比-31.48% [28] - 光大银行港股收盘价2.74港元，动态市盈率4.13，市净率0.30，港股/A股价比-29.52% [28] - 浙商银行港股收盘价2.14港元，动态市盈率3.57，市净率0.32，港股/A股价比-30.81% [28] - 民生银行港股收盘价3.05港元，动态市盈率3.97，市净率0.23，港股/A股价比-28.10% [28] - 郑州银行港股收盘价0.98港元，动态市盈率9.40，市净率0.15，港股/A股价比-56.34% [28] - 青岛银行港股收盘价2.65港元，动态市盈率3.65，市净率0.40，港股/A股价比-33.30% [28] - 重庆银行港股收盘价5.74港元，动态市盈率3.66，市净率0.31，港股/A股价比-41.00% [28] - 渝农商行港股收盘价4.19港元，动态市盈率4.09，市净率0.34，港股/A股价比-30.32% [28] - 中国人寿港股收盘价14.80港元，动态市盈率3.56，市净率0.69，港股/A股价比-67.43% [28] - 中国平安港股收盘价45.85港元，动态市盈率6.59，市净率0.86，港股/A股价比-20.27% [28] - 中国太保港股收盘价24.60港元，动态市盈率6.47，市净率0.82，港股/A股价比-32.38% [28] - 新华保险港股收盘价23.60港元，动态市盈率6.99，市净率0.76，港股/A股价比-53.16% [28] - 人保集团港股收盘价3.80港元，动态市盈率4.07，市净率0.58，港股/A股价比-51.19% [28] - 中信证券港股收盘价21.75港元，动态市盈率15.50，市净率1.15，港股/A股价比-33.11% [28] - 中金公司港股收盘价13.54港元，动态市盈率17.05，市净率0.68，港股/A股价比-64.00% [28] - 海通证券港股收盘价6.77港元，动态市盈率-，市净率0.51，港股/A股价比-44.70% [28] - 国泰君安港股收盘价11.48港元，动态市盈率12.52，市净率0.64，港股/A股价比-43.97% [28] - 申万宏源港股收盘价2.39港元，动态市盈率13.19，市净率0.54，港股/A股价比-58.40% [28] - 广发证券港股收盘价10.68港元，动态市盈率11.86，市净率-，港股/A股价比-38.99% [28] - 华泰证券港股收盘价13.26港元，动态市盈率9.66，市净率0.72，港股/A股价比-30.39% [28] - 招商证券港股收盘价14.36港元，动态市盈率14.21，市净率0.50，港股/A股价比-29.77% [28] - 东方证券港股收盘价5.08港元，动态市盈率13.89，市净率1.06，港股/A股价比-56.64% [28] - 光大证券港股收盘价8.06港元，动态市盈率24.17，市净率0.60，港股/A股价比-62.42% [28] - 银河证券港股收盘价7.02港元，动态市盈率11.38，市净率0.67，港股/A股价比-57.19% [28] - 中信建投港股收盘价10.34港元，动态市盈率13.97，市净率1.01，港股/A股价比-64.68% [28] - 中州证券港股收盘价1.65港元，动态市盈率40.65，市净率0.51，港股/A股价比-65.70% [28] - 国联证券港股收盘价4.27港元，动态市盈率72.17，市净率0.62，港股/A股价比-67.00% [28] - 中国海油港股收盘价17.26港元，动态市盈率5.46，市净率1.06，港股/A股价比-38.63% [28] - 中石油港股收盘价5.58港元，动态市盈率5.86，市净率0.64，港股/A股价比-35.29% [28] - 中石化港股收盘价4.18港元，动态市盈率9.52，市净率0.58，港股/A股价比-38.99% [28] - 上石化港股收盘价1.17港元，动态市盈率-，市净率0.47，港股/A股价比-63.80% [28] - 石化油服港股收盘价0.65港元，动态市盈率30.02，市净率1.32，港股/A股价比-70.90% [28] - 中海油田港股收盘价6.80港元，动态市盈率9.48，市净率0.70，港股/A股价比-57.70% [28] - 中国神华港股收盘价32.50港元，动态市盈率9.59，市净率1.44，港股/A股价比-25.46% [28] - 中煤能源港股收盘价9.38港元，动态市盈率6.66，市净率0.77，港股/A股价比-31.38% [28] - 兖州煤业港股收盘价9.11港元，动态市盈率5.05，市净率1.40，港股/A股价比-42.64% [28] - 中国能源建设港股收盘价0.99港元，动态市盈率5.03，市净率0.37，港股/A股价比-60.43% [28] - 中广核港股收盘价2.66港元，动态市盈率11.38，市净率1.06，港股/A股价比-36.97% [28] - 华能国际港股收盘价4.10港元，动态市盈率10.66，市净率1.03，港股/A股价比-45.14% [28] - 大唐发电港股收盘价1.41港元，动态市盈率26.65，市净率0.79，港股/A股价比-53.27% [28] - 华电国际港股收盘价3.51港元，动态市盈率8.11，市净率0.78，港股/A股价比-39.02% [28] - 龙源电力港股收盘价6.59港元，动态市盈率9.95，市净率0.73，港股/A股价比-64.05% [28] - 新天绿能港股收盘价3.41港元，动态市盈率6.04，市净率0.62，港股/A股价比-59.03% [28] - 中国中冶港股收盘价1.63港元，动态市盈率5.89，市净率0.31，港股/A股价比-54.55% [28] - 中铝国际港股收盘价2.02港元，动态市盈率-，市净率2.27，港股/A股价比-60.40% [28] - 鞍钢股份港股收盘价1.42港元，动态市盈率-，市净率0.25，港股/A股价比-44.44% [28] - 马钢股份港股收盘价1.14港元，动态市盈率-，市净率0.32，港股/A股价比-55.21% [28] - 重庆钢铁港股收盘价0.95港元，动态市盈率-，市净率0.42，港股/A股价比-40.23% [28] - 中国铝业港股收盘价4.81港元，动态市盈率7.42，市净率1.16，港股/A股价比-41.37% [28] - 江西铜业港股收盘价12.60港元，动态市盈率6.19，市净率

宏观经济与政策 - 特朗普当选后迅速组建内阁，仅8天就任命了12位内阁级官员，速度是拜登和奥巴马时期的5倍，也比小布什快了6倍。特朗普的内阁成员在外交上可能较为鹰派，但在对华外交政策上，主要聚焦于经济利益[1] 能源开采 - 研究动力煤市场，川渝消费地市场和新疆产地市场的联动性越来越重要。需求端，中西部接收产业转移，有望拉动川渝能源需求持续增长。供应端，疆煤成为全国动力煤供给主要增量，也是未来动力煤定价的新边际[2] - 2023年和2024年上半年，四川煤炭调入量分别同比+12%和+3%。2024-2026年，四川能源需求年增长有望超过1500万吨标煤/年。供应端，2024-2026年四川新增能源供应1686亿千瓦时，折合2073万吨标煤，平均691万吨标煤/年。仍小于需求增幅的1500万吨标煤/年。即每年仍将增加800万吨标煤（折合5500大卡约1000万吨动力煤）以上的能源供应缺口，至少部分需要增加调入煤炭来满足[2] - 由于川渝地区从新疆调入煤炭量仍将持续增加。测算，疆煤在成都平衡点无利润所对映射的港口价格平衡点720-770元/吨，可以视作中长期港口煤炭价格区间下限[2] 电子行业 - 华为发布会召开，发布Mate70系列直板旗舰/MateX6折叠机/HUAWEIWatchD2腕部动态血压记录仪/智界新S7汽车/HUAWEIMatePadPro鸿蒙平板/HUAWEIFreeBudsPro4鸿蒙耳机等产品。在10月22日发布原生鸿蒙操作系统以来，本次发布会将快速增加搭载原生鸿蒙系统的终端数量，预计原生鸿蒙系统将助力华为产品性能提升，进而带动终端销量，建议关注华为产业链的投资机遇[4] - 美国商会在周四的电子邮件中告诉会员，拜登政府将于下周尽快公布对中国新的出口限制，新规定可能会将多达200家中国芯片公司列入贸易限制名单，禁止大多数美国供应商向目标公司发货。强调了半导体国产替代需求迫切、市场空间较大、以及外部（国际政治不稳定性）和内部（大厂扩产，政策助推等）潜在催化对板块带来的催化。判断国产半导体设备、材料、EDA/IP国产替代有望持续加速，板块投资机会值得重视[7] 轻纺行业 - 新澳越南投产，2024年11月26日，新澳越南举行开业典礼；公司将根据实际业务发展情况按计划有序地推进项目后续二期建设。本项目是公司进一步加深全球化产业布局的重要举措，有利于提升海外供应链交付能力，更好满足境外客户订单需求；有利于公司利用越南人力成本、税收优惠政策及其投资所在地区位优势，降低公司生产成本，增强公司综合竞争实力；有利于公司巩固和提升行业地位，全方位参与市场竞争，持续扩大市场份额，为公司持续健康发展提供支撑[8] - 作为新澳首个海外自建生产基地，新澳越南是新澳产能扩张走向海外第一步。新澳用三十多年的时间写下了非凡的"新澳制造"，"单项冠军"的称号也为新澳越南立下标杆[8] - 全球布局筑通道，资源整合优供给当前。新澳越南项目将为新澳深入东南亚纺织市场搭建起新的平台，使新澳能快速响应当地市场需求，提升新澳在东南亚以至国际市场的竞争力[8] 食品饮料 - 白酒：国家统计局发布数据显示，10月，白酒产量同比下降12.1%；1-10月白酒累计产量同比增长0.9%。24Q3以来行业整体主动降速，部分酒企在淡季积极控货挺价，为渠道释压，随着渠道压力释放，渠道信心&价格预期有望重塑。11月下旬以来多数酒企进入扎帐节点，预计全年目标达成情况或将有所分化，部分优秀龙头酒企仍有望顺利达成既定目标，后续建议关注各酒企24年收官&25年新年度规划情况[10] - 啤酒：本周板块仍有调整，全国规模以上企业啤酒10月产量同比-2.3%（环比9月小幅扩大），1-10月产量同比-1.8%；10月进口大麦均价同比-14%、环比持平。未来顺周期逻辑下，假如餐饮、夜场需求好转有望带动啤酒销量、升级速度修复，Q4天气转凉、进入淡季，重点是关注后续政策落地传导进度，动销等待来年[10] - 百润股份：11.19崃州蒸馏厂举办品牌之夜，发布2款威士忌新品：1）崃州·创世版，单一麦芽，700ml、46度，定价399，限量发售10000瓶；2）百利得·创世版，单一调和，700ml、43度，定价399，限量发售10000瓶。2款产品发售渠道为：上海/广州/成都崃州吧及其他特定渠道，短期限购，静待后续威士忌其他规格产品大规模上架[10] 其他 - 天风证券11月金股推荐：中际旭创、昂立教育、美的集团、锦波生物、金蝶国际、百济神州-U、纳睿雷达、立讯精密、工业富联、天立国际控股、国泰君安、中天科技、海光信息、爱博医疗、劲仔食品、北京人力、同庆楼、鸿路钢构、招商蛇口、中烟香港、新易盛、天孚通信、亨通光电、金山办公、达梦数据、电广传媒、火炬电子、华达科技、温氏股份、海信家电、益方生物-U、国际医学、济川药业、华利集团、顾家家居、海螺水泥、申能股份、中谷物流、吉祥航空、星球石墨[5]

报告的核心观点 - 受益于家电以旧换新等一系列消费政策的支持，国内消费逐渐恢复，特别是餐饮消费呈现平稳增长。随着国家系列经济刺激政策的落地，消费复苏将是明年的确定性趋势，特别是餐饮产业链的复苏是明年食品饮料投资的重要主线，建议重点关注调味品板块。[2] 市场回顾 - 上周食品饮料各子行业中，周涨跌幅依次为：黄酒（长江）-1.26%，啤酒-1.89%，其他酒类-3.38%，肉制品-3.39%，软饮料-3.40%，调味发酵品-4.05%，白酒-4.81%，乳品-6.94%，其他食品-8.05%。[3] 港股市场回顾 - 上周港股必需性消费指数-7.12%，其中关键公司涨跌幅为：中国飞鹤-5.88%，周黑鸭-5.11%，康师傅控股-6.35%，颐海国际-9.13%，农夫山泉-8.45%，中国旺旺-9.50%，华润啤酒-13.22%，百威亚太-11.66%。[4] 酒类行业公司表现 - 上周酒类行业公司中，涨幅前五的公司为：金枫酒业 2.87%，ST 通葡 1.01%，威龙股份 0.36%，青岛啤酒-0.26%，青岛啤酒股份有限公司-8.90%；表现后五位的公司为：华润啤酒-13.22%，百威亚太-11.66%，皇台酒业-10.22%，顺鑫农业-9.97%，迎驾贡酒-0.96%。[6] 餐饮消费复苏 - 据国家统计数据，10 月份，我国社会消费品零售总额 45396 亿元，同比增长 4.8%，增速比上月加快 1.6 个百分点。10 月份社会消费品零售总额同比增速创今年下半年以来的新高，并已连续两个月保持加快增长的态势。其中 10 月餐饮行业收入总额 4952 亿元，同比增长 3.2%，比上月加快 0.1 个百分点，虽然月增速慢于年初，但是餐饮消费整体仍处于平稳增长。预期在各地消费券刺激下，餐饮消费将有进一步的复苏空间。[2] 调味品行业展望 - 随着餐饮消费的复苏，围绕餐饮产业的上下游需求都将有所恢复，白酒、调味品、啤酒等行业整体需求处于逐步恢复当中。特别是调味品行业，推测中秋后行业整体在去库存过程中，随着元旦、春节旺季消费的到来，旺季备货期有望开启，预期 Q4 主流调味品企业实现稳健增长可期。当前调味品行业整体估值在 38 倍，远低于 10 年均值 51.3 倍，估值存在修复空间，受益标的：海天味业、涪陵榨菜等。[3] 经济要闻 - 国家卫健委：加快完善生育支持政策体系，推动建设生育友好型社会。会议指出，推出一揽子生育支持政策措施，其根本目的是减轻家庭生育养育教育负担，加快塑造素质优良、总量充裕、结构优化、分布合理的现代化人力资源，以人口高质量发展支撑中国式现代化。各地各部门要统筹谋划，结合实际，细化措施，强化责任，推进各项政策措施落地见效。[11] - 新版国家医保药品目录公布，新增 91 种药品。28 日上午，国家医保局召开新闻发布会，介绍 2024 年国家医保药品目录调整工作，并公布新版药品目录。本次调整共新增 91 种药品，其中肿瘤用药 26 个(含 4 个罕见病)、糖尿病等慢性病用药 15 个(含 2 个罕见病)、罕见病用药 13 个、抗感染用药 7 个、中成药 11 个、精神病用药 4 个，以及其他领域用药 21 个。由于部分药品有多个治疗领域或者个别疾病类别有重复(如罕见肿瘤)，因此分类数大于总数。同时，调出了 43 种临床已被替或长期未生产供应的药品。新版目录内药品总数增至 3159 种。在今年谈判/竞价环节，共有 117 个目录外药品参加，其中 89 个谈判/竞价成功，成功率 76%、平均降价 63%，总体与 2023 年基本相当。新版国家医保药品目录自 2025 年 1 月 1 日起正式实施。叠加谈判降价和医保报销因素，预计 2025 年将为患者减负超 500 亿元。[11] - 医保目录专家组组长：对真创新真获益药品会给予较高价格。11 月 28 日，国家医保局公布了 2024 年国家医保药品目录调整情况。支持药品创新，助力新质生产力发展是 2024 年目录调整的主要特点之一。国家医保局医药管理司司长黄心宇在发布会上表示，通过在评审阶段增加创新性权重、在谈判阶段充分考虑创新价值、在续约阶段实行降价保护等措施，建立了全流程支持创新药发展的机制。底价测算是决定药品谈判结果的关键因素，在测算阶段如何寻找合理价格来支持创新药的发展？复旦大学教授、2024 年国家医保药品目录调整药物经济学专家组组长陈文在发布会上回答记者提问时表示，测算时，针对创新程度高、患者获益大的药品会给予更高的经济性阈值。也就是说，对"真创新""真获益"的药品，测算时会给予较高价格。[11] - 前三季度京津冀实现地区生产总值 7.9 万亿元。北京市统计局昨日发布京津冀前三季度经济及合作情况。前三季度京津冀实现地区生产总值 79039.9 亿元，三地着力落实稳经济一揽子政策措施，深入推进协同发展，区域经济运行总体平稳，发展动能不断积聚。前三季度，京津冀三地经济运行平稳，北京、天津和河北分别实现地区生产总值 33462.0 亿元、12673.9 亿元、32904.0 亿元，按不变价格计算，同比分别增长 5.1%、4.7%和 5.0%。[11] - 三地工业高端领域增势良好，其中，北京、天津规模以上高技术制造业增加值分别增长 8.3%和 6.7%，电子计算机、工业机器人产量均实现两位数及以上增长；河北规模以上工业战略性新兴产业增加值增长 9.5%，高铁车组和新能源整车制造均增长 1.9 倍。[14] - 深圳市地方金融管理局局长时卫干：未来深圳在科技金融领域还会有很多重磅政策推出。由证券时报社主办的"2024 中国金融机构年度峰会"在深圳隆重举行，深圳市地方金融管理局局长时卫干在致辞中表示，金融业要有大的格局、大的担当、大的气象，未来一段时间，需要中国金融业以更大的作为服务实体经济增长和硬科技、新质生产力发展，期待未来能有更多的金融机构投身于其中。"希望全国的金融机构能参与到深圳的科技金融大文章中，未来深圳在科技金融领域还会有很多的重磅政策推出。[14] - 雄安发布人工智能产业图谱及 8 项需求场景。据雄安发布，日前，中国国际数字经济博览会雄安新区人工智能产业大会成功举办。会上，雄安新区人工智能产业图谱及 8 项需求场景正式发布。雄安新区人工智能产业图谱包括基础层、技术层、应用层三部分。其中，基础层涵盖基础硬件、基础软件、算力服务和数据服务；技术层包括 AI 算法、AI 大模型、计算机视觉等基础技术，AI 训练平台、开放平台等技术平台；应用层包括 AI+空天信息、AI+气象、AI+智慧交通等行业应用，机器人、无人机、摄像头智能终端。雄安新区人工智能应用需求场景包含人工智能+空天信息、人工智能+气象、人工智能+城市运行、人工智能+水务、人工智能+交通、人工智能+政务服务、人工智能+网络安全、人工智能+家居 8 项内容。[14] - 多家公司全年业绩预喜 机构研判景气投资或逐步回归。进入四季度，陆续有上市公司在相关公告中对全年经营业绩进行展望，抢先"报喜"。数据显示，截至 11 月 27 日记者发稿时，仅四季度以来便有 9 家 A 股上市公司披露了对 2024 年营业收入或归母净利润的预测数据，绝大多数公司业绩预喜。从投资角度出发，挖掘景气度较高的行业板块及业绩有望高增长的绩优股，当前被不少投资者所重视。在机构看来，财政政策发力有助于提升企业盈利，推升股市中枢，在中性条件下，2025 年景气投资有望逐步回归。[14] - 拼多多 Temu 三季度放缓 租用菜鸟香港 eHub 完善基建。拼多多旗下跨境电商平台 Temu 在第三季度增长放缓明显。为了提升基础设施建设，Temu 租用了菜鸟位于香港的 eHub，以优化其物流和供应链管理。业内人士指出，尽管 Temu 在海外市场扩张中面临挑战，但通过借助菜鸟的物流网络，有望提升运营效率。[14] - 快手电商宣布废止退款不退货规则。11 月 28 日消息，快手电商日前发布公告称，因业务内容调整，经平台综合考虑决策，废止"退款不退货服务"，后续将推出更好的服务产品。对于已开通"退款不退货服务"的商家，快手电商平台将在 12 月 2 日终止向商家提供该服务，商家可在 12 月 2 日前主动解约，届时到期未解约商家平台会自动终止合约。对于存量订单，系统仍会按原有配置内容执行。[14] - 比亚迪要求供应商降价影响几何？多家产业链上市公司回应。昨日，比亚迪传出要求供应商降价消息，引发市场争议。对此，记者联系多家比亚迪供应商上市公司，对于网传比亚迪要求供应商降价 10%一事，万顺新材相关人士表示，目前没有收到比亚迪降价通知。对于比亚迪要求降价的影响，当升科技、中科电气均表示，公司与比亚迪近年合作占比有下降，影响不大。对于近年来汽车产业链呈降价趋势，中科电气相关人士称，现在属于产能结构性或阶段性问题，整个行业都处于增量不增收的情况。至于宁德时代是否也要求供应商降价？万顺新材上述人士称，具体不知道，但是最近一两年加工费确实下降了。[14] 华为欧拉系统 - 华为欧拉的推出和发展：华为欧拉诞生于内部研发的企业级操作系统，历经内部产品和云产品规模化商用、发起 openEuler 开源社区、正式推出 openEuler 操作系统第，欧拉系统逐步发展为国产服务器操作系统中坚力量。2023 年，中国 openEuler 系服务器操作系统装机量显著提升，市场份额稳居第一。[16] - 华为欧拉的特点和优势：（1）覆盖全场景应用。支持多主流计算架构、100%覆盖主流应用场景、多领域应用；（2）全球融入，协同创新。openEuler 开源社区已吸引了 20000+名开源贡献者，下载覆盖 152 个国

财经要闻 - 2024年全国世贸组织工作会议在京召开，强调主动对接国际高标准经贸规则，探索率先实施世贸组织投资便利化协定、电子商务协定，以高水平开放促进深层次改革和高质量发展 [6] - 商务部、财政部计划从2024年到2026年，分三批在全国开展现代商贸流通体系试点建设，中央财政给予一定支持 [6] - 美国商会称，拜登政府最早将于本周公布新的对华出口限制，新规可能会将多达200家中国芯片公司列入贸易限制名单，禁止大多数美国供应商向这些公司发货 [6] 宏观策略 - 市场分析：半导体计算机行业领涨A股小幅整理，早盘股指低开后震荡上行，盘中股指在3319点附近遭遇阻力，午后股指震荡回落，盘中交运设备、半导体、计算机设备以及光伏设备等行业表现较好 [9] - 市场分析：成长行业领涨A股先抑后扬，早盘股指低开后震荡回落，盘中股指在3227点附近获得支撑，午后股指震荡回升，盘中游戏、消费电子、航天军工以及软件开发等行业表现较好 [10] - 宏观点评：河南研究：经济数据跟踪（2024年10月），全国规模以上工业增加值同比增长5.3%，社会消费品零售总额同比增长4.8%，全国固定资产投资（不含农户）累计同比增长3.4%，货物贸易进出口总值累计同比增长5.2% [11] 行业公司 - 行业年度策略：政策提振信心，景气触底回升，截至2024年11月27日收盘，中信轻工制造行业指数上涨0.31%，行业走势弱于大盘，行业估值开启修复，仍有进一步上升空间 [17] - 行业年度策略：关注"复苏周期、出海、高股息"三大维度，截至2024年11月22日，中信传媒指数在2024年上涨了4.56%，跑输沪深300指数8.11pct，跑输上证指数5.27pct，跑输创业板指10.47pct [19] - 行业月报：商务部等四部门公布两用物项出口管制清单，10月中国新能源车零售同比增长56.7%，11月新材料板块走势强于沪深300，新材料指数本月上涨4.12%，跑赢沪深300指数5.22个百分点 [24] 重点数据更新 - 近期限售股解禁明细，包括高华科技、三未信安、宁波方正等公司的解禁数量、总股本、占总股本比例及解禁日期 [38] - 沪深港通前十大活跃个股明细，包括中科曙光、三六零、江淮汽车等公司的成交金额、收盘价及涨跌幅 [39] - 今日新股申购信息，包括股票名称、发行价、申购代码、发行总量及申购上限 [40]

报告核心观点 - 市场短期调整后可能存在反弹机会，尤其是新能源赛道和机器人概念股表现强劲 [1][3][5] 市场综述 - 周二市场沪深三大指数探底回升收涨，主要受大盘股和政策刺激影响，尤其是市值管理指引对破净股的利好 [1] - 市场短期出现阶段性调整和分化，政策博弈减弱和成交量萎缩可能导致市场风格逐步改变，基本面将成为关键因素 [1] 盘面点评 - 锂电池等新能源赛道股大涨，自2021年11月以来连续调整后，2024年9月末大幅反弹，近期再度走强 [3] - 机器人概念股大涨，受国家地方共建具身智能机器人创新中心发布"天工开源计划"影响，机器人领域值得长期配置 [5] 后市大势研判 - 短期市场情绪低迷，破净股持续性不佳，但大盘跌破3300点后迅速反弹，创业板指大涨3%，短期市场可能存在支撑 [5][6] - 市场短期逐步进入超卖区域，反弹迹象增多，可适当关注短期反弹机会，波段投资者可逢低介入筛选优质标的 [8]

2024年11月28日 其 他 报 告 晨 会 纪 要 晨会纪要 | --- | --- | --- | --- | --- | |------------------------|--------|----------------------|--------|-----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------| | 国内市场 \n指数 | 收盘 | 涨跌幅（ % ） \n1 日 | 上周 | 今日重点推荐： \n【平安证券】宏观点评 * 国内宏观 * 盈利改善的两条线索 *20241127 | | 上证综合指数 | 3310 | 1.53 | -1.91 | 研究分析师 : 张璐 投资咨询资格编号 : S1060522100001 | | 深证成份指数 | 10566 | 2.25 | -2.89 | 研究分析师 : 钟正生 投资咨询资格编号 : S106052009000 ...

行情回顾 - 2024年11月27日，上证指数上涨1.53%，深证成指上涨2.25%，北证50上涨0.57%，科创50上涨3.61%，创业板指上涨2.73%，中小综指上涨1.88%，恒生指数上涨2.32%，沪深两市成交额14587亿元 [4][5] 板块表现 - 2024年11月27日，申万31个一级行业中，传媒（3.96%）、国防军工（3.40%）、计算机（3.28%）、电子（2.90%）、商贸零售（2.49%）涨幅居前 [6][7] 重点关注 - 2025年，AI领域将迎来模型与应用双突破。大模型市场由OpenAI等主导，多模态模型展现潜力，任务优化技术快速发展。AI程序员、SaaS平台和AI眼镜增长显著。英伟达保持算力芯片领先，AMD与云厂商自研芯片获机遇。端侧AI普及提速，苹果和谷歌在生态整合上优势明显，ARM架构助力AIPC渗透 [8] 2025年度投资策略 - 储能行业：中美欧增长趋势明确，新兴市场开启1-10新征程，预计25年全球新增装机261GWh，同比增长41%。2024年储能产业链价格持续走低，为下游需求释放创造良好条件，全球储能装机实现高速增长，展望2025年，随着各国绿色能源转型推进，新能源发电占比持续提升背景下，预计全球储能装机仍将保持较高增速。我们预计24/25年全球储能新增装机185GWh/261GWh，同比+78%/+41% [9] - 光伏行业：当前时点光伏主产业链已持续亏损半年以上，大部分环节进入现金流亏损状态，在协会倡议以及企业自律的共同作用下，"减产&挺价"或成为产业链各环节头部企业阶段性一致行动方向。考虑到当前行业资本开支已显著放缓，随着落后产能逐步淘汰出清，产业链各环节供需关系正在持续改善，且有望在24年底-25年初的"年关"期间加速。光伏各环节景气底部夯实明确，较为普遍且显著的主产业链盈利拐点最快有望25Q2到来，预计大部分标的后续将呈现"波动上行"趋势 [10] - 基础化工行业：内卷加剧形成三大主流方向的变化：竞争加剧行业磨底、龙头优势持续稳固、出海外卷谋求成长。化工多数赛道处于周期磨底阶段，在相对前两轮更"卷"的竞争状态下，多数大宗品的竞争压力和磨底时间明显加剧，且由于部分行业的新增供给投产时间不长，行业的自然产能出清需要的时间相对较久，在成本竞争之上更将延伸至配套管理和软实力提升，龙头企业的竞争优势将有望一直持续兑现，国内企业亦将出海规避风险并争取成长空间 [11] - 美护行业：24年居民消费预期偏谨慎，美妆/医美/黄金珠宝等可选消费板块景气度走弱、内卷加剧，情绪消费引领市场、潮玩市场持续扩容。展望25年，美妆/医美/黄金珠宝预计竞争延续激烈，寻找结构性投资机会——逐"新"、逐"异"、逐"强"，逐"新"即新品驱动、逐"异"即差异化竞争满足目标消费者需求、逐"强"即综合实力突出抗周期能力强；潮玩符合情绪消费趋势，供需共振景气度望延续 [12] - 医药行业：布局2025年医药反转围绕三大逻辑 2025年，我们认为医药板块核心投资机会将围绕三大逻辑：创新出海：海外BD持续开花结果，国内创新商业化兑现带来业绩改善需求复苏：近年来由于集采控费压力和消费环境变化，部分品种和细分赛道增速回落，企业、渠道和终端备货库存均处于低水平，未来如院内和消费医疗需求改善，可能带来业绩提振政策预期反转：行业趋于规范，价格趋于合理，收缩性政策比重下降，支持鼓励性政策崭露头角 [13] - 交运行业：政策预期向好，布局航空及物流两大主线。基本面来看，交运板块的景气度与宏观环境息息相关，进出口景气提振港口吞吐量及跨境物流需求，消费和房地产基建投资支撑快递及ToB物流需求，出行需求修复带动航司机场高铁盈利修复。目前我们已看到交运基本面向好，在政策提振内需信心下，我们推荐交运板块两条投资主线。1、供需拐点降至，建议关注可选消费的航空板块。2、格局向好，内需修复看涨期权，建议关注危化品物流、内贸集运、直营快递板块 [14] - 传媒互联网行业：展望2025年，我们看好以下4条主线：投资主线一：把握互联网龙头在消费复苏下的机会。投资主线二：抓住内容板块边际向上的机会。投资主线三：AI应用落地有望加快。投资主线四：看好空间广阔的IP及其衍生品市场。结合4条投资主线，我们建议关注：具备视频红利及受益于消费复苏的头部互联网平台—美团、腾讯控股，内容板块业绩有望边际向上的完美世界、恺英网络、万达电影等；AI板块，看好基于"Chat"或算法的AI应用/工具率先落地；关注IP持有方及生产、运营经验丰富的标的 [15] - 公用环保行业：寻找新能源&环保的装机/估值弹性。思路①：关注盈利稳定、装机增长的区域性风电。思路②：关注现金流

重点推荐 - 石化周期已达底部，左侧布局正当时。报告认为石化周期一般约为7年，当前已基本到达底部，进入产能更替和油价探底阶段，未来随着全球需求改善有望在明年下半年进入复苏阶段。布伦特油价短期在65美元/桶具备支撑，预计明年全年布伦特在55-80美元/桶波动。短期内国内炼油产业将受益于成品油价调整机制时间差。下游方面，长丝产能及库存周期基本到达底部，聚烯烃仍存在产能和需求错配问题，整体反弹仍依赖外需修复。投资建议关注国内具备优质油气资源上下游一体化、抗风险能力强相关龙头，如中国石油、中国石化等；具备进口乙烷制乙烯多优势强壁垒相关标的卫星化学；发展COTC产业转型升级，收率高成本低的恒力石化；具备煤制烯烃规模化优势的宝丰能源；积极布局新材料业务，开拓乙烯需求和盈利的东方盛虹、恒力石化、荣盛石化等；前期超跌具备低PE、PB特征，未来有望受益海外长丝需求修复，如桐昆股份、新凤鸣等[7][8][9] - 退税税率调整拉动出货，陆风整机价格企稳。本周（11/18-11/22）申万光伏设备板块下跌4.68%，跑输沪深300指数2.08个百分点；申万风电设备板块下跌2.18%，跑赢沪深300指数0.42个百分点。光伏板块涨幅前三个股为苏州固锝、恒星科技、拓日新能。风电板块涨幅前三个股为禾望电气、三一重能、振江股份。光伏板块中，退税税率调整拉动出货，上游硅片开工好转。硅料价格维稳，硅片价格维稳，电池片价格维稳，组件价格维稳。风电板块中，陆风整机价格企稳，海风建设进程加速。本周陆上风电机组招标约2433.6MW，开标约1114.5MW。含塔筒平均中标单价约2125元/kW，不含塔筒中标单价约1521.43元/kW，裸机价格企稳。海风方面，福建省莆田平海湾项目完成风电机组招标；浙江省嵊泗项目启动风电机组招标；河北省唐山项目启动风机基础制作及运输招标；山东省项目公示风机基础施工及安装中标结果公示；广东省湛江市徐闻东二项目启动EPC总承包招标；浙江省苍南项目公示当地政府对扩建工程环评文件审批意见；广东省阳江市青洲五、七项目确定海缆采购及施工中标人。总体来看，进入四季度后，国内海风项目建设进程明显加速[11][12][13][14][15][16][17] - 政策初见成效，当月利润小幅改善。10月工业企业利润累计同比小幅下行，但当月同比低位回升，由前值的-27.1%升至-10.0%，低基数以及利润率的改善均有贡献，同时库存消耗加快，也是预期和内需改善的特征之一。不过从价格表现来看，内需仍然偏弱，叠加美国关税等不确定性因素，新一轮政策仍有加码的可能。短期关注地产销售企稳的持续性，以及地方化债的进程，同时12月的政治局会议以及经济工作会议临近，或释放更多的增量信息，市场的政策博弈也可能增强。当月利润表现明显强于季节性。从季节性来看，10月当月工业企业利润环比11.20%，高于近5年同期均值-4.29%，为2010年以来同期最高水平。基数回落也有影响。10月当月，规模以上工业企业利润同比-10.0%，前值-27.1%。除了环比走强之外，基数回落的影响也比较明显，去年10月环比降至-6.97%，当月同比由11.9%降至2.7%。利润率的拖累程度有所收窄，营收增速改善并不明显。10月营收利润率回升至5.4%，而基数由6.3%回落至6.2%，变动较小，但总体上拖累有所减轻。量价上，10月工业增加值当月同比5.3%（+0.1pct），PPI当月同比-2.9%（-0.1pct），变化不大，营收增速由-0.01%小幅回升至0.24%。费用及成本方面，当月费用率有所回落，或受降息影响；成本率小幅抬升，仍在历史相对高位，在商品并未明显涨价的情况下，或仍是中下游需求相对不足的反映。中游装备制造利润占比依然较高。从累计占比来看，上游原材料开采的利润占比（16.9%）继续回落，这一趋势在年内持续；中游原材料制造利润占比（17.9%）下半年以来一直相对稳定；中游装备制造利润占比（28.0%）继续稳步提升，一方面是设备更新相关政策的体现，另一方面也是产业链优势的表现；下游利润占比（25.8%）趋势上仍延续回落。边际上，上游有色、中游设备、下游吃穿相关表现较好。从边际变化来看，上游原材料开采及中游原材料加工主要行业中，仅有色采选、造纸、纺织当月利润同比正增长。中游装备制造中，电机连续两个月正增长，但增速较9月略有回落，电子设备、仪器仪表、专用设备、通用设备、运输设备增速均较9月有所回升，这也是中游装备制造利润占比优势的主要原因。下游制造中，汽车制造利润增速降幅收窄，纺织服装、酒饮料、食品、农副食品明显回升，其他劳动密集型产品制造利润增速维持低位。预期改善，当月去库明显。10月末，名义库存累计同比3.9%，前值4.6%；实际库存累计同比6.8%，前值7.4%。在价格层面变化不大的情况下，实际库存、名义库存增速均有所回落，或反映出一揽子政策推出后，预期改善后，库存消耗加快，关注持续性[20][21][22][23] 财经新闻 - 中办、国办：鼓励发展与平台经济、低空经济、无人驾驶等相结合的物流新模式。方案提出，提高全社会物流实体硬件和物流活动数字化水平，鼓励开展重大物流技术攻关，促进大数据、第五代移动通信（5G）和北斗卫星导航系统等技术广泛应用，推动重要物流装备研发应用、智慧物流系统化集成创新，发展"人工智能+现代物流"。鼓励发展与平台经济、低空经济、无人驾驶等相结合的物流新模式，健全和优化管理标准规范，支持企业商业化创新应用。促进物流平台经济创新发展，鼓励物流技术创新平台和龙头企业为中小物流企业数智化赋能。方案还提出主要目标，到2027年，社会物流总费用与国内生产总值的比率力争降至13.5%左右。综合交通运输体系改革实现新突破，货物运输结构进一步优化，铁路货运量、铁路货运周转量占比力争分别提高至11%、23%左右，港口集装箱铁水联运量保持较快增长。培育一批具有国际竞争力的现代物流企业，国家物流枢纽体系和现代物流服务网络更加健全，统一高效、竞争有序的物流市场基本形成，现代物流对提升产业链供应链韧性和安全水平的战略支撑显著增强[26][27] - 七部门：引导金融机构将金融服务嵌入"人工智能+产业"等数字化场景。到2027年底，基本建成与数字经济发展高度适应的金融体系。金融机构数字化转型取得积极成效，数字化经营管理能力明显增强。形成数字金融和科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融协同发展的良好局面，数字化金融产品服务对重大战略、重点领域、薄弱环节的适配度和普惠性明显提升。数字金融治理体系基本形成，数字金融基础设施基本齐备，相关金融管理和配套制度机制进一步健全[28]