报告公司投资评级 - 报告给予中煤能源A股和H股“买入”评级 [6] - A股合理价值为16.46元人民币/股，H股合理价值为12.81港元/股 [3][6] - 当前A股价格为14.81元，H股价格为11.53港元 [6] 报告核心观点 - 中煤能源2026年上半年业绩稳健，Q2扣非归母净利润环比增长22%，中期派息率维持30% [1] - 煤化工业务成为重要增长引擎，上半年净利润同比增长55%，占比提升至20% [2] - 公司中长期具备成长性，短期煤炭和化工业务弹性较高，多个在建项目预计于2027-2028年投产 [3] 财务表现总结 - 2026年上半年归母净利润和扣非归母净利润分别为81.5亿元和85.4亿元，同比分别增长5.8%和11.7% [1] - 按国际会计准则，股东应占利润为81.9亿元，同比增长11.8% [1] - Q2归母净利润和扣非归母净利润分别为43.1亿元和47.0亿元，环比分别增长12.0%和22.0% [1] - Q2非经常性损益为-3.9亿元，其中罚款与滞纳金支出5.3亿元 [1] - Q2所得税费用率增长至24.9%，而26Q1和25年均为21% [1] - 中期派息24.4亿元或0.184元/股，派息率为30% [1] 业务分部总结 煤炭业务 - 上半年煤炭分部净利润为69.9亿元，同比下降1.3% [2] - 上半年商品煤产量和自产煤销量分别为6195万吨和6142万吨，同比均下降8%，主要由于安监和矿井条件复杂 [2] - Q2商品煤产量环比增长5% [2] - 上半年自产煤吨煤收入、成本和毛利同比分别增长12%、9%和15% [2] - Q2吨煤收入和成本分别为551元和292元/吨，环比上升11%和5% [2] - 25年同期成本基数较低，在产量下降的情况下成本控制总体较好 [2] 煤化工业务 - 上半年化工分部净利润为19.4亿元，同比增长55.0%，占比提升至20% [2] - 上半年化工品产销量分别为302万吨和324万吨，同比分别增长1%和2% [2] - 2季度烯烃均价环比增长23%，是盈利增长的重要来源 [2] 成长性与项目进展 - 煤炭业务：苇子沟煤矿预计2027年底首采工作面投产，里必煤矿预计2028年底首采工作面投产 [3] - 化工业务：榆林煤化工二期年产90万吨聚烯烃项目已于26年7月实现中交，预计投产时间26年12月 [3] - 10万吨液态阳光项目预计投产时间26年11月 [3] - 电力业务：乌审旗电厂项目建筑工程基本结束，全面转入设备安装阶段 [3] - 26年以来，煤炭供需总体紧平衡，加上地缘因素影响，公司煤炭和化工利润弹性可期 [3] 盈利预测 - 根据中国会计准则，预计26-28年归母净利润分别为182亿元、200亿元和212亿元 [3] - 预计26-28年营业收入分别为1674.70亿元、1826.89亿元和1914.70亿元，增长率分别为13.1%、9.1%和4.8% [5] - 预计26-28年EPS分别为1.37元/股、1.51元/股和1.60元/股 [5] - 预计26-28年ROE分别为10.6%、10.8%和10.6% [5]

投资评级 - 报告维持对东材科技（601208.SH）的“买入”评级 [1] 核心观点 - 报告认为东材科技2026年第二季度扣非净利润环比增长，电子树脂和光学膜材料业务实现量价齐升 [4] - 报告看好公司眉山高速电子树脂项目投产后将突破产能瓶颈，带来增量 [5] - 报告上调了公司2026-2028年盈利预测，并看好公司中长期成长 [4] 2026年半年报业绩总结 - 公司2026年上半年实现营收30.95亿元，同比增长27.3% [4] - 归母净利润3.12亿元，同比增长63.8% [4] - 扣非净利润2.24亿元，同比增长40.9% [4] - 2026年第二季度实现营收16.51亿元，同比增长27.3%，环比增长14.4% [4] - 第二季度归母净利润1.25亿元，同比增长26.9%，环比下降33.2% [4] - 第二季度扣非净利润1.16亿元，同比增长40%，环比增长7.2% [4] - 非经常性收益主要是转让河南华佳股权预计可实现投资收益7,711.29万元（未经审计） [4] - 公司拟派发现金红利0.10元/股（含税） [4] 业务板块分析 - 2026年上半年，电工绝缘材料营收2.77亿元，同比增长24.8% [5] - 新能源材料营收6.13亿元，同比下降7.6% [5] - 光学膜材料营收7.78亿元，同比增长22.0% [5] - 电子材料营收12.04亿元，同比增长74.9% [5] - 环保阻燃材料营收0.73亿元，同比下降1.6% [5] - 高速电子材料营收5.55亿元，同比增长127.97% [5] - 2026年第二季度高速电子材料营收2.97亿元，环比增长15.1% [5] - 电工绝缘材料销量2.83万吨，同比增长16.0% [5] - 新能源材料销量2.48万吨，同比下降8.7% [5] - 光学膜材料销量6.72万吨，同比增长18.4% [5] - 电子材料销量4.06万吨，同比增长19.2% [5] - 环保阻燃材料销量0.75万吨，同比下降8.5% [5] - 电工绝缘材料均价9,779元/吨，同比增长7.5% [5] - 新能源材料均价24,733元/吨，同比增长1.2% [5] - 光学膜材料均价11,580元/吨，同比增长3.0% [5] - 电子材料均价29,670元/吨，同比增长46.7% [5] - 环保阻燃材料均价9,715元/吨，同比增长7.5% [5] 项目进展与规划 - 公司眉山高速树脂项目已进入试车阶段 [4] - 公司碳氢树脂订单需求良好，产能供给较为紧缺 [5] - 公司M10级碳氢树脂正有序推进下游客户送样、验证工作 [5] - 公司眉山基地“年产20000吨高速通信基板用电子材料项目”投产后将突破产能瓶颈 [5] - 公司公告新建年产18000吨新型显示偏光片用保护基膜项目，项目总投资40,453万元 [5] 盈利能力 - 公司2026年中报销售毛利率为16.81%，同比增加0.32个百分点 [5] - 公司2026年中报销售净利率为9.96%，同比增加2.5个百分点 [5] 盈利预测与估值 - 报告上调2026-2028年盈利预测，预计归母净利润分别为6.30、13.39、16.94亿元 [4] - 预计2026-2028年EPS分别为0.62、1.33、1.68元/股 [4] - 当前股价对应2026-2028年PE为70.1、33.0、26.1倍 [4] - 预计2026-2028年营业收入分别为6,724、8,881、10,554百万元 [7] - 预计2026-2028年归母净利润YOY分别为120.7%、112.5%、26.6% [7] - 预计2026-2028年毛利率分别为21.0%、27.7%、28.9% [7] - 预计2026-2028年净利率分别为9.4%、15.1%、16.1% [7] - 预计2026-2028年ROE分别为9.4%、17.1%、18.2% [7] 子公司经营情况 - 东材新材2026上半年营收14.49亿元，同比增长53.0% [12] - 东材新材净利润2.22亿元，净利率21.98%，同比增加4.46个百分点 [12] - 江苏东材2026上半年营收22.59亿元，同比增长82.9% [12] - 江苏东材净利润0.26亿元，净利率1.69%，同比增加1.50个百分点 [12] - 山东艾蒙特2026上半年营收8.47亿元，同比增长27.7% [12] - 山东艾蒙特净利润-0.12亿元，同比减亏3,448万元 [12] - 东方绝缘2026上半年营收2.98亿元，同比增长5.3% [12] - 东方绝缘净利润0.35亿元，同比下降38.9% [12]

报告公司投资评级 - 东方财富证券研究所首次覆盖鱼跃医疗，给予“增持”评级 [3][7] 报告核心观点 - 鱼跃医疗2026年上半年业绩短期承压，但核心业务结构性分化显著，血糖CGM业务和海外业务实现高增长，全球化战略成效初显，AI+穿戴设备有望开辟新增长空间 [2] 业绩表现总结 2026年上半年整体业绩 - 2026H1营收45.69亿元，同比微降1.92% [1] - 归母净利润8.43亿元，同比下降29.92% [1] - 扣非归母净利润7.61亿元，同比下降16.69% [1] - 经营活动现金流11.82亿元，同比增长1.31% [1] - Q2单季度收入21.99亿元，同比下降1.09% [1] - Q2归母净利润4.14亿元，同比下降28.28% [1] - Q2扣非归母净利润3.15亿元，同比下降12.46% [1] 业绩承压原因 - 公司处于“全球化、数智化、穿戴化”战略投入期 [2] - 重点新品推广及海外渠道建设上前瞻性投入增加 [2] - 去年同期政府补助基数较高 [2] 业务板块分析 血糖管理及POCT解决方案 - 实现收入7.95亿元，同比增长17.94% [2] - CGM业务营收实现翻倍以上增长，成为增长核心引擎 [2] 急救解决方案及其他 - 实现收入2.05亿元，同比增长50.30% [2] - 主要得益于新产品矩阵完善及海内外渠道拓展 [2] 呼吸治疗解决方案 - 收入14.51亿元，同比下降13.33% [2] - 国内业务去年同期基数较高 [2] - 家用呼吸机业务及海外业务仍实现增长 [2] 家用健康检测板块 - 收入9.69亿元，同比下降4.41% [2] - 剔除水银血压计停售影响后基本持平 [2] 盈利能力 - 上半年销售毛利率为49.80%，同比微降0.56个百分点，保持基本稳定 [2] 全球化战略与新技术布局 海外业务 - 2026H1外销收入达8.24亿元，同比增长35.76% [2] - 占总营收比重提升至18.03% [2] - 欧美区域持续突破，东南亚、南美等优势区域稳健增长 [2] - CGM产品Anytime 4、Anytime 5系列获得欧盟MDR认证 [2] AI+穿戴设备 - 已推出智能穿戴戒指R3 [2] - 智能血压手表Watch A1已获批注册证 [2] - 正积极布局以CGM为核心的“大代谢”生态和呼吸管理生态 [2] - 加大对AI Agent（智能体）的研发投入 [2] 盈利预测与估值 营收预测 - 2026年营收预计85.69亿元，同比增长7.71% [7][8] - 2027年营收预计97.38亿元，同比增长13.65% [7][8] - 2028年营收预计111.29亿元，同比增长14.28% [7][8] 归母净利润预测 - 2026年归母净利润预计13.84亿元，同比下降6.61% [7][8] - 2027年归母净利润预计16.51亿元，同比增长19.34% [7][8] - 2028年归母净利润预计19.34亿元，同比增长17.10% [7][8] 估值 - 当前股价对应2026年PE为18倍 [7] - 当前股价对应2027年PE为15倍 [7] - 当前股价对应2028年PE为13倍 [7] 主要财务比率预测 - 2026年毛利率预计50.17%，净利率16.16%，ROE 10.05% [13][14] - 2027年毛利率预计50.88%，净利率16.97%，ROE 11.25% [13][14] - 2028年毛利率预计51.42%，净利率17.39%，ROE 12.28% [13][14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] - 前次评级为“买入” [6] 报告核心观点 - 2026年上半年业绩基本符合预期，饲料销量同比增长约8% [1] - 海外饲料销量保持高增长，2026年上半年海外地区增速超25% [2] - 由于猪价持续低迷和饲料原料价格上涨，下调2026年归母净利润预测至45.22亿元 [3] 2026年上半年业绩总结 - 2026年上半年公司实现收入642.2亿元，同比增长9.19% [1] - 实现归母净利润16.11亿元，同比减少38.95% [1] - 单二季度实现收入352.3亿元，同比增长6.11% [1] - 单二季度实现归母净利润7.24亿元，同比减少46.64% [1] 饲料业务分析 - 2026年上半年公司实现饲料销量1478万吨，同比增长约8% [1] - 禽料外销量722万吨，同比微降 [1] - 猪料外销量391万吨，同比增长约15% [1] - 水产料外销量340万吨，同比增长约21% [1] - 主要得益于公司产品力稳定，产品终端转化效果优良 [1] - 公司明确目标将饲料业务作为第一核心业务，中期目标是2030年销量达到5150万吨 [1] 海外业务发展 - 海外饲料销量保持高增长，2026年上半年海外地区增速超25% [2] - 布局东南亚、拉美、非洲为代表的新兴市场 [2] - 面临部分地区的产能瓶颈，公司多措并举挖潜产能增量 [2] - 持续推进海外市场拓展与产能建设 [2] 种苗、动保及生猪业务 - 种苗业务加速国际化战略布局，在越南、印尼、厄瓜多尔等海外核心养殖区域投建水产及禽类种苗场 [2] - 2026年上半年动保业务实现营业收入5亿元 [2] - 生猪板块由于生猪销售价格同比大幅下降，经营业绩同比大幅下降 [2] - 公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和轻资产模式创新 [2] - 推行“公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”的运营模式 [2] 盈利预测与财务数据 - 下调2026年归母净利润为45.22亿元（前值为49.1亿元），同比增长5.6% [3] - 预计2027年归母净利润为60.3亿元，同比增长33.2% [3] - 预计2028年归母净利润为67.3亿元，同比增长11.7% [3] - 对应2027年12.7倍PE [3] - 2026年预计营业收入141,783百万元，同比增长10.4% [5] - 2026年预计归母净利润4,522百万元，同比增长5.6% [5] - 2026年预计每股收益2.73元/股 [5] - 2026年预计净资产收益率17.8% [5] - 2026年预计市盈率17.0倍 [5] - 2026年预计市净率3.0倍 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告核心观点 - 2026年Q2收入继续回暖，盈利表现优异 [1] 业绩简评 - 2026年H1实现营收139.91亿元，同比+3.46% [1] - 2026年H1实现归母净利润9.27亿元，同比+16.10% [1] - 2026年H1实现扣非归母净利润9.31亿元，同比+18.05% [1] - 2026年Q2实现营收70.18亿元，同比+6.87% [1] - 2026年Q2实现归母净利润4.16亿元，同比+22.89% [1] - 2026年Q2实现扣非归母净利润4.22亿元，同比+26.22% [1] 经营分析 - 截至2026年6月30日，公司拥有门店18,726家（含加盟店7,986家） [2] - 2026年H1净增门店968家，其中新开门店273家，收购门店146家，加盟店696家 [2] - 关闭门店147家，闭店节奏已恢复常态化的动态调整 [2] - 2024年下半年起公司进入加密期，聚焦已进入省份市占率，加强规模效应 [2] - 2026年H1零售收入111.56亿元，同比+1.37%，毛利率38.44%，同比+0.86pct [2] - 2026年H1加盟及分销收入23.83亿元，同比+11.53%，毛利率10.13%，同比+0.79pct [2] - Q2门店内生增长及数量增加，内生表现好转 [2] - 加盟业务对公司收入、利润均贡献增量 [2] 毛利率提升原因 - 现有省份加密、提升市占率，增强对上游供应商议价能力 [3] - 近几年并购省份的商品及供应链整合工作已全部落地完成 [3] - 未新增进入新省份，避免低毛利区域业务拉低整体毛利率 [3] - 促销体系数字化精细化搭建 [3] - 自有品牌占比提升 [3] - 优化线上策略 [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司26-28年归母净利润分别为14.7/16.7/18.8亿元，分别同比增长19%/13%/13% [4] - 预计26-28年EPS分别为1.29/1.46/1.65元 [4] - 现价对应PE分别为13/12/11倍 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价7.82元，基于2026年34倍PE [3][5] 报告核心观点 - 传统观光业务量价齐升，省际游轮业务顺利验证，持续聚焦旅游主业 [2][9] 根据相关目录分别总结 业绩表现 - 2026H1公司实现营业收入4.14亿元，同比增长13.1% [9] - 2026H1归母净利润0.80亿元，同比增长25.0% [9] - 2026H1扣非归母净利润0.70亿元，同比增长19.9% [9] - 2026Q2实现营业收入2.64亿元，同比增长16.9% [9] - 2026Q2归母净利润6536万元，同比增长39.2% [9] - 2026Q2扣非归母净利润6013万元，同比增长36.0%，收入利润增速环比显著提速 [9] 业务分析 - 旅游综合服务2026H1实现收入3.85亿元，同比增长34.5% [9] - 旅行社业务收入1.79亿元，同比增长36.7%，主因游客量提升及产品结算价格提升 [9] - 观光游轮服务收入1.14亿元，同比增长13.2%，接待游客135.9万人次，同比增长8.5% [9] - 省际度假游轮作为新布局增长点实现收入0.32亿元，接待游客1.07万 [9] - 首艘省际度假游轮“揽月”号于4月18日首航，截至7月28日平均载客率（床位）达95.6% [9] - 第二艘“极光”号已于8月7日投运，有望增厚业绩 [9] - 旅游港口/旅游交通分别实现收入0.38/0.19亿元，同比增长12.9%/2.8% [9] - 报告期内推进亏损资产九凤谷景区100%股权的出售 [9] - 综合交通服务业务收入1.77亿元，同比下降0.2% [9] - 旅客出行服务/车辆延伸/商贸物流业务分别实现收入0.65/0.37/0.75亿元，同比-12.6%/+13.2%/+6.6% [9] 盈利能力与费用 - 2026H1整体毛利率38.6%，同比提升4.6个百分点 [9] - 旅游综合服务/综合交通服务毛利率分别同比+1.4/+0.5个百分点 [9] - 旅行社/观光游轮/旅游港口/旅游交通毛利率分别同比+6.6/-4.1/+7.0/+2.3个百分点 [9] - 旅客出行/车辆延伸/商贸物流毛利率分别同比-4.7/+3.9/-1.6个百分点 [9] - 销售费率/管理费率/财务费率分别同比-0.2/+0.2/+0.9个百分点 [9] - 仙娜号资产处理收益对利润构成正向贡献 [9] 盈利预测 - 维持2026-2028年归母净利润预测1.65/2.12/2.58亿元，对应同比增速158%/28%/22% [3] - 预计2026-2028年营业收入分别为10.39/12.14/14.82亿元，同比增长37.3%/16.8%/22.1% [4] - 预计2026-2028年毛利率分别为39.3%/40.0%/41.6% [4] - 预计2026-2028年净利率分别为15.9%/17.4%/17.4% [4] - 预计2026-2028年每股收益分别为0.23/0.30/0.37元 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告核心观点 - 看好下半年行业迎来装机旺季并带动公司业绩逐步释放，新产品突破及海外渗透率持续提升下中长期成长性可期 [4] 业绩简评 - 2026年上半年实现营收12.6亿元，同比增长8.9% [2] - 2026年上半年实现归母净利润1.43亿元，同比下降24% [2] - 2026年二季度实现营收6.91亿元，同比下降2.8%，环比增长22.5% [2] - 2026年二季度实现归母净利润0.74亿元，同比下降43.5%，环比增长9.1% [2] - 同比承压主要受去年上半年政策影响抢装形成的高基数影响 [2] 经营分析 - 受去年同期高基数及产能利用率不足影响，短期盈利有所承压 [3] - 上半年风电轴类业务实现营业收入8.14亿元，同比下降6.4%，毛利率24.5%，同比下降1.0个百分点 [3] - 预计主要受上半年出货下降及产品结构切换影响 [3] - 其他精密轴类产品实现收入2.65亿元，同比提升45.6%，毛利率27.2%，同比下降7.0个百分点 [3] - 主要受新投产的1.5万吨压机产能利用率较低单位固定费用增加及机加工能力不足委外成本上升影响 [3] - 看好后续其他精密轴类产品盈利实现修复 [3] 新领域新产品拓展 - 随着1.5万吨压机产能持续释放，自由锻件产品应用进一步向船舶海工、能源电力装备以及大型水泥矿山设备等高端领域延伸 [3] - 报告期内完成电网稳压核心设备转子轴等电网装备领域高端锻件的订单签订 [3] - 成功开发核废料处理领域客户，核乏料罐产品已签署订单并积极推进小批量交付 [3] - 高附加值产品占比稳步提升 [3] 海外业务 - 上半年实现海外收入3.68亿元，同比下降16.1%，预计主要受短期要货节奏影响 [3] - 上半年海外市场持续取得突破，和主要欧美大客户合作关系进一步加强 [3] - 已完成维斯塔斯铸造产品供应商认证 [3] - 恩德铸造产品已完成样件交付，进入试装验证阶段 [3] - 西门子歌美飒海上大兆瓦风机主轴等产品合作规模持续扩大 [3] - 中长期渗透率有望持续提升 [3] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年归母净利润分别为4.1亿元、5.3亿元、6.4亿元 [4] - 对应当前PE分别为15倍、12倍、10倍 [4] - 2026-2028年营业收入预测分别为28.79亿元、32.77亿元、36.52亿元 [8] - 2026-2028年归母净利润增长率预测分别为30.09%、29.08%、21.77% [8] - 2026-2028年摊薄每股收益预测分别为1.257元、1.623元、1.976元 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告核心观点 - 公司暖通电机、传统燃油车起发电机市场份额领先，新能源车定点项目量产加速，机器人和氢能业务布局打开成长空间 [5] 业绩简评 - 2026年上半年实现营收61.8亿元，同比-1.0% [2] - 2026年上半年归母净利润4.2亿元，同比-30.5% [2] - 2026年上半年毛利率20.5%，同比-1.4个百分点 [2] - 2026年第二季度实现营收31.4亿元，同比+2.0% [2] - 2026年第二季度归母净利润1.2亿元，同比-62.5% [2] - 2026年第二季度毛利率16.6%，同比-4.4个百分点 [2] - 业绩下滑主要系汽车零部件业务毛利率下降及汇兑损失增加影响 [2] - 2026年上半年财务费用主要因汇兑损失增加1.27亿元 [2] 经营分析 - 汽车业务接力增长，盈利能力受原材料涨价影响承压 [3] - 2026年上半年公司汽车零部件行业收入27.6亿元，同比+15.9% [3] - 新能源汽车动力总成系统业务得益于多合一电驱动总成等产品在海外市场实现突破及国内客户批量交付，收入达9.8亿元，同比+34.6% [3] - 受行业竞争及原材料涨价影响，2026年上半年新能源汽车动力总成系统业务及传统起动机及发电机业务毛利率分别下降4.3个百分点和3.4个百分点 [3] - 传统家电业务短期承压，持续推进数据中心、商用空调等应用 [3] - 受国内地产后周期及家电消费疲软影响，公司基本盘建筑及家居电器电机（BHM）业务2026年上半年收入33.7亿元，同比-11.5% [3] - 得益于公司精益生产、自动化改造以及全球产能的协同效应，BHM业务毛利率同比提升1.3个百分点至25.4% [3] - 公司发力数据中心、商用空调等核心赛道，数据中心散热风机业务拓展取得显著进展，相关产品已直接或间接供应中国移动、阿里巴巴等国内头部客户 [3] 新兴业务布局 - 具身智能领域，公司上半年新设两家机器人子公司，与高校及产业伙伴的合作持续深化 [4] - 在产品端，外骨骼关节模组已进入客户实测阶段，针对人形机器人的全系列关节模组也处于研发验证环节 [4] - 氢能领域，公司成功研制出2.5kW级SOEC（电解槽）原型机并进入稳定性验证，同时推进更大功率SOFC系统的开发 [4] - 在PEMFC方向，已成功开发空压机、氢循环泵等一系列BOP关键零部件 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2026年至2028年实现归母净利10.3亿元、12.5亿元、14.8亿元，同比-5%、+21%、+18% [5] - 现价对应2026年至2028年PE为17倍、14倍、12倍 [5] - 根据公司基本情况表，2026年至2028年预计营业收入分别为124.82亿元、132.58亿元、142.29亿元，增长率分别为2.14%、6.21%、7.32% [9] - 2026年至2028年预计归母净利润增长率分别为-4.83%、21.41%、18.28% [9] - 2026年至2028年预计摊薄每股收益分别为0.418元、0.507元、0.600元 [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [4][8] - 当前股价为14.45元 [4] 报告核心观点 - 宝光股份是中低压真空灭弧室龙头，受益于配网投资需求，主业增长确定 [8] - 高压产品打破外资垄断，国产替代打开增量空间 [8] - 特种陶瓷向半导体延伸，贡献第二曲线 [8] - 市场低估了高压国产替代与半导体陶瓷延伸的估值切换潜力，公司正从“元器件配套商”向“高端材料平台”跃迁 [9] 公司概况 - 宝光股份1970年建厂，1975年研制国内首只商用真空灭弧室，2002年上市，2022年融入中国电气装备集团体系，实际控制人为国务院国资委 [8][15] - 已形成“上游关键材料—中游核心部件—下游整机及新能源应用”的一体化布局 [8][22] - 主营真空灭弧室参数覆盖0.38kV–252kV，处于国内领先水平 [8][22] - 2016–2025年营收从6.96亿元增长至12.61亿元，CAGR为6.83% [8][32] - 2025年毛利率为19.36%，盈利能力逐步修复 [8][37] - 2026年上半年营收7.00亿元，同比增长9.56%；归母净利润0.39亿元，同比增长3.98% [32] - 2025年真空灭弧室生产量153.56万只，同比增长22.83%；销售量153.51万只，同比增长17.63% [32] - 2025年海外销售收入达1.47亿元，同比增长9.95%，总收入占比提升至11.63% [40] - 2026年上半年欧洲市场收入实现翻番，澳大利亚市场实现突破，东南亚市场大幅增长 [40] 主业分析：中低压龙头地位稳固，高压国产替代打开空间 - 中低压领域，配网无氟化与环保化改造加速，真空灭弧方案作为主流技术路线充分受益 [8] - 2025年环保气体柜使用比例达到57.90%，同比提升12.80pct，预计2030年将高达82.90% [54] - 中压真空灭弧室市场2025年业绩增速预计达14%，未来将维持9%至10%的高复合增速 [49] - 2025年国内中压开关柜市场整体规模为471亿元，同比增长2% [52] - 高压领域，126kV产品达国际领先水平，252kV单断口完成主要试验，特高压重大装备实现国产化替代 [8][60] - 2025年全球高压设备市场规模为1359亿美元，预计2025-2035年CAGR达7.8% [56] - 中国市场预计2025-2035年CAGR为9.7%，成为全球增速最快的国家 [56] - 2024年全球高压真空灭弧室市场由ABB、西门子和伊顿占据主导，市场份额分别为15.50%、13.70%、12.30%，国产替代空间广阔 [56] - 2024年真空灭弧室行业CR2约38.9%，CR10约83.3%，宝光股份产量、市占率均居行业第一 [64] - 宝光股份2024年真空灭弧室产量为125万只，市场占有率为20.01%，均居行业第一 [65] - 2025年完成凯赛尔收购推进双品牌运营，凯赛尔科技产能提升50%，销量增长33.7% [69] 第二曲线：金属化陶瓷延伸半导体，材料平台化布局 - 全资子公司陶瓷科技为电真空器件用金属化陶瓷细分领域头部企业 [8][71] - 已全面打通从氧化铝粉料制备到真空钎焊的全自主一体化智能产线 [8][71] - 产品向半导体超高真空、射线检测设备等高端领域延伸 [8][72] - 2025年金属化陶瓷等新兴业务收入占比已突破10% [8][32] - 2025年全球半导体设备用陶瓷部件市场规模约33.5亿美元，预计2032年有望达55亿美元 [8][80] - 2026-2032年全球半导体设备用陶瓷部件市场CAGR达到7.3% [80] - 陶瓷部件在半导体设备中价值约占16%左右 [76] - 2026年上半年CT球管用陶瓷-金属焊接组件持续赢得国际头部客户认可，射线管及超真空器件等陆续实现小批量供货 [73] - 半导体设备及精密陶瓷零部件的材料配方与工艺路线已完成验证，步入样品送样阶段 [73] 盈利预测与投资建议 - 预计2026–2028年营收分别为14.49、17.29、22.15亿元，同比增速分别为14.9%、19.3%、28.1% [8][96] - 预计2026–2028年归母净利润分别为0.90、1.54、2.21亿元，同比增速分别为75.8%、70.8%、43.8% [8][96] - 预计2026–2028年每股收益分别为0.27、0.47、0.67元 [3] - 以2026年8月20日收盘价计算，对应2026–2028年PE分别为53X、31X、22X [8][96] - 电气装备行业：预计2026-2028年业务增速为15%、20%、30%，对应收入分别为11.19、13.43、17.45亿元 [85] - 金属化陶瓷业务：预计2026-2028年业务增速为15%、20%、30%，对应收入分别为1.45、1.74、2.26亿元 [87] - 可比公司2026-2028年平均PE为81X、61X、45X，公司当前估值低于行业平均 [93]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4] 报告核心观点 - 报告标题为“订单韧性凸显，第二曲线加速培育” [1] - 公司2026上半年业绩符合预期，减值压力缓释，盈利质量持续改善 [1] - 合同负债大幅增长，技术升级与海外拓展支撑订单韧性 [2] - 研发推动半导体等战略创新业务，培育第二增长曲线 [3] 业绩简评 - 2026上半年公司实现营业收入23.1亿元，同比-24.6% [1] - 2026上半年实现归母净利润3.2亿元，同比-20.4% [1] - 2026年二季度实现营业收入13.4亿元，环比+38.7% [1] - 2026年二季度实现归母净利润2.0亿元，环比+62.6% [1] 经营分析：减值压力缓释与盈利质量改善 - 2026上半年公司实现毛利率34.9%，同比+5.2个百分点 [1] - 2026上半年实现净利率13.8%，同比+0.7个百分点 [1] - 2026年半年度公司计提信用及资产减值损失共计9700.4万元，同比减少8182.4万元 [1] - 公司下游客户以隆基绿能、晶科能源、爱旭股份、钧达股份等头部厂商为主，应对行业波动性的能力较强 [1] 经营分析：合同负债与订单韧性 - 截至2026上半年，公司合同负债达58.55亿元，较年初增长79.9% [2] - 公司在手订单较为充足 [2] - 公司聚焦先进产能建设、存量产线技术升级和海外扩产三大需求主线 [2] - 围绕TOPCon、XBC等高效电池路线，持续开发半片/多分片、边缘钝化、激光Poly减薄及减银/去银相关设备 [2] - 新推出的EPD、ALD、激光设备持续获得订单 [2] - 公司初步构建海外服务体系和交付标准化体系，积极对接全球客户产能建设需求 [2] 经营分析：研发与第二增长曲线 - 2026上半年公司研发费用1.6亿元，同比+1.8% [3] - 2026上半年研发费用率达7.1% [3] - 在集成电路先进封装设备领域，在研先进封装所需的电镀设备，可兼容8-12英寸晶圆 [3] - 该设备支持铜、镍、金、锡银、镍铁等多类金属电镀，可应用于先进封装的TSV、微凸块、RDL等工艺 [3] - 2026上半年，该设备已完成α机验证（公司内部验证原型机），目前已进入β机验证阶段（客户端验证机，在半导体封装企业现场进行机台验证） [3] - 同时，开发和优化半导体分立器件设备，推进科学仪器领域产品的开发与验证 [3] 盈利预测、估值与评级 - 调整公司2026-2028年盈利分别为7.1/8.1/9.0亿元 [4] - 对应EPS为1.75/2.01/2.22元 [4] - 当前股价对应PE分别为27/23/21倍 [4]