核心观点 - 红利资产过去5年实现年化9.7%的全收益，其中现金分红贡献5.0个百分点，是收益的主要来源，价格端仅贡献年化4.0% [17][18] - 短期行业轮动强度回升至2021年以来52%分位，科技主线向红利资产扩散；中长期政策与产业周期推动反内卷加速，PPI同比从低点-3.6%收窄至-2.1%，周期类红利资产业绩有望受益 [18][27] - 报告将红利资产划分为稳定红利、质量红利、周期红利、潜在红利四类，并针对金融、交运、能源、消费等十大行业提出具体配置建议 [11][12] 策略：红利资产收益来源分析 - 中证红利全收益指数年化9.7%的收益拆分显示，现金留存贡献5.0个百分点、估值与调仓贡献2.2个百分点、盈利贡献1.9个百分点、红利再投贡献0.7个百分点 [17][24] - 红利资产的股东回报属性为其提供了收益"下限"，价格端的盈利和估值贡献有望在未来增厚 [18] - 11月市场风格再平衡，红利低波指数上涨1.2%，银行、石化、食饮等行业涨幅居前，分别上涨3%、3%、1% [26][31] 金融行业 - 银行板块持仓降至历史低位，多家银行发布估值提升计划，股息率高、资产质量安全的银行具备绝对收益机会 [39] - 上市银行对公房地产贷款占比从2020年下降1.59个百分点至4.87%，不良率较2023年高点下降0.66个百分点至4.0%，风险可控 [53][54] - 25Q3险资股票与基金配置占比合计提升至23.4%，权益配置中枢有望持续抬升 [56][58] 交运公用行业 - 公路板块首推股息率领先的四川成渝，重点关注皖通高速、山东高速等具备成长潜力的优质资产 [40] - 港口板块推荐招商港口（提升分红比例）和青岛港（整合优化），铁路板块推荐京沪高铁、大秦铁路等长久期资产 [40] - 行业基本面无显著变化，防御属性突出，配置价值凸显 [40] 能源化工行业 - 油气板块作为能源安全基石，长期现金流有保障，碳中和背景下资本开支趋势性下修，关注中国石油、中国海油等 [41] - 煤炭反内卷政策强度超预期，国家能源局核查超产，行业供需紧平衡下关注中国神华、陕西煤业等资源禀赋龙头企业 [41] - 26Q1欧佩克暂停增产，能源行业配置价值提升 [41] 食品饮料行业 - 白酒板块建议关注高分红、现金流稳健的茅台、五粮液，以及盈利稳定的老窖、洋河 [42] - 大众品龙头经营稳健，高股息具备吸引力，推荐伊利、双汇、重啤等 [42] - 10月社零同比+2.9%，粮油食品、饮料烟酒增速环比提速，需求底部企稳 [69][70] 家电行业 - 白电板块受益于国补延续及能效标准倾斜，推荐高股息且基本面改善的美的集团、海尔智家、海信家电 [43] - 小家电渠道变革催化需求，推荐苏泊尔；厨电受益于地产政策，关注老板电器、欧普照明 [43] - 行业成本指数下行，盈利空间有望提升 [91] 地产行业 - 销售数据持续探底，11月20城新房日均网签同比下降35%，二手房下降21% [104][105] - 推荐标的聚焦产品力与现金流，如绿城中国、太古地产（承诺中个位数分红增长）、华润万象生活（高派息） [45] - 政策密集出台有望稳定资产质量预期，若地产消费回暖将打开顺周期机会 [39] 金属行业 - 电解铝行业供需紧平衡，26-27年全球供给维持低增速，铝价受支撑，吨铝利润有望维持高位 [46] - 推荐盈利稳定且具备增量空间的天山铝业、云铝股份，以及高分红标的中国宏桥、神火股份等 [46] - 国内电解铝产量受电力约束，海外减产扰动加剧供给短缺担忧 [118][119] 出版行业 - 教育出版主业稳健，股息率具备吸引力（如中原传媒股息率约4.6%），向下安全垫厚 [47] - 各家积极布局AI教育、研学等新方向，提供潜在向上期权，推荐南方传媒，关注中原传媒等 [47] - 行业需求与在校人数关联度高，长期稳定性强 [133][135] 红利资产精选组合 - 稳定红利资产：交运板块四川成渝 [12] - 质量红利资产：家电板块美的集团、海信家电，出版板块南方传媒 [12] - 周期红利资产：煤炭板块陕西煤业、中国神华，有色板块中国宏桥、南山铝业，白酒板块泸州老窖 [12] - 潜在红利资产：交运港口板块招商港口 [13]

核心观点 - 牛市进入下半场，驱动因素从流动性驱动的金融再通胀转向由企业盈利（EPS）驱动的实物再通胀 [4][17] - 预计2026年全A/全A非金融净利润同比增速中性为7.3%/11.1%，上证指数回报率中性7.8%、乐观31.5% [4][17] - 投资范式从“看短做短”转向“看长做长”，人民币资产在全球视角下具备体制、产业、人才和估值优势 [2][15] - 宏观范式重塑，从地产银行主导的信贷脉冲转向“减重增肌”的高ROE权益回报，A股ROE新旧动能转换接近完成 [3][16] - 配置聚焦“四大金刚”：顺周期、科创、出海、地产链，风格上看多成长质量因子和大盘成长 [5][6][7][18][19] 百年变局看中国资产：从“看短做短”到“看长做长” - 估值体系紊乱源于百年变局下长期因子突变，“十四五”政策侧重战略防御，“十五五”转向战略相持进攻，强调以经济建设为中心 [2][15][22][23][26][32] - 全球视角下人民币资产具备四大优势：财政空间充足（政府债务占GDP 84%）、制造业产业链完备（增加值占全球28%）、人才红利（顶尖AI人才占比从2019年29%升至2022年47%）、估值便宜（上证ERP 4.3%） [2][33][34][36][46][47][50][55][56][57][60][61] - 中长期GDP提升路径依赖居民消费率提升（当前40%偏低）和中产扩容，预计“十五五”期间居民消费支出年均增速8%，总规模从54万亿增长至30年88万亿 [2][15][66][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79] 重塑估值体系：减重增肌的宏观范式、腾笼换鸟的ROE、居民存款搬家 - 宏观范式从“量增质弱”的地产银行信贷脉冲驱动转向“减重增肌”的审慎开支高ROE权益回报，投融资格局转变促使股市从融资凭证转向保值工具 [3][16][88][89][90][93][94][95] - A股ROE新旧动能转换接近完成，旧经济地产链对全A ROE拖累基本结束（贡献度从2018年合计约2.2个百分点降至25Q3），新经济科技和高端制造贡献提升（科技板块ROE从2018年3%升至25Q3 6.8%） [3][16][96][97][100][101][102] - 居民存款搬家背后是权益资产质量提升、波动率降低，高夏普比率成为配置基础，乐观假设下存款搬家规模达11万亿 [3][4][16] 大势研判：牛市下半场，实物再通胀 - 再通胀三要素：流动性活化（M1与企业现金回暖）、供给出清为先（反内卷写入“十五五”约束产能）、需求刺激为后（服务消费补贴和房价企稳） [4][17] - 业绩改善进入第二年，盈利预期增强，自上而下测算26年全A非金融归母净利润同比增速至11.1% [4][17][66][68][69] - 再通胀牛市高看一线，货币宽松驱动的股市上涨历来迅猛，参考中美日历史再通胀牛市平均涨幅101%，A股当前涨幅48%仍有空间 [4][17][70] - 牛市进程节奏需关注波动率、资产比价、估值水位和交易容量等指标 [4][17] 风格研判：看多成长质量因子，看多大盘成长 - 若EPS接棒流动性驱动，成长和质量因子占优，高估值小盘股承压，成长因子关注科创50/双创50/中证1000，质量因子关注上证50/沪深300/中证800 [5][18] - 风格上看好有质量的大盘成长，若通胀回归则杠铃策略承压，大盘强于小盘源于更强利润增长、ROE韧性和ETF助推 [5][18] - 有质量的成长将跑赢纯粹的现金分红，盈利上行周期中大盘ROE更具韧性 [5][18][94][95] 行业比较与配置：四大金刚主线 - 赔率比较显示26年上证向上突破关键行业包括金融、高端制造、电子、有色、食饮，TMT和高端制造是基本盘，红利资产是稳定器，地产链是胜负手 [6][18][56][57][58][98][99] - 胜率比较分板块看：科技短期看北美AI资本开支和业绩消化估值，中期看AI生产率提升；周期短期看紧供给转化业绩弹性，中期看AI能耗放大供需缺口；制造短期看反内卷供给出清估值修复，中期看产能出海全球竞争力；消费短期看服务消费补贴，中期看收入预期；地产短期看房价企稳，中期看出清后行业稳态 [6][18][101][102][103][104][105][106][107][108][109][110][111][112] - 四大金刚配置方向：科创（半导体、光学元件、PCB、集成电路）、顺周期（有色/化工/钢铁/煤炭/建材/机械/养殖）、出海（电池/电机/工程机械/通信设备/能源金属）、地产消费链（建筑/建材/家居/家电/物管） [7][19][113][114][115][116][117][118][119][120][121][122][123][124][125][126] - 个股组合建议十倍股进攻（金子里找钻石）和新核心资产底仓（有质量的大盘成长） [7][19][127][128][129][130][131][132]

核心观点 - 保险行业正处于“固本培元，资负相生”的周期拐点前筑底阶段，经营质量稳步夯实 [8][9] - 人身险估值修复的核心驱动力来自负债端成本改善，即“降本三叉戟”（产品分红险转型、渠道报行合一、预定利率动态调整） [7][8][23] - 财产险行业受益于非车险“报行合一”带来的费用率优化，以及新能源车险的增量贡献 [7][62][72] - 资产端仍是短期业绩的核心影响因素，新准则下FVTPL类资产波动主导业绩，预计2025年业绩延续增长但2026年可能承压 [7][9][79] - 险资入市规模可观，预计2026年中性场景下增量入市资金约1.1万亿元，其中红利资产增量资金约4700亿元 [7][105][110] 2025年保险板块行情复盘 - 1-4月上旬板块表现低迷，累计跌幅达9.8%，跑输大盘1个百分点，主要受2024年高基数增长压力牵制 [13] - 4月中旬-8月保险指数累计涨幅触及18.7%，跑赢大盘5.1个百分点，受益于权益市场结构性行情和预定利率调整预期催化负债端销售 [14] - 9月板块阶段性调整，受三季度基数压力和资金轮动至科技成长主题影响，公募重仓保险持仓环比下降0.29个百分点至1.1% [14] - 10月以来板块再度抬升，受三季报超预期带动，新华保险Q1-3归母净利润预增45%-65% [15] 人身险：成本改善驱动估值修复 - 人身险PEV估值与十年期国债收益率高度挂钩，当前收益率1.84%较历史高点下行214个基点，导致PEV从2倍以上高位下探至1倍以下 [18][21] - 广义利差（投资收益-综合负债成本）收窄是估值承压主因，但预定利率动态调整、分红险转型和报行合一构成“降本三叉戟”，有效优化负债成本 [18][23][27] - 2025年9月起传统险预定利率上限从2.5%下调至2%，连续三年调降显著降低新单“刚兑”成本 [24][27] - 分红险转型提升负债成本灵活性，2025H1新华保险分红险新单占比从0提升至10.9%，假设投资回报4%且分红实现率100%，客户结算收益率可达3.325% [33][37][42] - 银保渠道受益于取消“1+3”网点限制，太保25H1期缴举绩网点总数达1.3万个，同比增长28.9%，驱动新单增长95.6% [48] - 预计2026年上市险企合计NBV增速可达15%以上，其中个险渠道增速约5%、银保渠道增速约15% [50][54] 财产险：“报行合一”打开非车险新篇章 - 非车险“报行合一”于2025年11月1日实施，旨在解决费用高企问题，参考车险综改经验，预计带动行业成本优化 [62][66] - 2025H1中国财险车险费用率21.1%，而非车险费用率普遍在25%-30%之间，新规要求大公司附加费率上限30%、手续费率上限14% [62][68][70] - 新能源车险成为重要增量，2025年1-10月新能源车销量同比增32%，远超整体汽车12%的增速，预计2025年底保费规模达2000亿元，增速超30% [71][75] - 预计2026年财险行业保费增速5.6%，其中车险增速5%、非车险受报行合一推动COR优化 [73][76] 资产端仍是短期业绩核心影响因素 - 新准则下FVTPL类资产波动主导业绩，2025Q1-3 A股五大上市险企归母净利润合计4260亿元，同比增34%，投资端贡献业绩变动达81% [79][81][85] - 2025年业绩有望维持增长，但增速较Q1-3有所收敛；2026年受投资端影响业绩可能承压，负债端预计持续贡献个位数增长 [9][90][104] - 2025Q3险资运用余额37.46万亿元，同比增16.5%，核心权益配置占比达15.5%，仅次于2015年5月16.1%的水平 [105][108] - 基于流量/存量角度测算，预计2026年险资增量入市资金中性场景下约1.1万亿元，红利资产增量资金约4700亿元 [7][110] 投资建议 - 中长期关注人身险成本改善带来的估值修复，建议关注中国人寿H、中国太保 [9] - 财险COR稳步向好提升估值中枢，建议关注中国人保H、中国财险 [9]

核心观点 - 人工智能引领科技革命，算力需求爆发是2026年电子行业投资的核心主线，聚焦AI算力云侧、AI端侧创新及半导体自主可控三大领域 [5][6][8] - AI算力云侧受益于海外云厂商资本开支高增长（2025Q3同比增幅达62.49%）及多模态模型迭代，驱动服务器、PCB、存储等硬件产业链量价齐升 [6][13][16][17] - AI端侧产品如AI眼镜凭借便携性和交互优势进入快速上升期，预计2030年全球销量突破9000万副，OpenAI等巨头入局加速生态成熟 [5][6][115][123][124] - 半导体自主可控在外部约束下步入"战略+景气+业绩"兑现期，国产设备在刻蚀、薄膜沉积等环节已实现批量交付，存储芯片受益于AI算力需求进入价格上行周期 [5][7][72][93] 一、AI算力云侧 供需与基础设施 - 北美云厂商2025年前三季度资本开支总和达2574.2亿美元（YoY+65%），谷歌、Meta、亚马逊2025年资本开支指引增幅均超50%，其中谷歌达910-930亿美元（YoY+73.2%-77.0%） [13][16][17] - 英伟达2026财年第三季度营收570.06亿美元（YoY+62%），Blackwell和Rubin平台可见收入约5000亿美元；海外硬件供应链归母净利润持续高增，如博通、天弘科技等 [21][24][26] - 多模态模型（如Nano Banana2、Sora2）推动算力/存力需求跃升，AI服务器2026年出货量预计同比增长20%以上，占比提升至17% [5][72][74] PCB产业链 - AI服务器和交换机推动PCB向高密度（14层及以上市场规模增长）、高性能化（CCL材料升级至M7/M8）发展，全球高多层PCB市场规模预计从2020年150亿美元增至2029年280亿美元 [33][37][38][40] - CoWoP封装技术可降低成本40-50%，替代传统CoWoS；PCB背板有望在英伟达新品中取代铜缆，提升集成效率 [50][53][55] - 国内PCB厂商扩产积极（如生益电子投资19亿元扩产70万平方米），高端订单外溢至具备产能优势的大陆企业 [64][65][69][71] 存储产业链 - 服务器DRAM和NAND应用占比持续提升，2025年服务器NAND占比达30%（2023年为16%），DRAM占比达36%（2023年为32%） [72][77][78] - HBM位元出货占比从2024年5%提升至2026年9%，但营收贡献从19%增至41%；2026年原厂扩产聚焦HBM，传统DRAM新增产能有限（三星1.5万片/月） [88][89][93][96] - KV Cache技术卸载至SSD缓解HBM压力，QLC SSD因HDD短缺（交期延至52周）需求爆发，2026年大容量SSD出货量有望大幅增长 [97][102][105][107] 二、AI算力端侧 - AI终端创新加速，AI眼镜2024年全球销量152万副（YoY+540.17%），2025年前三季度销量312万副（已超2024年全年），预计2030年销量达9000万副 [115][120][121][123] - OpenAI以65亿美元收购IO公司布局AI硬件，其周活用户达8亿，软硬一体生态有望推动终端普及；国内政策支持（如国补15%）驱动市场增长 [115][124][125] - 产业链涵盖光学模组、芯片、电池等环节，立讯精密、歌尔股份等硬件供应商受益于终端放量 [5][125] 三、自主可控 - 美国半导体限制延伸至设备及成熟制程，国产设备在刻蚀、薄膜沉积等环节批量交付，光刻、量测等低渗透环节加速突破 [5][7] - 2026年存储与先进逻辑扩产共振，中芯国际、华虹半导体产能利用率维持高位；AI算力与汽车电子需求拉动存储价格进入上行周期 [7][72][93] - 设备国产化提速，国产光刻机产业链代表性企业如上海微电子等逐步突破，国产替代从"补短板"迈向"建体系" [7][8]

投资评级 - 报告对新产业（300832）的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [2] - 目标价为78元 [2] 核心观点 - 公司海外业务实现高速增长，25Q1-3海外主营业务收入达14.67亿元，同比增长21%，其中试剂业务收入同比增长37% [8] - 海外综合毛利率提升至69.49%，已超越国内市场水平，预计增长态势将延续 [8] - 国内业务受集中带量采购和检验套餐解绑等因素影响，25Q1-3主营业务收入19.55亿元，同比下降11%，但检测量实现逆势增长，展现出业务韧性 [8] - 设备装机结构持续优化，国内大型机装机占比达78%，海外中大型发光仪器销售占比提升至76% [8] - 基于DCF模型测算，给予公司整体估值612亿元，对应目标价78元 [8] 主要财务指标总结 - 2025E营业总收入预计为47.87亿元（同比增长5.6%），2026E为55.43亿元（同比增长15.8%），2027E为65.15亿元（同比增长17.5%）[4] - 2025E归母净利润预计为17.86亿元（同比下降2.3%），2026E为20.79亿元（同比增长16.4%），2027E为24.83亿元（同比增长19.5%）[4] - 2025E每股盈利预计为2.27元，2026E为2.65元，2027E为3.16元 [4] - 对应市盈率（PE）2025E为26倍，2026E为23倍，2027E为19倍 [4] 公司基本数据 - 总股本为78,571.88万股，流通股本为68,199.74万股 [5] - 总市值为468.92亿元，流通市值为407.02亿元 [5] - 资产负债率为8.69%，每股净资产为11.13元 [5] - 12个月内最高股价为71.91元，最低股价为50.01元 [5] 业务表现详情 - 国内市场：25Q1-3完成全自动化学发光仪器装机1144台，大型机占比78%，自主新产品SATLARST8流水线累计装机达143条，已超越2024年全年水平 [8] - 海外市场：25Q1-3销售全自动化学发光仪器2631台，重点推进高速机型X8、X6及流水线T8在大型终端客户中的推广，成效显著 [8] - 海外试剂销售占比持续攀升，且除M800外所有M系列机型将于2025年完成停产停售，仪器销售将全面转向毛利率更高的X系列产品 [8]

核心观点 - 报告为轻工纺服行业2026年度投资策略，核心观点为探寻出海与内需的“新”底色，围绕三条主线展开：新消费、出海链和顺周期[2][8] - 行业总市值为10,452.90亿元，流通市值为8,843.52亿元，过去12个月绝对收益为14.3%，相对收益为-2.5%[4][5] 主线一：新消费 - 新消费板块聚焦产品、渠道及品牌的积极变化，细分龙头已在新品引领、渠道运营及品牌营销端构筑坚实壁垒[9][15] - **眼镜领域**：AI眼镜被视为AR的过渡形态，康耐特光学进入标杆客户AR产品供应链，其XR业务25H1确认收入约300万元，截至25年8月31日累计收入达1000万元[18][30] - **潮玩领域**：泡泡玛特IP结构变化显著，The Monsters份额从2021年的7%提升至25H1的35%，毛绒品类份额从23H1的1%提升至25H1的44%[34][38][41] 积木龙头布鲁可25H1线下收入占比达90.57%，拥有72个授权IP[39][44] 创源股份聚焦“IP+科技+文创”，TNT Space旗下IP年GMV破3亿，线上抖音渠道收入占比约40%[46][52] - **个护家清领域**：抖音渠道崛起，25年1-10月GMV增速超30%，25年双十一全周期GMV增长14.2%[54][56] 登康口腔在抗敏感领域线下市场份额稳定在60%以上，电商渠道贡献主要收入增量[60][66] 百亚股份25Q1-3电商收入下滑10.2%，推出新品万里挑e系列[67][69] 稳健医疗25Q1-3医疗业务中手术室耗材营收同比增185.3%，消费品业务中奈丝公主卫生巾营收同增64%[71][73] - **渠道创新**：折扣零售业态兴起，超级安踏门店面积达1000+平方米，产品价格较常规定价低30%，单店月效提升至百万级，为传统门店的3倍[88][89] 海澜之家与京东合作奥莱，截至25年8月已开设32家门店[83][87] - **运动户外领域**：爆品周期是关键，阿迪达斯Samba在24年销售额达15亿欧元，占营收7%[91] 亚瑟士中国市场营收持续高增，25Q1-3销售额同比增长超20%[95] 主线二：出海链 - **轻工出口链**：业绩为王逻辑基于高加价倍率、区域市场多元化和成熟海外产能[10][96] 美国成屋销售自2025年6月起同比转正，零售商库存整体中性偏低，为报表质量提供支撑[99][100][102] 重点公司如匠心家居25Q3营收同比增长29%，净利润同比增长55%[98] - **纺织制造链**：下游国际品牌库存平稳，Nike在FY26Q1收入同比转正，并开始边际累库，推出四款黑科技新品[106][114][116][118] 制造端龙头企业如申洲国际海外产能稳步拓展，柬埔寨新厂于25年3月投产，25H1毛利率为25.3%[124][127][128] 华利集团25年新工厂产能爬坡，已有3家24年投产的工厂实现内部核算盈利[129] 主线三：顺周期 - **家纺领域**：强调大单品破圈的乘数效应，从渠道导向转向产品为先[11][132] 亚朵星球枕头市场份额约1/4，超过第2到第10名份额总和，其零售业务GMV持续增长[132][134] 水星家纺25Q3营收同比增长20%，净利润同比增长43%，毛利率提升2.8个百分点至44.2%[140][141] 罗莱生活深睡枕25H1营收同增56%至1.51亿元[140] - **家居领域**：行业分化加剧，龙头估值及股息具备性价比，痛点从稳定交付过渡为流量高效获取转化[11][140] 欧派家居、索菲亚等价值龙头被重点关注[11]

行业投资评级 - 报告对房地产行业投资评级为“推荐（维持）” [2] 核心观点 - 新房成交环比增加11%，二手房成交环比增加1%，但同比仍显疲弱，新房成交同比减少41%，二手房成交同比减少23% [5] - 当前房地产市场面临新房需求中枢下滑、库存问题尚未解决、土地财政对经济拖累三大问题，预计2026年房地产销售量价或仍面临下行压力，寻找alpha机会尤为重要 [31] - 投资策略聚焦于具备高拿地精准度的区域深耕型开发房企、具有稳定租金收入的头部购物中心资产以及交易效率高的中介龙头 [31] 板块行情 - 第48周（11月24日-11月28日）申万房地产指数上涨0.7%，在31个一级行业板块中排名第24位 [5][8] - 近1个月绝对表现-3.0%，近6个月绝对表现13.6%，近12个月绝对表现-5.3% [3] - A股板块内万通发展周涨幅达19.3%，华夏幸福周跌幅达14.9% [10][12] - 港股板块内恒大物业上涨5.2%，世茂集团跌幅达15.2% [11][14] 政策要闻 - 海南发布商转公贷款管理办法，自2025年12月1日起施行，有效期五年，商转公贷款方式包括“带押直转”和“自筹结清”两种 [13][15] - 常州发布高品质住宅建设意见，明确地块规划建设类型，提升建筑设计要求，购买高品质住宅公积金贷款额度增加50万元且不受最高额度限制 [13][15] - 徐州优化住房公积金政策，购买改善型住宅贷款最高额度上浮30%，市区单方申请最高80万元，双方申请最高120万元 [13][15] 公司动态 - 中国海外发展以12.48亿元总价摘得北京通州地块，溢价率0.97%，建设用地2.47万㎡，规划建面5.44万㎡ [5][16][18] - 中国海外发展以19300元/㎡斩获成都武侯桐梓林27.5亩纯宅地，溢价7.2%，成交总价约8.8亿元 [5][16][18] - 绿城中国联合体竞得无锡惠山区钱桥街道地块，无锡3宗地块总建面16.8万㎡，成交总价23.8亿元 [5][17][18] - 万科A召开2022年度第四期中期票据持有人会议，审议债券展期事项 [5][16][18] 销售端表现 - 第48周20城商品房成交面积256万方，日平均成交面积36.5万方，环比增加11%，同比减少41% [5][19][22] - 年初至今20城商品房累计成交面积9249万方，累计同比减少13% [5][19] - 第48周一线城市商品房成交面积74.5万方，同比减少45%，二线城市成交139.8万方，同比减少34%，三四线城市成交41.4万方，同比减少54% [22] - 第48周11城二手房成交面积194万方，日平均成交面积27.7万方，环比增加1%，同比减少23% [5][23][26] - 年初至今11城二手房累计成交面积9077万方，同比增加5% [5][23] - 一线城市二手房成交面积95.4万方，同比减少25%，二线城市成交79.8万方，同比减少24%，三四线城市成交18.9万方，同比减少10% [26][27] 融资端情况 - 招商蛇口发行一般公司债50.4亿元，票面利率1.77%，期限3年 [28][29][30] - 西安高科发行证监会主管ABS，其中25西高B3规模6.3亿元，利率3.88%，期限2.1257年 [28][29] - 苏州高新发行超短期融资债券，25苏州高技SCP009规模3亿元，利率1.56% [29][30] 投资建议 - 开发类房企建议关注绿城中国、滨江集团、建发国际集团、中国海外宏洋集团、华润置地、越秀地产，因其具备高拿地精准度和区域深耕能力 [31] - 稳定红利资产推荐太古地产，建议关注希慎兴业，因其持有头部购物中心且运营能力强，租金收入稳定 [31] - 中介龙头建议关注贝壳-W，因其通过强管控建立高效交易系统，市占率高，现金流稳定 [31]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 12月1日转债缩量上涨、估值环比抬升；中证转债指数等主要指数多数上涨；大盘成长相对占优；转债市场成交情绪减弱；转债中枢提升、高价券占比提升、估值抬升；正股行业普涨，转债市场部分行业下跌[1][2][3] 各部分总结 市场概况 - 12月1日转债缩量上涨、估值环比抬升；中证转债指数环比上涨0.10%，上证综指、深证成指、创业板指、上证50指数、中证1000指数均环比上涨；大盘成长相对占优，大盘成长环比上涨1.42%；转债市场成交情绪减弱，可转债市场成交额为536.24亿元，环比减少9.67%，万得全A总成交额为18894.49亿元，环比增长18.26%，沪深两市主力净流出3.43亿元，十年国债收益率环比降低0.46bp至1.84% [1] 转债价格 - 转债中枢提升，整体收盘价加权平均值为132.54元，环比上升0.08%；偏股型转债收盘价为186.69元，环比下降0.96%，偏债型转债收盘价为119.34元，环比下降0.13%，平衡型转债收盘价为129.21元，环比上升0.26%；130元以上高价券个数占比54.55%，较昨日环比上升0.51pct，占比变化最大的区间为110 - 120（包含120），占比11.36%，较昨日下降0.76pct，收盘价在100元以下的个券有0只；价格中位数为131.05元，环比上升0.24% [2] 转债估值 - 估值抬升，百元平价拟合转股溢价率为31.50%，环比上升0.04pct，整体加权平价为100.63元，环比上升0.61%；偏股型转债溢价率为13.23%，环比下降1.44pct，偏债型转债溢价率为80.74%，环比下降1.32pct，平衡型转债溢价率为25.17%，环比下降0.24pct [2] 行业表现 - 12月1日正股行业普涨，27个行业上涨，涨幅前三的行业为有色金属（+2.85%）、通信（+2.81%）、电子（+1.58%），跌幅前三的行业为农林牧渔（-0.43%）、环保（-0.23%）、房地产（-0.06%）；转债市场15个行业下跌，跌幅前三的行业为环保（-3.58%）、钢铁（-1.37%）、家用电器（-1.01%），涨幅前三的行业为通信（+0.85%）、电子（+0.82%）、煤炭（+0.66%） [3] - 收盘价方面，大周期环比 - 0.72%、制造环比 - 0.29%、科技环比 + 0.48%、大消费环比 - 0.20%、大金融环比 - 0.08% [3] - 转股溢价率方面，大周期环比 - 0.74pct、制造环比 - 0.53pct、科技环比 - 1.1pct、大消费环比 - 0.034pct、大金融环比 - 1.1pct [3] - 转换价值方面，大周期环比 - 0.47%、制造环比 + 0.26%、科技环比 + 1.17%、大消费环比 - 0.20%、大金融环比 + 0.79% [3] - 纯债溢价率方面，大周期环比 - 0.94pct、制造环比 - 0.51pct、科技环比 + 0.67pct、大消费环比 - 0.24pct、大金融环比 - 0.11pct [4] 市场主要指数表现 - 展示了中证转债、可转债等权、可转债指数、可转债预案、上证综指、深证成指、创业板指、上证50、中证1000等指数的收盘价、日涨跌幅、近一周、近一月、2025年初至今涨跌幅 [7] 市场资金表现 - 可转债市场成交额536.24亿，万得全A成交额18894.49亿；10年国债收益率环比降低0.46BP，转债利差变动 + 0.01PCT；沪深两市主力净流入 - 3.43亿元 [8][11][12] 转债估值相关 - 百元平价拟合溢价率为31.5%，环比 + 0.04pct，处于2019年以来98.50%分位数；估值修复指数为26.82%，环比 - 0.06pct；整体加权平均平价为100.63，环比 + 0.61%，价格中位数为131.05，环比 + 0.24%，处于2019年以来97.00%分位数 [17][20][22] 转债分类情况 - 按照股债性划分转股溢价率均下降，偏股型 - 1.44pct；正股市值30亿以下（含）转债价格 - 0.68%，正股市值500亿以上转股溢价率 - 1.33%；六个月内次新券相对上市首日收盘价涨跌幅均值 - 0.17pct，平均转股溢价率 - 1.30pct；破底占比0.25%，环比0.00pct；收盘价110元（含）以下占比2.03%，环比0.00pct [27][29][36][43] ETF份额情况 - 博时可转债ETF份额42.37亿份，净减少2790万份；海富通可转债ETF份额8.02亿份，净增加1010万份 [37][40] 行业轮动 - 有色金属、通信、电子领涨；展示了各行业正股和转债的日涨跌幅、周涨跌幅、月涨跌幅、年初至今涨跌幅以及正股估值分位数等数据 [56]

资金流动性 - 杠杆资金净流入回暖至109.9亿元，处于近三年67%分位[16]；股票型ETF净申购大幅流出-409.7亿元，处于近三年1.3%分位[26] - 偏股型公募新发份额小幅下降至84.2亿份[12]；股权融资规模为104.1亿元，处于近三年53%分位[31] - 产业资本净减持规模上升至-90.1亿元，处于近三年80%分位[34]；南向资金净流入181.1亿元，近六个月累计超7000亿元[43] - 两融余额突破2.46万亿元，占流通市值比例2.59%，处于近三年99%分位[16]；北向资金成交占沪深A股比例升至6.6%[46] 交易拥挤度 - 传媒行业交易热度上升23个百分点至73%分位[2]；轻工制造上升18个百分点至60%分位[2] - 医疗服务交易热度下降12个百分点至43%分位[2]；有色金属下降12个百分点至32%分位[2] - 国防军工交易热度上升9个百分点至40%分位[2]；券商下降10个百分点至2%分位[2] 投资者情绪 - 散户资金净流入大幅下降至473.7亿元，较前值减少1580.4亿元，处于过去五年9.0%分位[85] - 自媒体A股搜索热度快速回落，市场观望情绪浓厚[72]；公募基金抱团趋势加强，风格偏向价值与消费[80]

扩大内需战略部署 - 中国居民消费率与发达国家相比存在10-30个百分点的差距，服务消费占比偏低[1] - 短期消费提振重点包括优化环境、创新场景、取消不合理限制措施及完善带薪休假落实机制[1] - 中长期消费提升核心是提高居民收入在国民收入分配中的比重，实现收入与经济增长同步[1] - 基础设施投资定调为保持适度超前但不过度超前基础上持续增长[2] - 计划在城市更新、战略骨干通道、新型能源体系等领域实施重大标志性工程[2] - 将深化投融资体制改革，用好新型政策性金融工具以提高投资回报[2] 近期产业与消费目标 - 目标到2027年形成3个万亿级消费领域（老年用品、智能网联汽车、消费电子）和10个千亿级消费热点[2] - 老年用品市场规模从2014年2.6万亿元增长至2024年5.4万亿元，年复合增长率达7.3%[9] - 去年和今年分别安排7000亿元、8000亿元超长期特别国债支持1465个、1459个"硬投资"项目建设[9] - 支持人口流入重点城市新建和改扩建高中664所，新增普通高中学位超过100万个[9]