报告的核心观点 - 美联储即将开启降息周期,不同资产价格对此反应存在分歧 [1][2] - 美债和美股对于当前的降息预期定价不一致,反映了两个市场对经济韧性/衰退的判断差异 [8][16][21][22][23][24][26] - 相比于2019年,本次美联储降息对A股的传导总量影响较弱,更多为结构性机会 [27] 根据目录分别总结 1. 临近首次降息,资产价格反应值得关注 - 美联储即将开启降息周期,市场对首次降息幅度存在较大争议 [1][7] - 不同资产价格对降息的反应存在差异,需关注经济是否衰退和宏观因子传导到盈利端的通畅程度 [1][2] - 美股和美债均存在对降息交易"抢跑"的情况 [1][2] 2. 从股债分歧看不同资产的降息预期 - 美债市场经历了三个阶段的变化,反映了对经济预期的判断 [8][11][13] - 美股市场也经历了两轮"下跌-反弹",与美债相比更为乐观 [16][17][18][19] - 股债价格分歧反映了两个市场对经济韧性/衰退的不同判断 [21][22][23][24][26] 3. 降息交易看国内:更关注结构性机会 - 相比2019年,本次美联储降息对A股的传导总量影响较弱,更多为结构性机会 [27] - 建议关注结构性机会,如资源品、出口链、医药、半导体等 [28] - 维持中性对美股的看法,需关注降息落地后经济是否出现真实改善 [26]

市场在何种情况下才会出现明显触底反弹? 强有力的流动性注入 - 强有力的流动性注入可以修复市场流动性,同时修复市场悲观预期,如2018年底、2022年4月和今年年初 [2][7] - 但在市场出现加速下跌等流动性危机之前,出现大范围流动性注入的可能性不大,管理层更希望市场依靠自身力量企稳 [2][7] 政策层面推出有力经济政策 - 每年四季度后半段至来年两会期间,市场会逐步开始预期次年的经济政策 [7] - 如果今年年底至明年年初市场再度出现经济政策"反转",即新的财政政策出台,则市场的主线或将为有色、地产等顺周期板块 [7] 当前政策环境 - 9月召开的人大常委会并未出现市场期待的大力度增发国债政策,而是审议了延迟退休草案 [8] - 国内经济政策一般在12月中央经济工作会议和7月年中政治局会议时制定,其他时间段不会轻易变化,本次会议出现大范围调整的概率较小 [8][9] - 但需注意落实好年初已经制定的特别国债、专项债,以及"防风险"下"六保"投入的加大 [9] 投资建议 - 今年下半年在总量政策定力与金融强监管大方向下,整体依然要以稳健为主基调 [10] - 建议关注有"新质生产力"属性的公用事业细分,如核电、电信运营商等,以"攻守兼备"的策略 [10]

报告核心观点 - CPI 继续回升,PPI 有所回落。CPI 同比增长 0.6%,环比增长 0.4%,主要受鲜菜、鲜果、蛋类和猪肉价格上涨拉动。PPI 同比下降-1.8%,环比下降-0.7%,主要受上游煤炭、石油和天然气、黑色金属采选价格下跌拖累。[7][8] - 出口同比增速保持较高增长,进口有所回落。2024年1-8月,我国进出口总值同比增长6.0%,其中出口增长6.9%,进口增长4.7%。8月出口同比增长8.4%,进口持平。[10][11] - 美国通胀数据粘性超预期,美联储9月降息25基点概率增强。美国8月CPI同比上涨2.5%,核心CPI同比上涨3.2%,超出市场预期,美联储9月降息25基点的概率增强。[13] - 国内宏观调控预期增强,市场有望企稳回升。中央政治局会议提振信心,逆周期调节预期增强,建议关注芯片、家电、电力及公用事业、传媒、有色等板块。[14] 报告分类总结 宏观经济 - CPI 继续回升,PPI 有所回落。CPI 同比增长 0.6%,环比增长 0.4%,主要受鲜菜、鲜果、蛋类和猪肉价格上涨拉动。PPI 同比下降-1.8%,环比下降-0.7%,主要受上游煤炭、石油和天然气、黑色金属采选价格下跌拖累。[7][8] - 出口同比增速保持较高增长,进口有所回落。2024年1-8月,我国进出口总值同比增长6.0%,其中出口增长6.9%,进口增长4.7%。8月出口同比增长8.4%,进口持平。[10][11] - 美国通胀数据粘性超预期,美联储9月降息25基点概率增强。美国8月CPI同比上涨2.5%,核心CPI同比上涨3.2%,超出市场预期,美联储9月降息25基点的概率增强。[13] 政策导向 - 国内宏观调控预期增强,市场有望企稳回升。中央政治局会议提振信心,逆周期调节预期增强,建议关注芯片、家电、电力及公用事业、传媒、有色等板块。[14] 风险提示 - 政策及经济数据不及预期 - 风险事件冲击市场流动性[32]

报告核心观点 1. 近期全球市场再次遭遇调整 [5][6] - 8月初和9月初全球主要股指均出现显著调整 [5] - 美股和美债波动率有所上升,国内市场也受外围避险情绪拖累 [5] 2. 美联储或采取较为谨慎的预防式降息操作 [12][15][16][17] - 核心通胀反弹尚不支持大幅降息 [12] - 美国劳动力市场渐进放缓,但就业市场压力或不会进一步增加 [15][16] - 美联储官员对外言论并未进一步走"鸽" [17] 3. 美股市场需等待经济趋势与大选结果明朗化 [20][21][22][23] - 美股已提前计入部分盈利上涨预期,后续上涨弹性取决于经济上修力度 [20] - 美股波动率或易上难下,短期防御风格相对占优 [22][23] 4. 港股市场重视以恒生互联网为代表的高弹性板块 [25][26][27] - 港股内外部流动性支持偏向正面 [25][26] - 政策预期催化与流动性改善背景下,恒生互联网等高弹性板块有望获得提升 [27] 报告分组总结 1. 全球市场调整分析 - 8月初和9月初全球主要股指均出现显著调整 [5] - 美股和美债波动率有所上升,国内市场也受外围避险情绪拖累 [5] 2. 美联储政策分析 - 核心通胀反弹尚不支持大幅降息 [12] - 美国劳动力市场渐进放缓,但就业市场压力或不会进一步增加 [15][16] - 美联储官员对外言论并未进一步走"鸽" [17] 3. 美股市场分析 - 美股已提前计入部分盈利上涨预期,后续上涨弹性取决于经济上修力度 [20] - 美股波动率或易上难下,短期防御风格相对占优 [22][23] 4. 港股市场分析 - 港股内外部流动性支持偏向正面 [25][26] - 政策预期催化与流动性改善背景下,恒生互联网等高弹性板块有望获得提升 [27]

光伏行业现状:资本涌入&全球需求双重刺激,产能狂飙下周期属性突显 光伏行业长期成长性与阶段周期性共存 - 光伏行业长期成长性与阶段周期性共存,受到政策、产能、需求等因素变动的共同影响 [10] - 短期看,光伏行业周期性特征显著,共存在2轮去产能时期 [10] - 长期看,光伏行业从由政策补贴驱动完成了向市场经济性驱动的转变,具备显著成长性 [10] 产能膨胀速度严重领先需求提升速度 - 2023年我国各环节有效产能均严重过剩于2024年全球装机所对应的组件需求 [13] - 高涨的投资热情、上下游扩产时间差异是这一轮产能过剩的诱因 [13] 主产业链价格大幅跳水,光伏板块经营压力尽显 - 2023年以来光伏主产业链价格持续下滑,进入2024Q2跌破生产成本,2024Q3基本跌破现金成本 [15][16] - 从光伏板块2024年一季报、半年报中,可以发现当前行业经营情况十分恶化 [15] 光伏主产业链基本面如何演绎? 硅价与主产业链盈利水平高度相关 - 硅价与主产业链的盈利水平高度相关,可以通过硅价来映射这一轮产能出清程度 [40] - 在大多数情况下,硅价与3个月后的组件市场供需拟合程度较好,硅价与供需关系呈反向变化 [40] 如何寻找硅价拐点? - 关注资本支出同比变化,上一轮去产能周期中,硅价上升拐点与资本支出同比上升拐点近乎同时出现 [42] - 关注硅料厂的经营情况,硅料厂商从亏损现金成本到关停,传导较为迅速 [49] 后续主产业链基本面如何演绎? - 从供给与需求两方面判断,秋冬季节光伏有望迎来反弹 [53] - 长期看,光伏主产业链真正的反转还是要等到本轮产能出清,可能的方向包括新一轮技术革命淘汰落后产能,企业在手现金流耗尽、彻底退出市场 [53] 如何看光伏玻璃&逆变器? 光伏玻璃较主产业链更为稳定 - 光伏玻璃由于具有政策约束产能、技术迭代风险小、双寡头格局等特性,行业波动不及主产业链剧烈 [61][62] - 光伏玻璃指数与光伏玻璃价格走势基本一致,需要关注影响短期供需边际变化的因素 [68] 逆变器现阶段更受益"量增"逻辑 - 逆变器走势整体与光储一致,但能够在大部分时候获得相对于光储的超额收益 [71] - 逆变器具有明显轻资产属性和非标性,同时受益光储需求增长 [78][82] 新兴市场发展是本轮逆变器市场需求爆发的原因 - 上一轮逆变器需求主要由欧洲能源危机驱动,本轮需求主要由新兴市场驱动 [89] - 新兴市场国家电力设施难以满足经济增长需要,光伏渗透空间广阔 [105][106] 如何理解关税对光伏出海的影响? 中美贸易:20年间美国从中国进口光伏组件呈倒"V"型 - 2002-2011年美国进口中国光伏组件比例不断上升,2011年后美国对中国开展"双反"调查,限制中国光伏出口 [120][121] 美国对中国光伏贸易限制政策梳理 - 美国对中国光伏贸易限制政策主要有:双反调查、201条款、301条款、涉疆法案 [124][125] - 为应对美国持续限制,中国光伏企业加快了东南亚建厂进度 [125] 新兴市场建厂经济性与国内无明显差异,美国较贵 - 对比海外建厂经济性,新兴市场国家与国内投资强度差别不大,美国投资额较高 [148][149] 从风格轮动角度,看市场对光伏的后续偏好 光伏具备股息率稳定提升+估值低位的特点 - 光伏板块2024-2026年预测股息率呈稳步提升状态,PE和PB近5年分位数均低于20% [163] - 光伏板块现金分红额度与归母净利润呈正相关 [163] 美联储降息或利好成长风格 - 美联储降息预期强烈,或释放海外流动性,提升市场风险偏好,利好高端制造业和科技等成长风格 [167][168] - 在红利-成长切换周期叠加季节性效应影响下,成长风格机会或在2025年年中比较明显 [170][171] 扩内需政策催化,光伏助力能源结构转型升级 - 美联储降息将减弱人民币贬值压力,外需边际走弱后内需接力 [173] - 《能源重点领域大规模设备更新实施方案》推进光伏设备更新和循环利用 [173] 风险提示 - 光伏市场需求不及预期 - 产能去化进程不及预期 - 海外贸易政策存在不确定性 - 海外货币政策调整超预期 - 测算结果与现实存在偏差 - 历史不代表未来 [184]

核心观点 - 日本封装基板行业呈现恢复趋势，主要由英伟达AI服务器带动的量价齐升推动。中国台湾PCB产业链维持高景气度，制造、设备和材料厂商均实现同比增长。[1][2] 北美PCB行业 - 24年7月北美PCB BB值为0.99，出货量同比下滑21.2%，订单量同比下滑25.4%。24年4-7月北美PCB BB值分别为1.06/0.95/0.95/0.99，尚未见到明显的恢复。[1] 日本PCB行业 - 2024年6月日本PCB整体产值为481亿日元，同比下滑5.4%。硬板产值为298亿日元，同比下滑7.5%。封装基板产值为158亿日元，同比下滑0.7%，呈现恢复趋势。软板产值为25亿日元，同比下滑7.3%。封装基板行业恢复的主要原因系英伟达AI服务器带动封装基板行业量价齐升。24年1-6月日本封装基板的ASP分别为31.8/29.1/30.5/25.9/26.6/32.7万日元/平方米，6月ASP较5月环比增长22.8%。相较之下，24年6月，PCB整体ASP为6.4万日元/平方米，环比增长9.9%，硬板ASP为5.1万日元/平方米，环比增长，软板ASP为2.1万日元/平方米，环比增长14%。从出货面积来看，24年1-6月封装基板出货面积分别4.0/4.5/4.5/5.2/5.0/4.8万平方米，同比增长分别为13.7/21.8/4.6/21.9/10.2/5.3%，出货面积稳步增长。[1] 中国台湾PCB产业链 - 2024年7月中国台湾PCB制造/设备/材料厂商均实现10%以上同比增长。2024年1-7月中国台湾PCB制造厂商营收分别为623/479/578/603/603/576/671亿新台币，实现同比增长9.3%/-7.1%/3.9%/18.1%/12.2%/14.3%/17.3%，剔除2月新年的影响均实现了正增长，摆脱了22年11月至23年12月连续14个月的下滑趋势。分类别看，24年1-5月中国台湾PCB硬板/载板制造厂商营收为448/355/425/444/450/428/491亿新台币，实现同比增长12.7%/-3.6%/1.2%/13.2%/11.9/13.2/16.3%；软板制造厂商营收为175/118/153/159/153/148/180亿新台币，实现同比增长分别为1.6%/-16.3%/12.2%/34.312.9/17.6/20.0%。上游设备和材料厂商来看，2024年1-7月中国台湾PCB设备厂商营收分别为131/97/129/136/146/143/145亿新台币，实现同比增长分别21.8%/-12.5%/4.8%/22.7%/17.8/10.8/20.0%，摆脱了22年11月至23年11月连续13个月的下滑趋势。2024年1-7月中国台湾PCB材料厂商营收分别为352/278/365/377/391/384/396亿新台币，同比增长为16.3%/-14.9%/0.1%/12.6%/11.9%/20.3/13.8%，摆脱了22年4月至23年12月连续21个月的下滑趋势。[2] 投资建议 - 英伟达高端AI服务器带动日本封装基板量价齐升，封装基板行业呈现恢复趋势，建议关注Ibiden。[2]

报告核心观点 - 2024年A股底部震荡，微观流动性矛盾激化，需高频跟踪微观流动性判断赛点变化；海外经济年初复苏拉动中国出口向好，但现阶段面临下行压力，美国信用和房地产周期处于低位；宏观择时重视工业生产腾落指数与社融脉冲，关注产能周期下行的历史经验 [1][2][6] 微观流动性在大势研判中的重要性再度提升 年初资金面矛盾激烈冲突 - 2023年末市场杠杆比例处2.5%相对高位，1、2月“雪球”“DMA”关注度迅速提升 [7] - 汇金扩大增持范围、加大力度，ETF大幅净流入解决资金面矛盾 [9] 4月开始资金面慢变量开始演绎 基民赎回过程仍在进行 - 测算显示基金赎回量未接近高点，今年每月均在赎回，基民赎回或仍在进行 [10] - 2020 - 2021年混合型公募基金发行多，22年至今份额减少，2024年1 - 7月月度环比份额下行，7月降近300亿份 [10] - 公募基金发行潮常于基金指数穿过上轮牛市高点时启动，2015年牛市后基金赎回规模比例40 - 45%，现阶段赎回比例24 - 30% [10][11] 外资有波折，整体维持流出 - 部分外资今年整体净流出，2023年8月至年末陆股通资金流出近2000亿元，2024年截至8/14部分通道流出达1200亿元 [14] - 恒生指数中国际中介累计变化与陆股通多通道流入变化趋势接近，可辅助判断外资净流入A股节奏 [15] 护盘资金入市：央行对其他金融性公司债权项目扩张 - 央行对其他金融性公司债权项目扩张表明其最后贷款人职责，2009年后有两次扩张，2024年初至今较去年末至7月增加近4200亿元 [17] 市场特征：成交中枢、隐含波动率逐步下移 - 剔除外资交易额，内资成交额创2020年以来新低，8月换手率最低报1.42%，在历史上不算极端 [18] - 上证50隐含波动率中枢逐步下移，6月再创2022年以来新低 [18] 关注海外需求的矛盾演变 海外需求是年初的核心宏观变量 - 年初高频数据显示欧美经济景气回升，美国CPI在1 - 4月超预期，反映市场需求旺盛 [29] - 2024年开始美国国债收益率与纳斯达克指数上行且相关性接近2022年以来最高，欧洲股市也上行 [34] - 海外经济强势使中国出口表现不弱，出口读数1 - 6月增长好，24Q1、Q2净出口对GDP当季同比拉动处于高位 [34][36] 如何看待后续的海外需求情况 - 出口存在以价换量情况，23年5月至今出口价格指数同比负增长，出口数量指数同比正增长 [36] - 现阶段景气指标下行，美国通胀读数低于预期，海外需求或面临下行压力，需观察降息周期下需求变化 [37] - 居民部门房地产、消费贷款高位放缓，信用卡、汽车贷款违约90天以上占比上行，预期获信贷人数占比低于2020年前均值 [38] - 工商业贷款较消费贷、房地产贷款更弱，贷款标准宽松但贷款同比仅弱修复 [41] - 今年美国信用周期表现不强，房贷利率下行，MBA市场弱回升，房地产周期处于低位，降息后能否开展信用周期需观察 [43] 国内经济：金融数据“挤水分”与产能周期的问题 高质量发展要求下信用指标需要关注社融脉冲 - 经济同步指标3 - 4月见顶回落，PMI 3月达50.8后回落，工业生产腾落指数16周后明显回落 [46] - 2023 - 2024年GDP不变价预估增量低于2022年，GDP对质量要求更高 [48] - 金融总量数据“挤水分”，M1总量规模创新低，存量同比受技术影响大，不能反映实体经济金融资源需求变化 [50][52] - 需关注增量层面变化，社融脉冲是较好信用观测指标，与沪深300在2016年后有相关性 [53] - 本轮社融脉冲处于底部，企业中长贷下行，居民中长贷处于底部，下半年关注政府债发行及企业、居民中长贷变化 [53] 中国2011 - 2014年、日本1990年以后历史复盘 - PPI至2024年7月连续22个月为负，价格端低迷反映供需缺口收窄，类似2012 - 2015年 [57] - 产能利用率和5000户工业景气扩散指数下行，全A两非购建长期资产2024H1同比增速转负 [57] - 2011 - 2014年商品底部往往领先股市底部，需关注商品企稳信号 [57][58] - 1990年后日本股市与GDP平减指数变化趋势接近，通缩过程经历企业降产能利用率 - 去杠杆 - 去产能 [59]

报告的核心观点 1. 8月CPI同比涨幅继续扩大,PPI同比和环比均下降 [11][14] 2. 全国人大常委会正式批准渐进式延迟退休方案,将男职工退休年龄从60岁延迟至63岁,女职工从50/55岁延迟至55/58岁 [16] 3. 美国8月CPI同比上升2.5%,核心CPI同比上升3.2%,美联储降息概率升至85% [17] 4. 欧洲央行将三大利率非对称下调,存款利率下调25个基点,主要再融资和边际借贷利率下调60个基点 [19] 行业和公司研究总结 通信行业 1. 2024年上半年通信行业保持稳健增长,营收和利润增速均位居行业前列 [20] 2. 电信运营商经营稳健,通信网络设备及通信应用子板块业绩亮眼 [21] 3. 行业有望受益于数字经济和人工智能的发展机遇 [20] 农林牧渔行业 1. 2024年上半年行业经营业绩边际改善,种业和生猪养殖板块业绩大幅增长 [23][24] 2. 行业估值处于历史低位,存在价值重估机会 [24] 社会服务行业 1. 2024年上半年行业营收和利润均实现增长,旅游消费热情高涨,酒店行业保持增长 [26][27] 2. 职业教育和成人教育等细分赛道升温 [26] 投资建议 1. 关注半年报表现较好的电子、汽车、家电、公用事业、通信等行业 [35] 2. 关注扩大内需相关的设备更新和大消费机会 [35] 3. 关注新兴产业和传统产业转型升级的新质生产力机会 [35] 4. 关注央国企并购重组和市值管理考核 [35] 5. 关注后续美国进入降息周期下的黄金投资机会 [35]

报告核心观点 - A股市场周五冲高遇阻、小幅震荡整理，未来股指总体预计保持震荡格局，市场估值较低适合中长期布局，建议投资者短线关注证券、保险、房地产以及通信设备等行业投资机会 [2][10] A股市场走势综述 - 周五A股市场早盘高开后震荡上行，沪指在2728点附近遇阻，午后回落，创业板震荡回落且成指表现弱于主板，上证综指收市报2704.09点跌0.48%，深证成指收市报7983.55点跌0.88%，科创50指数下跌0.58%，创业板指下跌1.07%，两市全日成交5286亿元较前一交易日增加 [1][5] - 盘中保险、贵金属等行业涨幅居前，能源金属、电池等行业跌幅居前，证券、通信设备等行业资金净流入居前，酿酒、半导体等行业资金净流出居前 [5] - A股主要指数中，上证综指、上证50、沪深300等均有不同程度下跌 [6] - 港股主要指数中，恒生指数涨0.8%，恒生国企指数涨0.9%，恒生红筹指数涨1.2% [7] - 中信一级行业中，通信、家电等行业涨幅居前，电力设备及新能源、食品饮料等行业跌幅居前 [8] 后市研判及投资建议 - 当前上证综指与创业板指数平均市盈率分别为11.62倍、25.68倍，处于近三年中位数以下，市场估值低适合中长期布局，两市周五成交金额5286亿元处于近三年日均成交量中位数区域下方 [2][10] - 新国九条发布推动市场成熟、提振长期信心，中央政治局会议提振信心且下半年宏观调控预期增强，央行逆周期调节预期增强，经济有望企稳回升 [2][10] - 近期美国就业、PMI数据走弱，美联储表态偏鸽，美国经济衰退预期增加，市场对美联储今年降息预期增强 [2][10] - 未来股指预计保持震荡格局，需关注政策面、资金面及外部因素变化，建议投资者短线关注证券、保险、房地产以及通信设备等行业投资机会 [2][10]

钜泉科技(688391.SH)的核心观点 1) 公司2024年半年度营收同比增长0.32%,经营活动产生的净现金流为5536.11万元,转去年同期负为正[1] 2) 公司持续加大研发及新品投入,研发费用增加,导致净利润同比减少29.98%[1] 3) 公司积极回购股票,拟用于回购的资金总额不低于1亿元,彰显了公司对未来的信心和对自身价值的认可[2] 金诚信(603979.SH)的核心观点 1) 公司2024年上半年实现营业收入42.73亿元,同比增长30.31%;实现扣非归母净利润6.09亿元,同比增长53.84%[3][4] 2) 公司矿山开发服务业务延续稳健增长,海外市场占比进一步提升,体现了公司在海外市场的强竞争优势[3][4] 3) 公司矿山资源开发业务快速增长,铜金属产量大幅增加,磷矿石产量也有所提升,为公司业绩增长提供有力支撑[4] 4) 公司财务指标稳定,销售费用率下降,管理费用率维持,销售净利率上升,体现了公司提质增效的成效[5] 海天味业(603288.SH)的核心观点 1) 公司2024年上半年营业收入同比增长9.18%,归母净利润同比增长11.52%,扣非归母净利润同比增长11.95%[5][6] 2) 公司多品类策略取得一定成效,料酒等产品推动公司其他品类高增长,线上渠道恢复增长,南部区域领跑[6] 3) 公司毛利率同比提升0.95个百分点至36.86%,主要受益于原材料价格下降,预计下半年毛利率有望进一步改善[6][7] 4) 公司推出员工持股计划,有助于进一步调动员工积极性,与公司经营目标一致[7] 中国巨石(600176.SH)的核心观点 1) 公司2024年上半年玻纤及制品和电子布销量分别同比增长22.57%和12.53%,保证了主业的稳定发展[8][9] 2) 公司综合毛利率同比下降7.86个百分点至21.50%,但环比有所改善,体现了公司在行业低迷中的稳定运营能力[8][9] 3) 公司作为全球行业龙头,具备规模和成本优势,在行业景气度低迷的环境下,抗风险能力强,经营状况稳定[9] 4) 公司不断优化产品结构,提高产品附加值,满足下游客户的各层次需求,为公司抗风险奠定基础[9] 英伟达的成长启示 1) 英伟达在初创、加速发展、关键积累、高速上升、垄断发展等五个阶段,通过战略调整和技术创新应对多次困境[13][14][15] 2) 英伟达成功的两个关键因素是:保持远见,对市场具备前瞻性认识;不断奔跑,坚持研发导向[15] 3) AGI产业发展提升全球算力需求,英伟达作为算力芯片龙头将受益于此,在AI产业爆发期实现利润及估值双提升[15]