报告核心观点 在利率或延续震荡市格局下，供需关系较好的信用债或仍有利差压缩行情，短信用利差极致压缩性价比有限，中长端风险可控，超长普信参与需结合负债端稳定性，理财跨季回表对信用利差的负向作用相对可控 [5][44] 各部分总结 跨季抢跑行情再现 - 当周（6 月 9 日至 6 月 13 日），外围扰动和基本面利好债市，央行呵护下资金面平稳，债市收益率小幅下行 [9] 信用利差压缩行情延续 - 信用利差压缩行情延续但表现分化，短信用（主要是短二永）6 月第一周随利率下行后当周小幅回调 [1][10] - 机构对低等级城投下沉品种参与情绪高，1 年内品种收益率下行超 5bp，2 - 3 年左右债项收益率下行幅度也不低 [1][10] - 中高等级信用债久期进一步拉长，加大对 5 年期以上超长信用品种的参与 [1][10] 机构抢跑 - 当周信用债主要买盘净买入力度明显增加，合计净买入规模创今年以来新高，公募基金、其他产品是主力，银行理财、保险公司增持力量弱，更多参与存单、地方债 [2][15] - 利率或延续震荡市，机构对供需格局好的信用债预期乐观，央行呵护资金和流动性提振市场情绪 [2][19] - 信用供给或延续结构性偏弱格局，城投债新增供给有限，科创债发行规模预计扩容，商业银行次级债发行需求不大 [19] - 存款利率下调后非银需求不弱，公募基金信用配置需求释放，存款“搬家”带来增量需求，支撑信用利差压缩行情 [25] 追超长信用 - 5 月中旬以来，5 年期以上超长信用债一级供给起量，机构投标情绪高于中短端，带动二级表现领跑中短端 [3][4] - 前期参与主力是保险、理财等配置盘，近一周以公募基金、其他产品为主，可能包含部分理财和年金类产品资金 [4][38] 后续信用看法 - 短端博弈空间有限，短信用利差极致压缩，性价比低，可作底仓配置，利差压缩空间小，下沉思路可行但寻券空间有限 [5][44] - 中长端信用利差或震荡压缩，季末负债端扰动下中长端风险可控，优选 5 年以上长二永品种，4 年左右信用品种有骑乘收益 [5][44] - 超长普信参与需结合负债端稳定性，负债端稳定的机构可配置，流动性诉求强的机构需控制仓位 [5][44] - 6 月理财跨季回表对信用利差负向作用可控，无需过分担忧 [5][44]

核心观点 - 今年 AH 溢价从 25/1/2 的 144.6 回落至 25/6/12 的 128，原因是老经济资产港股涨幅高于 A 股、A 股核心资产风格 25Q2 相对弱势；做多 AH 溢价交易需考虑老经济风格在港股演绎及 A 股机构持仓风格压制情况[3][36][38] - 宏观经济景气回升但 5 月制造业 PMI 仍处收缩区间，社融脉冲回升，降准降息，需关注后续经贸协议落地及基本面修复情况[4][41] - 短期市场宏观不确定性增加和指数在震荡格局上沿压制下，风险偏好难快速提升，维持中性仓位，中期推荐困境反转型板块等行业[6][43] - 2025 年基本医保和商保目录调整工作启动，集采优化方案将落地，持续重点推荐创新药[10] 行业研究 策略研究 - 对于 25 年来 AH 溢价下降有弱美元周期下中国资产重估、港股有 A 股没有的资产两种解释，但“港股特有的稀缺资产”并非 AH 溢价下降直接原因，金融对 AH 溢价下降贡献大，老经济和核心资产个股是 AH 溢价下降主因[3][36][37] - 宏观经济景气回升，5 月制造业 PMI 回升但处收缩区间，社融脉冲回升，新增政府债券同比回落，新增人民币贷款同比收窄，5 月降准降息落地，需关注后续经贸协议落地及基本面修复情况[4][40][41] 金融工程研究 - 择时体系显示市场处震荡格局，宏观不确定性和指数位置压制风险偏好，维持中性仓位，中期推荐困境反转型板块等行业[6][42][43] - 权益基金连续两周上调小盘股票仓位，普通股票型和偏股混合型基金仓位中位数上升，在大小盘组合估计仓位有变化，公募基金在部分行业配置权重有升降[45] - 戴维斯双击策略、净利润断层策略和沪深 300 增强组合有不同收益表现，沪深 300 增强组合本年相对沪深 300 指数超额收益为 14.31%，本周超额收益为 0.95%[47][48] - 盈利、分红因子表现较好，不同时间维度各因子表现有差异[49] - 创业板指数 PE、PEG 估值较低，中证 500 指数基金重仓股配置比例处历史较高位置，部分行业 PE、PB 估值及基金重仓股配置比例处历史高低位[50] 金融固收研究 - 本周债市震荡偏强，资金先松后紧，存单利率持稳，需关注 5 月社融信贷、企业中长贷、M1 及居民中长贷情况，大行负债端压力或可控，债市进入低波震荡状态[52] - 银行等金融类优质底仓转债持续缩圈，中大型类底仓转债有望受益，本周转债市场收跌，日均成交额增加，部分行业有涨跌，全市场加权转股价值下降、溢价率上升[53] - 本周资金面先紧后松，下周资金面将迎多重扰动，逆回购到期、政府债净缴款、同业存单到期、税期等因素需关注，公开市场、政府债、货币市场、同业存单有不同表现[55] 行业跟踪研究 - 需求端新房成交由降转升、汽车消费走弱，生产端工业生产平稳向好、基建开工维持偏强，投资端螺纹钢表观消费偏弱、水泥价格回升，贸易端港口吞吐量下降、出口集运价格回升，价格方面农产品价格偏弱、黄金价格延续升势，6 月新增专项债发行计划超 4000 亿元[57] 公司研究 华丰科技（688629） - 2024 年营业收入同比增长 20.83%，2025 年 Q1 同比增长 79.82%，全力提升高速背板连接器和高速线模组能力，在防务连接和新能源汽车领域有优势，预计 2025 - 2027 年营业收入为 22.97、30.37、39.39 亿元，归母净利润为 2.10、3.20、4.01 亿元，首次覆盖给予“增持”评级[12] C 影石（688775） - 2021 - 2024 年营业收入和利润快速增长，利润增速略慢于收入增速，全球市场占有率高，采用全球化布局，预计 2025 - 2027 年归母利润 13.09/17.55/22.42 亿元，给予“增持”评级[13][18] 凌云股份（600480） - 2025 年 Q1 营业收入 43.39 亿元，同比增长 0.92%，归母净利润 2.15 亿元，同比增长 - 2.91%，“冲压件 + 电池壳”双轮驱动主业稳中向好，业务覆盖机器人相关领域，给予 25 年 25XPE，目标价 22.5 元，首次覆盖给予“买入”评级[19] 中恒电气（002364） - 电源系统业务为营收主线，未来有望受益智算中心算力提升，电力电源操作系统受益新能源装机与新能源汽车发展，预计 2025 - 2027 年总营收分别为 28.47/38.91/47.96 亿元，归母净利润分别为 1.57/2.13/2.76 亿元，首次覆盖给予“增持”评级[20] 舒泰神（300204） - 2024 年营业收入 3.25 亿元，同比下降 10.81%，归母净利润为 - 1.45 亿元，同比减亏，在研血友病新药获突破性疗法认定并提交附条件上市申请，在研管线布局深厚，预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 3.36、4.71、6.45 亿元，归母净利润分别为 - 0.16/0.14/0.88 亿元，首次覆盖给予“买入”评级[22]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级） [7] 报告的核心观点 - 2025年全球半导体增长延续乐观走势，AI驱动下游增长，政策使供应链中断与重构风险升级，国产替代持续推进 [5] - 二季度建议关注设计板块SoC/ASIC/存储/CIS业绩弹性、设备材料算力芯片国产替代 [5] - 端侧AI SoC芯片公司受益于端侧AI硬件渗透率释放，一季度业绩高增长，6 - 7月AI眼镜密集发布后展望乐观 [5] - ASIC公司收入增速逐步体现，芯原定增锁价利好释放 [5] - CIS板块因华为PURA 80影像升级和智能车需求带动需求上升 [5] - 模拟功率板块工业控制市场有复苏信号 [5] - 存储板块2Q、3Q25存储器合约价涨幅扩大，企业级产品推进带动业绩环比增长 [5] - 设备材料板块头部厂商2025Q1业绩亮眼，国产替代推进，行业资源整合助力本土企业提升竞争力 [5] 根据相关目录分别进行总结 华为发布Pura80：关注影像技术突破及相关产业链投资机遇 - 华为Pura 80系列影像技术升级，Pro/Pro +版搭载1英寸超大底主摄，Ultra版搭载超高动态主摄，首创一镜双目长焦结构，配合大底长焦传感器提升长焦画质 [14][15] - 第八代自研ISP芯片使实时数据处理效率提升200%，AI算法性能优化 [2] - 预售表现好，2025年Q1出货量达1510万台，带动CIS、快充等核心供应链业绩弹性 [2] 存储：DDR4价格预期提升50%，持续关注产业链机会 - 美光发布DDR4/LPDDR4内存EOL停产通知，预计明年一季度后相关DDR4缩产或减产，国内公司有望受益涨价及转单 [3][21] - 4 - 5月存储现货市场多数产品价格上升，部分已回涨至去年年中水平；6月美光DDR4预期报价跳涨50%，DRAM成品现货续涨，低容量eMMC货紧价扬 [3][22] - Q3展望，NAND FLASH 2Q25合约价涨幅3 - 8%，3Q25提升至5 - 10%；DDR4 3季度PC DDR4合约价涨幅扩大至18 - 23%，Server DDR4涨幅至8 - 13%；低容量LPDDR/256Gb TLC Wafer有涨价空间 [3] - 企业级存储受AI基础设施需求和国产替代驱动，关注产业龙头业绩向好机会 [3] AI眼镜：豆包技术支持老凤祥，预计7月上市，关注SoC链条机会 - 字节跳动自研AI眼镜进入实质研发阶段，集成豆包大模型，或采用恒玄主控芯片方案；小米切入AI智能眼镜赛道 [4][82] - 关注端侧AI SoC芯片与方案商，受益于端侧AI硬件渗透率释放，一季度业绩高增长，后续展望乐观 [4][82] 上周（06/09 - 06/13）半导体行情回顾 - 半导体行情跑输主要指数，申万半导体行业指数下跌3.34% [91] - 半导体各细分板块均下跌，半导体设备板块下跌最大 [94] 上周（06/09 - 06/13）重点公司公告 - 华峰测控拟发行不超过74,947.51万元可转债，募集资金用于基于自研ASIC芯片测试系统的研发创新项目 [98] - 龙芯中科2024年年度股东大会通过多项议案 [99] 上周（06/09 - 06/13）半导体重点新闻 - 台积电日本JASM第二晶圆厂预计下半年动工，日本2024年为台积电贡献超40亿美元销售额 [100] - 小鹏自研图灵AI芯片性能优于英伟达产品，预计搭载于部分大众车型，还在与其他汽车制造商讨论供应事宜 [101]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级），上次评级也是强于大市 [1] 报告的核心观点 - 世界银行解除核能融资禁令，为国际核能产业发展提供资金支持，欧美国家政策利好推动更多国家和地区发展核能产业，加速核聚变产业商业化 [3][4] - 美德核聚变企业创下融资记录，加速核聚变技术商业化进程，核聚变产业链公司可能进入快速发展期 [5] 相关内容总结 世界银行政策 - 世界银行宣布解除长达数十年的核能融资禁令，支持延长现有核反应堆寿命、升级电网及基础设施、开发小型模块化反应堆 [3] 欧美国家政策 - 欧美国家政府持续加码核能产业，特朗普政府倡导核能，德国新政府转变核能立场，美国计划未来25年将核能电力产量提高4倍，英国未来五年向核聚变领域投资25亿英镑 [4] 企业融资情况 - 6月2日美国TAETechnologies最新一轮融资超1.5亿美元，累计融资达13.5亿美元；6月11日德国Proxima Fusion完成1.3亿欧元（约1.5亿美元）A轮融资 [5] 建议关注公司 - 联创光电、永鼎股份、国光电气、王子新材、旭光电子 [6]

报告核心观点 报告分析新一轮以伊冲突下各类资产表现，结合国内通胀、出口、社融等经济数据及国际大事与美国通胀情况，给出行业配置建议，认为赛点2.0第三阶段攻坚不易，应重视恒生互联网，投资主线有科技AI+、消费股估值修复与消费分层复苏、低估红利崛起 [1][3][4][5] 市场思考：新一轮以伊冲突下各类资产表现如何 伊以冲突时间线 - 2010 - 2022年美国多次制裁伊朗，伊朗于2022年反击制裁美国24人 [11] - 2025年美国再制裁伊朗，双方就核问题谈判，伊朗拒绝放弃浓缩铀权利后，6月13日以色列袭击伊朗致冲突爆发 [12] 22俄乌、23以伊冲突时资产表现复盘 - 美股：以伊冲突后标普500指数跌1.13%，VIX指数涨15.54%；复盘显示冲突开始时标普500短期跌后反弹，VIX指数短期涨后回落 [15] - 黄金和原油：以伊冲突爆发日黄金涨1.40%，原油涨8.39%；俄乌冲突时黄金破2000美元/盎司，原油近130美元/桶；巴以冲突时黄金上行，原油震荡下跌 [17] - 中国资产：以伊冲突日沪深300和恒生指数分别跌0.72%、0.63%；复盘显示俄乌和巴以冲突时中国资产表现均较弱 [19] - 美元指数：2022年美国加息周期美元走强成避险资产，23Q4巴以冲突时美国加息结束，美元走弱，比特币和黄金表现强于美元 [23] 国内：通胀增速保持低位 5月CPI同比跌幅持平，PPI同比跌幅走阔 - CPI同比-0.1%持平，环比-0.2%；食品项同比降幅扩大，非食品项同比持平；核心CPI同比小幅回升，环比降低 [25][27] - PPI同比-3.3%，降幅走阔，环比-0.4%；生产资料降幅扩大，生活资料降幅收窄 [25][28] - PPI - CPI剪刀差由4月的-2.6%走阔至5月的-3.2% [25] 5月出口增速超预期 - 出口（以美元计价）同比升4.8%，进口降3.4%，贸易顺差1032亿美元 [33] - 分贸易国别，美国贡献度下行，欧盟增速回升，东盟贡献度最高，日本、韩国基本持平 [39] - 出口商品表现分化，电子信息产品多数回落，汽车类回升，资源品和下游消费品多数回落 [41] - 进口商品涨跌参半，电子信息产品类涨跌参半，大宗商品表现分化，农产品金额同比上升 [45] 社融脉冲持续回升，新增人民币贷款同比收窄 - 5月社融规模增量2.29万亿元，同比多2271亿元，存量同比8.7%；社融脉冲升至26.18% [47] - 新增社融中，新增政府债同比回升，表外三项同比收窄，新增人民币贷款同比减少 [47] - 信贷结构上，新增企业中长贷与居民中长贷同比降幅走阔 [47] - 社融 - M2剪刀差回升至0.8%，M1 - M2剪刀差为-5.6% [48] 交运高频指标跟踪 - 截至2025/6/13，一线城市地铁客运量（MA7）较上周五回落 [52] 普林格同步高频指标跟踪 - 截至2025/6/15，工业生产腾落指数为100，较6/8回落；涤纶长丝、纯碱回升，甲醇、山东地炼、轮胎回落 [56] 国内政策跟踪 - 中美经贸磋商机制首次会议在英国伦敦举行 [58] - 李强会见欧洲中央银行行长拉加德 [58] - 中共中央举行纪念陈云同志诞辰120周年座谈会，习近平发表重要讲话 [58] 国际：美国5月通胀小幅抬升但增速低于预期 国际大事跟踪 俄乌冲突跟踪 - 俄乌开始移交阵亡军人遗体，双方交换被俘军人 [61] - 普京要求俄罗斯重点打造最现代化的武器系统 [62] - 金正恩致贺电祝普京身体健康 [63] 中东冲突跟踪 - 伊朗伊斯兰革命卫队总司令在以军袭击中丧生，消息未证实 [64] - 以军称伊朗发动新一轮袭击，双方表态强硬 [65] - 普京分别与伊朗总统和以色列总理通电话，呼吁和平解决问题 [66][67] 美国5月通胀小幅抬升 - 5月CPI同比增长2.4%，核心CPI同比2.8%，均低于预期 [68] - 分项看，能源CPI环比-1.0%，核心商品CPI环比0.0%，核心服务通胀环比0.2% [68] - 据CME，截至2025/6/14，美联储6月降息25基点概率0.4%，维持现有利率概率99.6% [71] 行业配置建议 - 6月投资主线有科技AI+、消费股估值修复与消费分层复苏、低估红利崛起 [73] - 低估红利高度取决于AI产业趋势进展，消费板块投资核心因子是估值，应重视恒生互联网 [73] 重点大事前瞻 报告提及重点大事前瞻，但未给出具体内容 [74]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周债市窄幅震荡偏强，中短端下行幅度有限，资金面先松后紧，存单利率持稳，5月社融信贷符合预期但有结构差异，大行负债端压力整体可控，债市进入低波震荡等待信号，短端或震荡偏强，长端上行空间有限 [1][2][5] 根据相关目录分别进行总结 债市震荡偏强，中短端下行幅度有限 - 本周（6/9 - 6/13）债市窄幅震荡，上半周中美经贸磋商影响预期，结果偏中性，后半周回归资金面和基本面逻辑，DR001下破1.4%提振情绪，存单价格持稳支撑债市，短端及长端表现较好，5Y中间段下行幅度有限 [1][7] - 截至6/13，1Y、5Y、10Y、30Y国债收益率分别较上周五（6/6）变动 -1、 -0.1、 -1.1、 -2.7BP至1.4%、1.54%、1.64%、1.85%，曲线两端下行较多；主要期限存单收益率多数下行 [8] 资金先松后紧，存单利率持稳 - 本周资金面先紧后松，DR001下破1.4%政策利率关口支撑债市，国有大行净融出规模达4.27万亿元年内高位，存单到期规模大但一二级收益率持稳，银行负债端压力整体可控 [2][11][12] - 本周公开市场回笼流动性，净投放 -727亿元，6/16将开展月内第二次买断式逆回购操作，规模4000亿元，本月合计投放14000亿元，净投放2000亿元 [12] - 截至6/13，DR001、R001周均值分别较前周下行3.4BP、2.7BP，DR007、R007周均值分别较前周下行3BP、0.9BP，资金分层现象凸显但仍处偏低水平 [12] 5月社融的三点关注 - 5月新增社融22894亿元，同比多增2271亿元，存量同比 +8.7%持平上月；新增贷款（社融口径）5960亿元，同比少增2237亿元，存量同比 +7%，小幅回落0.1pct [19] - 5月社融信贷整体符合预期，社融存量同比增速持平上月，贷款存量同比增速回落，或因政府债对企业贷款形成替代效应，本月政府债券增加14633亿元，同比多增2367亿元 [19] - 需关注企业中长贷偏弱传递的基本面信号，或与居民短贷、M2表现印证，4 - 5月制造业PMI回落、PPI同比跌幅扩大，居民短贷同比多减，M2同比增速回落 [20][21] - M1同比大幅抬升0.8pct、居民中长贷边际改善，显示企业经营预期与居民支出意愿改善，推升资金活化程度，但需关注数据可持续性 [21] 资金再起波澜，负债端压力几何 - 本周后半周资金面波澜，周五隔夜资金价格抬升，DR001重回1.4%以上，市场对银行负债端担忧升温，因5/20大行存款利率调降、6月存单到期续发压力大 [24] - 当前大行负债端压力相对可控，2022年以来存款利率调降影响温和渐近，个人及单位存款粘性高，央行呵护态度仍在，6月买断式逆回购净投放2000亿元 [26] - 本周国有大行资金净融出规模持续上行，6/12达4.27万亿元年内新高，近两周大行净买入，本周存单净融资为负且发行未提价，但后续存单到期量仍大，需观察发行和货币对冲情况 [28] - 下周资金面有多重扰动，包括6/16缴税、6/17有1820亿元MLF到期、下周存单到期超万亿元，但负债端压力整体可控，政策端呵护，经济基本面需货币政策护航 [32] - 6月存单到期续发压力本周相对有限，发行节奏放缓，价格稳定，但临近季末压力变化需观察，长期看“存款搬家”或增配同业存单缓释价格上行压力 [34] 下周关注 - 6/16关注5月固投、社零、工增、失业率等数据 [35] - 6/17关注6月德国ZEW经济景气指数、经济现状指数，5月美国零售数据 [36] - 6/18关注5月欧盟CPI数据 [36] - 6/19关注美国联邦基金目标利率，4月欧盟营建产出 [36] - 6/20关注5月日本CPI数据，6月欧元区消费者信心指数 [36]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周欧美主要股指多数收跌，美元和美债收益率先降后升，商品方面油价和黄金上涨；美国经济活动小幅回升，德国继续降温，就业、需求、生产等方面有不同表现；美联储降息市场预期上升，下周多国央行公布利率决议；特朗普政策涉及贸易、关税、中东局势、移民等热点，其净满意度下降 [1][2][3][4] 各目录总结 海外市场一周复盘 - 权益市场：欧美主要股指多数收跌，中美贸易会谈推动美股周一周二上涨，周五以色列袭击伊朗致全球股市下挫，标普 500、道指、纳指分别下跌 0.4%、1.3%、0.6%，伦敦富时 100 指数上涨 0.1%、德国 DAX 指数下跌 3.2% [1][10] - 外汇市场：本周美元下跌，前四天因通胀低于预期和失业金申请人数上升，市场降息预期升温致美元下行，周五中东局势加剧令美元反弹，美元指数下跌 1.1%，欧元、日元、人民币兑美元分别上涨 1.4%、0.5%、0.1% [1][10] - 利率市场：欧美国债收益率普遍下行，前四天降息预期升温及美国国债标售稳健使美债收益率下行，周五中东局势升级美债收益率上行，2Y 和 10Y 美债分别下行 8BP、10BP [1][10] - 商品市场：中东局势推动油价和黄金上涨，WTI 原油、COMEX 黄金、COMEX 白银分别上涨 13.0%、3.8%、0.8%，COMEX 铜下跌 1.4% [1][11] 海外经济基本面高频跟踪 - 总体景气度：美国经济活动回升，德国经济活动继续降温，美国 WEI 指数为 1.88 较前值上升 0.12，德国 WAI 指数为 -0.50 较前值下降 0.12；联储上调对美国 Q2 经济增速预期，纽约联储 Nowcast 模型预计 Q2 美国实际 GDP 增速 2.34% 较上周上调 0.01 个百分点，亚特兰大联储 GDPNow 模型预计 3.77% 较一周前上调 0.08 个百分点 [2][25][26] - 就业：每周初请失业金人数走高，截至 6 月 7 日当周，美国首次申请失业金人数 24.8 万人高于市场预期值 24 万人，或与学年结束有关；截至 5 月 31 日当周，持续领取失业金人数上升 195.6 万人高于预期值 190.2 万人；截至 6 月 1 日，美国 ASA 雇佣指数小幅下降，同比降幅扩大 0.3 个百分点至 -5.6% [2][34][35] - 需求：本周美国铁路、地产数据回升，零售下滑，红皮书商业零售销售年利率降至 4.7%，机场安检人数上升但低于去年同期，铁路总运输量反弹，同比增速上升至 7.5%；抵押贷款利率维持高位，房地产市场活动上升，30 年期抵押贷款固定利率 6.84% 较一周前略下行 1bp，MBA 抵押贷款申请活动指数周环比上涨 12.5%，再融资活动指数周环比上涨 15.6% [2][39] - 生产：美国生产端景气度继续上升，截至 6 月 7 日当周，粗钢产能利用率 79.5% 较前一周和去年同期均上行，粗钢当周产量 178.5 万短吨较前一周和去年同期增加，炼油厂产能利用率 94.3% 较前一周上行 [2][45] - 航运：国际运费维持高位，波罗的海干散货指数、巴拿马型运费指数、好望角型运费指数分别较一周前上涨 20.5%、12.4%、31.0%，Drewry 世界集装箱运价指数较前一周上涨 0.5%；中国港口方面，宁波和上海出口需求高位回落，宁波出口集装箱指数周环比下跌 7.9%，上海出口集装箱运价指数本周环比下降 6.8% [2][47][51] - 价格：美国零售汽油价格下降，截至 6 月 12 日，AAA 级汽油均价 3.13 美元/加仑较一周前下跌 0.29%；掉期市场显示美国通胀预期本周下降，1 年期通胀掉期 3.091% 较一周前下降 0.104 个百分点，2 年期通胀掉期 2.727% 较一周前下降 0.073 个百分点 [2][52] - 金融条件：本周美国金融条件边际宽松，截至 6 月 11 日，OFR 美国金融压力指数为 -0.944 较前一周下行 0.085，CCC 高收益债信用利差为 9.26% 较一周前小幅下行，SOFR - ON RRP 利差均值 3.4bp 前一周为 6.8bp [2][56] 海外政策与要闻 - 海外央行动态：本周美联储降息的市场预期上升，5 月美国 CPI、PPI 通胀双双低于预期，初请和续请失业金人数超预期；下周迎来“超级央行周”，预计美联储将保持耐心以“抗通胀”目标优先，关注日央行会否调整缩表计划；截至 6 月 13 日，市场预计 6 月美联储维持利率不变的概率为 99.6%，预计 9 月再次降息的概率为 56.8%，预计 2025 年底前共降息 2 次的概率为 39.9% [3][62] - 特朗普政策跟踪：时政热点包括贸易谈判、加州抗议活动、中东局势等，中美举行贸易会谈，美国与越南、墨西哥、英国接近达成贸易协议；美国将自 6 月 23 日起对多种钢制家用电器加征 50% 关税；当地时间 13 日凌晨以色列袭击伊朗，伊朗进行导弹袭击；加州抗议活动持续发酵反对特朗普驱逐移民；本周特朗普净满意度下降，截至 6 月 13 日净满意度为 -3.7% [4][67] 下周海外重要事件提醒 下周（2025 年 6 月 16 日~6 月 20 日）海外重点关注美联储议息会议、日本央行议息会议、美国零售数据、美国进口物价增速，继续关注美方与各国的贸易谈判进展以及以色列和伊朗冲突的情况 [5][72]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：均线择时模型** - **模型构建思路**：通过比较wind全A指数的短期均线（20日）和长期均线（120日）的距离来判断市场整体环境（震荡或趋势）[1][9] - **模型具体构建过程**： 1. 计算wind全A指数的20日移动平均线（短期均线）和120日移动平均线（长期均线） 2. 计算两线距离差值： $$距离差值 = \frac{短期均线 - 长期均线}{长期均线} \times 100\%$$ 3. 判断规则：若距离绝对值小于3%则为震荡格局，否则为趋势格局[9][15] - **模型评价**：简单直观，但仅依赖技术指标，未纳入宏观因素 2. **模型名称：TWO BETA模型** - **模型构建思路**：通过行业Beta特性筛选具备特定风险收益特征的板块（如科技板块）[2][3][10] - **模型具体构建过程**：未披露具体构建公式，但明确输出方向为科技板块（港股汽车、军工）[3][15] 3. **模型名称：仓位管理模型** - **模型构建思路**：结合估值分位数（PE/PB）和市场趋势动态调整绝对收益产品的股票仓位[2][10] - **模型具体构建过程**： 1. 计算wind全A指数的PE（60分位）、PB（20分位）历史分位数 2. 综合短期趋势信号（如均线距离）生成仓位建议 3. 当前输出中性仓位50%[10][15] --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称：估值分位数因子** - **因子构建思路**：衡量当前PE/PB相对于历史值的分位数水平[7][12][14] - **因子具体构建过程**： 1. 计算wind全A指数PE/PB的滚动历史分位数（数据区间：2014/10/17-2025/6/13） 2. 分位数公式： $$分位数 = \frac{当前值 - 历史最小值}{历史最大值 - 历史最小值} \times 100\%$$ 3. 当前PE位于60分位（中等水平），PB位于20分位（较低水平）[10][12][14] --- 模型的回测效果 1. **均线择时模型** - 当前均线距离：0.99%（20日线5128 vs 120日线5078）[9][15] - 市场状态判断：震荡格局（距离绝对值<3%）[9][15] 2. **仓位管理模型** - 建议仓位：50%（基于PE 60分位+PB 20分位+震荡信号）[10][15] --- 因子的回测效果 1. **估值分位数因子** - PE分位数：60%（当前值未披露）[12] - PB分位数：20%（当前值未披露）[14] --- 注：行业配置模型、TWO BETA模型未披露具体因子构成或测试指标[2][3][10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周资金面先紧后松，资金利率一度下破政策利率，国有大行净融出规模达年内高位，资金分层凸显但仍处低位；下周资金面将迎多重扰动，增加银行负债端压力担忧，但压力整体可控，因月中买断式逆回购净投放及央行呵护态度[1][11][20] 根据相关目录分别进行总结 多重扰动将至，资金面压力或整体可控 - 本周资金面先紧后松，6/9 资金转松，DR001 下破 1.4%，存单发行和二级收益率下行；6/10 资金均衡宽松，利率下行，存单未提价；6/11 资金均衡，逆回购到期规模回落，国有大行净融出创新高，存单净融资转负；6/12 资金趋紧，利率上行，存单净融资为负；6/13 资金收敛，国债发行和存单到期规模大，逆回购净投放，DR001 重回 1.4% 上方[11][12][13] - 下周资金面迎多重扰动，6/16 缴税截止、6/17 有 1820 亿元 MLF 到期、存单到期超万亿元；但压力可控，月中买断式逆回购净投放 2000 亿元，且与月初和下旬操作协同，央行呵护态度仍在[20] 公开市场 - 6/16 - 6/20 逆回购到期 8582 亿元，规模环周小幅回落；6 月买断式逆回购投放 14000 亿元、净投放 2000 亿元，3 个月期净投放 5000 亿元，6 个月期回笼 3000 亿元；6 月 MLF 回笼 1820 亿元，关注月末续作情况[3][23][30] 政府债 - 本周政府债净缴款 1631 亿元，国债净发行 2621 亿元，新增地方债发行 84 亿元；下周发行规模回落至 6518 亿元，缴款规模升至 7833 亿元，净缴款规模回落至 1036 亿元，国债净缴款为负，地方债净缴款增长[35][37] 超储跟踪预测 - 预测 2025 年 6 月超储率约为 0.99%，环比回落 0.01pct，同比回落 0.51pct；预测 5 月末超储约 3.12 万亿元，6/9 - 6/13 公开市场净投放 -727 亿元、政府债净缴款 1632 亿元，预测财政收支差额 -2577 亿元、缴准 684 亿元[42][43] 货币市场 - 资金利率分化，截至 6/13，DR001 下行 0.02BP 至 1.41%，DR007 下行 3BP 至 1.5%，R001 上行 1.4BP 至 1.46%，R007 上行 3BP 至 1.58%[45] - 存单利率分化，截至 6/13，CD:1M 下行 3.6BP 至 1.69%，CD:3M 下行 0.1BP 至 1.71%，CD:6M 下行 2.4BP 至 1.7%，CD(股份行):9M 上行 1BP 至 1.66%，CD(股份行):1Y 下行 2.6BP 至 1.67%[45] - SHIBOR、CNH HIBOR、利率互换收盘、票据利率均有变动；银行间质押式回购日均成交额增加，上交所新质押式国债回购日均成交额减少[47][51][55] 同业存单 一级市场 - 本周发行总额 10391 亿元，净融资额 -1728 亿元，发行规模增加，净融资额减少；加权发行期限拉长至 7.58 个月；下周到期规模 10536 亿元，较本周减少[6][65][79] - 城商行发行规模最高，1Y 存单发行规模和净融资额最高；国有行发行成功率最高，3M 发行成功率最高，AAA 发行成功率最高[68][69][74] - 后半周资金收敛，存单发行未提价，各主体和期限发行利率下行，主体利差收窄，期限利差涨跌互现，存单发行利率较资金利率回落[81][86][87] 二级市场 - 本周收益率先下后上，较上周修复；各期限存单收益率多数下行，各等级存单收益率下行；相对价值方面，存单二级利率与其他资产收益率利差有变动[93][94][100]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 银行等金融类优质底仓转债持续缩圈叠加新券供给紧张 中大型类底仓转债有望受益于资金外溢趋势 建议结合转债信用资质、剩余期限及条款博弈等筛选标的 关注6月不下修区间到期且剩余规模较高、剩余期限小于2年的转债 [1][11] - A股市场估值有所回升但仍偏底部 风险溢价比有配置性价比 国内经济基本面与资金面弱共振有望逐步开启 转债发行压力不高 股市回暖驱动转债估值抬升 需警惕估值回调风险 关注下修博弈空间、强赎风险及临期转债短期博弈机会 [14] - 行业上关注热门主题、内需方向、中国特色估值体系下相关板块及军工行业 [15] 根据相关目录分别进行总结 转债周度专题与展望 底仓转债持续缩圈后 - 今年已有4只银行转债公告提前赎回、1只到期 截至6月13日 银行转债缩量至1519.61亿元 较年初降约390亿元 杭银、南银转债尚有57亿元将转股或赎回 年内还有500亿元浦发转债到期退市 [1][9] 周度回顾与市场展望 - 本周市场涨跌互现 整体回调 周一、周三上行 多数申万行业收涨 周二、周四及周五回调 [14] - A股市场估值回升但仍偏底部 风险溢价比有配置性价比 出口订单反弹使5月PMI窄幅回暖 大规模设备更新等措施有望提振内需 出口增速或回落 国内经济基本面与资金面弱共振有望开启 [14] - 考虑再融资政策等 后续转债发行压力不高 股市回暖使转债增量资金回流驱动估值抬升至历史高位 需警惕估值回调风险 关注下修博弈空间、强赎风险 适当关注临期转债短期博弈机会 [14] - 行业关注热门主题、内需方向、中国特色估值体系下相关板块及军工行业 [15] 转债市场周度跟踪 权益市场收跌 金属等顺周期走强 - 本周权益市场主要指数收跌 万得全A跌0.27% 上证指数跌0.25% 深证成指跌0.60% 创业板指涨0.22% 市场风格偏向大盘成长 [18] - 13个申万行业指数上涨 18个下跌 有色金属、石油石化、农林牧渔领涨 涨幅分别为3.79%、3.50%、1.62% 食品饮料、家用电器和建筑材料居跌幅前三 跌幅分别为4.37%、3.26%、2.77% [20] 转债市场收跌 百元溢价率小幅下降 - 本周转债市场收跌 中证转债跌0.02% 上证转债跌0.03% 深证转债跌0.02% 万得可转债等权跌0.32% 万得可转债加权跌0.01% [23] - 本周转债日均成交额增加 日均成交额为692.98亿元 较上周日均增加52.23亿元 周内成交额合计3464.89亿元 [23] - 转债行业层面 11个行业收涨 18个行业收跌 农林牧渔、非银金融和公用事业涨幅前三 分别为1.25%、0.69%、0.51% 通信、传媒和机械设备领跌 [25] - 对应正股层面 10个行业收涨 19个行业收跌 农林牧渔、有色金属和钢铁涨幅前三 分别为4.51%、3.24%、2.31% 通信、传媒和计算机领跌 [25] - 多数个券下跌（312只/470只） 周涨幅前五转债为金陵转债、锦鸡转债、海波转债、联得转债、志特转债 周跌幅前五转债为正裕转债、华体转债、豪美转债、天阳转债、奥飞转债 周成交额前五转债为金陵转债、利民转债、天阳转债、锦鸡转债、东时转债 [26][28] - 低价转债数量减少 转债价格中位数下降 本周五全市场转债价格中位数收报120.92元 较上周末跌0.84元 [31] - 本周末按存量债余额加权的转股价值均值为89.91元 较上周末减0.37元 全市场加权转股溢价率为47.61% 较上周末升0.71pct 全市场百元平价溢价率水平为20.63% 较上周末降0.11pct 处于2017年以来50%分位数水平以上 [35] - 全市场转债的隐含波动率中位数为28.40% 较上周降0.26pct 偏债型转债的纯债溢价率4.11% 较上周降0.03pct [36] 不同类型转债高频跟踪 分类估值变化 - 本周偏股型转债估值明显下行 平衡型转债估值下行 80 - 90元平价及110 - 120元平价转债估值上行 其余平价转债估值多下行 A+及以下评级转债估值下行 其余各评级转债估值均上行 小盘转债估值下行 其余规模分档转债估值上行 [44] - 2024年初至今 偏股型、平衡型转债转股溢价率均触底反弹 截至本周五 偏股型转债转股溢价率处于2017年以来35%分位数以下 平衡型转债转股溢价率处于2017年以来50%分位数以下 [44] 市场指数表现 - 本周AA+及以上、A及以下评级转债上涨 其余各评级转债下跌 AAA转债涨0.35% AA+转债涨0.11% AA转债跌0.39% AA-转债跌0.44% A+转债跌0.09% A及以下转债涨0.03% 2023年以来 AAA转债录得15.42%收益 AA+转债录得1.10%收益 AA转债录得4.62%收益 AA-转债录得12.33%收益 A+转债录得14.52%收益 A及以下转债录得19.25%收益 [54] - 本周大盘转债上涨 其余规模转债下跌 小盘转债跌0.30% 中小盘转债跌0.35% 中盘转债跌0.47% 大盘转债涨0.39% 2023年以来 小盘转债录得13.98%收益 中小盘转债录得14.10%收益 中盘转债录得9.60%收益 大盘转债录得10.31%收益 [54] 转债供给与条款跟踪 本周一级预案发行 - 本周无新上市转债 公告待发行转债2只（电化转债、安克转债） 已发行待上市转债1只（恒帅转债） [59] - 本周一级审批数量6只 利柏特（7.50亿元）、甬矽电子（11.65亿元）获同意注册 华峰测控（7.49亿元）等2只转债获交易所受理 [59] - 自2023年初至2025年6月13日 预案转债数量合计90只 规模合计1458.42亿元 其中董事会议案通过的转债数量为14只 规模合计202.63亿元 经股东大会通过的转债数量为43只 规模合计650.97亿元 经交易所受理的转债数量为21只 规模合计431.25亿元 经上审委通过的转债数量为4只 规模合计29.28亿元 经证监会同意注册的转债数量为8只 规模合计144.28亿元 [60] 下修&赎回条款 - 预计触发下修：本周20只转债公告预计触发下修 [64] - 不下修：本周7只转债公告不下修 隆22转债、华正转债公告3个月内不下修 [64] - 提议下修/实际下修：本周1只转债公告提议下修 1只转债公告下修结果 [64] - 预计触发赎回：本周7只转债公告预计触发赎回 [67] - 不提前赎回：本周3只转债公告不赎回 [67] - 提前赎回：本周2只转债公告提前赎回 [68] - 截至本周末 仍在回售申报期的转债共3只 尚在公司减资清偿申报期的转债33只 建议关注转债价格变动及公司下修倾向边际变化 [70]