报告行业投资评级 - 报告标题明确表达“看好26年景气度向上”的积极观点 [1] 报告核心观点 - 短期看好行业补贴政策落地后观望需求转化，带动2026年第一季度乘用车景气度复苏 [2][23] - 全年投资主线为“国内选抗波动+出口选确定性” [2][23] - 坚定看好乘用车板块，并看好重卡、客车及摩托车等细分领域在2026年的增长前景 [2] 板块最新观点总结 乘用车 - 国内关注高端电动化赛道中对政策扰动不敏感的江淮汽车，以及高端化有望放量的吉利汽车、长城汽车、北汽蓝谷、赛力斯、理想汽车等 [2][23] - 出口主线优先配置海外体系成熟、执行能力已验证的头部车企，优选比亚迪、长城汽车、奇瑞汽车，以及零跑汽车、小鹏汽车、上汽集团、长安汽车等 [2][23] 重卡 - 回顾2025年，重卡批发销量114万辆，同比+26%，终端销量79.2万辆，同比+32%，出口33.5万辆，同比+15.2% [2][22][28] - 2026年重卡内销有望兑现乐观情形的80-85万辆，同比+3% [2][28] - 继续推荐中国重汽A/H、潍柴动力、福田汽车、一汽解放、中集车辆等重卡头部车企 [2][28] 客车 - 2026年以旧换新政策落地，客车补贴力度延续，略超市场预期 [2][27] - 2025年公交车销量预计3.8万辆，同比+25%，但距离合理更换中枢（约6万台）仍有差距 [2][27] - 保守预计2026年公交车销量4万台，同比+5% [2][27] - 推荐头部车企，重点推荐宇通客车、金龙汽车，建议关注中通客车 [2][27] 摩托车 - 预测2026年行业总销量1938万辆，同比+14%，其中大排量摩托车126万辆，同比+31% [2][24] - 预计2026年大排量摩托车内销43万辆，同比+5%；出口83万辆，同比+50% [2][24] - 看好大排量+出口持续增长，优选龙头车企，推荐春风动力、隆鑫通用 [2][24] 本周板块行情复盘总结 板块涨跌幅 - 本周SW摩托车及其他指数涨幅最大，为+3.4% [5][10] - 乘用车板块中，SW乘用车指数本周+0.3%，相对万得全A指数-4.8%；香港汽车指数本周-3.4%，相对恒生指数-3.0% [5] - 商用车板块中，SW商用载货车指数本周+1.6%，相对万得全A指数-3.5%；SW商用载客车指数本周-0.3%，相对万得全A指数-5.4% [10] - 核心个股方面，乘用车板块广汽集团A股本周+3.4%涨幅最大，蔚来H股本周-10.1%涨幅最小 [5]；商用车板块潍柴动力H股本周+10.1%涨幅最大，宇通客车本周-0.7%跌幅最大 [10]；两轮车板块雅迪控股本周+4.3%涨幅最大，隆鑫通用本周-6.1%跌幅最大 [10] 板块估值 - 本周SW乘用车PE为26.5倍，处于2016年至今66.3%分位数；SW商用载货车PE为63.4倍，处于81.4%分位数；SW商用载客车PE为17.5倍，处于28.7%分位数 [15] - 本周SW乘用车PB为2.2倍，处于2016年至今51.2%分位数；SW商用载货车PB为3.5倍，处于98.4%分位数；SW商用载客车PB为4.4倍，处于99.4%分位数 [15] 边际变化跟踪总结 新车动态 - 比亚迪本周加推2026款秦L dmi和秦PLUS dmi车型，新增210km配置及云辇型，定价符合预期 [18] - 广汽集团与华为合作的首款车型猎装轿跑官宣6月上市 [18] - 小鹏汽车发布2026款P7+、G7、G6、G9，其中P7+与G7增加增程版本，整体定价与2025款一致 [18] - 工信部新车公告包括蔚来ES9、极氪8X、智界V9、零跑A10、零跑D19、小米SU7 2026款等，低端新车方向呈现“大电池+激光雷达”趋势 [17][18] 行业产销数据 - 2025年12月行业产批数据均为279万辆，同比分别-4.6%和-9.0%，环比分别-10.1%和-7.0%，表现低于预期 [19] - 2025年12月行业出口为59万辆，同比+45.5%，环比-2.2% [19] - 2025年12月新能源车批发销量为156.3万辆，同比+3.4%，环比-11.0%，表现符合预期；新能源批发渗透率为56%，环比下降2.6个百分点 [19] - 2025年12月重卡批发9.5万辆，同比+13%，环比-16%；终端销量7.7万辆，同比+11%，环比持平；其中电动重卡终端3.8万辆，渗透率达48%，创历史新高；出口2.7-2.8万辆，同比+20% [22]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 重视生物航煤（SAF）扩产周期中废油脂（UCO）资源的增值机遇，其长期稀缺性将驱动价格上涨 [7][12][13] - 长江大保护三年行动计划推进，超1000亿元资金将加码污水管网建设与生态修复，带来相关领域投资机会 [7][16][18] - 环保行业2026年投资策略围绕“价值+成长共振，双碳驱动新生”展开，重点关注红利价值、优质成长和双碳驱动三条主线 [7][20][22][24] 根据相关目录分别总结 1.1 航空减碳与SAF扩产 - **需求强劲**：欧盟强制添加比例从2025年的2%逐步提升至2050年的70%，测算2025/2030年SAF需求分别为105万吨和314万吨，2050年达3662万吨，中国自2024年9月启动试点并逐步扩大 [7][12] - **供给与价格**：2025年末中国获出口白名单的SAF产能为120万吨/年，建设及规划产能达440万吨/年，2025年因实际供给稀缺，SAF价格高点较年初涨幅超过50%，制造端盈利扩大 [7][12] - **废油脂（UCO）长期看涨**：中国废弃油脂规模化利用量约400万吨/年，SAF需求将带动UCO从生物柴油转向更高价值的SAF制备，测算中国潜在SAF产能达560万吨，对应UCO需求约800万吨，远超供给，按当前加工成本测算，UCO价格较当前有19%至63%的上涨弹性 [7][13] - **投资建议**：长期关注废油脂资源端公司如山高环能、朗坤科技，短期关注SAF制造端盈利丰厚的公司如海新能科 [7][14] 1.2 长江大保护政策 - **资金支持**：国家统筹安排超长期特别国债、中央预算内投资等资金超1000亿元，支持长江大保护项目建设，其中2025年安排244亿元超长期特别国债支持约1.2万公里污水管网建设 [7][16][17] - **重点任务**：包括新建改造污水管网、推进厂网一体化、开展污水处理收费价格改革、工业园区水污染治理、河湖水生态修复及重点行业节能降碳等 [7][17][18][19] - **投资机会**：关注水务工程（碧水源、节能国祯、武汉控股）、水管网（新兴铸管）、污水运营（洪城环境、兴蓉环境）、河湖治理（科净源、德林海）以及节能低碳技术应用和绿色船燃方向 [7][19] 1.3 2026年环保行业策略 - **主线1：红利价值** - **固废**：垃圾焚烧板块因资本开支下降、国补加速回款，分红潜力有望从114%提升至141%，同时提吨发电、改造供热、炉渣涨价有望提升业绩与ROE，并关注出海成长，重点推荐瀚蓝环境、绿色动力、海螺创业、永兴股份、光大环境、军信股份、伟明环保、三峰环境 [7][20] - **水务**：价格市场化改革推进，自由现金流改善（2025年前三季度板块自由现金流为-21亿元，较2024年同期的-68亿元大幅收窄），有望带来分红和估值提升，重点推荐粤海投资、兴蓉环境、洪城环境 [7][21] - **主线2：优质成长** - **第二曲线**：重点推荐龙净环保，其绿电储能和矿山装备业务构成新成长点 [7][22] - **下游成长与修复**：重点推荐美埃科技（受益半导体资本开支回升及锂电、海外拓展）、景津装备（受益锂电行业β修复，压滤机需求有望迎来拐点） [7][22] - **AI赋能环卫**：环卫智能化经济性拐点渐近，行业放量在即，重点推荐宇通重工 [7][22] - **主线3：双碳驱动** - “十五五”期间非电行业将首次纳入碳考核，国内碳市场扩容、欧盟碳关税在即，降碳需求迫切 [7][24] - 关注再生资源-危废资源化（高能环境、赛恩斯）以及再生资源&非电-生物油（朗坤科技、山高环能、海新能科）领域 [7][24] 1.4 环卫装备市场跟踪 - **销量与渗透率**：2025年1-11月，环卫车总销量66563辆，同比增长5.14%，其中新能源环卫车销量12383辆，同比大幅增长64.01%，新能源渗透率提升6.68个百分点至18.60% [7][26] - **竞争格局**：2025年1-11月，盈峰环境、宇通重工、福龙马在新能源环卫车市场的市占率分别为32%、14%和7% [7][31][32] 1.5 生物柴油市场跟踪 - **价格与盈利**：2025年12月26日至2026年1月1日，全国生物柴油均价为8000元/吨，周环比下降2.4%，地沟油均价为6050元/吨，周环比上涨0.4%，考虑一个月库存周期测算，单吨盈利为-257元/吨，周环比下降143% [7][35] 1.6 锂电回收市场跟踪 - **金属价格**：截至2026年1月9日，电池级碳酸锂价格为14.00万元/吨，周环比上涨18.1%，金属钴价格为45.80万元/吨，周环比下降4.6%，金属镍价格为14.38万元/吨，周环比上涨4.1% [7][36][39] - **盈利改善**：同期三元极片粉的锂、钴、镍折扣系数均上涨至78.0%，根据模型测算，单吨废料平均毛利为-0.19万元/吨，较前一周改善0.043万元/吨 [7][36][39] 2. 行业表现 - **板块表现**：2026年1月5日至1月9日当周，环保及公用事业指数上涨3.31%，表现优于沪深300指数（上涨2.79%） [7][44] - **个股表现**：当周涨幅前十的标的包括倍杰特（30.32%）、赛恩斯（27.97%）、天源环保（26.86%）等，跌幅前十的标的包括福龙马（-5.25%）、飞马国际（-3.33%）、盈峰环境（-2.86%）等 [7][46][47]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 气温预计回升至正常水平，导致欧美天然气价格回落，全球天然气市场呈现供给宽松格局[1][4] - 国内天然气顺价机制持续推进，城燃公司盈利与估值存在修复空间[4][6] - 投资建议围绕三条主线展开：城燃降本顺价、具备优质海外气源的企业、以及能源自主可控背景下的气源生产企业[4][51] 价格跟踪 - 截至2026年01月09日，全球主要天然气价格周环比均下跌：美国HH现货价下跌27.5%至0.7元/方，欧洲TTF现货价下跌5.7%至2.4元/方，东亚JKM现货价下跌1.4%至2.4元/方，中国LNG出厂价下跌1.4%至2.6元/方，中国LNG到岸价下跌4.8%至2.3元/方[4][9] - 美国市场：气温回升导致气价大幅下跌，截至2026年01月02日，储气量周环比减少1190亿立方英尺至32560亿立方英尺，同比减少3.5%[4][14] - 欧洲市场：气温预计转暖带动气价下跌，2025年1-9月欧洲天然气消费量为3138亿方，同比增长4.1%；供给方面，在2025年12月25日至31日当周，欧洲天然气总供给周环比增长5%至112234 GWh，其中来自库存消耗的部分增长23.3%，来自LNG接收站的部分下降4.3%；需求方面，2026年01月03日至09日，欧洲日平均燃气发电量周环比大幅增长26.8%，同比增长109.7%至1635.8 GWh；库存方面，截至2026年01月07日，欧洲天然气库存为653 TWh（约631亿方），同比减少136.6 TWh，库容率为57.18%，同比下降11.7个百分点，周环比下降4.8个百分点[4][16] - 中国市场：整体供应充足，国内气价小幅下跌，2025年1-11月，中国天然气表观消费量同比增长1.5%至3920亿方，产量同比增长6.4%至2389亿方，进口量同比下降4.8%至1611亿方；2025年11月，天然气整体进口均价为2983元/吨，环比下降1%，同比下降15.3%；库存方面，截至2026年01月09日，国内进口接收站库存为425.92万吨，同比增长6.75%，周环比增长2.07%，国内LNG厂内库存为60.42万吨，同比增长5.94%，周环比持平[4][21][24] 顺价进展 - 2022年至2025年间，全国已有67%（195个）地级及以上城市进行了居民用气顺价调整，平均提价幅度为0.22元/方[4][34] - 2024年龙头城燃公司的价差在0.53-0.54元/方，2025年上半年普遍修复了0.01元/方，报告测算城燃配气费的合理值在0.6元/方以上，因此当前价差仍有约10%的修复空间，预计顺价政策将继续落地[4][34] 重要事件 - 美国天然气进口关税调整：自2025年2月10日起，对美液化天然气（LNG）加征关税，税率经历多次调整后，自2025年11月10日起维持25%的关税税率一年[44][50] - 根据测算，即使叠加25%关税，2024年美国LNG长协到达中国沿海地区终端用户的成本约为2.80元/方，仍具备0.08-0.55元/方的价格优势；2024年中国自美国进口LNG约416万吨，占LNG进口总量的5.4%，占全国表观消费量的1.4%，占比较小对整体供给影响有限[45][47] - 国家政策发布：2025年8月1日，国家发展改革委、国家能源局印发《关于完善省内天然气管道运输价格机制促进行业高质量发展的指导意见》，旨在加强价格监管、提升运输效率，助力形成“全国一张网”；新政策统一了定价模式，明确管道资产折旧年限原则上为40年，准许收益率不高于10年期国债收益率加4个百分点，核定输气量设置不低于50%的最低负荷率，价格监管周期原则上为3年[48][49] 投资建议 - 第一条主线：城燃降本促量、顺价持续推进，重点推荐新奥能源（预计2025年股息率4.8%）、华润燃气、昆仑能源（预计2025年股息率4.8%）、中国燃气（预计2025年股息率6.5%）、蓝天燃气（预计2025年股息率6.4%）、佛燃能源（预计2025年股息率3.5%），建议关注深圳燃气、港华智慧能源[4][51] - 第二条主线：海外气源释放，关注具备优质长协资源、灵活调度能力的企业，重点推荐九丰能源（预计2025年股息率2.6%）、新奥股份（预计2025年股息率5.7%）、佛燃能源，建议关注深圳燃气[4][51] - 第三条主线：美国天然气进口不确定性提升，能源自主可控重要性凸显，建议关注具备气源生产能力的企业，如首华燃气、新天然气、蓝焰控股[4][51]

核心观点 报告认为，尽管港股市场在2026年开局面临“开门红”的积极情绪，但市场内部存在“暗流”，即投资者对配置方向虽有共识，但对短期潜在风险存在分歧[3]。报告核心观点是：由于美联储降息预期推迟，港股反弹将更依赖企业基本面（分子端）的改善[3]。短期风险主要来自海外，包括美国《国际紧急经济权力法》（IEEPA）法案的裁决结果和即将到来的美股科技股财报[3]。配置策略上，建议维持“哑铃策略”，以价值红利为底仓，进攻方向关注市场共识较强的AI科技、有色金属和创新药[4]。 本周市场回顾 (2026/1/5-1/9) - **市场表现**：全球主要市场多数上涨，但港股市场收跌。恒生指数下跌0.4%，恒生科技指数下跌0.9%，恒生中国企业指数下跌1.3%[1]。行业方面，医疗保健业（+10.1%）和原材料业（+4.7%）领涨；电讯业（-2.3%）和资讯科技业（-1.6%）领跌[1]。 - **影响因素**：2026年国际消费类电子产品展览会（CES）和人工智能公司Minimax的上市提振了市场情绪，但地缘政治不确定性（如中国科技企业暂停订购英伟达H200芯片、中方加强对日出口管制）对大盘构成压力[1]。 - **南向资金**：港股通净流入326.5亿元人民币，但占港股成交额的比例从51%下降至45%[1]。资金净流入金融业、非必需性消费（可选消费）和资讯科技业；净流出电讯业、工业和综合企业[1]。净买入额前三的个股为小米集团（31.48亿港元）、中国平安（28.81亿港元）和阿里巴巴（20.16亿港元）[14]。 - **ETF资金**：内地投向中国香港市场的ETF（港股通+QDII）总规模扩张至3894.88亿元人民币，当周增加138.81亿元[2]。其中，港股通ETF净流入108亿元，QDII ETF净流入7.2亿元，而港股宽基ETF净流出2.29亿元[2]。行业主题ETF中，TMT、红利与央企、科技制造板块获得净流入[2]。 - **市场活动**：本周港股回购金额为38亿元，较上周增加2亿元[2]。IPO共6笔，募资总额177亿元，较上周增加51.3亿元[2]。增发募资11.1亿元，较上周减少33亿元[2]。解禁市值为592.6亿元，较上周增加9.6亿元[2]。 未来展望与配置策略 - **宏观背景**：美国2025年12月失业率超预期回落，市场预计美联储首次降息将推迟至2026年6月[3]。报告维持比市场更谨慎的预期，认为全年降息1-2次[3]。若一季度美联储不降息，港股反弹将更依赖于企业基本面的改善（分子端）[3]。 - **短期风险点**： 1. **IEEPA法案裁决**：美国最高法院原定于1月9日公布对IEEPA法案是否违宪的裁决结果，可能推迟至1月14日[3]。若法案被判违法，可能短期提振市场（因减轻对中国经济压力预期），但中长期会因美债收益率上行压力而承压[3]。 2. **美股科技财报**：即将到来的美股科技公司财报若不及预期，可能导致美股科技股回调，并拖累港股科技板块[3]。 - **配置建议**：整体维持“哑铃策略”，建议控制配置仓位，等待更多消息释放[4]。以价值红利板块作为底仓，进攻方向继续关注市场共识较强的领域：AI科技、有色金属和创新药[4]。其中，创新药板块可关注下周摩根大通医疗健康大会可能带来的新催化[4]。 下周重点关注 - **经济数据**： 1. **1月13日（周二）**：中国12月社会融资规模、M2、新增人民币贷款数据；美国12月消费者价格指数（CPI）与核心CPI数据[5]。 2. **1月14日（周三）**：中国12月进出口金额数据[5]。 3. **1月15日（周四）**：美国11月核心生产者价格指数（PPI）最终需求数据[5]。 - **公司事件**： 1. **IPO**：豪威集团（1月12日）和BBSB INTL（1月13日）在香港进行IPO[5]。 2. **行业会议**：1月12日至15日举行的摩根大通医疗健康大会[5]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 联瑞转债债底保护性好、评级和规模有吸引力，预计上市首日转股溢价率在30%左右，价格在122.56 - 136.31元之间，网上中签率为0.00087%，建议积极申购；正股联瑞新材营收和归母净利润稳步增长，电子材料类业务收入逐年增加，销售净利率和毛利率维稳，在高端工业粉体材料细分领域竞争力较强 [3][13][14][17] 根据相关目录分别进行总结 转债基本信息 - 联瑞转债于2026年1月8日开始网上申购，总发行规模6.95亿元，扣除费用后用于高性能高速基板用超纯球形粉体材料项目、高导热高纯球形粉体材料项目建设及补充流动资金 [3] - 存续期为2026年1月8日至2032年1月7日，主体/债项评级为AAsti/AAsti，票面面值100元，票面利率逐年递增，到期赎回价格为票面面值的110%（含最后一期利息） [3][9] - 当前债底估值98.11元，YTM为2.21%；转换平价99.5元，平价溢价率0.51%；转股期为2026年7月14日至2032年1月7日，初始转股价63.55元/股 [3][11][12] - 转债条款中规中矩，下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，总股本稀释率为4.33% [3][12] 投资申购建议 - 预计联瑞转债上市首日价格在122.56 - 136.31元之间，参照可比标的及实证结果，考虑其债底保护、评级和规模，预计上市首日转股溢价率在30%左右 [13][14] - 原股东优先配售比例为100%，前十大股东合计持股比例67.77%，原股东实际获配金额6.15138亿元，占发行总量88.51%，网上有效申购户数921.73万户，有效申购金额约91726.10亿元，网上中签率为0.00087% [15] 正股基本面分析 财务数据分析 - 2020 - 2024年公司营业收入复合增速为24.15%，2024年实现营业收入9.60亿元，同比增加34.94%；归母净利润复合增速为22.70%，2024年实现归母净利润2.51亿元，同比增加44.47% [17] - 联瑞新材营业收入主要来源于电子材料类业务，2022 - 2024年项目运营业务收入占主营业务收入比重分别为7.22%、7.76%和15.02%，产品结构年际调整，工业材料类业务占比趋于稳定 [20] - 2020 - 2024年公司销售净利率分别为27.44%、27.67%、28.44%、24.45%和26.18%，销售毛利率分别为42.84%、42.46%、39.20%、39.26%和40.38%，销售费用率下降，财务费用率和管理费用率维稳 [22] 公司亮点 - 联瑞新材是较早聚焦高端工业粉体材料领域的企业，在关键工艺有技术积累，形成多应用场景产品体系，能提供定制化材料解决方案 [28] - 是电子级硅微粉细分领域重要参与者，客户结构优质，产品应用广泛，营业收入稳健增长，经营表现优于部分同行，竞争地位稳固 [28]

核心观点 - AI产业正通过算力、模型、应用的深度联动，从技术突破与基建巩固向规模化商业化落地迈进 [2] - 春节后躁动行情明显，科技成长风格占优，泛AI方向中部分处于低位的细分领域，后续若有超预期产业事件催化，赔率可观 [7] 算力与基础设施进展 - 英伟达推出Vera Rubin平台和6款协同设计芯片，以及由BlueField-4 DPU支持的推理上下文记忆存储平台，巩固了其在AI计算领域的性能/成本比优势，降低了企业运行大模型的成本门槛 [3] - AMD发布全场景AI芯片产品矩阵，覆盖数据中心、AI PC及嵌入式边缘侧，并公布采用2nm制程CDNA 6架构的MI500系列路线图，计划2027年上市，同时更新配套ROCm 7.2软件平台 [3][5] - 高通推出集成高算力NPU的骁龙X2 Plus芯片，与X2 Elite系列形成互补，在中高端产品线与英伟达、AMD等在Windows笔记本市场展开全面竞争 [3] 模型技术发展 - 海外方面，xAI超额完成200亿美元E轮融资，远超150亿美元的市场消息，投资者包括英伟达与思科等，资金将用于扩建GPU集群及推进Grok 5模型训练，该模型计划于2026年一季度发布并具备固有多模态能力 [4][5] - 国内方面，摩尔线程发布开源大模型分布式训练仿真工具SimuMax 1.1版本，升级为一体化全栈工作流平台，优化可视化配置与并行策略搜索 [4] - MiniMax发布M2.1模型技术报告，聚焦多语言全栈与办公场景，采用开源+API双轨路线，并以低激活参数控制成本，对标海外闭源旗舰模型 [6] 应用产品落地 - AI医疗领域，OpenAI推出ChatGPT Health功能，支持用户导入医疗记录及健康数据以获取个性化咨询 [5][6] - 据Grand View Research报告，预计到2033年全球AI医疗市场规模将飙升至约5055.9亿美元 [5] - 蚂蚁集团AI医疗App阿福市场依托用户开展问诊服务，结合全资收购医生在线实现线上问诊挂号向线下就医导流 [6] - 人形机器人领域，DeepMind与波士顿动力达成合作，将Gemini Robotics模型集成至新一代Atlas人形机器人中 [6] - 宇树科技发布双足机器人H2训练视频，展示飞踢等高性能动作，该机器人将面向科研、巡检等场景商业化落地 [6] 市场数据跟踪 - 截至2026年1月9日当周，美国主要科技股中，亚马逊周涨幅为9.22%，年初至今涨幅为7.17%；谷歌-A周涨幅为4.26%，年初至今涨幅为4.97%；苹果周跌幅为4.30%，年初至今跌幅为4.59%；英伟达周跌幅为2.11%，年初至今跌幅为0.88% [9] - 主要科技指数收益表现（归一化后）显示，纳斯达克指数、恒生科技指数、创业板指、科创50指数均呈现不同幅度的波动 [12] 相关研究报告推荐 - 鼎泰高科（301377）：公司面向未来的高长径比钻针正加紧研发，已实现30-47.5倍长径比钻针的批量交付，50倍长径比钻针已进入样品测试阶段，产品结构持续向高端化迈进，AI PCB需求爆发拉动公司业绩成长 [16] - 智谱（02513.HK）：商业模式以MaaS平台为核心，双轮驱动本地化与云端部署，核心竞争力体现在全栈自研技术体系、领先模型性能、开源生态及国产算力深度适配 [16] - MINIMAX-WP（00100.HK）：公司采取ToC和ToB双轮驱动商业模式，技术路线以MoE架构为核心，并早于多数同行布局多模态并行研发，是中国AI出海标杆 [16] - 博泰车联（02889.HK）：公司是业内领先的智能座舱解决方案供应商，软硬云一体化革新核心竞争力，汽车智能化升级持续迭代推动公司地位不断提升 [16]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年一季度有降准降息可能性，降准因素包括补充季节性流动性缺口、对冲地方政府债券发行计划超预期、降低银行负债成本，降息可能性小于降准但仍可期待，债市处于逆风期，宽松政策推动下利率下行空间有限 [3] 相关目录总结 事件 - 2025年12月10 - 11日中央经济工作会议为2026年政策定调，财政政策提及“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，货币政策提及“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”，降准降息何时落地成一季度博弈点 [1] 降准原因 - 补充季节性流动性缺口，2026年1月流动性缺口约为19000亿元 [3] - 地方政府债券发行计划超预期，2026年一季度地方政府债发行量为20862亿元，1 - 3月分别为8095亿元、4320亿元和8447亿元，虽季度总量较2025年下降但节奏偏前，需降准对冲1月发行量 [3] - 降低银行负债成本，降准资金成本最低，银行可用该资金置换高成本负债稳定净息差，降准后1 - 2个月同业存单发行量大多下降，如2023年9月和2024年9月降准后次月发行量均下行 [3] 降息可能性 - 一季度有降息可能性，一是2025年经济“前高后低”，2026年实现“开门红”需降息助力，二是若降准落地可降低银行负债成本打开降息空间，2025年下半年因商业银行净息差承压降息未落地 [3] 债市情况 - 自2025年下半年以来，“反内卷”叙事带来的“股债跷跷板”以及利率绝对水平“抢跑式”下行带来的利空集中爆发，一季度降准降息预期发酵对利率下行推动作用有限，建议适度参与博弈并等待叙事向现实的验证 [3]

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 报告认为电力设备行业存在结构性投资机会，核心看好储能、锂电、机器人、光伏、风电等细分领域，并认为部分环节已出现供需改善和盈利拐点信号[3] - 报告核心观点围绕“出口退税产业有预期，太空光伏远期空间大”展开，指出电池产品出口退税率下调及光伏产品增值税出口退税取消的政策影响，同时关注太空光伏等远期主题[1][3] 行业表现与市场动态 - **行业走势**：本周（1月5日-1月9日）电气设备指数上涨5.02%，表现强于大盘，其中风电板块领涨22.06%，发电设备涨18.04%，核电涨10.25%，锂电池涨5.05%，新能源汽车涨2.77%，光伏涨2.09%[3] - **价格动态**： - **锂电材料**：本周碳酸锂（电池级SMM）价格14.00万/吨，环比上涨1.1%；金属锂价格80.00万/吨，环比大幅上涨12.7%；磷酸铁锂（动力型）价格5.08万/吨，环比上涨0.92%[3] - **光伏产业链**：本周硅料价格60.00元/kg，环比大幅上涨9.09%；双面Topcon 182电池片价格0.42元/W，环比上涨5.00%；组件价格暂稳[3] - **政策与行业事件**： - 财政部宣布自2026年4月1日起，将电池产品增值税出口退税率由9%下调至6%，并计划于2027年1月1日起取消电池产品出口退税；同时取消光伏等产品增值税出口退税[3] - 五部委推进工业绿色微网建设，要求新建风光项目就地消纳60%以上[3] - 广东启动存量集中式光伏竞配，总规模6.5GW[3] 细分板块投资策略与观点 储能板块 - **全球需求高景气**：预计2026年全球储能装机将实现60%以上增长，未来三年复合增长率30-50%[3] - **美国市场**：美国大储需求旺盛，2025年1-11月累计装机11.7GW，同比+41%，对应34.2GWh，同比+43%[7]。预计2025年美国大储装机增速60%+，2026年预计装机80GWh，同比增51%，其中数据中心相关需求贡献显著[7] - **欧洲市场**：欧洲户储去库完成，出货恢复，工商储需求开始爆发[3] - **国内市场**：国内容量补偿电价逐步出台，大储需求超预期，供应紧张，预计2026年实现60%+增长[3] - **投资建议**：强推大储集成和储能电池龙头[3] 电动车与锂电板块 - **销量数据**：2025年12月国内电动乘用车批发156万辆，同比+3%，环比-8%；2025年全年累计1532万辆，同比+25%[3] - **补贴政策**：2026年新能源汽车补贴政策落地，商用车补贴维持不变超预期，乘用车补贴与车价挂钩，预计2026年本土销量仍有望实现5-10%增长，且带电量提升10%[3] - **行业排产与价格**：2026年Q1行业排产预计环比仅个位数下降，产业链淡季不淡；锂价短期快速上涨，新签订单已反应涨价，预计2026年仍有上涨空间；材料环节如六氟磷酸锂、磷酸铁锂、隔膜等加工费有上涨空间[3] - **固态电池进展**：固态电池产业链进展超预期，预计2025年下半年至2026年上半年进入中试线落地关键期[34] - **投资建议**：全面看好锂电池板块，首推宁德时代、亿纬锂能等电池龙头，同时看好天赐材料、湖南裕能、璞泰来等材料环节具备价格弹性的龙头[3] 机器人板块 - **远期空间**：预计人形机器人远期空间超1亿台，对应市场空间超15万亿元，2025-2026年为国内外量产元年[10] - **投资逻辑**：当前板块处于0-1阶段，类比电动车发展初期，市场按人形100万台产量测算相关公司机器人业务利润，该部分利润仅对应10-15倍估值，长期空间巨大[10] - **投资建议**：全面看好人形机器人板块，首推量产进度最快的特斯拉供应链，看好执行器、减速器、丝杠、灵巧手、传感器等核心环节[10] 光伏板块 - **供需与价格**：政策引导光伏反内卷，硅料成为主要抓手，价格快速上涨，最新报价达65元/kg以上，硅片、电池片价格联动上涨，但组件端需求偏弱，部分报价尝试上调2-4分以传导成本[3][32] - **需求展望**：预计2026年国内需求将明显下滑，海外需求保持稳定增长，全球需求整体将略微下滑[3] - **投资建议**：看好受益于行业自律的硅料、组件环节，以及逆变器环节[3] 风电板块 - **招标数据**：本周风电招标1.338GW，均为陆上风电；2026年1月至今累计招标1.96GW，同比大幅下降75.21%[3][42] - **价格信息**：本周陆上风机（不含塔筒）开标均价1393.69元/KW，陆上风机（含塔筒）开标均价2246.08元/KW[3] - **行业展望**：预计2025年国内陆风装机100GW+，同比增长25%，风机价格有望上涨3-5%，风机毛利率逐步修复；海风进入持续景气周期[3] - **投资建议**：全面看好海风产业链，推荐海缆、海桩、整机等环节[3] 电网与工控板块 - **电网投资**：2025年1-11月电网累计投资5604亿元，同比增长5.9%[45] - **工控需求**：2025年工控需求总体继续弱复苏，锂电、风电、机床等领域需求向好[3] - **投资建议**：看好电网设备出海高景气，推荐具备Alpha的龙头公司；全面看好工控龙头[3] 重点公司动态与业绩 - **华友钴业**：预计2025年归母净利润58.5~64.5亿元，同比增长40.8%~55.2%[3] - **天赐材料**：计划于2026年3月1日起对年产15万吨液体六氟磷酸锂产线进行停产检修20~30天[3] - **璞泰来**：公司正筹划发行H股股票并在香港联交所主板上市[3] - **固德威**：拟向391名激励对象授予291.09万股限制性股票[3] - **国电南瑞**：截至2025年12月31日，已回购4.616亿元股份，占总股本0.261%[3] 全球其他市场动态 - **欧洲电动车**：2025年12月欧洲主流9国电动车销量32.9万辆，同比+41%，环比+15%，渗透率达36.3%；2025年全年累计销量294万辆，同比+33%[29] - **美国电动车**：2025年1-10月美国电动车销量142万辆，同比增长9%；但10月单月销量9.4万辆，同比大幅下降32%，主要受补贴取消影响[34] - **德国储能**：2025年1-12月德国大储累计装机1122MWh，同比+92.28%；户储累计装机3509MWh，同比-24%[13] - **澳大利亚储能**：2025年Q3大储新增并网1.8GWh，创历史新高；预计2025年全年并网4.5-5GWh，同比增150%+[16] - **英国储能**：2025年Q3大储新增并网372MW，同比大幅增长830%；预计2025年全年并网2-2.5GWh，同比增30-50%[23]

宏观策略 - 核心观点：中国消费市场出现明显的“K型分化”，一端是具有高情绪价值、高溢价的高端品质消费，另一端是具有高实用价值、低价格的高性价比消费 [6] - 理论转变：消费理念从仅看重实用价值转变为同时注重实用价值和情绪价值，消费者追求“(情绪价值+实用价值)/价格”的效用最大化，呈现两边效用高、中间效用低的特征 [6] - 消费者体现：在消费场景选择上，消费者更多选择高端奢侈品商场及拼多多等社区团购；在商品选择上，既有Labubu等为情绪支付高溢价的例子，也有蜜雪冰城等高性价比选择；在服务消费上，分化表现为豪华定制专列与“特种兵旅行” [6] - 零售商体现：商场布局上，名创优品等平价品牌入驻德基广场等顶奢商圈；企业经营上，小米和比亚迪等公司的产品矩阵同时涵盖高端系列与低价实用型产品，契合消费分化两端 [6] - 分化原因：需求端源于代际人口变化及宏观政策从投资于物转向投资于人，导致消费者对情绪价值需求提升；供给端源于零售商存量市场竞争加剧及产品竞争力发生根本性转变 [6] 海外政治 - 核心观点：特朗普政府对委内瑞拉的军事突袭是其“唐罗主义”外交范式的实践，该范式在核心地区（西半球）寻求绝对主导权，在非核心地区（欧洲、中东等）寻求“以小成本换大利益” [1][8] - 事件分析：2026年1月3日，美军突袭委内瑞拉首都并逮捕总统马杜罗，此举是自1989年以来时隔37年再度通过军事手段“斩首”他国首领，无视了《联合国宪章》且未提前知会美国国会 [8] - 战略依据：行动与2025年12月5日公布的《国家安全战略》报告一脉相承，报告明确美国应在西半球重拾门罗主义，确保绝对战略优势，核心目标包括加强关键供应链、解决移民、毒品与犯罪威胁 [8] - 政策特征：特朗普政府外交政策范式具有三个特征：“美国优先”，将资源投入核心区域；“以实力求和平”，通过强大军事实力保障主导地位；“灵活的现实主义”，在不同地区采取差异化的介入方式 [9] - 未来推演：在欧洲和中东等“非核心”地区，特朗普政府将以有限介入方式处理冲突，主动制造紧张局势的情形或将大幅减少，但美国战略收缩可能带来“权力真空”，加之其偏好的“极限施压”手段，反而可能增大地缘政治摩擦与不确定性，冲击市场风险偏好 [1][9] 固收金工（城投债） - 板块策略观点：城投债供给端预计继续保持高压监管，“资产荒”形势延续，低利率水平或将维持以保障债务成本压降，静态收益或仍处低位，信用利差进一步收窄需等待下一轮“降准降息” [2] - 投资策略：鉴于区域间利差分化趋弱、区域内等级利差明显收窄，信用下沉策略性价比一般，而期限利差仍有波动，意味着久期策略或更有效，策略顺序为“区域挖掘→久期选择→评级下沉” [2][12] - 福建省概况：2024年福建省GDP为57,761亿元，增速5.50%；一般公共预算收入3,615.29亿元，财政自给率约59.45%；宽口径负债率为40.35%，宽口径债务率为243.28%，债务指标呈上升趋势但绝对水平处于全国较低区间 [10] - 福建省存量债：存量城投债余额约2,285.13亿元，加权平均票面利率约3.20%，均低于全国均值；债券剩余期限主要集中在3-5年，2026-2028年为偿付高峰；主体信用评级以AA+为主；城投平台呈现“区县和地市级平台均衡发展”格局 [10][11] - 福建省投资建议：作为地方财力强、产业资源丰富、化债顺利的地区，可适当拉长久期至3年以上，中短期内可选择仍以传统城投业务为主的平台并适度下沉至区县级，长期可选择自身造血能力强、现金流稳定、业务具备区域垄断性的转型后主体 [2][12] 公司研究（古井贡酒） - 核心观点：古井贡酒处于周期底部报表出清阶段，动销韧性强，有望成为复苏第一梯队，基于短期和中期判断，其在白酒中投资排序靠前，维持“买入”评级 [3][4][13] - 近期业绩与展望：2025年第三季度单季度营收同比下滑51.65%，归母净利润同比下滑74.56%，预计2025年第四季度及2026年上半年延续出清；2026年动销抓手仍是大眾消费场景，公司在大众价位兼具品牌与渠道优势，筑底向上可期 [13] - 中长期战略：公司省内优势稳固，坚定执行“全国化、次高端”战略；在安徽省内市占率领先优势明显；省外规模化市场有望培育成型和复制 [4][13] - 历史周期类比：2026年行业节奏或类似2014年，当时古井贡酒因大众价位产品渠道利润厚、推力强，叠加深度分销能力，动销韧性突出，营收增长1.5%，跑出了明显的α收益 [13] - 盈利预测：更新2025-2027年营收预测分别为187.05亿元、191.46亿元、211.19亿元，同比增速分别为-20.7%、+2.4%、+10.3%；归母净利润预测分别为42.43亿元、44.48亿元、50.04亿元，同比增速分别为-23.1%、+4.8%、+12.5%；对应市盈率分别为16.9倍、16.2倍、14.4倍 [4] 公司研究（博泰车联） - 核心观点：博泰车联是业内领先的智能座舱解决方案供应商，软硬云一体化构筑核心竞争力，看好其高端域控产品放量带动营收快速增长及归母净利润扭亏，首次覆盖给予“买入”评级 [5][14][16] - 行业趋势：智能座舱渗透率稳步提升，中国市场渗透率从2019年的35.3%快速上升至2025年的75.9%；全球市场渗透率从2019年的38.40%上升至2025年的59.40%；2024年中国乘用车智能座舱解决方案市场规模为1290亿元人民币，预计2029年将达到2995亿元人民币 [5][14] - 公司竞争力：公司与高通和华为双生态深度绑定，与高通共同打造新一代智能座舱解决方案，与华为在智能车控模组深化合作；自主研发的“擎OS、擎Core、擎Cloud”构成软硬云一体化核心技术栈 [5][14] - 增长驱动：公司域控产品高端化升级趋势明显，自2025年9月上市以来，已获得4个高端智能座舱重要定点项目，营业收入后续增长主要来自高端域控产品订单持续放量 [5][14] - 盈利预测：预计公司2025-2027年营业总收入分别为34.58亿元、54.52亿元、78.39亿元；归母净利润分别为-2.01亿元、0.10亿元、10.02亿元 [5][16]

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 美国劳动力市场趋势放缓，市场预计2026年美联储仍有两次降息空间，维持乐观做多情绪，推动有色金属板块惯性上涨[1][29] - 需关注BCOM（彭博商品指数）调仓（大部分在1月9日至1月15日完成）可能带来的市场波动率放大[1][4] - 白银伦敦1个月租赁利率从8.5%回落至3.4%，结构从Back转向Contango，表明海外现货紧张程度有所缓和[1][4] 行情回顾 - 本周（1月5日-1月9日）上证综指上涨3.82%，申万有色金属行业上涨8.56%，在31个一级行业中排名第4位，跑赢上证指数4.74个百分点[14] - 申万有色金属二级行业全线上涨：小金属板块上涨11.67%，金属新材料板块上涨9.02%，工业金属板块上涨8.52%，贵金属板块上涨7.28%，能源金属板块上涨6.30%[1][14] - 个股方面，本周涨幅前三为：东阳光（+31.61%）、云南锗业（+22.58%）、锡业股份（+21.31%）[22] 工业金属板块 - **宏观背景**：美国劳动力市场趋势放缓，12月ADP就业新增4.1万人（低于预期的4.7万），11月JOLTs职位空缺714.6万人（低于预期的760万），12月非农新增5万人（低于预期的6万），失业率4.4%（低于预期的4.5%），市场预计2026年美联储仍有两次降息，维持乐观做多情绪[29] - **铜**： - 价格：伦铜收于12,998美元/吨，周环比上涨4.1%；沪铜收于101,410元/吨，周环比上涨3.23%[2][30] - 供给端扰动：进口铜矿TC下跌至-44.5美元/吨；智利一小型铜矿宣布罢工；铜陵有色在厄瓜多尔的米拉多矿二期因政局变化未能如期签署合同而延期[2] - 需求与支撑：基本面无明显改善，但宏观做多情绪维持，叠加BCOM调仓铜将获增配，以及沪铜临近交割冶炼厂大量注册仓单，支撑现货价格[2] - 库存：LME库存13.90万吨，周环比下降4.37%；SHFE库存18.05万吨，周环比上升24.22%[31][33] - 预期：短期铜价维持震荡偏强走势[2] - **铝**： - 价格：LME铝收于3,136美元/吨，周环比上涨3.81%；沪铝收于24,330元/吨，周环比上涨6.13%[3][30] - 供应与需求：内蒙古释放新投产产能，理论开工产能增至4426.50万吨，周环比增长2万吨；铝板带箔企业产能利用率环比下降0.16个百分点，铝棒产能利用率环比下降1.75个百分点，理论需求下降[3][37] - 库存：电解铝社会库存环比上升10.48%至71.45万吨；LME库存49.78万吨，周环比下降2.24%；SHFE库存14.38万吨，周环比上升10.79%[3][31][37] - 驱动因素：市场看涨情绪良好，且铜铝比价上行至4.1的高位，铝代铜需求有望显现[3][40] - 预期：铝价维持震荡上涨态势[3] - **锌**： - 价格：伦锌收于3,154美元/吨，周环比上涨0.85%；沪锌收于23,970元/吨，周环比上涨2.99%[41] - 库存：LME库存10.75万吨，周环比上升1.06%；SHFE库存7.39万吨，周环比上升5.82%[41] - **锡**： - 价格：伦锡收于45,560美元/吨，周环比上涨13.19%；沪锡收于352,540元/吨，周环比上涨9.17%[30][46] - 供给与需求：缅甸佤邦地区复产推进，但云南部分企业进入检修周期，预计1月精锡产出受限；消费电子疲软，但光伏、AI服务器等新兴领域需求强劲[46] - 库存：LME库存0.54万吨，周环比持平；SHFE库存0.69万吨，周环比下降12.61%[31][46] - 驱动因素：本周行情主要由宏观预期与资金情绪主导，技术性突破后加速上涨[46] 贵金属板块 - **价格表现**：COMEX黄金收于4,518.40美元/盎司，周环比上涨4.07%；SHFE黄金收于1,006.48元/克，周环比上涨2.96%；COMEX白银收于79.78美元/盎司，周环比上涨10.47%；SHFE白银收于18,731元/吨，周环比上涨9.70%[4][52] - **核心驱动**：美国劳动力市场数据趋势放缓，但不足以支撑美联储在1月降息，市场维持2026年两次降息预期不变，乐观做多情绪推动贵金属价格上涨[4][50] - **近期关注点**：BCOM调仓进行中（1月9日至15日），叠加白银租赁利率大幅回落（1个月利率从8.5%降至3.4%），预计下周金银市场波动将会有效放大[4][51] 稀土板块 - **价格表现**：氧化镨钕收报615,000元/吨，周环比上涨2.93%；氧化镨收报641,000元/吨，周环比上涨2.89%；氧化镝报收1,420元/千克，周环比上涨2.90%；氧化铽收报6,170元/千克，周环比上涨3.87%[68][69] - **供需情况**：供给端，上游分离企业开工稳定，前期停产企业陆续恢复；需求端，上游报价成本高，企业备货减少，磁材企业短期控量采购，但年度需求预计仍有增加[68] - **长期展望**：人形机器人等新兴领域有望长期提振稀土需求[68]