ECI与ELI指数概览 - 截至2026年3月29日当周，ECI供给指数为50.05%，较上周回升0.02个百分点；需求指数为49.87%，回升0.01个百分点；出口指数为50.20%，回升0.01个百分点[3][10] - 3月整月，ECI需求指数为49.87%，较2月回落0.01个百分点；投资指数为49.91%，回落0.03个百分点；出口指数为50.20%，回落0.02个百分点[3][11] - 截至3月29日当周，ELI指数为-0.64%，较上周回落0.05个百分点；央行当周通过逆回购净投放资金2,319亿元[3][17][51] - 3月份，央行短中期和中期流动性合计净回笼2,500亿元，为2024年10月以来首次[3][18] 生产与投资活动 - 工业生产景气度延续回升，当周全钢胎开工率为70.75%，环比回升0.03个百分点；PTA开工率为79.90%，环比回升3.63个百分点；高炉开工率为81.05%，环比回升1.25个百分点[19][20] - 基建相关高频数据偏弱，石油沥青装置开工率为19.30%，环比回落2.50个百分点，同比回落7.90个百分点；水泥发运率为32.85%，同比回落9.85个百分点[3][9][32][33] - 地产销售呈现“小阳春”，当周30大中城市商品房成交面积环比增长15.0%至211.25万平方米，已连续5周环比增长；19城二手房成交面积环比增长1.6%至289.50万平方米[3][32][33] 消费、出口与物价 - 3月1-22日乘用车市场零售同比下降16.0%，但降幅连续两周收窄，环比上月同期增长19.0%[3][26] - 3月前20日韩国出口总额同比增速为50.40%，较2月回升6.10个百分点，创2021年5月以来新高[3][9][38][39] - 猪肉价格面临较大下行压力，当周平均批发价录得15.84元/公斤，为2018年以来新低，环比下降0.29元/公斤[3][9][44][46] - 国际原油价格延续上行，布伦特原油期货结算价为112.57美元/桶，环比回升0.38美元/桶，同比上涨38.94美元/桶[9][45][46] 风险提示 - 需警惕伊朗冲突对供需两端造成的扰动，以及高位油价可能对全球需求和国内生产造成的压力[3][18] - 房地产销售“小阳春”后存在转弱风险，且美国关税政策、国内政策力度及地产改善持续性存在不确定性[3][4][58]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告的核心观点 - 坚定看好国产超节点产业趋势 [1] - 第三方API调用市场国产份额超越美国，标志着国产大模型在商业化赛道的全球竞争力实现全面突破 [4] - 国产Switch芯片的国产化是2026年的主线之一，当前是国产Switch芯片导入互联网的千载难逢时机 [4] - 中科曙光发布全球首款无线缆箱式超节点，看好其与海光的协同将推进国产超节点进程 [4] 根据相关目录分别进行总结 第三方API市场动态与竞争格局 - 近期全球AI大模型第三方API tokens调用市场格局迎来标志性转折：以阶跃星辰（stepfun）为代表的国产大模型持续放量，单周调用量快速攀升至最高1520亿tokens，带动中国厂商整体市场份额正式超越美国厂商 [4] - 国产阵营多点开花，小米、MiniMax、DeepSeek、智谱等厂商增长动能强劲，其中小米单周调用量登顶3760亿tokens，成为国产增长新引擎 [4] - 从行业维度看，全球第三方API tokens调用市场持续扩容，近月环比增速维持高位，企业级落地需求持续爆发 [4] - 中美对比维度下，中国厂商调用量增速持续领跑，最终实现对美国厂商的份额反超，标志着国产大模型在API商业化赛道正式实现全球竞争力的全面突破，第三方API市场正式进入中美双雄、国产崛起的全新发展阶段 [4] 国产算力产业链与超节点发展趋势 - 国产算力产业链发展至今，GPU/ASIC市场玩家并不缺，其技术能力的天花板上限逐渐转移至外部——比如代工产能/Switch芯片/超节点能力等，因此Switch芯片的国产化会成为2026年的主线之一 [4] - 自上而下国产化诉求强烈，国产方案的推出成为某种“任务” [4] - 当前是国产Switch芯片导入互联网的千载难逢的时机 [4] - 在超节点ScaleUp领域：25.6T Switch用于组网相对比较吃力，51.2T产品有明显优势。而国产51.2T产品尚待回片，这一痛点是当前超节点Switch环节国产化的核心卡点 [4] - 在ScaleOut领域：同样需要用到51.2T等高端产品，而且因为对网络有更高要求，行业壁垒高，可入场玩家极少 [4] - 当前盛科处于国产Switch芯片第一梯队，中立身份融入各家生态，坚定看好Switch赛道卡位选手 [4] 重点产品与技术进展 - 中科曙光发布全球首款无线缆箱式超节点scaleX40，产品采用正交无线缆一级互连架构，实现计算节点与交换节点直接对插，从根源消除线缆带来的性能损耗与运维风险 [4] - 该产品搭配标准19英寸箱式设计实现算力单元与机柜解耦，部署周期由数月级压缩至数小时，系统可靠性达99.99%，同步优化信号损耗、整体能耗与长期运维成本 [4] - 产品具备高密度算力能力，精准适配企业级AI大模型训练与推理核心需求，专为中小规模训推场景打造，可高效支撑企业级AI业务落地 [4] - 单节点集成40张GPU，FP8精度总算力超28PFLOPS，HBM总显存超5TB，访存总带宽超80TB/s，可稳定支撑万亿参数大模型相关任务 [4] - 产品兼顾灵活扩展特性，企业无需大额一次性投入，即可快速获取高端算力资源 [4]

报告行业投资评级 - 对机械设备行业维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 看好高景气的半导体设备与光模块设备 [1] - 推荐回调较多且受宇树科技上市强催化的人形机器人板块 [1] 根据相关目录分别进行总结 半导体设备 - 在2026年3月25-27日的SEMICON展会期间，多家龙头设备商推出重磅新品 北方华创推出了新一代12英寸NMC612H ICP刻蚀设备、12英寸Qomola HPD30混合键合设备及高深宽比TSV电镀设备Ausip T830等 其中NMC612H设备将ICP小尺寸刻蚀的深宽比提升到数百比一，均匀性达埃米级 其HPD30混合键合设备是国内率先完成D2W混合键合设备客户端工艺验证的 [1] - 中微公司推出新一代ICP等离子体刻蚀设备、高选择性刻蚀机、智能射频匹配器及蓝绿光Micro LED量产MOCVD设备等 [1] - 拓荆科技推出了精准修复设备、低介电薄膜设备PECVD、PEALD原子层沉积设备VS 300 Astra-s SiN等高端装备 [1] - 重点推荐平台化设备商北方华创、中微公司 低国产化率环节设备商芯源微、中科飞测、精测电子 薄膜沉积设备商拓荆科技、微导纳米 后道封测设备商华峰测控、长川科技、迈为股份 [1] - AI驱动先进逻辑与存储扩产，资本开支进入新一轮上行周期 先进逻辑端FinFET向GAA/CFET演进，5nm及以下制程单位产能设备投资额较28nm提升数倍 存储端HBM带动DRAM高阶制程升级，3D NAND向400层以上堆叠演进 [24] - 外部制裁强化自主可控逻辑，国产替代进入加速阶段 测算显示半导体设备整体国产化率已由2017年的13%提升至2024年的20%，预计2025年达22% 进口依赖度较高的涂胶显影、清洗、量检测、光刻等环节国产化率仍低于25% [24][25] - 预计2026-2027年全球晶圆厂设备支出约8827亿/9471亿元，分别同比增长9%/7% 预计同期中国大陆晶圆厂设备销售额将达4414亿/4736亿元，分别同比+21%/+7% [54] - 2024年中国大陆半导体设备销售额达495亿元，全球占比42%，连续四年为全球第一大设备市场 [55] 光通信设备 - AI算力驱动光模块代际升级，设备需求进入高景气周期 光模块速率由400G全面迈向800G并加速向1.6T升级 [2] - 高速率产品对贴片精度、耦合稳定性、测试带宽与一致性要求显著提升，推动设备向高精度、高自动化、高一致性方向升级，设备迎来量价齐升 [2] - 跟随技术升级、需求快速放量、海外扩产三大趋势，光模块领域引入自动化设备为必然趋势 [3] - 伴随算力需求持续上升，2026年对光模块需求已上修至千万级别 [3] - 相关标的包括罗博特科、科瑞技术、凯格精机、博众精工、普源精电、奥特维、快克智能、天准科技等 [3] - 光模块行业正经历从800G向1.6T演进的技术变革，且产能正加速向东南亚转移 自动化组装市场目前处于从无到有的“0-1”爆发初期 [41] 机器人行业 - 宇树科技IPO材料公布，2025年营收17.08亿元，同比增长335.36% 扣非归母净利6亿元，同比增长674.29% 2025年毛利率和扣非净利率分别为60.3%和35.1% [4] - 2025年前三季度，宇树科技四足机器人销量突破1.7万台，同比增长235% 人形机器人销量突破3500台，同比增长1055%，收入达5.95亿元，同比增长642% [4] - 2026年3月25日，特斯拉发布最新机器人视频，展示其自主行走、完成家务的能力，并重点展示灵巧手及精密行星滚柱丝杠等核心零部件 [4] - 2026年第二季度将是特斯拉V3机器人发布及产业链订单与量纲确定的重要事件窗口 [4] - 建议关注特斯拉产业链确定性标的恒立液压、三花智控、拓普集团、浙江荣泰、五洲新春 谐波用量预期上修标的绿的谐波、斯菱股份 灵巧手板块兆威机电、汉威科技、新坐标 宇树链核心首程控股、美湖股份 银河通用链核心天奇股份 [4] - 人形机器人量产国产零部件充分受益，特斯拉Optimus机器人有望2026年量产 [69] 行业重点新闻与公司公告 - 2026年3月20日，纽威流体高端工业阀门二期项目开工 二期项目总投资5亿元，达产后将年产高端工业阀门超5.6万台 [70] - 清研纳科成功斩获国际头部电池厂干法电极设备订单 [72] - 中集集团2025年实现营收1566.11亿元，同比下降11.85% 能源装备板块营收增长6.31%至271.92亿元，净利润大增42.15% 海洋工程净利润飙升371.79%至10.57亿元 [73] - 杰瑞股份公告其全资子公司前期中标的阿尔及利亚天然气增压站EPC项目被客户取消，原因为气田关键数据需重新评估 公司未签署合同且未产生实质性资金投入 [74] 重点高频数据跟踪 - 2026年2月制造业PMI为49.0%，环比下降0.3个百分点 [11][78] - 2026年1-2月制造业固定资产投资完成额累计同比增长3.1% [11][81] - 2026年1-2月金切机床产量12.5万台，同比增长4% [11][80] - 2026年2月新能源乘用车销量46.4万辆，同比下降32% [11][83] - 2026年2月挖机销量1.7万台，同比下降11% [11][96] - 2026年2月国内挖机开工时长为48.2小时，同比增长9% [11][88] - 2026年2月动力电池装机26.3GWh，同比下降25% [11][90] - 2026年1月全球半导体销售额835.4亿美元，同比增长46% [11][90] - 2026年1-2月工业机器人产量14.4万套，同比增长31% [11][87] - 2025年12月电梯、自动扶梯及升降机产量为13.3万台，同比下降0.7% [11][92] - 2026年2月全球散货船、集装箱船、油船新接订单量同比分别增长694%、39%、35638% [11][98] - 2026年2月我国船舶新承接订单、手持订单同比分别增长1221%、26% [11][100] 其他重点行业观点 工程机械 - 2025年工程机械板块国内实现全面复苏，出口温和回暖 [32][36] - 展望2026年，国内挖机需求预计年均增长超20%，本轮周期预计至2028年见顶 海外需求在美联储降息周期下，有望于2026年进入新一轮上行周期，形成国内外共振 [32][36] - 三一重工作为全球龙头，挖机支柱与多品类发展助力业绩上行 [33] - 预计三一重工2025-2027年归母净利润为85亿、111亿、127亿元 [35] - 预计徐工机械2025-2027年归母净利润为70亿、90亿、119亿元 [38] 光伏设备 - 拉普拉斯是光伏电池设备龙头，LPCVD技术领先 2020-2024年营收CAGR达245% [16] - BC/XBC技术迭代推动设备价值量提升 TBC相关LPCVD及热制程设备投资可提升至7000–9000万元/GW，较TOPCon产线的3000–4000万元/GW接近翻倍 [17] - 布局碳化硅设备打开第二成长曲线 预计2027年全球导电型SiC功率器件市场规模有望达89亿美元，2021-2027年CAGR达31% [18] - 预计拉普拉斯2025-2027年归母净利润分别为6.1亿、8.4亿、10.6亿元 [18] - 太空算力中心具备颠覆性优势，HJT或为能源系统最优解 [47] 燃气轮机与北美缺电 - AI数据中心建设导致北美电力供需缺口放大 NERC预计美国2027-2030年年均高峰缺口20GW以上 DOE预测美国2030年年均高峰缺口达20-40GW [20] - 燃气轮机是当前AIDC自建电最优解 2025年全球燃机意向订单已超80GW，实际可交付产能不足50GW [21][49] - 投资建议关注燃气轮机产业链的杰瑞股份、应流股份、豪迈科技、联德股份等 [22][50] 其他细分领域 - 凯格精机为锡膏印刷设备龙头，2024年全球市场份额21.2% 2025年前三季度营收7.75亿元，同比增长34%，归母净利润1.21亿元，同比增长175% [39] - 预计凯格精机2025-2027年归母净利润分别为1.9亿、4.0亿、6.0亿元 [41] - 中钨高新是全球钨制品龙头 2025年前三季度毛利率升至21.8%，销售净利率提升至7.3% [27] - 钻针业务受益于AI算力建设 预计公司2025年底月产能达0.9亿支，2026年底月产能有望达到1.1亿支 [30] - 预计中钨高新2025-2027年归母净利润分别为13.4亿、19.0亿、23.5亿元 [30] - 英维克是温控系统龙头 2025前三季度营收40.26亿元，同比增加40.19% 归母净利润3.99亿元，同比增加13.13% [59] - 预计2026年全球服务器液冷市场空间有望达800亿元 [60] - 预计英维克2025-2027年归母净利润分别为6.5亿、10.0亿、14.2亿元 [61] - 北方华创是平台化半导体设备龙头 预计2025-2027年归母净利润为58.50亿、77.84亿、102.39亿元 [58]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出汽车零部件或人形机器人行业的整体投资评级，但提供了具体的投资建议和标的推荐 [2][54] 报告核心观点 * 汽车零部件板块：2026年板块整体Beta预期较弱，应寻找结构性机会，优选产品型公司、能切入高价值赛道提升单车价值（ASP）的公司，以及优先布局海外产能的潜在龙头公司 [2][54] * 人形机器人板块：当前交易热度已跌至2025年以来的冰点，板块进入春季躁动期，2026年需关注特斯拉Optimus V3订单落地及国内厂商的应用端落地，寻找确定性机会 [2][29][33] * 投资主线：从EPS（每股收益）维度，推荐受益于市占率提升和全球化布局的零部件龙头；从PE（估值）维度，推荐受益于人形机器人产业趋势（技术同源+制造协同）和液冷温控新赛道的零部件公司 [2][54] 汽车零部件板块周度复盘总结 * **市场表现**：本周（截至2026年3月27日）SW汽车零部件指数下跌0.76%，2026年初至今下跌7.98%，在SW汽车一级行业中本周排名第4 [2][15][19] * **行情分析**：板块近一月下跌13.80%，2026年初至今较万得全A超额收益为-8.21% [22] * **估值水平**：截至2026年3月27日，SW汽车零部件板块PE（TTM）为万得全A的1.24倍，处于2010年以来历史数据的70.95%分位；PB（LF）为万得全A的1.41倍，处于历史63.54%分位 [2][27] * **成交活跃度**：本周单日成交额占万得全A比例在2.2%至2.4%之间 [22] 人形机器人板块周度复盘总结 * **市场表现**：本周万得机器人指数下跌0.68%，2026年初至今下跌10.55%，本周较SW汽车零部件指数超额收益为+0.07% [2][29] * **行情分析**：板块近一月下跌12.84%，当前人形机器人交易热度已跌至2025年以来的冰点 [2][29][33] * **估值水平**：截至2026年3月27日，万得机器人指数PE（TTM）为万得全A的1.29倍，处于2025年以来数据的18.79%分位；PB（LF）为万得全A的1.73倍，处于2025年以来数据的26.60%分位 [2][41] * **成交活跃度**：本周单日成交额占万得全A比例在4.16%至5.55%之间，单日换手率在1.54%至2.80%之间 [36] * **本周动态**：特斯拉Optimus发布新视频、Figure AI人形机器人亮相美国白宫、雷军披露小米灵巧手最新进展（可完成拧螺丝、捏羽毛、抛接球等任务并通过15万次抓握循环测试） [2][42] * **行业订单**：2025年人形机器人下游订单边际变化显著，例如优必选人形机器人订单总金额已近14亿元 [43][44] 核心覆盖个股跟踪总结 * **本周涨幅前五**：威迈斯（+4.63%）、岱美股份（+4.26%）、新泉股份（+3.45%）、新坐标（+3.26%）、福达股份（+2.64%） [2][47] * **重点公司2025年业绩**： * 敏实集团：营收257.4亿元，同比增长11.19%；归母净利润26.92亿元，同比增长16.08% [2][52] * 继峰股份：营收227.83亿元，同比增长2.37%；归母净利润4.54亿元，同比增长180.03% [2][52] * 福达股份：营收19.88亿元，同比增长20.66%；归母净利润3.166亿元，同比增长70.87% [2][52] * 亚普股份：营收91.33亿元，同比增长13.09%；归母净利润5.282亿元，同比增长5.62% [2][52] * **其他事件**：岱美股份再获高新技术企业证书，2025-2027年继续享受15%企业所得税税率 [2][52] 投资建议总结 * **EPS维度推荐**：聚焦结构性机会与全球化，推荐福耀玻璃、星宇股份、敏实集团、均胜电子、星源卓镁，关注新泉股份 [2][54] * **PE维度推荐**： * 人形机器人主线：推荐拓普集团、均胜电子、双环传动，关注亚普股份、岱美股份 [2][54] * 液冷温控主线：推荐敏实集团、银轮股份、飞龙股份 [54] * **核心标的盈利预测**：报告列出了包括福耀玻璃、均胜电子、拓普集团等在内的多家公司2024-2027年的每股收益（EPS）及市盈率（PE）预测 [4]

报告行业投资评级 报告未明确给出“汽车零部件”或“机器人”行业的整体投资评级，但基于投资建议内容，分析师对相关板块及个股给出了明确的推荐和关注 [2][54] 报告的核心观点 报告的核心观点是，在汽车零部件板块整体Beta偏弱的背景下，应聚焦结构性机会，优选具备高竞争力、能提升单车价值量（ASP）或进行全球化产能布局的公司；在机器人板块，当前交易热度已至冰点，需关注2026年关键产品（如Optimus V3）订单落地及国内厂商应用进展带来的确定性机会 [2][54] 根据相关目录分别进行总结 汽车零部件板块周度复盘 - **市场表现**：本周（截至2026年3月27日）SW汽车零部件指数下跌0.76%，2026年初至今累计下跌7.98%，在SW汽车一级行业中排名第4 [2][15][19] 本周板块较万得全A的超额收益为-0.03% [22] - **估值水平**：截至2026年3月27日，SW汽车零部件板块PE（TTM）处于2010年以来历史数据的70.95%分位，PB（LF）处于63.54%分位 [2][27] 板块PE较2026年初下降1.92倍，PB下降0.22倍 [27] - **成交活跃度**：本周单日成交额占万得全A的比例在2.2%至2.4%之间 [22] 人形机器人板块周度复盘 - **市场表现**：本周万得机器人指数下跌0.68%，2026年初至今累计下跌10.55% [2][29] 本周板块较申万汽车零部件指数有+0.07%的超额收益 [2][29] - **交易热度**：报告认为当前人形机器人交易热度已跌至2025年以来的冰点 [2] 本周单日成交额占万得全A比例在4.16%至5.55%之间，换手率在1.54%至2.80%之间 [36] - **估值水平**：截至2026年3月27日，万得机器人指数PE（TTM）处于2025年以来数据的18.79%分位，PB（LF）处于26.60%分位 [2][41] 板块PE较2026年初下降2.13倍，PB下降0.32倍 [41] - **行业动态**：本周重要事件包括特斯拉Optimus发布新视频、Figure AI机器人亮相白宫、以及小米公布灵巧手最新进展 [2][42] 2025年人形机器人下游订单边际变化显著，例如优必选2025年订单总金额已近14亿元 [43][44] 核心覆盖个股跟踪 - **财务数据更新**： - 敏实集团2025年营业收入257.4亿元，同比增长11.19%；归母净利润26.92亿元，同比增长16.08% [2][52] - 继峰股份2025年营业收入227.83亿元，同比增长2.37%；归母净利润4.54亿元，同比增长180.03% [2][52] - 福达股份2025年营业收入19.88亿元，同比增长20.66%；归母净利润3.166亿元，同比增长70.87% [2][52] - 岱美股份再获高新技术企业证书，2025-2027年可延续15%的企业所得税税率 [2][52] - 亚普股份2025年营业收入91.33亿元，同比增长13.09%；归母净利润5.282亿元，同比增长5.62% [2][52] - **股价表现**：本周已覆盖标的中表现前五名为：威迈斯（+4.63%）、岱美股份（+4.26%）、新泉股份（+3.45%）、新坐标（+3.26%）、福达股份（+2.64%） [2][47] 投资建议 - **汽车零部件**：建议寻找结构性机会，包括：1）优选产品型公司及通过内生外延切入高价值赛道提升ASP的公司；2）优先布局欧洲、北美、东南亚产能的潜在龙头型公司 [2][54] - **机器人**：建议寻找确定性机会，关注2026年特斯拉Optimus V3订单落地时间节点及国内如小鹏、宇树、智元等厂商的应用端落地 [2][54] - **具体推荐标的**： - **EPS维度**：推荐福耀玻璃、星宇股份、敏实集团、均胜电子、星源卓镁，关注新泉股份 [2][54] - **PE维度**： - 机器人产业链：推荐拓普集团、均胜电子、双环传动，关注亚普股份、岱美股份 [2][54] - 液冷产业链：推荐敏实集团、银轮股份、飞龙股份 [54]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周10年期国债活跃券250022收益率下行，受美伊冲突不确定性影响难现趋势，债券市场对海外局势和国内经济“开门红”反应有限，经济“开门红”持续性待察，内外部扰动因素多，短期内债市缺乏长线逻辑，中长期关注下半年PPI同比恢复斜率 [1][15][16] - 海外原油价格V型波动等，美债收益率全周震荡上探后周五尾盘大幅回撤，市场转向定价衰退，未来地缘政治走向两种极端路径之一，资产配置建议构建黄金与美债对冲组合 [2][19] - 美国进口价格指数上行、EIA原油库存分化、消费者信心指数下行、劳动力市场有韧性，美联储3月议息会议维持利率不变，未来降息幅度预期有限 [4] 各部分总结 一周观点 - 本周10年期国债活跃券250022收益率从上周五1.8365%下行1.85bp至本周五1.818%，受美伊冲突进展不确定性影响，对油价走势波动反应更平静，债券市场对经济“开门红”呈现“脱敏”特征 [10][12][15] - 经济“开门红”持续性待察，或有季节性因素推动，3月工业企业利润上中下游分化，物价数据回升但受猪价和油价影响，外需春节后稳步恢复但低于节前 [15][16] - 短期内债券市场缺乏顺畅长线逻辑，中长期关注下半年PPI同比恢复斜率，曲线形态上市场对曲线陡峭化认知趋同，央行呵护流动性支撑短端，超长端债券利率有上行可能 [16][18] - 海外原油价格V型波动等，美债收益率全周震荡上探后周五尾盘大幅回撤，市场转向定价衰退，未来地缘政治走向两种极端路径，资产配置建议构建黄金与美债对冲组合 [19] - 美国进口价格指数震荡上行、同比由负转正，EIA原油库存剧烈分化，汽油与精炼油库存震荡走稳，或共同影响美联储政策判断 [20] - 美国3月密歇根大学消费者信心指数延续下行，多项指标跌至阶段低位，劳动力市场短期有韧性，但需警惕美以与伊朗战争冲击 [21][22] - 美联储3月议息会议维持利率目标区间3.5% - 3.75%不变，释放偏鹰信号，2026年降息节奏成悬念，中长期维持高利率概率较高 [23] 国内外数据汇总 流动性跟踪 - 2026/3/23 - 2026/3/27公开市场操作净投放2819亿元 [34] - 货币市场利率部分有变化，利率债两周发行量有对比，展示了央行利率走廊、国债和国开债等中标利率和二级市场利率等情况 [35][39][40] 国内外宏观数据跟踪 - 钢材价格总体上行，LME有色金属期货官方价全面下行 [58][59] - 展示了焦煤、动力煤价格，同业存单利率，余额宝收益率，蔬菜价格指数，RJ/CRB商品及南华工业品价格指数，布伦特原油、WTI原油价格等数据 [62][70][71] - 2026/3/23 - 2026/3/27期间，铜领涨，费城半导体指数领跌，VIX恐慌指数领涨，费城半导体指数领跌，美元领涨，加拿大元领跌，白银领涨，布伦特原油领跌 [72][74][82] 地方债一周回顾 一级市场发行概况 - 本周一级市场地方债发行75只，发行金额3085.59亿元，净融资额1305.97亿元，主要投向棚改、公路和综合 [86] - 14省市发行地方债，发行总额排名前五为吉林省、浙江省、上海市、河南省和河北省 [89] - 3个省市发行地方特殊再融资专项债，发行总额589.56亿元，2026年1月1日 - 3月27日全国累计发行9604.24亿元 [93] - 本周城投债提前兑付总规模18.31亿元，涉及重庆市、安徽省和江苏省，2024年11月15日 - 2026年3月27日全国城投债提前兑付规模1265.84亿元 [96][98] 二级市场概况 - 本周地方债存量57.09万亿元，成交量5009.30亿元，换手率0.88%，前三大交易活跃省份为广东、四川和浙江，前三大交易活跃期限为10Y、30Y和20Y [101] - 本周地方债到期收益率呈分化趋势 [103] 本月地方债发行计划 展示了重庆市、浙江省、四川省、河南省、广东省等地的地方债发行计划 [109] 信用债市场一周回顾 一级市场发行概况 - 本周一级市场信用债共发495只，总发行量4419.44亿元，净融资额1433.86亿元，较上周增加520.09亿元 [107] - 城投债发行994.93亿元，净融资额44.66亿元；产业债发行3424.51亿元，净融资额1389.21亿元 [111] - 短融净融资额 - 116.15亿元，中票净融资额1027.17亿元，企业债净融资额 - 129.33亿元，公司债净融资额648.63亿元，定向工具净融资额3.55亿元 [114] 发行利率 - 短融发行利率1.5666%，变化 - 1.21bp；中票发行利率2.0094%，变化 - 6.34bp；公司债发行利率2.0061%，变化 - 6.17bp [121] 二级市场成交概况 - 本周信用债成交额6290.54亿元，各券种不同评级有具体成交额 [122] 到期收益率 - 国开债到期收益率总体下行，短融中票收益率总体下行，企业债收益率呈分化趋势，城投债收益率总体下行 [123][124][126] 信用利差 - 短融中票信用利差呈分化趋势，企业债信用利差总体下行，城投债信用利差总体下行 [127][129][130] 等级利差 - 短融中票等级利差呈分化趋势，企业债等级利差呈分化趋势，城投债等级利差走势分化 [133][137][140] 交易活跃度 - 展示了各券种前五大交易活跃度债券 [146] - 本周工业行业债券周交易量最大，其次为公用事业、金融、材料、能源和房地产 [147] 主体评级变动情况 - 洛阳国苑投资控股集团有限公司和江苏龙城国有控股集团有限公司主体评级或展望调高 [149]

报告投资评级 - 买入（维持） [1] 报告核心观点 - 国泰海通发布2025年并表后首份年报，多项业务指标位居行业第一，公司合并后资产规模排名行业第一，有望持续受益于资本市场改革，当前估值低于行业平均水平，因此维持“买入”评级 [1][7] 财务业绩与预测 - **2025年业绩表现**：2025年实现营业收入631.1亿元，同比增长87.4%；实现归母净利润278.1亿元，同比增长113.5%；对应每股收益（EPS）为1.74元，净资产收益率（ROE）为9.8% [1][7] - **2025年第四季度业绩**：第四季度实现营业收入172.2亿元，同比增长57.8%，环比下降21.8%；实现归母净利润57.3亿元，同比增长63.8%，环比下降9.5% [7] - **扣非净利润**：2025年扣除非经常性损益的净利润为214亿元，同比增长72%，扣非ROE为7.49% [7] - **盈利预测**：报告小幅上调盈利预测，预计公司2026年、2027年归母净利润分别为283亿元、307亿元（前值为282亿元、304亿元），同比增长2%、9%；预计2028年净利润为330亿元，同比增长8% [7] - **估值指标**：基于2025年业绩，报告给出最新摊薄市盈率（P/E）为9.66倍；预计2026-2028年对应的市净率（P/B）分别为0.86倍、0.81倍、0.77倍 [1][7] 各业务板块分析 - **财富管理（经纪业务）**：2025年实现经纪业务收入151.4亿元，同比增长93.0%，占营业收入比重24.0%；经纪业务市场份额达到8.56%，同比增长3个基点（bps），位列行业第一；公司融资融券余额为2536亿元，较年初增长139%，市场份额为10.0%，较年初提升4.3个百分点 [7] - **投资银行业务**：2025年实现投行业务收入46.6亿元，同比增长59.4%；完成境内股权主承销规模1539.6亿元，同比增长717.3%，排名行业第2；完成境内债券主承销规模16369亿元，同比增长43.9%，排名行业第3；截至2025年末，境内IPO储备项目51家，排名行业第1；港股业务方面，完成IPO保荐项目13家，配售项目37家（承销金额207亿港元，同比增长673%），后者排名保持行业第一 [7] - **资产管理业务**：2025年实现资管业务收入63.9亿元，同比增长64.2%；公司拥有“一参两控一牌”架构，2025年末集团资产管理规模为7505亿元，同比增长8%；其中，控股的华安基金管理规模8883亿元，同比增长15%；海富通基金管理规模5656亿元，同比增长25% [7] - **自营投资业务**：2025年实现投资净收益（含公允价值变动）254.0亿元，同比增长72.3%；第四季度单季度投资净收益为50.3亿元，同比增长25.1% [7] 公司基本情况与市场数据 - **股价与市值**：报告发布时收盘价为16.80元，一年最低/最高价分别为15.42元、22.35元；总市值为2961.66亿元，流通A股市值为2267.48亿元 [5] - **基础财务数据**：每股净资产（LF）为18.18元，资产负债率（LF）为83.63%，总股本为17.63亿股 [6] - **特殊事项说明**：公司2025年第一季度因合并海通证券产生80亿元负商誉，第三季度因计提负商誉产生相关所得税费用 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 海外市场围绕美以伊冲突展开交易，资产价格高波动，地缘政治回到原状概率下降，未来或走向两种极端路径，一是伊朗制裁解除，成长科技类标的有望反弹，二是伊朗管控海峡，AI 泡沫有提前挤破风险，资产配置建议构建对冲组合，黄金与美债修复空间强，HALO 标的优先级高于科技成长类标的 [1][42] - 国内市场主线杂乱，风险偏好摇摆，转债市场风格分化，高波动标的估值压缩，中低价券抗跌，全市场百元溢价率环比压缩约 2 个百分点至 33%左右，年初高估值得到消化，交易端建议围绕高波股性标的进行日内波段操作，配置端需等待右侧信号，关注中低波标的 [1][43][44] 根据相关目录分别进行总结 周度市场回顾 权益市场总体下跌 - 本周（3 月 23 日 - 3 月 27 日）权益市场总体跌多涨少，上证综指累计下跌 1.09%，深证成指累计下跌 0.76%，创业板指累计下跌 1.68%，沪深 300 累计下跌 1.41% [6] - 两市日均成交额较上周放量约 -977.10 亿元至 20994.42 亿元，周度环比下降 4.45% [8] - 31 个申万一级行业中 10 个行业收涨，3 个行业涨幅超 2%，有色金属、公共事业等涨幅居前，非银金融、计算机等跌幅居前 [11] 转债市场整体下跌 - 本周中证转债指数上涨 1.28%，29 个申万一级行业中无行业收涨，石油化工、钢铁等行业跌幅居前 [13] - 本周转债市场日均成交额为 713.50 亿元，大量放幅 43.83 亿元，环比变化 6.55%；成交额前十转债周度均值达 96.20 亿元，首位达 212.49 亿元 [13] - 约 74.59%的个券上涨，约 24.04%的个券涨幅在 0 - 1%区间，30.60%的个券涨幅超 2% [13] - 全市场转股溢价率上行，本周日均转股溢价率 45.49%，较上周上升 1.30pcts [22] - 27 个行业转股溢价率走阔，23 个行业走阔幅度超 2pcts，美容护理、纺织服饰等行业走阔幅度居前，社会服务、公用事业等行业走窄幅度居前 [29] - 1 个行业平价有所走高，公用事业走阔幅度居前，国防军工、轻工制造等行业走窄幅度居前 [34] 股债市场情绪对比 - 本周转债市场周度加权平均涨跌幅、中位数均为正值，正股市场均为负值；转债市场成交额环比上升 6.55%，位于 2022 年以来 66.80%的分位数水平，正股市场成交额环比增加 1.79%，位于 2022 年以来 86.20%的分位数水平；约 77.81%的转债收涨，约 20.67%的正股收涨；约 81.16%的转债涨跌幅高于正股，本周转债市场交易情绪更优 [39] 后市观点及投资策略 - 海外市场围绕美以伊冲突交易，未来或走向两种极端路径，资产配置建议构建对冲组合，黄金与美债修复空间强，HALO 标的优先级高于科技成长类标的 [1][42] - 国内市场主线杂乱，转债市场风格分化，高波动标的估值压缩，中低价券抗跌，全市场百元溢价率环比压缩约 2 个百分点至 33%左右，年初高估值得到消化，交易端建议围绕高波股性标的进行日内波段操作，配置端需等待右侧信号，关注中低波标的 [1][43][44] - 下周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为：永 22 转债、凌钢转债、蓝帆转债、华阳转债、南航转债、家悦转债、利群转债、鲁泰转债、青衣转债、紫银转债 [1][44]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 本周港口动力煤基本面依旧较弱，供给较为宽松同时下游需求较弱，短期由于库存下降且现货较少，带动贸易商挺价，港口煤价上行[2] - 长期来看，供暖季结束，气温升高，电力需求走弱，水电进一步恢复，预计煤价震荡运行[2] - 仍旧关注保险资金增量，保费收入维持正增长且向头部保险集中，固收类资产荒依旧，叠加红利资产已处高位，预期保险资金权益配置更青睐于资源股[3][37] - 核心推荐动力煤弹性标的，弹性依次产地自西向东标的，且低估值标的，建议关注昊华能源，广汇能源[3][37] 根据相关目录分别进行总结 本周行情回顾 - 上证指数本周（3月23日至3月28日）报收3,913.72点，较上周上涨100.44点，涨幅2.63%，成交金额为4.63万亿元，较上周减少0.13万亿元，降幅2.76%[11] - 煤炭板块本周指数报收3,339.92点，较上周下跌47.86点，跌幅1.41%，成交金额为1,299.09亿元，较上周增加175.27亿元，增幅15.60%[11] - 个股方面，本周涨跌幅前五的公司为辽宁能源（+28.6%）、上海能源（+7.64%）、永泰能源（+6.49%）、平煤股份（+4.49%）、盘江股份（+3.87%）[12] - 本周涨跌幅后五的公司为ST大洲（-8.45%）、晋控煤业（-6.54%）、中国神华（-4.14%）、陕西煤业（-3.83%）、中煤能源（-3.66%）[12] 产地动力煤价格环比上涨 - 截至3月28日，大同南郊5500大卡动力煤车板含税价环比上涨46元/吨，报收677元/吨[16] - 截至3月28日，内蒙古赤峰4000大卡动力煤车板含税价环比上涨130元/吨，报收460元/吨[16] - 截至3月28日，兖州6000大卡动力块煤车板含税价环比上涨40元/吨，报收970元/吨[16] - 截至3月28日，秦皇岛港口5500大卡动力煤平仓价环比上涨26元/吨，报收761元/吨[16] - 截至3月25日，环渤海地区动力煤价格指数环比上涨1元/吨，报收688元/吨[19] - 截至3月28日，CCTD秦皇岛港发热量5500大卡动力煤价格指数环比上涨4元/吨，报收695元/吨[19] - 截至3月20日，澳大利亚纽卡斯尔港NEWC煤炭价格指数环比上涨0.19美元/吨，报收135.33美元/吨[19] - 截至3月20日，南非理查德RB煤炭价格指数环比持平，报收85.25美元/吨[19] - 截至3月20日，欧洲三港ARA煤炭价格指数环比持平，报收95.88美元/吨[19] 产地炼焦煤价格稳中有涨 - 截至3月28日，山西古交2号焦煤坑口含税价环比持平，报收720元/吨[21] - 截至3月28日，河北唐山焦精煤车板价环比上涨70元/吨，报收1610元/吨[21] - 截至3月28日，澳洲峰景煤矿硬焦煤中国到岸不含税价环比上涨4美元/吨，报价242美元/吨[21] - 截至3月28日，澳洲产主焦煤京唐港库提价环比上涨110元/吨，报价1680元/吨[21] 国际原油价格环比上涨，天然气价格环比下跌 - 截至3月28日，布伦特原油期货结算价环比上涨0.38美元/桶至112.57美元/桶，涨幅0.34%[26] - 截至3月28日，荷兰TTF天然气价格环比下跌1.82美元/百万英热至18.31美元/百万英热，跌幅9.04%[26] 环渤海四港区库存环比增加 - 截至3月28日，环渤海四港区日均调入量210.43万吨，环比上周增加9.00万吨，增幅4.47%[27] - 截至3月28日，环渤海四港区日均调出量174.40万吨，环比上周减少18.58万吨，降幅9.63%[27] - 截至3月28日，当周环渤海四港区日均锚地船舶共103.75艘，环比增幅23%[32] - 截至3月28日，环渤海四港区库存端2868.95万吨，环比上周减少33万吨，降幅1.06%[32] 国内海运费环比上涨 - 截至3月28日，国内主要航线平均海运费较上周环比上涨8.39元/吨，报收52.43元/吨，涨幅19%[34]

投资评级 - 买入（维持） [1] 核心观点 - 报告认为国泰海通（国泰君安与海通证券合并后主体）发布并表后首份年报，多项业务指标位居行业第一，资产规模排名行业第一，有望持续受益于资本市场改革 [1][7] - 当前公司估值低于行业平均水平，报告小幅上调盈利预测，并维持“买入”评级 [7] 业绩概览与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入631.1亿元，同比增长87.4%；实现归母净利润278.1亿元，同比增长113.5%；对应EPS为1.74元，ROE为9.8% [1][7] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入172.2亿元，同比增长57.8%，环比下降21.8%；归母净利润57.3亿元，同比增长63.8%，环比下降9.5% [7] - **扣非净利润**：2025年为214亿元，同比增长72%，对应扣非ROE为7.49% [7] - **盈利预测**：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为283亿元、307亿元、330亿元，同比增长2%、9%、8% [7] - **估值预测**：预计2026/2027/2028年对应PB分别为0.86倍、0.81倍、0.77倍 [7] 分业务表现 - **财富管理（经纪业务）**： - 2025年实现经纪业务收入151.4亿元，同比增长93.0%，占营业收入比重24.0% [7] - 经纪业务市占率达8.56%，同比提升3个基点，位列行业第一 [7] - 两融余额达2536亿元，较年初增长139%，市场份额达10.0%，较年初提升4.3个百分点 [7] - **投资银行业务**： - 2025年实现投行业务收入46.6亿元，同比增长59.4% [7] - 境内股权主承销规模1539.6亿元，同比增长717.3%，排名行业第2；其中IPO 19家，募资195亿元；再融资31家，承销规模1344亿元 [7] - 境内债券主承销规模16369亿元，同比增长43.9%，排名行业第3 [7] - 截至2025年末，境内IPO储备项目51家，排名行业第1 [7] - 港股业务：完成港股IPO保荐13家，承销123亿港元；港股配售37家，承销207亿港元（同比+673%），排名保持行业第一；港股IPO公开递表项目44家，排名中资券商第三 [7] - **资产管理业务**： - 2025年实现资管业务收入63.9亿元，同比增长64.2% [7] - 2025年末集团资产管理规模7505亿元，同比增长8% [7] - 控股的华安基金管理规模8883亿元，同比增长15%；海富通基金管理规模5656亿元，同比增长25% [7] - **自营投资业务**： - 2025年实现投资净收益（含公允价值）254.0亿元，同比增长72.3% [7] - 第四季度单季投资净收益（含公允价值）50.3亿元，同比增长25.1% [7] 财务与市场数据 - **市场数据（截至报告时）**：收盘价16.80元，一年股价区间为15.42-22.35元，市净率（PB）为0.92倍，总市值约2961.66亿元 [5] - **基础数据**：每股净资产（LF）为18.18元，资产负债率（LF）为83.63%，总股本为17.63亿股 [6] - **财务预测关键数据**：预计2026/2027/2028年营业收入分别为771.54亿元、833.28亿元、877.18亿元 [1][13]