报告核心观点 2025年4月22日A股主要指数多数收跌，行业和板块涨跌互现，沪深两市成交额较上一交易日放量 [1] 市场回顾 指数涨跌情况 - 沪指涨0.25%，收报3299.76点；深证成指跌0.36%，收报9870.05点；科创50跌0.31%，收报1016.22点；创业板指跌0.82%，收报1928.43点 [1] - 全市场2529只个股上涨，2669只个股下跌，209只个股收平 [1] - 沪深两市成交额合计10900亿元，较上个交易日放量485.98亿元 [1] 行业涨跌情况 - 申万一级行业涨跌互现，商贸零售、建筑材料等行业涨幅靠前，传媒、通信等行业跌幅靠前 [1] 板块涨跌情况 - 涨幅居前概念板块为智能物流、跨境支付等板块 [2]

报告核心观点 - 本周医药指数关注的6个子行业仅三分之一录得正收益表现不佳；国家将“干细胞研究与器官修复”纳入国家重点研发计划，为干细胞领域发展释放积极信号，中国干细胞存储率远低于发达国家，存储领域市场潜力巨大 [1] 各部分总结 医疗新观察 - 2025年4月1日国家卫健委将“干细胞研究与器官修复”列入国家重点研发计划，体现国家对干细胞医疗领域认可与支持 [6] - 干细胞治疗通过移植健康干细胞修复或替代受损细胞，未来可应用于多种重大疾病治疗，产业分上中下游，国家大力支持干细胞临床转化 [6] - 2024年中国干细胞市场规模预计约265亿元，采集、制备及存储领域近160亿元，但中国干细胞存储率在3%以下，与发达国家差距大，市场空间大 [7] - 我国干细胞治疗行业面临标准体系缺乏、监管法规不清晰、产品保障困难等挑战，但在国家支持下将释放潜力 [10] 医药板块行情回顾(4.14 - 4.18) - 重点关注的6个二级行业中，涨跌幅排名靠前的是中药II(+0.60%)和化学制药(+0.52%)，靠后的是医疗器械(-1.16%)和生物制品(-2.20%) [12] - 本周二级行业估值水平前两位为化学制药(63.79倍)、生物制品(42.89倍)，后两位为中药Ⅱ(27.35倍)、医药商业(19.82倍) [12] - 重点关注的三级相关指数中，涨跌幅排名靠前的是化学制剂（+0.62%）、中药Ⅲ（+0.60%）、线下药店（+0.19%） [16] - 三级行业估值水平排名前三为化学制剂（70.07倍）、其他生物制品（61.37倍）、医院（58.32倍） [16] 医疗产业热点跟踪 - 国家医保局“带码采购”政策，多地率先实施，截至2025年3月全国超95%定点医药机构接入追溯码，药品追溯体系建设进展显著 [19] - 4月14日默沙东佳达修9男性适应证在华获批，适用于16 - 26岁男性，是中国境内首个且唯一适用于适龄男女的九价HPV疫苗 [21] - 4月14日国家药监局公告2025年3月批准注册医疗器械产品308个，含境内第三类248个、进口第三类34个等 [24]

报告核心观点 《新一代煤电升级专项行动实施方案(2025 - 2027年)》系统部署开展新一代煤电升级专项行动，着力全面纵深推进煤电转型升级，筑牢煤电兜底保障功能 [1] 各目录总结 政策/会议动态 - 4月10日，生态环境部发布《关于加强重点行业涉新污染物建设项目环境影响评价工作的意见》，涉新污染物重点行业建设项目环评工作需重视新污染物防控，做好优化原料等工作 [11] - 4月14日，国家发展改革委、国家能源局联合印发《新一代煤电升级专项行动实施方案(2025 - 2027年)》，总体要求是推动煤电在新型电力系统中发挥兜底保障和支撑调节作用，围绕完善技术指标体系、开展专项行动、促进产学研用协同联动、加强支持政策等方面开展工作 [11] 实践动态 - ESG（绿色）债券：截至4月20日，ESG（绿色）债券共计6060支，较前一周增加1支，余额合计13.0万亿元，较前一周上升0.2%；绿色债券等各类债券数量和余额有不同变化 [12] - Wind ESG投资基金：截至4月20日，共计673支，较前一周维持不变，规模合计8290.3亿元，较前一周减少0.1%；各类主题基金数量和规模有不同变化 [12] - Wind碳中和/ESG概念主题基金：截至4月20日，碳中和概念主题基金/ESG概念主题基金共计2744/6750支，规模合计3.9/7.4万亿元，较前一周变化 - 0.1%/0% [13] - 新能源汽车：2024年12月产量达164.7万辆，环比增长4.64%，同比增长44.35%，1 - 12月累计产量达1316.8万辆，同比增长39.5%；2025年2月销量达89.2万辆，同比增长87.1%，1 - 2月累计销量达183.5万辆，同比增长52.0% [17] - 绿色能源发电量：2025年3月发电量为7780.2亿千瓦时，同比增长4.1%，其中火力发电量为5098.7亿千瓦时，同比下降2.0%，绿色能源发电量为2681.1亿千瓦时，同比上升17.8% [20] - 碳市场：4月14日至4月18日，CEA累计成交量为149.9万吨，较前一周上涨319.5%，累计成交金额为1.2亿元，较前一周上涨322.8%；4月18日，CEA成交单价为84.8元/吨，较4月11日上涨2.5% [29]

报告核心观点 近期美国对华关税2.0卷土重来，成为影响市场的重要风险点报告复盘2018年美国对华贸易摩擦对A股的影响，对比两次贸易争端差异及我国出口格局变化，探寻行业布局线索在关税摩擦不确定性大的背景下，行业配置推荐关注对美出口风险敞口小、国产替代重点突破、内需相关消费这三条线索 [1][10] 特朗普1.0时期关税加码下A股主要资产表现 整体表现 回顾特朗普第一任期对华贸易摩擦，市场整体“先抑后扬”，风格以大盘为主期间上证指数下跌7.80%，深成指下跌7.03%，创业板指下跌6.26%，沪深300指数下跌2.24%，中证1000指数下跌17.71%涨幅居前行业为食品饮料、农林牧渔、非银金融、计算机和国防军工；跌幅居前行业为环保、传媒、钢铁、纺织服装、轻工制造 [14] 三轮关税制裁阶段表现 - **第一轮（2018.3.23 - 2018.7.6）：关税武器落地**：防御性行业占优主要宽基指数均下跌行业中食品饮料、社会服务和医药生物涨幅居前，综合、电力设备和通信跌幅靠前主题方面，近端次新股主题领跑，私募重仓指数大跌美国确定额外500亿美元商品加税清单后，中国同步提出340亿美元美国商品的关税反制措施 [18][19][23] - **第二轮（2018.7.10 - 2018.9.25）：关税加码与反制**：高股息行业占优主要宽基指数多数下跌行业中石油石化、银行和非银金融涨幅居前，美容护理、家用电器和医药生物制造跌幅靠前主题上兵装系概念领跑，高送转预期指数和家电指数落后美国宣布对华加征第二轮关税后，中国除加征关税外，还提出扩大内需刺激政策 [24][25][29] - **第三轮（2019.5.10 - 2019.9.11）：关税高压逐步缓和**：国产替代逻辑与超跌板块占优主要宽基指数均下跌行业中电子、计算机和国防军工涨幅居前，钢铁、纺织服装和房地产跌幅靠前主题上中烟系指数涨幅领跑，小市值、低价股概念跑输市场美国宣布加征关税后，中国采取暂停购买美国农产品的反制措施 [31][32][36] 小结 2018年中美贸易摩擦重要时间节点后一个月市场表现普遍下跌行业涨跌方面，TMT及顺周期行业、关税加征重点且对美出口比重高的行业表现较差；内循环相关消费领域相对抗跌；防御板块表现占优；自主可控领域涨跌幅处于中上游水平 [37][38] 本次贸易争端与2018年的差异对比 关税政策 - **2018年**：分两轮加征关税，第一轮涉及500亿美元，税率25%；第二轮涉及2000亿美元，税率从10%提至25%，涉及产品广泛 [46] - **2025年**：全面加征10%基础关税后实施“对等关税”，四次上调税率，综合税率高达145%，最高面临245%关税，覆盖所有对华商品，后续还将对半导体等产品实施特定关税 [54] - **对比**：2025年税率强度加大、覆盖范围扩张，实施着力点从消费品转移至科技板块及相关供应链层面 [54][55] 中美所处宏观环境 与2018年相比，当前中美的经济周期和产业结构都发生较大变化，美国经济增速放缓、通胀风险提高、美元资产信用削弱，“东升西落”下中国有更多话语权和政策制定空间 [2] 出口格局重塑 中国出口结构 - **出口国家分布及变化**：我国对东盟、俄罗斯、“一带一路”国家等新兴市场的份额逐步提升，而对美国、日本等发达国家的占比多数下滑 [2] - **主要出口产品分布及变化**：服装、家具等劳动密集型产成品主要向欧美出口，中间产品以及资源品主要向东盟出口；电子产品大多通过香港转口贸易；新能源产品，以及航空装备等主要向欧盟出口 [2] 中美贸易占比下降 自2018年中美贸易摩擦发生，两国之间的直接贸易联系持续下降，中国出口美国占比和美国自中国进口占比在2018年后均呈下行趋势 [2] 对美主要产品依存度及变化 各行业对美出口依赖度普遍下降，航空装备、风电设备等行业下降明显；2024年数据显示，塑料、机械等行业对美出口依赖度仍较高，钢材、煤炭等行业对美出口依赖度较低 [2] 行业影响及配置建议 关税对行业盈利影响 关税对行业盈利整体影响负面，纵向呈现阶段性差异关税落地前“抢出口”效应形成短期盈利支撑，但会透支未来需求，导致关税生效后企业业绩大幅下滑内需相关板块盈利较为稳健 [2] 行业配置关注三条线索 - **对美出口风险敞口较小领域**：如PCB、稀土、摩托车、白电等 [1][3] - **国产替代重点突破领域**：如半导体设备、高端医疗器械、高端科学仪器等 [3] - **扩大内需领域**：具有精神属性的消费、适老龄化消费、政策支持方向消费、小额高频可选消费领域，例如游戏、动漫、自然景区等 [3]

策略研究 A 股韧性修复有望延续,政策发力提振信心 A 股临时策略点评 分析师:费小平 (SAC 执业证书编号: S0340518010002) 06:0769-22111089 邮箱:fxp@dgzq.com.cn 分析师:熊越 (SAC 执业证书编号: S0340524080001) 电话:0769-22118627 邮箱:xiongyue@dgzq.com.cn 研究助理:叶子沛(SAC 执业证书编号:S0340123070035) 电话: 0769-22119276 邮箱: yezipei@dgzq.com.cn 2025年4月22日 事件: 近两周市场出现较大幅度波动。其中,在外部事件冲击下,4月7日,A 股市场震荡加剧,沪指一度 灰 ප各 研 跌破 3050点,最大下跌近 9%,尾盘反弹收窄跌幅,创业板指下跌 12.5%,创史上最大单目跌幅,个股板 块普跌,两市成交量放大至 1.59万亿。不过随后监管层、官媒集中表态呵护,在各路资金集体行动以及内 需政策预期的支撑下,大盘成功探底企稳回升,资金情绪持续修复,整体表现较为韧性。如何看待当前 A 股市场波动以及后市展望? 点评: 临时策略点评 ■ 全球 ...

报告核心观点 - 中美贸易环境承压，内需托底经济政策有望加码，预计二季度GDP增速回落，全年经济或呈N字形 [1][24] - 四月下旬政治局会议或出台更多增量政策，消费、地产、民生政策或加力，A股重回上行周期 [2][25] - 4月关注商品、端侧AI、AI算力、机器人、芯片半导体等具备边际改善的赛道 [2][42] 宏观篇 关税冲击后关注结构性机会——宏观与大类资产周报 - 国内生产端开工率趋缓或回落，需求端指标偏弱，价格压力增加，特朗普关税政策有不确定性，出口前景或好于4月上旬预期，政策端尚不急于大规模应对 [10] - 海外多数国家对等关税暂停90天，特朗普或转向新版减税法案和金融去监管化，美国股债汇三杀或引发流动性危机，但可能是风险资产转机 [11] - 国内稳股市决心凸显，股债双牛，与内需相关性低的科技和出口方向或有相对表现，短期人民币有贬值压力，汇率在7.15 - 7.35震荡概率高 [11] Q2出口增速及结构波动或显著放大—2025年3月进出口数据点评 - 3月出口超预期，进口跌幅较大，出口受低基数与“抢出口”效应影响，进口降幅收窄但内需仍偏弱 [13][14] - 出口商品“含新量”提升，机电产品占比约51.1%，新能源汽车等出口增速较好，传统劳动密集型产品短期有韧性 [14] - 对美出口短期波动，4月加征关税后依赖美国市场的商品出口增速或下降，转口贸易可对冲部分风险，东盟对我国出口增速的拉动作用或受关税影响 [15] - 中美互征关税短期扰动进出口增速，我国对其他国家出口有韧性，加工贸易或面临订单流失风险，出口企业需拓展新兴市场，“稳外贸”“稳增长”措施有望加码 [15] 央国企动态系列报告之37：央国企大幅回购增持，更多市值管理举措或加速落地 - 国务院国资委支持央国企加大增持回购力度，中国国新、诚通拟增持A股资产1800亿元，近一周央企拟回购增持规模近300亿元，地方国企超200亿元，央国企成稳定资本市场重要力量 [17][18] - 央国企对市值管理重视程度空前，部分已建立高效流程管理与响应机制，后续分红提升、并购重组等举措落地值得期待 [19][20] 一季度经济有哪些亮点——3月经济数据点评 - 一季度GDP同比增长5.4%，高于预期，第二、三产业增加值分别增长5.9%、5.3%，新质生产力领域贡献显著 [21] - 一季度规模以上工业增加值同比增长6.5%，3月单月增速达7.7%，新质生产力装备制造业和计算机通信等行业增长较快，传统非金属矿物制品业增速为负 [21] - 投资分化，基建与制造业稳增长，房地产投资是主要拖累，但房地产投资负向拖累有望缩小 [22] - 一季度社零总额同比增长4.6%，3月单月增速升至5.9%，以旧换新政策推动耐用品和服务消费回升，汽车消费由负转正 [22] - 一季度出口同比增长6.9%，4月美国加征关税或冲击机电、中间品贸易 [22] - 政策驱动内需效果明显，经济实现“开门红”，新旧动能差异大，后续内需托底政策有望加码，二季度GDP增速或回落，全年经济或呈N字形 [23][24] 策略篇 关税冲击落地，A股重回上行——A股投资策略周报（0413） - 四月下旬政治局会议或出台更多增量政策，消费、地产、民生政策或加力，对等关税落地缓解人民币汇率压力，提升人民币资产吸引力，市场有望好转 [25] - A股市场整体表现差受政策修复时间、市场情绪、中美贸易摩擦、全球股市暴跌等因素影响 [26] - 3月挖机、新能源汽车销量三个月滚动同比增幅扩大，关税对部分出口行业营收冲击小，本周电子、工程机械、新能源等领域景气改善 [26][27] - ETF周度净流入创历史新高，融资资金净流出，新成立偏股类公募基金份额增加，重要股东由净减持转为净增持 [27] - Google发布第七代TPU加速器，本周整体A股估值水平下行 [28] 从日本消费趋势变迁看新消费投资方向——新消费系列报告（一） - 日本消费变迁经历六个阶段，社会消费环境与经济发展周期紧密相关，新消费领域中的软折扣零售、银发经济、动漫与游戏产业能穿越经济周期 [30][31][32] 把握投资新范式，一键布局“现金牛”——嘉实自由现金流ETF投资价值分析 - 自由现金流是企业价值的黄金标准，其策略投资价值凸显在衡量企业内在价值、反映盈利能力、衡量增长潜力和投资风险三个维度 [34] - 当前中国经济进入高质量增长阶段，自由现金流策略受关注，国内现金流指数有超额收益，关注该策略恰逢其时 [35] - 国证自由现金流指数反映沪深北交易所相关上市公司表现，成分股以小盘股为主，行业配置集中在家用电器等行业，指数表现优，估值位于历史中低位 [36][37] - 嘉实自由现金流ETF跟踪国证自由现金流指数，4月21日开始认购，25日结束 [38] 谷歌发布第七代TPU，特斯拉加速推进人形机器人生产——全球产业趋势跟踪周报（0414） - 本周产业集中在半导体芯片、大模型和机器人，Google、OpenAI、英伟达有新产品发布，特斯拉加速人形机器人量产 [39][40][41] - 上周稳定资本市场政策密集出台，形成一揽子组合拳 [41] - 4月关注商品、端侧AI、AI算力、机器人、芯片半导体等赛道，中长期关注新科技、国产替代、“双碳”、电动智能化等周期下的产业趋势 [42][43] 3月金融数据向好，ETF周度净流入创历史新高——金融市场流动性与监管动态周报(0415) - 3月金融数据整体向好，社融、信贷同比多增，M1同比增长1.6%，未来金融数据有望延续回升趋势 [45] - 上周央行公开市场净回笼资金，货币市场利率和国债收益率下行，同业存单发行规模不变，发行利率下行 [45] - 二级市场可跟踪资金净流入，融资余额下降，ETF净流入，重要股东由净减持转为净增持 [46] - 上周融资资金交易活跃度减弱，股权风险溢价上升，市场偏好银行、食品饮料等行业 [46] - 美国3月通胀数据降温 [47] 3月社零总额当月同比增幅扩大，智能手机产量同比转正——行业景气观察（0416) - 3月社零总额当月同比增幅扩大，政策驱动作用明显，消费方面或出台更多增量政策，推荐关注精神属性等消费领域 [49] - 本周信息技术、中游制造、消费需求、资源品、金融地产、公用事业等行业部分指标有不同表现 [50][51][52] 行业报告精粹 半导体行业深度跟踪：关税背景下自主可控预期强化，细分领域景气持续复苏 - 3月A股半导体指数跑赢相关指数，需求端部分消费电子行业需求复苏，AI/汽车等驱动端侧应用创新 [53] - 库存端不同类型芯片客户库存表现分化，工业类模拟库存有好转迹象 [55] - 供给端台积电加速扩产先进制程，存储原厂Capex加码高端存储器 [55] - 价格端存储涨价趋势确立，MCU价格筑底，模拟芯片和功率器件价格相对稳定 [56] - 销售端2025年2月全球半导体月度销售额同比高增长，各地区表现有差异 [56][57] 台积电25Q1跟踪报告—25Q2收入指引强劲增长，拟增投千亿美金加码美国先进Fab - 25Q1收入符合指引预期，毛利率位于指引上限，HPC收入占比提升，7nm及以下收入占比73% [57][58] - 2025年Capex指引380 - 420亿美元不变，N2预计25H2量产，公司在美总投资达1650亿美元 [59][60] - 关税尚未带来客户提前拉货，25Q2收入指引强劲增长，预计未来五年AI加速芯片营收CAGR接近45% [61] ASML 25Q1跟踪报告—EUV机台收入同环比增长，关税可能间接影响收入和毛利率 - 25Q1收入符合指引，毛利率超预期，新签订单环比大幅下滑 [63] - 25Q1 EUV机台收入同环比增长，上修全年中国大陆销售占比指引 [65][66] - 公司指引25Q2收入同比增长但环比下滑，关税或将间接影响全年收入增速 [67] 重点关注自主可控产业链——计算机周观察20250413 - 中美贸易摩擦升级，我国调整“集成电路”原产地规定，美系IDM厂商产品或受较大关税冲击 [68][69] - 美国豁免部分商品对等关税，缓解美国消费者涨价压力，建议关注自主可控产业链相关公司 [70] 互联网行业周报—头部互联网公司持续回购，火山引擎发布企业数据智能体 - 快手、腾讯等头部互联网公司持续回购股份 [73][74] - 行业新闻包括GPT - 5相关消息、朋友圈内测挂载微信小店商品功能、谷歌发布AI模型、火山引擎发布企业数据智能体等 [75][76] - 重点关注腾讯控股、快手 - W等标的 [77]

报告核心观点 - A股韧性修复有望延续，政策发力提振信心，市场在政策托底与经济边际改善支撑下展现内生稳定性，后续有望继续企稳修复 [2][20] 事件点评 - 近两周市场大幅波动，4月7日A股震荡加剧，沪指一度跌破3050点，最大下跌近9%，创业板指下跌12.5%创史上最大单日跌幅，两市成交量放大至1.59万亿，随后大盘探底企稳回升 [3][4] - 全球经贸变局扰动资本市场，A股先抑后扬震荡，风险偏好结构化，内需驱动与政策导向成资金配置主线 [4] - A股市场初受国际贸易政策冲击，后随国内稳增长政策发力实现估值修复，不同行业表现分化，内需相关板块较强 [5] 政策情况 - 4月我国相关部门推出系列经济与金融措施，多部门协同稳市场，财政构建“消费 + 投资”双轮驱动模式，资本市场多维度维稳 [9][12] - 4月18日国常会指出要稳定外贸外资、促进服务消费、提振民间投资、稳定股市和推动房地产平稳健康发展，凸显对资本市场高度关注和战略地位提升 [11] 资金行动 - 国资央企及上市公司打出“增持 + 回购”组合拳，4月7 - 11日约130家上市公司发布回购议案，80家拟进行股东增持，多家公司增持和回购金额上限较高 [15] 市场展望 - 海外市场对美国经济衰退担忧加剧，中美政策博弈不确定大，国内加大逆周期调节必要性上升，预计资金投向消费、地产、投资、科技 [20] - 我国2025年一季度GDP同比增长5.4%，后续资本市场支持力度将保持，市场或转向基本面驱动行情，整体趋势有望企稳修复 [20] 操作建议 - 操作上建议保持均衡配置，关注金融、食品饮料、公用事业、商贸零售、有色和TMT等板块 [21]

核心观点 - 美国经济受关税和通胀影响，零售与工业产出有波动，美联储或降息；中国经济可能受关税冲击，预计二季度降准降息、下半年扩大财政刺激；各市场表现分化，部分公司业绩有差异，部分首次覆盖公司具投资潜力 [2][4] 宏观经济 美国经济 - 3月零售增速反弹，因关税担忧消费者提前抢购耐用品，但家居家装等增速下滑，工业总产出环比下跌；鲍威尔鹰派讲话，白宫调整贸易策略，金融市场动荡和衰退风险或推动美联储6、7月及9、12月各降息1次 [2] 全球市场表现 - 环球主要股市表现不一，恒生指数等港股指数、日本日经225等上涨，美国道琼斯等部分指数下跌；港股分类指数中恒生金融等多数上涨，恒生地产下跌；周一A股收涨，港股休市，中概股小涨，国债期货跌，人民币反弹，欧股、美股下跌 [2][3][4] 公司首发/点评 三一重工 - 2024年净利润59.7亿元同比增32%，派息比率51%为2017年以来最高；新兴市场成重点，对美欧市场谨慎，看好大型/矿用挖掘机潜力；上调2025/26年盈利预测5/7%，目标价至22元，维持“买入”评级 [5] 浙江鼎力 - 2024年净利润16.3亿元同比降13%，低于预期，因提前确认成本和收购后费用并表；库存可满足美国市场至9月销售需求；下调2025 - 26年盈利预测13%，目标价至44元，维持“持有”评级 [5] 特步 - 对2025年二季度表现谨慎乐观，4月零售销售增长符合预期，新品和服装线表现好；全年指引和中长期目标不变，直营转型未影响上半年财务，计划回购门店提升直营效率；一季度零售销售中单位数增长，电商超20%，线下低单位数；3月表现满意，得益于跑步细分市场领先和新品上市；维持“买入”评级和7.20港元目标价 [6][7][8] 爱奇艺 - 预计1Q25总营收同比降11%、环比增7%至70.8亿元，非GAAP下运营利润环比增6%至4.3亿元但低于预期，因加大微剧投入；维持FY25 - 27总收入预测，下调非GAAP下净利润预测；目标价下调至2.60美元，维持“买入”评级 [8] Boss直聘 - 是中国最大在线招聘平台，形成竞争壁垒；预计FY25 - 27总营收复合增长10%，调整后营业利润复合增长率达20%；首次覆盖给予“买入”评级，目标价19.5美元 [8] 英诺赛科 - 是全球氮化镓功率半导体行业领导者，2023年市占率33.7%排名第一；拥有两座8英寸GaN - on - Si晶圆厂，2024年底产能1.3万片/月；预计2024 - 27年收入CAGR达55.2%，2025年和2027年分别实现毛利率与净利率盈亏平衡；首次覆盖给予“买入”评级，目标价49港元 [8][9] 焦点股份 - 招银国际环球市场列出吉利汽车、小鹏汽车等多家公司为焦点股份，给出评级、股价、目标价、上行/下行空间、市盈率等数据，均给予“买入”评级 [10]

报告核心观点 - 本周医药指数关注的6个子行业仅三分之一录得正收益表现不佳；国家将“干细胞研究与器官修复”纳入国家重点研发计划，为干细胞领域发展释放积极信号，中国干细胞存储率远低于发达国家，存储领域市场潜力巨大 [2][3] 医疗新观察 - 2025年4月1日国家卫健委发布通知将“干细胞研究与器官修复”列入国家重点研发计划，体现国家对干细胞医疗领域的认可与支持 [8] - 干细胞治疗是移植健康干细胞修复或替代受损细胞，可应用于多种重大疾病治疗，产业分为上、中、下游，国家大力支持干细胞临床转化 [8] - 2024年中国干细胞市场规模预计约265亿元，采集、制备及存储领域近160亿元，但中国干细胞存储率在3%以下，远低于发达国家的15%-20%，市场空间大 [9] - 我国干细胞治疗行业面临标准体系缺乏、监管法规不清晰、产品保障困难等挑战，但在国家支持下有望释放潜力 [12] 医药板块行情回顾（4.14 - 4.18） - 重点关注申万一级行业医药生物下6个二级行业，涨跌幅排名靠前的是中药Ⅱ（+0.60%）和化学制药（+0.52%），靠后的是医疗器械（-1.16%）和生物制品（-2.20%）；本周估值水平前两位为化学制药（63.79倍）、生物制品（42.89倍），后两位为中药Ⅱ（27.35倍）、医药商业（19.82倍） [15] - 重点关注医药生物中的iFinD三级和申万三级相关指数，涨跌幅排名靠前的是化学制剂（+0.62%）、中药Ⅲ（+0.60%）、线下药店（+0.19%）；估值水平排名前三为化学制剂（70.07倍）、其他生物制品（61.37倍）、医院（58.32倍） [17] 医疗产业热点跟踪 多地先行依码支付 - 国家医保局提出“带码采购”政策，广州、江西等地率先实施，要求定点零售药店采集并上传追溯信息，防范假冒伪劣药品流入医保渠道，提升医保基金安全性和使用效率；截至2025年3月全国超95%定点医药机构接入追溯码，药品追溯体系建设进展显著 [20] 默沙东九价HPV疫苗男性适应证在华获批 - 4月14日消息，默沙东佳达修9男性适应证在华获批上市，适用于16 - 26岁男性，是中国境内首个且唯一获批可适用于适龄男女的九价HPV疫苗 [20] 国家药监局：308个医疗器械产品3月获批注册 - 4月14日国家药监局公告，2025年3月共批准注册医疗器械产品308个，其中境内第三类248个，进口第三类34个，进口第二类19个，港澳台7个 [23]

报告核心观点 - 谨慎看待超长期限信用债机会，当前超长期限信用债行情差强人意，绝对收益率偏低，票息保护不足且抗跌属性弱，配置盘和交易盘参与热情不高；各主要等级和期限信用债收益率、信用利差、期限利差走势分化，城投债各主要等级期限估值收益率上行 [2][5][22][25] 谨慎看待超长期限的机会 - 上周债市震荡偏弱，信用债抗跌表现好于利率债，部分低等级逆势上涨，但超长期限信用债表现不如普信债，如 10Y 国债下行 0.8BP，而 AAA/AA+10Y 中票和城投收益率分别上行 4.1BP、3.0BP、4.1BP、5.0BP [2][10] - 曲线形态调整后边际变化不大，3 - 5 年陡峭程度最高，短端和超长端较鸡肋，可能是超长行情不佳原因之一，如 AA+中票和 AA 城投收益率期限结构显示 1Y 以内和超长期限部分较平，3 - 5 年较陡峭 [3][12] - 二永债上周建议参与空间部分兑现，5 年以内品种收益率下行，长期限不佳，如 1Y - 5Y、10YAAA - 二级资本债收益率有不同表现；曲线期限结构变化不大，1 - 5 年陡峭化最高，活跃成交久期基本退至 6 年以内，行情谨慎乐观且反复，成交幅度不大 [3][14][17] - 超长期限信用债成交活跃度不强，卖盘力量强于买盘，4 月 14 日 - 18 日折价成交占比递增，最高达 75.00%，但折价幅度基本在 3BP 以内；低于估值成交占比低且幅度变小，热点在地产板块，万科收益率下行普遍超 5BP [4][18][20] - 超长期限信用债行情差强人意，因绝对收益率偏低多数在 2.4%以内，票息保护不足，配置盘购入热情不高，久期长抗跌属性弱，持有 1 个月无法抗住 4 - 5BP 以上跌幅，而 1Y 城投债 3 个月可抗住 50BP 以内收益率上行 [5][22][24] 信用二级变化：收益率普遍上行、信用利差分化 - 本周各主要等级和期限信用债中债估值收益率均下行，如 1Y - AAA、3Y - AAA、1Y - AA+、3Y - AA+和 1Y - AA 中债中短票估值到期收益率环比上周分别上行 1.69BP、0.07BP、1.69BP、2.07BP、1.19BP，处于 2024 年以来较低位置 [25] - 本周各主要等级、期限的信用利差有所分化，如 1Y - AAA、3Y - AAA、1Y - AA+、3Y - AA+和 1Y - AA 信用利差分别为 23.67BP、23.81BP、31.67BP、36.31BP 和 37.17BP，环比上周有走阔或收窄，历史分位数显示保护垫较薄 [28] - 本周各主要等级的期限利差走势分化，如 AAA5Y - 1Y、AAA3Y - 1Y、AA+5Y - 1Y、AA+3Y - 1Y、AA+5Y - 1Y 和 AA3Y - 1Y 期限利差环比上周有收窄或走阔，部分处于历史较低水平，久期策略特别是低等级有一定性价比 [30][32] - 本周城投各主要等级期限估值收益率均上行，如 1Y - AAA、3Y - AAA、5Y - AAA、1Y - AA+、3Y - AA+和 1Y - AA 中债城投债估值到期收益率环比上周分别上行 0.74BP、1.31BP、1.88BP、0.74BP、0.31BP 和 0.74BP，处于 2024 年以来较低水平 [37]