A股市场估值 - A股整体PE(TTM)现值14.62，剔除金融和石油石化后现值21.22[7] - 上证指数、沪深300、创业板指等指数PE(TTM)现值分别为12.30、11.55、26.4066等[10] - 沪深两市股票风险溢价率现值3.78%[17] A股行业估值 - 非银、有色等行业PE处于历史较低分位，计算机、钢铁等处于较高分位；建筑装饰、建筑材料等行业PB处于历史较低分位，汽车、电子等处于较高分位[21] - 银行、券商PB(LF)现值分别为0.53、1.21[27] 港股市场估值 - 恒生指数、恒生科技等指数PE(TTM)现值分别为9.94、21.07等[59] - 恒生医疗保健业、恒生公用事业等行业指数PE(TTM)现值分别为24.76、11.29等[70] 美股市场估值 - 标普500、纳斯达克指数等指数PE(TTM)现值分别为24.83、36.57等[80] 其他估值 - 重点中概股如阿里巴巴、百度集团等PS现值分别为2.09、1.63等[96] - 中美银行股如建设银行、摩根大通等PB现值分别为0.70、2.05等[99]

量化因子与构建方式 1 因子名称：二阶动量 因子构建思路：通过计算价格与移动平均的偏离程度来捕捉动量效应[6] 因子具体构建过程： $$𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡 𝐸𝑊𝑀𝐴(− 𝑚𝑒𝑎𝑛(𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−window1:𝑡)) / 𝑚𝑒𝑎𝑛(𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−window1:𝑡)$$ 其中EWMA表示指数加权移动平均，window1为回溯窗口[7] 2 因子名称：动量期限差 因子构建思路：通过不同期限价格变化率的差异捕捉动量持续性[6] 因子具体构建过程： $$(𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤1)/𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤1 − (𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤2)/𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤2$$ window1和window2代表不同期限的回溯窗口[7] 3 因子名称：成交金额波动 因子构建思路：通过成交金额的波动性反映市场活跃度变化[6] 因子具体构建过程： $$−𝑆𝑇𝐷(𝐴𝑚𝑜𝑢𝑛𝑡)$$ STD表示标准差计算[7] 4 因子名称：多空对比总量 因子构建思路：通过累计多空力量对比判断资金流向[6] 因子具体构建过程： $$\sum_{i=t-window}^{t} \frac{𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑖−𝐿𝑜𝑤𝑖}{𝐻𝑖𝑔ℎ𝑖−𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑖}$$ window为回溯周期[7] 5 因子名称：量价背离协方差 因子构建思路：通过价格与成交量排名的协方差捕捉背离现象[6] 因子具体构建过程： $$𝑟𝑎𝑛𝑘{𝑐𝑜𝑣𝑎𝑟𝑖𝑎𝑛𝑐𝑒[𝑟𝑎𝑛𝑘(𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒), −𝑟𝑎𝑛𝑘(𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒), 𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤]}$$ rank表示截面排序[7] 6 因子名称：量幅同向 因子构建思路：通过成交量变化与价格振幅的相关性捕捉趋势强度[6] 因子具体构建过程： $$𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑙𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛[ 𝑅𝑎𝑛𝑘(\frac{𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒𝑖}{𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒𝑖−1}),𝑅𝑎𝑛𝑘(\frac{𝐻𝑖𝑔ℎ𝑖}{𝐿𝑜𝑤𝑖}−1),𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤]$$ window为滚动计算窗口[7] 复合因子构建方式 模型名称：量价行业轮动组合 模型构建思路：综合11个量价因子构建行业轮动策略[6] 模型具体构建过程：每月末对中信一级行业（剔除综合和综合金融）计算复合因子值，选取排名前五的行业，因子等权加权，行业间等权配置[7] 模型的回测效果 1 量价行业轮动组合，累计收益694.50%[9] 2 量价行业轮动组合，累计超额收益605.20%（vs行业等权基准）[9] 3 量价行业轮动组合，2025年4月超额收益0.81%[9]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐 [5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2025Q1铜产量同比减少0.90%至9.97万吨，销量同比增长0.18%；黄金产量同比增长49.18%，销量同比增长30.65%；销售收入同比增长14.86%，毛利同比增长112.18%，但净利润仍为负；Cobre Panamá停产，Kansanshi S3扩建按计划推进，赞比亚电力形势严峻公司采取应对措施；2025年指引保持不变 [2][3][4][6][12] 根据相关目录分别进行总结 生产经营情况 - 铜产量2025Q1为9.97万吨，同比减少0.90%，环比减少10.66%，主要因Sentinel铜矿产量下降及季节性降雨影响；销量为10.20万吨，同比增长0.18%，环比减少8.65%；C1现金成本为1.95美元/磅，同比减少3.47%，环比增长16.07%；总维持成本（AISC）为2.90美元/磅，同比增长1.75%，环比增长12.40%；生产总成本为3.06美元/磅，同比增长0.66%，环比增长12.50%；净实现铜价为4.26美元/磅，同比增长12.70%，环比增长2.16% [2][3] - 黄金产量2025Q1为40254盎司，同比增长49.18%，环比增长3.79%；销量为38906盎司，同比增长30.65%，环比减少4.55%；净实现金价为2833美元/盎司，同比增长46.79%，环比增长11.32% [3] 财务业绩情况 - 2025Q1销售收入为11.90亿美元，同比增长14.86%，环比减少5.25%；毛利为3.31亿美元，同比增长112.18%，环比减少18.27% [4] - 2025Q1归属于公司股东的净利润为 - 2300万美元，2024Q1为 - 1.59亿美元，2024Q4为9900万美元；调整后收益为200万美元，2024Q1为 - 1.54亿美元，2024Q4为3100万美元 [6] - 2025Q1来自运营活动的现金流为1.43亿美元，比2024Q4减少4.4亿美元；净债务增加了2.57亿美元，达到57.87亿美元，截至2025年3月31日，债务总额为65.30亿美元 [6] 重要项目更新 - Cobre Panamá仍处于停产阶段，约1300名工人仍在现场工作，P&SM计划实施待巴拿马当局批准，2025Q1成本约1300万美元/月；巴拿马总统授权相关事项，公司等待官方通知；First Quantum同意暂停FTA仲裁并终止国际商会仲裁程序，将继续与共和党对话寻求解决方案 [7][8] - Kansanshi S3扩建工程按计划于2025年年中完工，预计2025年下半年首次投产；2025Q1开始早期调试工作，大部分33千伏配电网络和变电站已通电，向现场供水，对SAG磨机进行内衬处理等；截至季度末，项目已完成83%的施工，20%的系统已交付调试，工厂控制系统配置完成84%，运营准备工作完成75%；Kansanshi冶炼厂扩建项目部分设备完工或调试中，赞比亚环境管理局批准扩建2号尾矿库，预计S3项目调试期间交付 [8][9] - 赞比亚电力形势严峻，公司保持并扩大与第三方能源贸易商的补充电力安排，预计2025年下半年Kansanshi S3扩建项目60%的电力来自进口；补充采购战略对2025年铜C1现金成本年化影响约为每磅0.07美元；公司继续从区域电力贸易商采购，推进与国内独立电力生产商的长期可再生能源承购协议，本季度与一家电力贸易商推进为期10年的承购协议，涵盖100兆瓦太阳能发电装置，计划今年晚些时候投入使用，之前宣布的太阳能和风能项目计划2028年底投产，总装机容量430兆瓦；与赞比亚电力公司合作启动电网稳定工作流 [10][11] 2025年指引 - 之前于2025年1月15日披露的2025年指引保持不变 [12] 各表格数据总结 - 表1展示2025Q1生产经营情况，包括铜、黄金、镍的产量、销量，以及铜生产的各项成本 [14] - 表2展示2025Q1平均实现价格，包括铜、黄金、镍的相关价格 [15] - 表3展示2025年产量指引，铜产量380 - 440千吨，黄金产量135 - 155千盎司，镍产量15 - 25千吨 [18] - 表4展示2025年成本指引，铜C1成本1.85 - 2.10美元/磅，AISC成本3.05 - 3.35美元/磅；镍C1成本5.00 - 6.50美元/磅，AISC成本7.50 - 9.25美元/磅 [20] - 表5展示2025年资本支出指引，项目资本590 - 650，维持资本450 - 500，资本化剥离260 - 300，总资本支出1300 - 1450 [21]

量化因子与构建方式 1 **因子名称**：盈利预期期限结构因子 **因子构建思路**：通过分析未来多年盈利预测的趋势（斜率）反映分析师对公司的乐观、中性或悲观预期[7] **因子具体构建过程**： - 以未来年度为X轴，盈利预测为Y轴，拟合线性趋势 - 斜率分为三类：向上倾斜（乐观）、水平（中性）、向下倾斜（悲观） - 斜率计算公式： $$ \text{斜率} = \frac{n\sum{(x_i y_i)} - \sum{x_i}\sum{y_i}}{n\sum{x_i^2} - (\sum{x_i})^2} $$ 其中$x_i$为年度变量（如1/2/3年），$y_i$为对应盈利预测值 **因子评价**：历史表现稳定，能有效捕捉预期变化[9] 2 **因子名称**：合成动量 ff 因子 **因子构建思路**：将盈利预期期限结构"动量 ff"因子与传统分析师预期调升因子（如一致预期净利润3个月变化率）合成，提升稳定性和收益能力[11] **因子具体构建过程**： - 原始因子标准化处理： $$ z_{\text{动量}} = \frac{\text{盈利预期斜率} - \mu_{\text{斜率}}}{\sigma_{\text{斜率}}} $$ $$ z_{\text{调升}} = \frac{\text{净利润3个月变化率} - \mu_{\text{调升}}}{\sigma_{\text{调升}}} $$ - 等权合成： $$ \text{合成动量 ff} = 0.5 \times z_{\text{动量}} + 0.5 \times z_{\text{调升}} $$ **因子评价**：兼具高收益与稳定性，改善传统因子的回撤问题[11] --- 因子回测效果 1 **盈利预期期限结构因子**：累计IC显著（图示趋势，未提供具体数值）[8] 2 **合成动量 ff 因子**：累计IC优于单一因子（图示合成后曲线更平滑）[13] --- 选股组合表现 （基于合成动量 ff 因子构建） 1 **沪深300组合**： - 2025年4月超额收益：-0.57% - 2025年前4月累计超额收益：1.21%[14] 2 **中证500组合**： - 2025年4月超额收益：0.73% - 2025年前4月累计超额收益：0.76%[14] 3 **中证800组合**： - 2025年4月超额收益：-0.02% - 2025年前4月累计超额收益：2.07%[14] 4 **中证1000组合**： - 2025年4月超额收益：1.13% - 2025年前4月累计超额收益：2.59%[14]

报告行业投资评级 - 推荐 [5] 报告的核心观点 - 2025Q1报告研究的具体公司生产经营有不同表现，财务业绩营业额同比持平，2025年各业务有产量和成本目标及发展规划，还有能源转型战略项目推进 [1][10][12] 根据相关目录分别进行总结 2025Q1生产经营情况 镍 - 镍矿：2025Q1可销售镍矿产量916.9万湿吨，环比降34%，同比增3%；对外销量539.9万湿吨，环比降68%，同比降11%；腐泥土销量380万吨，同比降31%；褐铁矿销量160万吨，同比增174%；NPI厂内部消耗80万吨；外销镍矿平均品位降、水分升，对参考价格下限有负面影响，但受益大幅溢价；生产成本增加 [1][2] - NPI：2025Q1产量9100吨，环比持平，同比增23%；销量3900吨，环比增22%，同比增39% [3] 锂 - 2024年12月24日Centenario工厂首次生产碳酸锂，2025Q1产量440吨，纯度高于99.5%；浓缩工艺主要设备调试推迟；首批销售与中国CAM制造商达成，3月发货，价格基于中国市场扣除加工费 [4][6] 锰 - 锰矿：2025Q1产量178.5万吨，环比增44%，同比降7%；运输138.6万吨，环比增26%，同比降15%；外销量120万吨，较2024Q1降15%；离岸现金成本平均2.4美元/吨度，同比增7%；矿业税和特许权使用费0.2美元/吨度上涨；单吨海运成本0.7美元/吨度，同比降32% [7] - 锰合金：2025Q1产量16.2万吨，环比增12%，同比增5%；销量14.9万吨，环比降11%，同比持平 [8] 矿砂 - 2025Q1产量22.6万吨，环比增4%，同比增23%；钛铁矿生产量13万吨，同比增13%，外部销售量12.6万吨，同比增68%；锆石生产量1.6万吨，增加14%，销售量1.7万吨，同比增32% [9] 2025Q1公司财务业绩情况 - 2025Q1集团调整后营业额7.42亿欧元，同比持平，销量/产品组合负面效应被价格和货币正面效应抵消 [10] 2025年展望 镍 - PT WBN镍矿产量和销量2025年限制在3200万吨，可对外销售2900万吨；印尼提高特许权使用费，HPM镍指数溢价上涨可部分抵消影响，预计影响低于2000万美元；Weda Bay矿争取提升产能至约6000万吨 [12][13] 锂 - 2025Q2关注浓缩工艺，预计产量目标处指引下限区间，年底前接近额定产能运行率；重新评估未来产能扩张阶段 [14] 锰矿 - 2025年矿石运输量预计670 - 720万吨，离岸价现金成本预计处指引上限；锰合金产量和销量预计增长 [15] 矿砂 - 2025年产量预计超90万吨HMC，产能扩建项目计划2026年初投产 [16] 能源转型战略项目 Ageli - 截至3月25日被欧盟委员会认定为战略项目，获优先支持；进行预可行性研究，最终投资决定可能3年内做出 [17][18] 锂资源的增长机遇 - 4月21日提交Altoandinos项目合作报价，涉及盐湖勘探、开发和开采，利用先进DLE技术；Enami将公布招标结果 [19]

报告行业投资评级 - 推荐 [4] 报告的核心观点 - 2025Q1报告研究的具体公司营收、营业利润和净利润同比增加，但现金及等价物减少、债务总额增加 公司重新分配北美产能、取得业务成绩并进军新领域 未来将精简运营、调整产能、管理库存、推出新产品、探索新应用、促进原材料本地化和开发新技术 [1][2][3][6] 根据相关目录分别进行总结 2025Q1财务业绩情况 - 营收6.27万亿韩元（340.2亿元人民币），环比减少2.9%，同比增加2.2% [1] - 营业利润3750亿韩元（20.25亿元人民币），上一季度亏损2260亿韩元，同比增加138.85% 扣除IRA税收抵免后营业利润为 - 830亿韩元，上一季度亏损6030亿韩元，去年同期亏损320亿韩元 [1] - 净利润2270亿韩元，上一季度亏损4110亿韩元，同比增加7.08% [1] - 2025Q1末现金及现金等价物3.57万亿韩元，环比减少8.34%，同比减少32.4% [1] - 2025Q1末债务总额17.61万亿韩元，环比增加14.4%，同比增加36.98% [2] 2025Q1公司运营情况 - 重新分配北美产能，暂停亚利桑那州ESS电池工厂建设，利用密歇根州工厂现有产能提前一年生产LFP电池 [3] - 收购密歇根州通用汽车合资企业3期，扩大北美业务版图 [3] - 46系列圆柱形电池客户组合扩展到传统汽车制造商，获北美老牌汽车制造商10GWh（年）新订单 [3] - 赢得波兰集团能源公司欧洲电网级储能系统电池订单和台达电子美国家用储能系统电池订单（4GWh） [3] - 进军太阳能电动汽车和海上风电等新应用领域，与法国Derichebourg合资建立欧洲首个电池回收工厂，建立20,000吨/年预处理能力 [3][5] 展望 - 专注精简运营和降低成本，主动调整产能扩张规模和速度 [6] - 谨慎管理电动汽车电池库存，加速储能系统业务营收扩张 [6] - 推出新产品确保主要客户未来需求，探索圆柱形电池新应用领域 [6] - 与材料公司合作促进原材料本地化生产，加速干电极等新技术开发和采用 [6]

报告行业投资评级 - 推荐 [4] 报告的核心观点 - 2025Q1报告研究的具体公司净销售额受硫酸镍和金属市场价格下跌负面影响而减少，但电池化学品生产创新高推动其增长；EBITDA和经营业绩因价格下跌而减弱，不过电池化学品产量和成本效率提高产生积极影响；现金流受库存增加和应付账款减少影响 [1][2] - 报告研究的具体公司就瓦萨行政法院裁决向最高行政法院寻求上诉许可，认为该裁决不合理损害运营条件并带来不确定性；公司进行融资安排为投资计划提供资金；Kolmisoppi项目分两阶段进行且获欧盟委员会战略项目地位 [3][6][8] 根据相关目录分别进行总结 2025Q1财务业绩情况 - 净销售额为1.229亿欧元，同比减少5.5%，环比减少37%；电池化学品业务净销售额4690万欧元，占比38.2%，同比增长31.7%，环比下降53%；金属中间体业务净销售额7600万欧元，同比减少19.5%，环比减少20% [1] - EBITDA为1480万欧元，占净销售额12.0%，同比减少62.9%，环比减少8%；经营亏损660万欧元，去年同期盈利2360万欧元，2024Q4亏损160万欧元；经营现金流为 - 1000万欧元，去年同期为 - 340万欧元，2024Q4为170万欧元 [2] 2025Q1重要事件 就Vaasa行政法院的裁决寻求上诉许可 - 2025年1月27日，报告研究的具体公司就瓦萨行政法院2024年12月裁决向最高行政法院寻求上诉许可，并请求作出临时裁决；认为维持每年1800万吨矿石开采量重要，但原判其他条款会产生负面影响和额外成本，撤销原判理由充分 [3][5] 融资安排 - 2025年2月27日，报告研究的具体公司就融资安排谈判，与主要所有者达成1亿欧元融资安排，包括5000万欧元股东贷款和5000万欧元股权融资承诺，还与Trafigura达成5000万欧元预付款协议；同意延长2.5亿欧元银行贷款协议期限一年和6500万欧元循环信贷额度一年，到期日均为2028年12月 [6] 许可证 - 2022年6月报告研究的具体公司提交Kolmisoppi开采和采矿特许权扩大环境许可申请，2023年2月芬兰北部地区国家行政机构决定不处理，因偏离水资源管理计划目标程序需立法修正案，该修正案2025年初生效 [7] - Kolmisoppi项目分两阶段，第一阶段2028 - 2033年开采，许可证申请2023年夏天提交；第二阶段2040 - 2050年开采，2033 - 2040年Kuusilampi矿开采；2024年8月申请战略地位，2025年3月25日获欧盟委员会战略项目地位 [8] - 2024年12月报告研究的具体公司收到瓦萨行政法院两项最终裁决，涉及主要许可证和KL1废石区；法院确认矿石开采量增至每年1800万吨，限制废石开采量至每年3000万吨，部分限制新二次浸出区和新废石区建设使用 [9]

报告行业投资评级 - 推荐 [6] 报告的核心观点 - 2025Q1三星SDI营收同比增长但营业和净亏损，现金及等价物和总债务同比减少，电池业务收入降、营业亏损，电子材料业务收入降、营业利润降但环比有改善，业务有亮点，2025Q2预计业绩随需求恢复改善但美关税政策有不确定性 [1][3][4][8] 根据相关目录分别进行总结 2025Q1财务业绩情况 - 营业收入3.18万亿韩元（165.36亿人民币），同比增34%，环比增15.4% [1] - 营业亏损4341亿韩元（22.57亿人民币），2024Q1盈利2491亿韩元（12.95亿人民币），同比由盈转亏，2024Q4亏损2567亿韩元（13.35亿人民币），环比亏损扩大 [1] - 净亏损2160亿韩元（10.99亿人民币），2024Q1盈利2870亿韩元（14.60亿人民币），2024Q4亏损2430亿韩元（12.36亿人民币） [1] - 2025Q1末现金及现金等价物1.35万亿韩元（68.84亿人民币），同比减42.55%，环比减28.22% [1] - 2025Q1末总债务11.62万亿韩元（591亿人民币），同比减42.55%，环比减28.22% [2] 2025Q1分业务业绩情况 电池业务 - 收入2.98万亿韩元（154.96亿人民币），同比降34.9%，环比降16.4% [3] - 营业亏损4524亿韩元（23.52亿人民币），去年同期盈利2140亿韩元（10.89亿人民币），同比由盈转亏，上一季度亏损2680亿韩元（13.64亿人民币），亏损环比扩大 [3] - 收入下降因主要客户库存调整及储能市场季节性疲软，致产能利用率降、固定成本升、盈利能力降 [3] 电子材料 - 业务收入1959亿韩元（10.19亿人民币），同比降16.4%，环比增3.1% [4] - 营业利润183亿韩元（9516万元人民币），同比降49%，环比增50% [4] - 因有机发光二极管材料需求增加，收入和盈利能力较上季度略有增加 [4] 2025Q1业务亮点 - 与美国Stellantis合资公司已开始早期运营并实现高良率，启动与通用汽车合资公司建设，目标2027年电池量产，强化方形电池供应体系 [5][7] - 第一季度开始量产46系列圆柱形电池，与现代汽车集团签署谅解备忘录，共同开发机器人应用电池，丰富产品组合，提升竞争力 [7] 2025Q2业务展望 - 预计整体业绩随需求恢复逐渐改善，但美国关税政策不确定性可能扩大 [8] - 电动汽车电池市场，预计主要整车厂完成库存调整，欧洲需求回升，但美国关税影响需求复苏 [8] - 计划与主要客户就新项目谈判达成新订单，升级全固态电池样品 [8] - ESS业务预计保持增长势头，韩国国内市场有望迎来商机，计划扩大三星电池盒销量，参与韩国国内电网稳定项目 [8] - 小型电池业务计划增加电池备用单元销量，确保移动设备营收和盈利能力 [9] - 电子材料业务将扩大高附加值产品销售 [9] - 预测业绩在第一季度触底，未来三个月回暖，计划采取积极措施改善业绩并推进未来竞争力准备工作 [9]

报告公司投资评级 - 报告对九号公司-WD的投资评级为“增持” [1] 报告的核心观点 - 2025Q1九号公司营收翻倍增长、利润大超预期，电动两轮车是营收增长主因，后续随着渠道铺开和新品导入，收入有望延续高增长；公司盈利水平显著提升，后续规模扩大盈利或进一步提升；新产品进入收获期，中长期成长弹性出色 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司发布2025年一季报 [2] 营收情况 - 2025Q1公司营业收入51.12亿元，同比+99.52%，超市场预期 [3] - 电动两轮车收入28.62亿元，同比+141%，销量100.38万辆，同比+141%，收入占比56%，是营收增长最大驱动力，预计全年销量上调 [3] - 自主品牌零售滑板车收入3.95亿元，同比+30%，销量20.67万台，同比+36% [3] - 全地形车收入2.15亿元，同比基本持平，销量4822台，同比-12% [3] - ToB产品直营收入8.10亿元，同比+92% [3] - 配件及其他收入合计8.30亿 [3] 利润情况 - 2025Q1归母净利润/扣非归母净利润为4.56和4.36亿元，同比+236%/+208%，大超市场预期 [4] - 2025Q1销售净利率/扣非后净利率为8.92%/8.52%，同比+3.63pct/+2.99pct，盈利水平显著提升 [4] - 2025Q1销售毛利率为29.67%，同比+0.39pct（剔除质保金会计准则调整影响） [4] - 2025Q1期间费用率为16.53%，同比-5.40pct（剔除质保金会计准则调整影响），规模效应驱动净利率提升 [4] - 2025Q1股份支付费用0.45亿元，压制盈利端表现 [4] 新产品情况 - 电动两轮车超7600家门店，国内累计出货量突破600万台，发布多款新产品 [5] - 全地形车加快全球化步伐，进入多地核心市场，涵盖三大系列并发布新产品 [5] - 割草机器人全球领先，是首个有10万家庭用户的无边界割草机器人品牌；九号机器人移动平台与英伟达合作，为服务机器人产业赋能 [5] - 发布两款E-bike产品，登陆美国市场 [6] 投资建议 - 调整2025 - 2027年营收预测为195.04、257.47和326.70亿元，分别同比+37%、32%、27% [7] - 上调归母净利润预测为18.60、25.42和32.04亿元，分别同比+72%、27%和26% [7] - 对应EPS为25.92、35.44和44.66元 [7] - 2025年4月29日收盘价63.38元对应PE分别为25、18、14倍，维持“增持”评级 [7] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|10,222|14,196|19,504|25,747|32,670| |YoY（%）|1.0%|38.9%|37.4%|32.0%|26.9%| |归母净利润(百万元)|598|1,084|1,860|2,542|3,204| |YoY（%）|32.5%|81.3%|71.5%|36.7%|26.0%| |毛利率（%）|25.2%|28.2%|29.9%|29.9%|29.9%| |每股收益（元）|8.37|15.32|25.92|35.44|44.66| |ROE|11.0%|17.6%|23.0%|23.9%|23.1%| |市盈率|75.72|41.37|24.45|17.89|14.19| [9] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2024A - 2027E的相关财务数据，包括营业总收入、营业成本、净利润等 [11] - 主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面的数据 [11]

报告公司投资评级 - 报告对京仪装备的投资评级为“增持” [1] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收和利润快速增长，2025Q1 营收持续高速增长且扣非盈利水平有所提升，存货和合同负债处于高位表明订单充足，随着确认节奏加快收入端有望持续快速增长；公司 Chiller&L/S 可进口替代且市占率有提升空间，受益先进制程扩产，维保后市场和真空泵业务打开成长空间；调整 2025 - 2026 年营收和归母净利润预测，新增 2027 年预测，维持“增持”评级 [3][4][6][7][8] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司发布 2024 年报、2025 年一季报 [2] 25Q1 营收同比高增，发出商品/合同负债指引订单饱满 - 2024 年公司营收 10.26 亿元，同比+38.28%；2025Q1 营收 3.38 亿元，同比+54.23%，主要系国内设备需求旺盛及产品竞争优势明显，Chiller&L/S 快速放量 [3] - 分产品看，2024 年 Chiller 收入 6.29 亿元，同比+36.5%；L/S 收入 3.23 亿元，同比+49.63%；Sorter 收入 2452 万元，新品逐步放量 [3] - 2024 年前五大客户收入占比 75%，指引公司在头部晶圆厂份额较高 [3] - 截至 25Q1 末，公司存货/合同负债为 20.57/8.15 亿元，同比+82%/+79%，发出商品约 12 亿元，存储大客户扩产计划明确，Q1 新接订单延续较快增长势头 [3] 利润端保持快速增长，25Q1 扣非盈利水平有所提升 - 2024 年公司归母净利润/扣非归母净利润为 1.53 亿元/1.16 亿元，分别同比+28.35%/+33.52%；销售净利率/扣非净利率为 14.90%/11.28%，分别同比-1.15pct/-0.30pct [4] - 2024 年公司整体毛利率为 32.79%，同比+0.31pct（剔除质保金会计准则调整），主营 Chiller/L&S 毛利率分别同比+3.14pct/-6.27pct，零配件及支持性设备、维护维修等服务毛利率分别同比+7.63、+9.02pct [4] - 2024 年公司期间费用率为 20.67%，同比-1.13pct（剔除质保金会计准则调整），销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.1/-1.6/+0.9/-0.6pct [4] - 2024 年合计计提减值损失 2450 万元，去年同期仅 396 万元，影响净利率约 1.9pct；非经损益为 3716 万元，较去年同期变化不大 [4] - 2025Q1 公司归母净利润/扣非归母净利润为 0.36 亿元/0.32 亿元，分别同比+27.94%/+59.40%；销售净利率/扣非净利率为 10.62%/9.36%，分别同比-2.18pct/+0.30pct，扣非真实盈利水平有所提升 [5][6] - 2025Q1 毛利率为 31.37%，同比-3.66pct，主要系质保金影响；期间费用率同比-7.32pct，主要系规模效应；合计计提减值损失 927 万元，24Q1 仅 241 万元 [6] 深度受益先进制程扩产，维保后市场&真空泵打开成长空间 - Chiller&L/S 可完全实现进口替代，2024 年公司市占率为 28%、8.6%，供货长江存储等先进制程占比较高的企业，短期深度受益先进制程扩产 [7] - 节点升级大幅提升资本开支，Chiller&L/S 是价值量提升最明显环节，如 Chiller 在成熟逻辑 1K 需求量 10 台，7nm 节点需求量提升 3 - 4 倍；先进 NAND 新增超低温 Chiller 需求，每万片需求量近百台，单台 80 - 100 万，叠加普通 Chiller 单万片价值量约 1.3 亿元 [7] - 2019 - 2024 年公司累计实现设备收入 31.9 亿元，自有设备配套的后市场空间约 2.2 亿元，随着 Chiller&L/S 持续大规模出货，后服务业务有望加速增长 [7] - 公司投入半导体真空泵研发，2025 年有望实现突破 [7] 投资建议 - 调整 2025 - 2026 年营收预测为 15.00、19.74 亿元（原值为 15.22 和 19.97 亿元），分别同比+46%、+32%；归母净利润预测为 2.66、3.79 亿元（原值为 2.80 和 4.16 亿元），分别同比+74%、+43%；对应 EPS 为 1.58、2.26 元（原值为 1.67 和 2.48 元） [8] - 新增 2027 年营收预测为 26.02 亿元，同比+32%；归母净利润预测为 5.19 亿元，同比+37%；对应 EPS 为 3.09 元 [8] - 2025/4/29 股价 58.2 元对应 PE 为 37、26、19 倍，维持“增持”评级 [8] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|742|1,026|1,500|1,974|2,602| |YoY（%）|11.8%|38.3%|46.1%|31.6%|31.8%| |归母净利润(百万元)|119|153|266|380|521| |YoY（%）|30.7%|28.4%|73.8%|42.9%|37.3%| |毛利率（%）|32.5%|32.8%|33.4%|34.9%|34.8%| |每股收益（元）|0.92|0.91|1.58|2.26|3.10| |ROE|6.2%|7.4%|11.5%|14.4%|16.9%| |市盈率|63.26|63.96|36.80|25.75|18.76| [10] 财务报表和主要财务比率 - 报告给出了 2024A - 2027E 的利润表、现金流量表、资产负债表数据以及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等主要财务指标 [12]